LED产业链分析.doc

Table_MainInfoLED产业链分析1.1. 专题：LED产业链分析近年来LED 行业蓬勃发展，尽管LED照明市场并未启动，但是市场上进入该行业的企业数却呈现直线增长，从国内最大的LED厂商三安光电今年1月120亿元建LED基地，到扩产高亮度LED芯片的士兰微，再到“半路出家”的德豪润达，等等，令人眼花缭乱。LED产业的火爆缘于2009 年9 月国家发改委发布的半导体节能照明产业发展意见，该意见对我国半导体照明产业的发展目标进行了规划：到2015 年，半导体照明节能产业产值年均增长率在30%左右；产品市场占有率逐年提高，功能性照明达到20%左右，液晶背光源达到50%以上，景观装饰等产品市场占有率达到70%以上；企业自主创新能力明显增强，大型MOCVD 装备、关键原材料以及70%以上的芯片实现国产化，上游芯片规模化生产企业3-5 家；产业集中度显著提高，拥有自主品牌、较大市场影响力的骨干龙头企业10 家左右；初步建立半导体照明标准体系；实现年节电400 亿千瓦时，相当于年减排二氧化碳4000万吨。我们也注意到，如像做LED照明的浙江阳光，往往会出现家电研究员不看好，电子行业研究员推荐的情况，说明不同行业观点看LED产业还是有较大分歧的，基于此，我们认为有必要再对LED产业链作一梳理，表1列出了国内LED产业相关上市公司。表1：国内LED产业相关上市公司公司名称和代码主要业务LED产业链环节LED业务规模LED业务状况三安光电600703全色系高亮度LED外延片和芯片、聚光太阳能电池全产业链厦门三安（50万片外延片、180亿粒芯片）、天津三安（达产后85万片外延片、200亿粒芯片）、芜湖三安（达产后530万片外延片、1170亿粒芯片）；同时设立合资公司从事LED封装和下游应用领域。目前天津和厦门37台MOCVD；芜湖规划200台MOCVD，已订购107台。国内最早从事LED芯片的厂商，现在规模也最大（在全球排名14位），且从事全色系，市场普遍认为三安高端的蓝绿光质量不如士兰微、低端的红黄光质量不如乾照光电。士兰微600460蓝绿光LED外延片和芯片、IC设计、分立器件全产业链目前有8台MOCVD设备，月产LED 芯片5 亿粒，月产外延片1.25 万片（另有部分外延片为外购台湾的产品），计划购置20台MOCVD，已订购6台。2009年成立的美卡乐从事LED 芯片封装业务，主攻LED 高端产品市场。国内唯一一家从半导体拓展到LED的上市公司，芯片质量最好，但是规模较小。应用上已占据LED 户内外全彩屏等中高端领域的领先地位，未来欲进入大尺寸液晶背光和通用照明领域。德豪润达002005小家电、LED芯片、封装、应用全产业链采购130台MOCVD，同时于今年10月募集15.26亿元用于全资子公司芜湖德豪润达光电科技公司LED产业化项目（包括LED照明、LED封装、LED芯片等3个项目）。2009年先切入LED封装和应用，今年下半年订购MOCVD进入芯片领域，和韩国EPIVALLEY 公司合作生产LED 外延片及芯片。同方股份600100计算机、数字城市、建筑节能、数字电视、LED 全产业链三大基地：北京LED芯片基地、沈阳LED电视背光源产业基地、南通高亮度LED应用综合性产业基地，其中同方北京LED芯片基地近期将实现量产，月产能约10亿颗。目前公司拥有30台MOCVD。公司目标未来三年力争成为全国最大、全球前三的LED芯片供应商，下游主要切入液晶面板背光源领域。长城开发000021硬盘相关产品、内存条等OEM 产品、智能电表、LED 全产业链公司于今年10月跟台商合作投资建设LED项目，产品包括高亮度LED外延片、芯片、LED光源模块、灯源及灯具，投产后可形成年产高亮度GaN蓝光外延片72万片，背光芯片46亿颗，照明芯片3.9亿颗的生产规模。约20台MOCVD。