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关于对赌协议条款的处理    在目前流行的引入私募后再运作上市的模式中，多数企业都与私募机构签订对赌条款，一方面是保障了私募资金的安全性，另一方面也是企业能获得高市盈率的一项承诺。但是对赌协议条款多是涉及董事会的权限、股份回购、上市时间限制等特殊安排条款，这可能会影响到拟上市企业的股权稳定性等问题，在保代培训中，证监会也明确表示对于涉及到股权方面/董事会1票否决/优先清算等违反公司法规定的条款，或是可能造成股权或经营不稳定的条款在上会前要取消或终止，实际情况是在反馈意见中就清理了，否则强行上会，估计很悬(如林丰牧业）。下面是关于对赌协议条款的披露和处理的案例，通过研究我们或许可以看到一些处理的思路。    案例一：江苏东光微电子（002504）    在补充法律意见书一中，反馈意见一、3、2005 年底中比基金对发行人进行增资，此后一直是发行人第二大股东。请补充披露：（1）中比基金增资发行人的协议的主要内容；（2）报告期内发行人股东大会、董事会的召开和决议情况；（3）公司董事、高级管理人员的提名和任免情况；（4）公司其他股东之间是否存在一致行动的其他协议或安排。请保荐人和发行人律师结合以上情况对公司实际控制人的认定审慎发表意见。    （一）中比基金增资发行人的协议的主要内容   经本所律师核查，中比基金增资发行人的协议主要内容如下：  1、协议名称：增资协议  2、签约主体：甲方为沈建平、詹文陆、徐志祥、林钢、李国华、陈俊标、钱旭锋；乙方为中比基金。  3、协议核心内容：（1）增资目的：甲方为扩大发行人市场份额，购进新设备，引进乙方作为新的投资者对发行人进行增资，并将增资款专项用于购买VDMOS 生产线。（2）增资时间：沈建平、乙方于协议生效之日起15 个工作日内将增资款汇入专项账户。增资方将增资款汇入公司指定的专项账户日为增资方行使股东权利的起始日（简称“起始日”）。（3）增资方式： 发行人未分配利润中的2000 万元按甲方原投资比例转增股本，转股比例为1 元转1 股，转股后股本42,675,311 股，每股净资产1.77 元，其余账面未分配利润由增资后新老股东按新持股比例共同享有。 沈建平及乙方均以1.96 元/股的价格对发行人增资。沈建平增资1000 万元，其中5,102,041 元计入实收资本，计为5,102,041 股，剩余部分计入资本公积；乙方增资4000 万元，其中20,408,163 元计入实收资本，计为20,408,163 股，剩余部分计入资本公积。计入资本公积部分由增资后的新老股东按新持股比例享有。（4）乙方权利： 赎回：起始日后5 年内，如由于发行人经营业绩不符合上市要求，或是仅由于政策原因而未能在上海、深圳等证券交易所上市，乙方可要求原股东或发行人以现金形式赎回乙方所持全部股份，赎回价格为：赎回日发行人账面净资产×乙方所持股权比例。 稳健持续经营保证：起始日后，如发行人经营业绩连续两年净资产收益率（扣除非经常性损益）低于10%，则乙方有权要求原股东或发行人以现金形式赎回乙方所持股权，赎回价格可为：4000 万元+（4000 万元×20%×起始日到赎回日天数/365-赎回日前乙方已分配的现金红利）。 反稀释条款：基于下列前提，乙方原则同意公司向国内外知名的主要原材料供应商、客户或产业战略合作者或其他投资者认可的投资者增发股份。前述前提条件包括但不限于：a)新股东的投资溢价比应不低于乙方本次增资的溢价比；（本次乙方的投资溢价，双方确认为：1.96：1）b)新股东的介入将不会使沈建平失去控制权并且不得使乙方所占股份低于25%，除非经中比基金书面同意；c)新股东同意发行人于上海/深圳证券交易所发行或投资者认可的其他股票市场上市，并同意在上市发行条件成就时，积极促成发行人股票上市；d)新股东原则上应以对发行人增资形式介入，而不是受让发行人原有股东已持有之股份。（5）发行人股东大会权限调整：发行人股东大会以特别决议通过的，应由出席股东大会的股东（包括股东代理人）所持表决权的四分之三以上（不包括四分之三）通过。（6）发行人董事会人员调整：发行人董事会新增7 名董事，总数为12 名，其中4 名独立董事。新增董事中，乙方直接委派2 名董事并向股东大会推荐2 名独立董事，沈建平委派1 名董事，并向股东大会推荐2 名独立董事。