会计学本科毕业论文上市公司股权融资偏好问题研究.doc

哈尔滨商业大学毕业论文上市公司股权融资偏好问题研究 学 生 姓 名 指 导 教 师 专 业 会计学（CGA） 学 院 会计学院 2012年6月10日Harbin University of Commerce Graduation ThesisResearch of Equity Financing Preference of the Listed Companies Student Li Yi Supervisor Tang Xianjie Specialty Accounting （CGA） School Accounting School 2012-06-10 毕业论文任务书姓名： 学院：会计学院班级：2008级1班专业：会计学（CGA）毕业论文题目：上市公司股权融资偏好问题研究立题目的和意义：立题目的：随着我国证券市场的发展，上市公司融资明显偏好股权融资，而内源融资和债务融资的融资比例相对偏低。这是一个有悖于发达国家资本市场一般规律的奇特现象，容易让人怀疑我国上市公司的这种融资偏好是不是一种合理的和上佳的选择。出于这种考虑，本论文选择我国上市公司股权融资偏好这一特殊现象进行研究，探讨产生这一现象的深层次原因。立题意义：通过对我国上市公司股权融资偏好这一特殊现象进行研究，探讨产生这一现象的深层次原因，促使上市公司对各种融资方式的优劣能有个正确度认知，从而借助我国资本市场的发展，最低成本的筹集到公司发展所需资金，优化资本结构，改良治理结构和产权结构，快速和高质量的成长，提高自身的竞争能力，以立于市场的不败之地。技术要求与工作计划：技术要求： 1选题适当，符合本专业的研究范畴。 2论文内容充实、论点论据充分、英文摘要准确。 3逻辑结构严谨、层次清晰、文字简练、术语规范、数学模型（案例分析）运用适当，图表形式正确。工作计划：1指导教师做论文撰写讲解，审定题目，制订资料的收集计划。 2实习期间指导教师通过电话、互联网与学生随时沟通，了解论文资料收集和提纲写作情况。 3返校后论文质量监控小组做开题审查。 4指导教师对论文进行审阅和修改，推荐优秀论文。 5论文质量监控小组做论文定稿的审查。 6评阅教师做论文评阅。 7学院答辩委员会组织论文答辩。时间安排：2011.10.2011.05提供论文题目，确定论文选题、研究方向；2011.11.0611.24 审定毕业论文题目，指导学生如何撰写毕业论文提纲；2011.11.2511.27 审定毕业论文提纲，完成开题审查与开题答辩；2011.11.2812.30 收集整理毕业论文文献资料；2012.03.0204.21 毕业实习，收集资料，撰写毕业论文初稿；2012.04.2304.27 学生返校，向指导老师汇报毕业实习及初稿写作情况；2012.05.0205.06 论文中期检查；2012.05.0705.30 修改论文及定稿；2012.06.0106.03 上交毕业论文，最后审查论文内容与格式；2012.06.0406.07 审阅人评阅论文，学生做好答辩准备；2012.06.0806.14 毕业论文答辩；指导教师要求：（签字） 年 月 日教研室主任意见：（签字） 年 月 日院长意见：（签字） 年 月 日毕业论文审阅评语一、指导教师评语：指导教师签字：年 月 日毕业论文审阅评语 二、评阅人评语：评阅人签字：年 月 日毕业论文答辩评语及成绩三、答辩委员会评语：四、毕业论文成绩：专业答辩组负责人签字：年月日五、答辩委员会主任单位： （签章） 答辩委员会主任职称： 答辩委员会主任签字： 年 月 日摘要上市公司的融资偏好是财务管理的一个重要研究方向，各种不同的融资偏好最终形成不同的企业融资结构。企业的融资方式不仅影响到企业的长远发展，也会影响资本市场的健康发展。西方融资理论和实践一般认为，企业融资的顺序为内部融资优于外部融资，外部融资中债务融资优于股权融资。然而，不同于西方融资理论，我国上市公司的融资特点是偏好股权融资，外源融资中的债务融资和内源融资相对来说比例偏低。在这一背景下，选择我国上市公司股权融资偏好这一特殊现象进行研究，探讨产生这一现象的深层次原因，提出具有建设意义的改进方案，最终达到优化股票市场资源配置，提高企业经营业绩，完善公司内部治理结构的目的。通过详细梳理西方企业的融资发展理论，并结合融资理论在我国的研究状况后，引用大量的数据，得出我国上市公司具有典型的股权融资偏好特征，以及这种偏好特征对我国资本市场和对上市公司产生的影响；从行为金融学视角的市场非理性和相关利益主体非理性两个方面对上市公司股权融资偏好行为进行深入分析，寻找出影响我国上市公司股权融资偏好的主要因素；最后，针对股权融资偏好不同层面的成因，提出比较符合实际且具有可行性的对策，有效改善股权融资偏好。