公司在2010年3季度进入LED芯片领域，且合作的台湾厂商技术较强，在蓝光LED技术和下游封装上具备领先优势。联创光电600363LED 光电器件及应用产品、光电线缆等全产业链年产20万平方英寸液相LED 外延片，5 万平方英寸蓝绿光LED 外延片，60 亿粒LED 芯片，6 亿只片式LED 及高亮度、超高亮度LED，1500 万只LED 平面显示器件，1500 万块LED 手机背光源。公司已形成从LED 外延片、芯片、器件到全彩显示屏、半导体照明光源等应用产品的较完整产业链和规模化生产。方大集团000055幕墙、地铁屏蔽门、复合铝板及单层成型铝板、LED产品全产业链沈阳方大公司一期LED项目2010年下半年投产。拥有从LED外延片、芯片、封装、萦光粉到半导体照明应用产品的全产业链，在半导体照明LED拥有专利145 件（其中发明专利38 件），是我国在LED 领域拥有专利最多的企业之一。天龙光电300029单晶硅炉、多晶硅铸锭炉、蓝宝石炉上游蓝宝石晶体生长炉，用于生产晶棒，而晶棒为蓝宝石衬底基片的上游，蓝宝石炉有望明年供货，首期4050台。蓝宝石炉上市公司唯一标的，兼具拉晶法和泡生法两种蓝宝石晶体生长技术。天通股份600330磁性材料、粉末成型等专业设备、电子表面贴装产品、蓝宝石基板制造上游赴日本接受KDN 培训，学习4 英寸蓝宝石基板制造，计划未来2-3 年内购买100台晶体制造炉，2011 年1 季度实现小批量蓝宝石基板投产。公司于今年5月宣布与日本第一机电(KDN)、株式会社MAT，上海日进机床合作，进军LED 照明用蓝宝石基板制造业务，目前处于中试阶段。天富热电600509电、热、房地产销售、碳化硅及碳化硅芯片上游已安装碳化硅长晶炉33台，碳化硅业务全年有望突破万片，2、3寸的良品率分别达到80%、50%。旗下天科合达技术国内唯一、并打破了国际上 Cree 公司的技术垄断，价格比 Cree低 20%-30%，但是碳化硅衬底制造成本相比蓝宝石衬底仍高出很多。水晶光电002273红外截止滤光片、窄带滤光片上游未来两年计划投入1.09 亿建成年产360 万片蓝宝石LED 衬底生产线，预计明年2季度开始可以调试完第一批设备出量，做到10万片/月，11年底360万配套的生产线可以完成安装调试。目前由于原材料价格比较高，此业务将占用比较大的流动资金同时此业务的毛利润也将会显著低于公司目前其他业务的毛利。公司前身水晶集团拥有长水晶的一些技术，不排除向上游蓝宝石长晶拓展的计划。乾照光电300102红黄光LED芯片、三节砷化镓太阳能电池外延片及芯片中游现有8 台德国AIXTRON 公司的MOCVD 外延炉，其中7 台用于生产四元系红、黄光LED 芯片，已经形成年产近158 亿粒芯片的产能。募投项目的8台设备还有4台没有到位；超募资金投入16台设备；现有设备以49片机为主，新订购的设备预计为60片机。是目前国内四元系红黄光LED 芯片产销量最大的企业之一，也是目前国内最大的能够批量生产三结砷化镓太阳能电池外延片的企业之一，红黄光芯片可以同太阳能电池芯片设备共用。公司红黄光芯片质量好，且有从事蓝绿光的能力。国星光电002449LED封装下游2009年年底SMD LED产能为25.5亿只/年，2010年达到36亿只/年，2011年将达到60亿只/年。未来计划五年投入100台MOCVD，均为4英寸炉子，生产大功率芯片。内资三大封装企业之一和最大的SMD LED封装企业，下游客户集中在内资家电和显示屏客户。未来打算拓展LED照明，建立合资公司，生产LED外延片和大功率、高亮度LED芯片。长盈精密300115手机电磁屏蔽件、连接器、滑轨和LED 支架下游用于封装的表面贴装式LED精密支架原有产能为4亿只/年，计划扩张产能30亿只/年，项目期2年。国内少数几家可以生产表面贴装式LED精密支架的企业，这一市场目前主要被台湾企业所垄断，公司产品比台湾竞争对手便宜810%，有一定竞争优势。歌尔声学002241微型麦克风、微型扬声器/受话器、蓝牙耳机下游和应用已有2 条LED 封装线建成。09年切入LED领域，在LED 上已储备40 多名研发人员， LED 业务获得了晶电等芯片大厂的技术支持。大族激光002008信息标记设备、激光切割设备、数控设备、LED设备及产品等下游和应用公司LED投资项目：深圳市国冶星光（封装）、深圳路升光电（封装）、元亨光电（照明）公司的LED封装设备团队主要来自于ASM和ITM公司，现有设备主要是固晶机、分光机和装带机，焊线机已经设计出样机，有望明年量产出货，焊线机目前已投产。东山精密002384精密板金、精密铸造、LED背光模组下游和应用2011年LED封装会有十条线，完全达产后可以做到25-30亿收入。 25-30亿收入拆分：10个多亿LED背光源，2个多亿LED背板，10个多亿LED照明。公司LED液晶电视背光模组主要做直下式，用倒装技术，特点是不用金线。流程：合资公司多尼光电做LED 的核心封装，其后的LED 工序（掩模、划片及SMD等）在东山精密，最后将封装好的LED 进一步制造出背光模组销售给下游客户。证通电子002197加密键盘、自助服务终端、电话E-POS等应用设立全资子公司深圳市证通光电，入股湖南中科恒源。09年年底转投LED路灯业务浙江阳光600261一体化电子节能灯、T5大功率荧光灯及配套灯具、特种灯具应用厦门基地投资4.192 亿元，投产后，将形成LED 光源产能2000 万只，LED 灯具产能500万套公司是世界最大的节能灯生产商，正在积极布局下一代照明产品LED灯，厦门基地已于今年9月竣工。有向上游封装延伸计划。佛山照明000541电光源应用高流明LED灯泡、灯具，未投产。与美国Bridgelux(普瑞)光电股份有限公司合作，普瑞公司提供LED芯片。TCL集团000100多媒体电子、手机、白电应用公司推出7个系列的LED背光液晶电视新品，同时与友达合作的LED背光模组生产线于今年8月份实现量产，年产能为360万片，使LED电视模组将能得到稳定供应。自去年开始不断完善LED上游模组的配套能力，计划推出多款LED背光液晶电视新品。海信电器600060电视机应用具备大尺寸液晶模组、LED 背光模组和液晶电视的一体化、规模化生产能力， LED 电视占有率达到21.3%，稳居行业首位。海信从08年就在本土品牌中率先切入LED领域，LED彩电市场份额第一。资料来源：国泰君安证券研究全产业链公司图1：LED产业链上游（外延材料） 中游（芯片） 下游（封装） 应用 LED产业链 资料来源：国泰君安证券研究目前A股上市公司中涉及LED全产业链的较多，有一直从事LED全产业链的联创光电（600363）、从LED芯片制造向上下游拓展的三安光电（600703）、半路出家的公司如从半导体拓展到LED领域的士兰微（600460）和小家电到LED的德豪润达（002005）、还有是作为副业的公司如同方股份（600100）、长城开发（000021）和方大集团（000055）。德豪润达（002005）德豪润达目前是小板中（中小板和创业板）LED产业链做的最全的公司，公司原有业务为小家电，2009年切入LED产业，进行了一系列资本运作：先收购LED封装和应用企业健隆达51%股权，然后又通过收购深圳市锐拓显示技术有限公司进一步加大公司在LED 封装产业布局，09年10月非公开发行募资15亿建芜湖德豪润达光电科技有限公司LED 产业化项目，今年2月公司与韩国Epivally公司签署战略合作协议，正式进军LED芯片和外延片研发及制造，12月又出资5000万美元在大连成立一家全资子公司，作为上市公司在国内外投资LED项目的平台，公司目前已经成为国内最大、规模最齐全的LED生产企业之一。