关键词：股权融资偏好；上市公司；市场非理性；相关利益主体非理性AbstractListed companies' financing preference is an important research direction of finance. Various financing preferences eventually form different enterprise financing structures. Enterprise's financing ways not only affect the long-term development of the enterprise, but also affect the development of the capital market. According to the western financing theory and practice, the internal financing is superior to external financing, debt financing is superior to equity financing in external financing. However, different from western practice, our listed companies prefer equity financing. What is more, the relatively rate between financing of exogenous and endogenous financing debt is really low. Considering this reason, the thesis chooses the special phenomenon of equity financing preference of listed companies as research subject. It aims to discuss its deep-rooted reasons, propose valuable improvement plans, optimize resource distribution in stock market, and finally boost the corporations operating achievement. The thesis includes five sections. In the first part, this paper named the essay research background and significance. Then, the development of financing theories for western and china are detailed summarized in part two. Start from section three, a lot of data was quoted to illustrate that the Chinese listed companies have equity financing preference that affects both corporation and capital market. After the analysis from the perspective of market irrational and interest group irrational, the thesis finds out the main factors of equity financing preference. Finally, in the last section, the full text puts forward the solution.Keywords： Equity financing preference; Listed companies; Market irrational; Interest group irrational 目录摘要IAbstract.II1 绪 论11.1 研究背景11.2 