相比三安光电、士兰微这样的LED龙头，德豪润达属于半路出家的公司，虽然短期内通过上产能、上项目会取得一定业绩，但是我们还是比较担心公司对下游市场的开拓能力以及LED产业链特别是在芯片方面的技术研发能力。上游外延材料公司图2：LED上游外延材料（我们对前两个步骤做了细化）晶体 晶棒 衬底基片 在衬底上外延生长 外延片 上游（外延材料） 1 2 3 4 1 长晶：利用长晶炉生长尺寸大且高品质的单晶蓝宝石晶体，上市公司：天龙光电（300029）生产蓝宝石长晶炉，明年可供货定向：确保蓝宝石晶体在掏棒机台上的正确位置，便于掏棒加工掏棒：以特定方式从蓝宝石晶体中掏取出蓝宝石晶棒滚磨：用外圆磨床进行晶棒的外圆磨削，得到精确的外圆尺寸精度品检：确保晶棒品质以及掏取后的晶棒尺寸与方位是否符合客户规格2 制程：定向切片研磨倒角抛光清洗品检，上市公司：天通股份（600330）赴日本接受KDN 培训，学习4 英寸蓝宝石基板制造；水晶光电（002273）计划2年内建设成年产360万片蓝宝石衬底加工生产线；天富热电（600509）进行碳化硅基板的研发。资料来源：国泰君安证券研究上游主要原材料短缺是目前LED产能扩张的重要制约因素，包括蓝宝石基片、MO气体等，而且由于这些上游原材料大部分被国外少数公司控制，行业进入壁垒比较高。目前涉及到的上市公司包括天龙光电（300029）、天通股份（600330）、水晶光电（002273）和天富热电（600509）。天龙光电（300029）：蓝宝石长晶炉公司主要产品单晶硅炉目前仍供不应求，公司每个月供货70台80台都已排到明年4、5月份，我们初步估计公司目前在手单晶硅炉订单拥有500600台左右，10年全年出货量有望突破700台。价格方面：RDF85单晶硅生长炉和RDF95单晶硅生长炉价格相差10万元/台，目前单晶炉平均售价在70万元左右。行业方面随着光伏新产能陆续到位，供不应求的局势应该能够持续到明年上半年。根据我们调研得到的情况，目前公司单晶硅炉月供货量没有达到最大产能主要有两个原因：一是上游零部件比较紧缺，特别是真空棒，预计到明年初这种供需状况也很难得到缓解；二是公司今年的信用政策相比去年金融危机比较紧，下游客户提货需支付货款的80%90%，导致一部分客户因无法满足要求而退出。多晶硅铸锭炉今年可能出不了货，原因有两点：一是公司多晶硅炉产品自身可能还需小改，虽然多晶硅铸锭炉年初就定型，但是规模化生产还有问题，不敢大规模展开，公司管理层对设备推广比较慎重；二是多晶硅铸锭炉主要配件很紧张，多晶炉所需真空棒不同与单晶炉，都是进口，进口成本占公司多晶硅铸锭炉总成本的30%，而单晶炉所需真空棒基本是国内提供。目前竞争对手精功科技和京运通已经交付多晶硅炉，而我们实地看了公司多晶硅炉的示范工厂也已经封顶，公司预计如果示范工厂稳定性好，将在春节前后投产，明年就可像客户展示和供货，10多台不成问题，明年一季报业绩可以反映出来。公司多晶炉和单晶炉的客户有部分重合，预计达到能达到精功科技的销售水平。具备LED概念的蓝宝石炉有所突破，进度快于我们预期。公司兼具拉晶法和泡生法两种蓝宝石晶体生长技术，除已掌握日本代工订单外，刚获得江西一个100台的订单，首期4050台，春节后先交付2030台，每台单价在50万60万，毛利率比单晶炉会高。国内做蓝宝石的不多，主要竞争对手京运通没有做，但是蓝宝石晶体生长炉的下游需求非常旺盛。公司作为蓝宝石炉的上市公司唯一标的值得关注。综合来看：我们认为天龙光电是一个不错的交易型品种。公司在这轮光伏行业的复苏中盈利回升快，但是单晶硅炉受制于上游配件紧缺和公司信用政策导致不能满负荷产能供货，明年上游配件如真空棒等供求关系会得到相对缓解；多晶硅铸锭炉进度低于预期，与竞争对手京运通的差距正在被拉大，能否批量供货还得等到明年观察；具备LED概念的蓝宝石炉进度快于预期，公司同时具备国际两种主流技术，如果此次订单能够交付成功并顺利运行，蓝宝石炉业务将成为公司主要看点之一。水晶光电（002273）：蓝宝石衬底09年公司营收红外截止滤光片(IRCF)占50.2%，且毛利54.3%，是公司的主要核心产品；光学低通滤波器(OLPF)占收入构成的31.9%，毛利略低为46.8%。其次为单反数码相机用光学低通滤波器(单反OLPF)（占营收4.7%）；市场关注水晶光电的主要原因是今年单反OLPF呈现爆发式增长；进入微软Kinect供应链，提供窄带滤光片，以及公司增发项目，蓝宝石衬底加工。红外截止滤光片IRCF以及光学低通滤波器(OLPF)业务：此业务是公司的传统业务凭借公司光学冷加工工艺技术储备和成本优势逐渐侵蚀日本厂商的份额，目前两传统业务全球份额均在20%左右，但其中晶圆级IRCF占据全球比较大的份额在80%左右，今年IRCF的增量主要来自于晶圆级IRCF的推出。IRCF和OLPF属于公司稳定增长的业务，未来2年的CAGR同比增速分别为20%和15%。单反OLPF：今年预计可以做到5千万左右营收，未来将成长为公司的核心业务之一，目前公司产能几乎满产。未来存在融资需求继续扩大此业务的产能。由于公司的良品率非常好（95%）远大于竞争对手，具有一定的竞争优势。目前从客户角度来看，目前公司刚进入Nikon的某新型号的供应链而余下的Canon相机想进入供应体系是比较有挑战性的。所以3年以后的增速目前尚不能定论，但目前情况良好虽有产能限制但还能保持15%左右的增速，明年或有融资扩产需求。蓝宝石衬底：目前公司蓝宝石衬底仍处在小批量试生产状况，预计明年2季度开始可以调试完第一批设备开始出量，做到10万片/月，11年底360万配套的生产线可以完成安装调试。目前由于原材料价格比较高，我们认为此业务将占用比较大的流动资金同时此业务的毛利润也将会显著低于公司目前其他业务的毛利（预计在15%左右）。公司前身水晶集团拥有长水晶的一些技术，据我们调研情况公司也有向上游蓝宝石长晶拓展的计划。关于Kinect的窄带滤波器：此业务所涉及的镀膜工艺要求较高，所需设备和良品率要求门槛也相对较高，所以目前供应Kinect窄带滤光片（感测镜头模块）的厂商只有公司和美国的JDSU。公司预计明年开始可以分享一半的窄带滤光片市场份额。目前SONY由于技术路线不同而尚未有此类产品的需求。公司预计明年将有2700多万套Kinect部件的出货量，而此业务目前公司透露的良品率尚不及公司其他较成熟的产品，影响毛利水平比单反OLPF略低。投资策略：我们认为公司10-12年营收分别为3.2亿，4.9亿，7.3亿；11年营收增幅在55%左右， 10-12年EPS预计为0.76，1.23，1.85元/股。其中最有可能超预期的仍然是XBOX的附件Kinect的出货量。我们假设按之前XBOX产品的品质和号召力，如果旧机添购率超过我们的预期，同时公司自身的良品率仍有助于此业务的毛利持续改善。对应公司目前股价并不便宜，但考虑明年的融资需求，我们认为仍是值得持续关注的标的中游芯片公司图3：LED中游芯片中游（芯片） 制成：金属蒸镀光刻热处理切割测试分选 成品：芯片 资料来源：国泰君安证券研究中游芯片厂商处于LED产业链的核心环节，一般芯片制造商都会向上下游拓展，如三安光电、长城开发，目前上市公司中只有乾照光电（300102）专注于芯片制造，且是较低端的红黄光LED芯片。乾照光电（300102）：红黄光LED芯片乾照光电的主要产品是LED 芯片和三结砷化镓太阳能电池外延片及芯片，其中，LED 芯片以高亮度四元系红黄光LED 芯片为主，是目前国内四元系红、黄光LED 芯片产销量最大的企业之一，也是目前国内最大的能够批量生产三结砷化镓太阳能电池外延片的企业之一。公司业绩增长的主要动力靠产能扩张，原有8 台德国AIXTRON 公司的MOCVD 外延炉，其中7 台用于生产四元系红、黄光LED 芯片；募投项目的8台MOCVD设备还有4台没有到位，今年10月公司还公告将利用超募资金约5.5 亿元进行主营业务扩产项目，项目主要设备为16 台四元MOCVD 外延炉和相应配套设备，设计高亮度四元系红、黄光LED 芯片年产能为360亿粒，其中包括60 亿粒功率型四元系红光LED 芯片。