研究目的与意义11.2.1研究目的11.2.2研究意义11.3 国内外研究现状21.3.1国外研究现状21.3.2国内研究现状22公司融资及股权融资偏好的相关理论42.1公司融资的基本含义42.1.1企业融资42.1.2企业融资方式42.2股权融资偏好的基本含义62.2.1股权融资偏好的定义62.2.2股权融资偏好的表现62.3公司融资的理论基础62.3.1传统资本结构理论62.3.2现代资本结构理论73上市公司股权融资偏好及其影响113.1上市公司股权融资偏好的特征113.1.1外源融资为主要融资方式113.1.2股权融资在外源融资里占主导地位123.2上市公司股权融资偏好的影响143.2.1对资本市场的影响143.2.2对上市公司的影响154上市公司股权融资偏好形成原因分析174.1资本市场的非理性174.1.1政策和制度约束174.1.2政府非理性行为174.2相关利益主体的非理性行为184.2.1控股股东的非理性行为184.2.2经理层的非理性行为194.2.3投资者的非理性行为194.2.4中介机构的非理性行为205促进上市公司融资行为合理化的建议215.1加强证券市场建设215.1.1 完善股权融资资本市场规则215.1.2加强债权融资资本市场建设215.2规范资本市场参与者的行为215.2.1改变政府在股市中的角色定位215.2.2培育理性和成熟的投资者215.2.3改进中介机构及服务225.3优化公司治理结构225.3.1优化上市公司股权结构225.3.2培育机构投资者225.3.3完善小股东对大股东的监督约束机制235.3.4建立和完善上市公司经理人的激励约束机制23结论25参考文献26致 谢.281 绪 论1.1研究背景证券市场是我国市场经济的重要组成部分。凭借着其在筹资规模和筹集资金速度方面的优势，证券市场成为了上市公司扩大生产、优化资源配置的重要融资通道，是企业依靠自身积累、政府投资和银行贷款所无法比拟的。通过证券市场进行股权融资，不仅在一定程度上解决了企业自身资金不足的问题，而且能够促进公司转换经营机制，提高经济效益。然而，随着我国证券市场的发展，上市公司融资选择明显同质化偏好股权融资，而内源融资和债务融资的融资比例相对偏低。这是一个有悖于发达国家资本市场一般规律的奇特现象，容易让人怀疑我国上市公司的这种融资偏好是不是一种合理的和上佳的选择。出于这种考虑，本论文选择我国上市公司股权融资偏好这一特殊现象进行研究，探讨产生这一现象的深层次原因，促使上市公司对各种融资方式的优劣能有个正确度认知，从而借助我国资本市场的发展，最低成本的筹集到公司发展所需资金，优化资本结构，改良治理结构和产权结构，快速和高质量的成长，提高自身的竞争能力，以立于市场的不败之地。 1.2研究目的与意义1.2.1 研究目的随着我国证券市场的发展，上市公司融资明显偏好股权融资，而内源融资和债务融资的融资比例相对偏低。这是一个有悖于发达国家资本市场一般规律的奇特现象，容易让人怀疑我国上市公司的这种融资偏好是不是一种合理的和上佳的选择。出于这种考虑，本论文选择我国上市公司股权融资偏好这一特殊现象进行研究，探讨产生这一现象的深层次原因。1.2.2 研究意义通过对我国上市公司股权融资偏好这一特殊现象进行研究，探讨产生这一现象的深层次原因，促使上市公司对各种融资方式的优劣能有个正确度认知，从而借助我国资本市场的发展，最低成本的筹集到公司发展所需资金，优化资本结构，改良治理结构和产权结构，快速和高质量的成长，提高自身的竞争能力，以立于市场的不败之地。1.3国内外研究现状 1.3.1 国外研究现状国外对公司融资及资本结构问题的系统研究开始于上世纪五六十年代，1958年著名经济学家、诺贝尔经济学奖得主莫迪格利亚尼（Modigliani）与米勒（Miller）研究了在完全竞争市场和信息对称等假设情况下，公司财务结构与公司价值的关系，得出著名的MM定理。MM定理通过严密的数学推导，采用套利研究的方法证明了在完善资本市场的假设条件下，公司价值与资本结构无关，他们提出的无关性定理，使整个资本结构研究进入了科学化的轨道。自从MM定理发表以后，许多学者开始对资本结构进行更加广泛的研究，并取得了丰硕的成果。由此发展出来的破产成本理论、平衡理论、代理成本理论、优序融资理论、信息、传递理沦、控制权理论等，都从不同的角度丰富了资本结构理论体系，并揭示了资本结构与其它因素（如财务危机成本、企业内部资金、治理结构等）之间存在的广泛联系。国外的研究相对比较成熟，可以作为分析我国资本结构问题的一个重要参考。1.3.2 国内研究现状国内对公司融资问题的研究始于50年代，当时研究的中心是如何为工业化筹集必要的资金，研究的问题主要集中在通过什么样的运行机制和管理体制来集中、分配和使用工业资金。改革开放以后，如何利用外资，采用何种融资模式以及如何解决国有企业债务问题成为理论界关注的问题。进入90年代，随着证券市场的发展壮大，我国在国有企业股份制改造过程中的股权构造、直接融资的积极利用、资本结构的优化等方面都取得了一些非常有价值的成果。与国外发达的资本市场相比，我国的资本市场发展时间较短（前后不过十年左右的历史），还处于不成熟的阶段，相应的资本结构的研究比较滞后，但资本结构研究的重要性已日益被我国学者所重视。我国目前的资本结构研究主要集中在资本结构的实证研究方面，有研究影响资本结构的相关因素方面的文章，也有对上市公司融资偏好方面的研究。在对我国上市公司资本结构相关影响因素的实证研究方面，主要有以下几种结论。陈晓、单鑫1 陈晓，单鑫债务融资是否会增加上市企业的融资成本经济研究1999，（6）1（1999）对上市公司负债率与企业融资成本的关系进行了实证分析，认为长期财务杠杆与上市公司的加权平均资本成本、权益资本成本存在显著的负相关关系，但短期财务杠杆对资本成本没有显著影响，这表明，上市公司增加长期负债能够提高企业价值。陆正灼、辛宇（1998）通过对1996年机械及运输设备业的35家企业的实证分析，认为获利能力与资本结构负相关，但企业规模、担保价值、成长性等因素对资本结构的影响不显著。李善民（1999）对1993、1995、1997年上市公司资本结构的影响因素进行了实证分析，发现在政府干预较少或公司规模、经营情况居烈变动时期，有关融资理论可以对公司的负债情况进行较好的解释，在相对稳定时期则较差，这一结论对政府制定政策有重要的参考价值。在对上市公司融资偏好的研究方面，主要在两方面形成共识：中国上市公司存在明显的股权融资偏好和股权融资效率较低，并且有许多学者从不同的角度对股权融资偏好的成因进行了说明和分析。文宏（1999）2 文宏.融资偏好与融资效率对我国上市公司的实证研究J当代经济科学1999，（6） 2、黄少安和张岗（2001）等从上市企业面临的股权融资成本和负债融资成本的角度分析了上市企业股权融资偏好的原因。赵守国、王炎炎（1999）针对上市企业偏好配股融资的现象，从配股参与者的角度分析了这一现象存在的根本原因。他们认为缺乏对大股东代理人的监督、大小股东之间存在的信息不对称以及由此产生的流动性溢价再分配是问题产生的关键所在。对于我国上市企业股权融资偏好的评价，绝大多数学者均认为，在当前我国证券市场上不发达、市场监管不够完善的情况下，上市公司过分偏重于股权融资并非好事。过度的股权融资会对完善企业内部管理、健全上市公司治理结构、提高其经营效率和确保其持续发展等方面都会带来一系列的不利影啊。2 公司融资及股权融资偏好的相关理论2.1 公司融资的基本含义2.1.1 企业融资融资又称资金筹措、资金融通，许多学者对其定义作过描述。融资具有广义和狭义两层含义。广义的融资是指资金在供给者与需求者之间的流动，这种流动是双向互动的过程，既包括资金的融入，也包括资金的融出。狭义的融资主要指资金的流入，是指企业为了重置设备、引进新技术、进行技术和产品开发，为了对外投资、兼并其他企业，为了资金周转和临时需要，为了偿付债务和调整资本结构等目的通过筹资渠道和资本市场，运用筹资方式，经济有效地筹措和集中资金。企业的融资行为具有一定的特点即：企业融资在收益和风险之间进行均衡。在收益原则的驱使下，企业的融资行为可以归结为追求融资成本最小化。表现在选择资本成本小的融资方式。这是因为在税盾效应原则下，债务融资的成本小于权益融资的成本。而在风险原则引导下，企业融资又会遵循风险有害理念，在充分考虑财务风险的同时，在债务资本和权益资本之间进行选择。2.1.2 企业融资方式 企业的融资方式是指企业获取资金的方式。按照不同的标准可对企业的融资方式进行不同的分类。主要有以下几类：按资金来源可分为内源融资和外源融资;按融资中是否通过金融中介分为直接融资和间接融资：按融资过程中企业与投资者形成的产权关系不同，可分为股权融资和债权融资。（1）内源融资和外源融资内源融资是来源于企业的融资，是企业创办过程中原始资本的积累，是运行过程中剩余价值的资本化（万解秋，2007） 3 万解秋. 企业融资结构研究21世纪经济学人著系M复旦大学出版社. 20073。内源融资的资金从企业财务角度看，它是企业的权益资金。狭义的内源融资包括资本公积金、盈余公积金、任意盈余公积和未分配利润。