以高亮度四元系LED 外延片、芯片2009年产能86.25 亿粒为基数，我们预测今明两年乾照的高亮度四元系红、黄光LED芯片年产能每年将翻番，存在产能过剩的风险。2009年和2010年前三季度公司毛利率分别达到58.95%和62.34%，三安光电分别为42.01%和45.92%，而士兰微则为28.13%和35.72%，未来产能过剩下毛利率下滑风险加剧。市场有观点认为公司的MOCVD 设备既可生产LED 外延片，又可生产CPV 电池，只需更换衬底材料和改变生长程序，就可以在24 小时内在两种产品之间切换，所以产能过剩的风险不存在，但这一前提是CPV产业在未来12年起来，但我们不认可这样的观点，国内聚光太阳能电池市场需求进入放量阶段还为时尚早。公司在红、黄光LED 外延片、芯片的竞争对手如晶元光电、华上光电、奇力光电以及国内的三安光电等都做全产业链，在当前的技术环境下，白光主要采用蓝光激发荧光粉的方式产生，而公司专注于红黄光的战略可能会错过白光市场的机会，虽然从法律上看，公司与三安光电签订的不进入蓝绿光领域协议将在2011年初过期，公司也有一定的蓝绿光技术储备，但是由于生产四元系红、黄光LED 外延片所需的MOCVD 设备不能用于生产蓝光LED 外延片，生产蓝光LED 外延片所需的MOCVD 设备也不能用于生产四元系红、黄光LED 外延片，设备的不兼容使公司很难跟上市场节奏。下游封装公司图4：LED下游封装下游（封装） 制成：支架芯片粘贴引线焊接树脂/硅脂封装剪脚/划片测试 成品：LED器件及其组件 资料来源：国泰君安证券研究下游做封装的公司不多，基本集中在中小板和创业板上，国星光电（002499）是唯一一家专注于LED封装的上市公司，歌尔声学（002241）、长盈精密（300115）和大族激光（002008）只有部分业务涉及LED封装。国星光电（002499）：SMD LED封装公司是内资三大封装企业之一和最大的SMD LED封装企业，下游客户集中在内资家电和显示屏客户，未来打算拓展LED照明，公司投资旭瑞光电向上游进发，生产LED外延片和大功率、高亮度LED芯片。根据募投计划，公司2009年年底SMD LED产能为25.5亿只/年，2010年达到36亿只/年，2011年将达到60亿只/年，产能扩张为公司业绩增长提供了支撑。随着LED芯片价格的逐步下降，终端LED产品价格也有望下降，LED的应用领域会不断扩大，而不断扩大的市场容量对中游封装企业来说是件好事，国星光电作为唯一一家专注于芯片封装的上市公司，值得重点关注。公司另一看点在LED照明，目前公司已经成立专门的半导体照明事业部，用以产品生产和市场开拓，所以LED下游应用起来的话，国星光电不仅照明业务而且封装的业绩弹性都会比较大。歌尔声学（002241）：下游LED封装歌尔声学的传统业务为微型电声元器件和消费类电声产品，主要包括微型麦克风、手机用微型扬声器/受话器、蓝牙系列产品和便携式音频产品，09年公司开始介入LED相关产品和电视模组的生产销售。客户资源是手机部件厂商的核心竞争力，公司采取大客户策略，是几家手机部件厂商中客户资源最丰富的，包括公司诺基亚、三星、LG、索尼、松下、夏普、苹果、微软、缤特力等全球消费电子顶级客户。从成长性来看，今年3D眼镜、电声和蓝牙耳机将是公司业绩增长的驱动力，而由于受客户认同，公司未来的储备产品也很丰富，LED 背光、电视扬声器、游戏耳机、智能遥控器及MEMS 将成为公司未来成长动力。歌尔声学在09年收购一家LED封装照明公司，09年底开始进入LED背光和模组领域，目前在LED 上已储备40 多名研发人员，而且获得了晶电等芯片大厂的技术支持。