广义的内源资金还包括应付工资、应付福利、应付利润、预提费用和其他应付款，以及反映在账面上的原有费用的扣除，是可以暂时供企业使用的资金。本文主要指的是狭义的内源融资。内源融资具有以下特点4 杨泽乾. 我国上市公司股权融资偏好研究D中国石油大学（华东）20084：自主性。内源融资是来源于企业的自有资金，企业在使用时具有很大的自主性，只要股东大会或董事会批准即可，基本不受外界的制约和影响。有限性。内源融资受企业盈利能力的影响，融资规模受到较大的限制。低成本性。内源融资不需直接向外支付相关的资金使用费，同时也省去了发行股票和债券所花费的高昂的筹资费用。内源融资成本主要是机会成本，而不表现为财务成本。低风险性。内源融资低风险性一方面与其低成本相关，另一方面是它不存在支付危机，因而不会出现由于支付危机引起的财务风险，其中留存收益还具有调节资本结构等功能。应该说内源融资是现代企业重要的资金来源之一。尽管对一个高速成长的企业来说，内源融资仅仅是其所需资金的一小部分，但是内源资金的多少意味着企业再融资能力的大小，内源资金越大，企业利用外源资金调节资本结构的能力越强。外源融资是企业吸收其他经济主体的积累，使之转化为本企业投资的过程。随着经济的发展和金融体系的日趋成熟，外源融资已成为企业融资的主要渠道。相对于内源融资，外源融资具有以下特点5 杨柳青全角 我国上市公司融资偏好问题研究D山西财经大学20075：规模大，高效性。外源融资是由企业以外的其他经济主体提供的资金，可以不受企业自有资本的限制，能大规模的迅速地集中资金。高成本。外源融资依其产权关系可分为债权融资和股权融资。对于债权融资，公司需要向债权人支付利息外，还要支付各种融资费用，成本较高;对于股权融资，由于股东比债权承担更大的风险，因而比债权人要求更高的回报，同时发行股票也支付较高的发行费用。高风险性。对于债权融资而言，它会引起公司无法支付到期债务的财务风险，对于股权融资而言，证券市场的股票下跌，会引发“恶意收购”的风险。由此可看出，尽管外源融资相对于内源融资具有一定优势，但不能因此夸大外源融资的作用而忽视内源融资，如果企业没有任何内源融资的能力，仅靠外部投入或借入的资金去发展，企业要面临巨大的经营风险和财务风险，此时即使细小环节出现失误，也会使企业陷入沉重的债务负担，甚至破产倒闭。盲目的无限制地扩大外源融资规模，不但会增大企业的经营成本，降低资金的使用效率和报酬率，同时会导致全社会的资金饥渴症更加严重。（2）直接融资和间接融资直接融资和间接融资是对外源融资的进一步分类6 张茜琳. 企业融资方式及偏好研究J当代经济20086。是按照筹资者与投资者之间的经济关系来划分的。直接融资是不通过金融中介机构，直接从资金盈余部门流向资金短缺部门。企业直接融资通过在一级市场以发行股票或债券的形式，向资本的初始所有者融资。直接融资工具存在若干特性：直接性，资金从供给者手中获得，由此直接建立债权债务关系，或直接建立股权关系。长期性，融资者使用资金的期限长，有的甚至是无限期的。流动性，股票和债券有二级市场，持有者可以随时在二级市场上通过转手交易变现。间接融资有赖于金融中介的服务，融资者通过金融中介实现资金融通。金融中介机构一方面以发行间接的证券形式从资金盈余方吸收资金，另一方面以贷款、贴现等形式或通过购买资金短缺方发行的直接证券向资金短缺方提供资金。间接融资有着与直接融资完全相反的特性，表现为间接性、短期性（除长期信贷资金）和非流通性。（3）股权融资和债权融资股权融资是指公司以出让股份的方式向股东募集资金，包括配般、增发新股以及股利分配中的送红股（属于内源融资的范畴）。从会计学的意义上讲，凡是增加公司股东权益的融资方式都可以成为股权融资。债权融资则是上市公司发行债券、银行贷款方式向债权人筹集资金。2.2 股权融资偏好的基本含义2.2.1 股权融资偏好的定义融资偏好是指行为主体对于不同融资方式进行选择的排序。当企业偏好于使用配股或增发股等股权融资方式时，称之为公司股权融资偏好。2.2.2 股权融资偏好的表现公司股权融资偏好的具体行为表现在拟上市公司上市前有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公开发行股票并成功上市；公司上市之后在再融资方式的选择上，往往不顾一切的选择配股或增发等股权融资方式，以致形成所谓的上市公司集中性的“配股热”或“增发热”。2.3 公司融资的理论基础2.3.1 传统资本结构理论 1952年，杜兰特在美国国家研究局在纽约举行的企业理财研究学术会议上提交了一篇名为企业债务和权益成本计量方法的发展和问题的论文，系统地总结出当时资本结构的三种理论：净收入理论、净营运收入理论和传统理论7 David DurandCorporation debt and the Cost of Equity： trends and measurementsJ19527。（1）净收入理论（net income theory）净收入理论认为负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业的价值越大。这是因为债务利息和权益资本成本均不受财务杠杆的影响，无论负债程度多高，企业的债务资本成本和权益资本成本都不会变化。因此，只要债务资本低于权益资本成本，那么负债越多，企业的加权平均资本成本就越低，企业的价值就越大。可以看出，尽管该理论突出了财务杠杆的作用，但是没有认识到财务风险等因素对资本结构的影响（2）净营运收入理论（net operation income theory）净营运收入理论认为，不论财务杠杆如何变化，企业加权平均资本成本都是固定的，因而企业的总价值也是固定不变的。这是因为广泛利用财务杠杆时，即使债务资本本身不变，但由于加大了权益的风险，也会使权益行父本上升，于是加权平均资本成本不会因为负债比率的提高而降低，而是维持不变。企业的总价值也就固定不变。按照这种理论，不存在最佳资本结构，筹资决策也就无关紧要，可见，净营运收入理论和净收入理论是完全相反的两种理论，而且，如果没有最佳资本结构的话，则企业没有必要研究企业资本结构问题。（3）传统理论（traditional theory）传统理论认为每个企业均有最佳融资结构，这是一种介于净收入理论和净营运收入理论之间的理论。企业利用财务杠杆尽管会导致权益成本的上升，但在一定的程度内却不会完全抵消利用成本率低的债务所获得的好处，因此加权平均成本下降，企业总价值上升。但是，超过一定程度地利用财务杠杆，权益成本的上升就不再能为债务的低成本抵消，加权平均成本便会上升。之后，债务成本也会上升，与权益成本的上升共同作用使加权平均成本加速提升。传统资本结构理论有着共同的特点，即都是在企业和个人所得税为零的条件下提出的，同时考虑了融资结构对资木成本和企业价值的双重影响。但是这三种理论都没有建立理论逻辑模型进行严格论证，只是从直观角度提出，缺乏行为意义和实证，在经济理论界没有得到认可和进一步发展研究。2.3.2 现代资本结构理论（1）MM定理1958年，Modigliani和Miller在其著名论文资本成本、公司融资与投资理论8 Modigliani，MillerThe Cost of Capital Corporation Finance and the theory of Investment JAmerican Economic Review，1958（48） ：2933188中提出了“企业价值与资本结构无关”（MM定理1，忽略税收因素）的著名论断。MM定理（无税）可以表述为：“任何企业的市场价值与其资本结构无关，而是取决于按照与其风险程度相适应的预期收益率进行资本化的预期收益水平”。这一定理的核心思想在于：在投资者与企业的借贷条件都完全相同的完美市场里，由于企业为实现财务管理目标的努力和投资者实现目标利益的努力相互制约，使企业实现市场价值最大化的努力最终被投资者追求投资收益最大化的对策所抵消，所以任何企业的市场价值将独立于它的资本结构在考虑企业所得税因素之后。Modigliani和Miller（1963）在其后来的文章公司所得税与资本成本：一项修正中，得到了“100%债务或接近100%债务使企业价值最大”（MM定理2）的论断。MM定理（有税）认为，将企业所得税纳入考虑之后，由于负债利息可以抵税，税盾（tax shield）收益的存在会使企业的价值随着负债/权益比率的提高而增加，而加权平均的资本成本则会随着负债/权益比率的提高而降低，因此根据资本结构无关论的说法，企业会使其资本成本达最小，那么公司的最优资本结构应为100%负债。（2）权衡理论（Trade-off Theory）权衡理论根本上源于MM定理，是在对MM理论的假设条件进行释放的荃础上来研究资本结构与资本成本和企业价值的关系。该理论认为：企业最优资本结构的确定就是在负债融资的税盾效应和破产成本之间的权衡。权衡理论的发展分为两个阶段：早期权衡理论和后期权衡理论。早期权衡理论。（代表人物斯科特和梅耶）。根据MM理论，公司可以通过增加债务资本来增加其市场价值，但是，随着债务资本的上升，企业的风险也随之增加，企业面临财务困境的概率上升，甚至可能导致破产，致使企业的市场价值下降。