据Digitimes预测，LED背光源市场将从2008年的1.6亿美元增长到2013年的42亿美元，复合年均增速达到92%，歌尔的大客户战略为下游需求和扩大市场份额提供了保障，公司在这块的想象空间非常广阔。长盈精密（300115）：表面贴装式LED精密支架电磁屏蔽件与连接器分别占公司10 上半年毛利的50%与35%；09 年开发出的滑轨与LED 支架分别占到10年上半年毛利的6%与4%。09 年公司在屏蔽件市场份额为7.4%，排名第4。我们认为技术和客户是公司的核心竞争优势。手机滑轨市场巨大，但是对模具开发要求高，国内企业原本没有成功开发先例。公司三季度手机滑轨实现销售916.88万元，环比大幅增加，基本可以确认产品开发成功，我们认为做为国内企业在滑轨上的突破，手机滑轨业务将会是公司一个新的业绩增长点。同样长盈精密是国内少数几家可以生产表面贴装式LED精密支架的企业，这一市场目前主要被台湾企业所垄断，公司产品比台湾竞争对手便宜810%，有一定竞争优势，从技术更替角度看，SMD将在未来几年逐步取代引脚式封装，目前公司产品已经取得国星光电、中宇光电、京东方等多家LED封装厂商的测试认证，我们预计LED精密支架将成为公司另一个盈利增长点。公司在推介会上曾表示公司受到产能瓶颈严重，募投产能到2012年才能释放，因此使得投资者对11年的成长性表示忧虑。公司当前主要是靠向毛利率高的产品间腾挪产能达到净利润的增长，但是9月底公司公告利用超募资金在公司附近租赁厂房扩大产能，预计11年中可以达产。大族激光（002008）：LED封装设备和照明大族激光于2007年控股大族光电设备公司，进入LED设备领域；在2009年先后控股国冶星光电子和路升光电2家LED封装公司，进入LED封装领域；2010年1月又对联营企业大族元亨收购股权并增资成为控股子公司，进入LED照明应用领域。公司的LED封装设备团队主要来自于ASM和ITM公司，产品性能处于国内领先水平，从市场上来看仅次于ASM和微控，国内市场排第三位。 在LED封装设备领域，公司现有设备主要是固晶机、分光机和装带机，焊线机已经设计出样机，有望明年量产出货，焊线机也已经投产。封装设备除了可用于LED封装之外，还可用于IC领域的封装，市场空间广阔，但目前来看，公司LED业务仍处在整合过程中，设备、封装及应用产业链能否体现协同效应还有待观察。加之主业激光通用加工产品增长平稳，LED业务的对公司业绩贡献力度远小于国星光电。LED应用公司图5：LED应用LED应用 通用照明 背光源 显示屏 资料来源：国泰君安证券研究LED 行业蓬勃发展得益于下游需求的迅速增加，各国政策的支持、下游电视背光源需求急速增长带来的LED背光源渗透率的大幅提升、未来成本下降所带来的大规模通用照明替代等是LED需求出现爆发性增长的三大促发因素。从下游应用来看，我们认为最近两年主要还是看LED背光源，12年后看LED通用照明。目前LED应用涉及的上市公司包括东山精密（002384）、证通电子（002197）、浙江阳光（600261）、佛山照明（000541）、TCL集团（000100）、海信电器（600060）等。东山精密（002384）：LED液晶电视背光模组东山精密起步于精密机床钣金，后拓展到通讯钣金和铸件，2007 年末涉足太阳能钣金行业，目前正相继涉足半导体设备行业、LCD 电视金属模组、LED行业，虽然下游行业拓展到六个，但公司始终围绕着精密金属结构件加工的核心技术。09年精密钣金业务占公司主营收入的比重为78.75%，排名行业第一。传统业务按下游需求看，伴随着下游景气度提升及公司产品瓶颈（募资项目将使机床类产品由1,600 套增加到3,200 套）的打破，公司机床钣金业务将重回增长轨道。和我们看到的其他同行看好公司未来的增长在于CPV 行业不同，我们认为公司更有可能取得突破的是在半导体和通信的其他领域，公司已经进入了爱立信和华为等公司的供应商名单，但是现在尚未在业绩中体现，我们认为订单的积累仍需要时间。