因此公司最佳资本结构是对税盾效应和企业破产概率上升所导致的缺相关成本上升进行均衡的结果。后期权衡理论（代表人物迪安吉罗和马苏利斯）将早期权衡理论中的破产成本进一步加以拓展，引入了代理成本、财务困境成本和非负债税收利益损失等概念和内容，从而使权衡理论得到进一步完善。该理论认为：在负债水平在一定限度内，破产成本和代理成本可以忽略不计，负债的税盾效应起确定作用。负债水平超过一定限度，破产成本与代理成本随负债水平的提高而提高，负债的税盾效应被都分抵消、当负债水平达到一定点时，负债的边际税收收益等于其边际代理成本与边际破产成本之和，企业资本结构达到最优。权衡理论在解释最佳资本结构方面，具有先前的相关理论所没有的作用。但是，权衡理论长期以来一直局限在破产成本与税盾效应这两个概念框架里，即仅仅考虑了破产成本、税盾效应等外部因素对企业资本成本和企业价值的影响，始终没有把内部因素引入资本结构的决定机制中。（3）代理理论詹森和麦克林在代理成本9 Jensen，MecklingTheory of the Firm Managerial Behavior，Agency Costs and Capital Structure JJournal of Financial Economics，1976（3） ：3053069的分析框架下，对企业融资结构与公司价值之间的关系进行了研究。他们认为，债务资本和权益资本都存在代理问题，资本结构取决于所有者承担的总代理成本。在现代企业制度下，由于所有权和经营权的分离而产生了代理成本（委托人与受托人的利益冲突）。詹森和麦克林将其分为两种类型：一是股东与经理人员之间的利益冲突股权代理成本。当经理人员不是企业的完全所有者（存在外部股权）的情况下，经理人员的努力工作使他承担利润增加的全部成本，但由于剩余索取权的不足而不能得利润增加的全部。而当经理人员在企业经营中偷懒、或者通过改善办公条件等享受在职消费时，他得到了全部收益却只承担部分成本。因此在现实中经理人员有强烈的动机消极工作，他们不去追求企业价值最大化，而是谋求在职消费，如设豪华办公室等。其后果是企业的价值小于经理人员作为企业完全所有者时的价值，这个差额就是外部股权的代理成本。这种代理成本随着经理人员持股比例的降低而增加，亦即股权融资由于摊薄了经理人员的利润分享的比例，会刺激他们追求在职消费，导致企业价值下降。而如果进行债务融资，则会增加经理人员的持股比例，减少经理人员与股东的利益冲突，即降低了外部股权的代理成本。此外，由于债务融资将迫使企业支付现金，从而使经理人员可以用于在职消费的自由现金流减少。由此导致的经理人员和股东之间冲突的缓和构成了负债融资的好处。另一种则是由负债融资导致的股东与债权人的利益冲突及与债券相伴的破产成本债权的代理成本。在负债融资的情况下，依据债务契约，如果项目投资获得了高于债务面值的投资回报，所有者将获得其中的绝大部分;然而一旦投资失败，由于有限责任，债权人将承担其后果而导致财富的损失。因此，债权人会为这种风险要求一种滋价，鉴定严格的借款条款以维护自身利益，从而带来企业债权融资成本的提高，最终导致企业价值的下降，这就是企业负债融资的代理成本，它随着负债融资的比例上升而增加。因此企业在选择融资结构的时候，存在着股权的代理成本和债权的代理成本之间的权衡，以求得最小化总代理成本的最优融资结构，此时，股权融资的边际代理成本等于债权资的边际代理成本。代理成本理论是建立在信息不对称条件下债权人与股东之间利益冲突基础之上，很好地描述了资本结构与代理成本的关系，但是，在应对债权人与股东的利益冲突方式上，代理成本理论并没有做出相应的政策建议。（4）信号传递理论Leland和Pyle（1977）发展了以企业创办人或经理对企业权益持股比例为信号的信号传递理论10 Leland，PyleInformation Asymmetries，Finacial Structure，and Financial Intermediation JJournal of Finance，1977（44） ：37138810。该理论认为，因为企业创办人与股东之间存在信息不对称，企业创办人对企业投资计划的真实品质了解得比外部投资人清楚。所以，企业创办人愿意持股的比例，就传递了所投资项目品质好坏的信号。企业创办人对企业权益持股比例越高，外部投资人便认为企业的价值越高，此时传递出正面的信号；如果企业创办人决定发行新股，从而使得企业创办人的持股比例降低，则将被外部投资人视为负面的信号。（5）优序融资理论 作为首次把不对称信息引入资本结构理论的研究者，Myers和Majluf综合了Ross11 RossT