公司太阳能钣金业务主要为全球最大的聚焦式太阳能发电系统供应商SolFocus提供精密制造服务及为全球最大的薄膜太阳能系统生产线提供商生产钣金结构件，Solfocus 确实是其中发展得比较好的之一，但是CPV 行业整体上定位比较尴尬。这个技术发展的初衷是因为08 年以前硅晶片光伏电池短缺，成本高昂，所以需要通过聚光以及发展高转换率的三结光伏电池来降低成本。但是在中国大幅扩产了硅晶片之后，CPV 就成为一种比较鸡肋的技术了，安装成本相对PV 技术完全处于劣势，并且对光照条件要求非常严格，夹在传统的CST（聚热能）和PV 技术夹缝中寻找定位。CPV 项目现在对政府补贴的依赖非常大，比如Solfocus 最近完成的Alice Springs Airport 项目就是由澳大利亚政府补贴了一大笔资金才能投产的。当前CPV 行业只有一家Emcore 公司已经上市，公司现在同样亏损严重，以账面价值的较大折扣(PB 大约在0.64 左右)在交易，而Emcore 同样也属于CPV 行业做得比较好的公司之一，所以我们并不认为CPV 行业的需求会是公司未来的增长点。新增业务来看，LED无疑最值得关注，东山精密LED 产业链为：合资公司多尼光电做LED 的核心封装，其后的LED 工序（掩模、划片及SMD等）在东山精密，最后将封装好的LED 进一步制造出背光模组销售给下游客户。公司主要是做直下式的(公司能做到2cm左右，目前市场上以侧光式为主)，使用的是倒装技术，特点是不用金线。根据项目进展公告，LED液晶电视背光模组明年2-3月份开始规模生产，预计能有8亿10亿的营收。由于LED项目是公司上市后才想做的，所以LED背板和背光源业务能否于明年大规模实现收入，取决于从下游家电客户能够实际落实的订单和公司在这方面的技术积累。综合来看，公司具有爆发式增长的潜质，包括CPV项目和LED项目，但是能否在明年就实现还带有较大的不确定性。证通电子（002197）：LED路灯公司主要从事加密键盘、自助服务终端、电话E-POS、自动识别技术产品、和公共通讯终端产品等的研发、生产和销售，09年年底转投LED路灯业务。整体来看，证通电子E-POS国内市场份额为50%，占公司营收的50%以上，由于下游银行客户的议价能力强，使得E-POS供应商之间相互竞争并不断压价，主导产品毛利率不断下滑，我们认为电话E-POS行业的盈利空间已经不大。公司于2009年底投资2000万元人民币，设立全资子公司深圳市证通光电有限责任公司，专门从事LED大功率灯的研发、生产及销售，同年12月公司还出资2000万元人民币入股湖南中科恒源科技股份有限公司并成为其第四大股东，根据协议，中科恒源承诺在同等条件下优先采购证通及其子公司生产的LED灯。目前来看LED路灯建设启动还不是很迅速，由于公司原有业务跟LED路灯没有任何相关性，我们比较担心公司的市场开拓能力。结论：在LED产业上游外延材料、中游芯片、下游封装和应用四个环节中，我们看好上游、下游封装和应用的上市公司。逻辑如下：在LED 行业急剧爆发的时候，中游芯片厂商最受益，但随着MOCVD明年产能 扩大，今年下半年开始LED 芯片价格将逐步下降，价格的下降将助于下游LED背光源和LED照明渗透率的提升，因此长期看，下游封装和应用企业更为受益，同时上游外延材料和衬底生产供不应求的状况一时难以得到缓解，且技术壁垒较高，拥有上述设备和产品的公司同样值得关注。在中小板和创业板上市公司中，我们比较推荐有做蓝宝石长晶炉的天龙光电（300029）、LED封装的国星光电（002449）和歌尔声学（002241）、提供表面贴装式LED精密支架的长盈精密（300115）。 分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机