（二）中比基金增资发行人协议的实际履约情况1、根据发行人提供的资料，经本所律师核查，签约方在依据增资协议完成对发行人的增资后，以实际履约行为对增资协议的部分内容予以变更，具体情况如下：（1）中比基金已放弃基于增资协议约定的稳健持续经营保证条款，要求缔约对方或发行人赎回股份的权利。（2）增资协议关于发行人股东大会作出特别决议的约定，已被发行人股东大会决议修改。发行人现行有效的公司章程规定，股东大会作出特别决议应由出席会议的股东所持表决权的2/3 以上通过。（3）增资协议关于对发行人董事会的调整未完全执行，当时增资完成后，发行人董事会实际人数变更为8 名董事，中比基金向发行人推荐的两名候选人当选发行人董事。2008 年1 月后，发行人董事会人数变更为9 名董事，中比基金向发行人推荐了一名董事。（4）增资协议关于发行人董事会决策程序的约定，已被发行人股东大会决议修改。发行人现行有效的公司章程关于董事会决策程序的内容，与公司法的有关规定相一致。   2、2010 年3 月22 日，增资协议的原签约方沈建平、詹文陆、徐志祥、林钢、李国华、陈俊标、钱旭锋和中比基金共同签订<增资协议>之补充协议，签约方根据上述实际履行增资协议过程中对协议内容的变更，约定增资协议中与上述实际履约不一致的条款以及增资协议关于中比基金股权赎回约定的其他条款无效，该等无效条款不再履行，不能再恢复；该等条款视为从来不曾约定过，签约方无权依该等条款向对方提出任何主张或权利要求，而无论其据以提出主张或权利要求的行为发生在补充协议签订之前或之后。另外在招股说明书中还补充披露了以下内容：2010 年7 月8 日，增资协议的原签约方沈建平、詹文陆、徐志祥、林钢、李国华、陈俊标、钱旭锋和中比基金共同签订<增资协议>之补充协议二，签约方确认，原协议第8.5 条（反稀释条款）在江苏东光作出公开发行股票并上市的决议前，被双方有效执行。为支持江苏东光的发展壮大，双方确认不再执行原协议第8.5 条，自本协议生效之日该条款对江苏东光及协议双方不再有任何法律约束力，各方无权依该条款向任一方提出任何主张或权利要求。   博主说明：公司在处理过程中对持续经营保证条款、股东大会表决权条款、反稀释条款都得到调整和修改，而赎回协议则刚好在期限内不用说明。   案例二：江苏维尔利环保   我们在该公司披露的股本演变情况中(19-20页）看到了关于对赌协议条款的披露：   （五）2009 年10 月28 日，维尔利有限股东之间股权无偿转让  1、维尔利有限2%股权无偿转让的缘由及实施情况  根据中风投与李月中、常州德泽和维尔利有限于2008 年12 月10 日就中风投增资维尔利有限事宜签署的增资协议书之约定，若维尔利在2009 年决议改制为股份有限公司，且自2008 年1 月1 日至改制基准日期间，完成的累计经营性净利润合计高于2,000 万元，2008 年度完成的经营性净利润不低于1000 万元，则中风投认可的有资质的会计师事务所出具审计报告后30 日内，中风投应向常州德泽无偿转让其所持维尔利有限总股本2%的股权。   经信永中和会计师事务所有限责任公司（以下简称“信永中和”）于2009年9 月30 日出具的XYZH/2009SHA1004 号审计报告确认，上述增资协议书所约定的奖励条件已实现。鉴于此，经友好协商，中风投与常州德泽于2009 年10 月20 日签署股权转让协议，约定中风投将其持有的维尔利有限2%股权（即39.91 万元出资额）无偿转让给常州德泽。   2009 年10 月20 日，维尔利有限通过股东会决议，同意股东中风投将其持有的维尔利有限2%股权（即39.91 万元出资额）无偿转让给常州德泽。2009 年10 月28 日，维尔利有限在常州工商行政管理局完成了变更登记。  2、增资协议书的特别条款及其履行、终止情况  除一般性条款外，增资协议书中存在部分特别约定，主要内容如下：（1）维尔利有限在2009 年决议改制为股份有限公司，且自2008 年1 月1日至改制基准日期间，完成的累计经营性净利润合计高于2,000 万元，2008 年度完成的经营性净利润不低于1,000 万元，则中风投认可的有资质的会计师事务所出具审计报告后30 日内，中风投应向常州德泽无偿转让其所持维尔利有限总股本2%的股权。（2）发生如下情况之一，中风投有权要求维尔利有限、李月中先生、常州德泽回购其持有的全部或部分维尔利有限股权：截至2013 年12 月31 日，维尔利有限未能成为公众公司，或发生导致维尔利有限不可能在2013 年12 月31日前成为公众公司的事件；新增的亏损累计达到协议签署时维尔利有限净资产的20%；维尔利有限连续两年未能达到保底利润（2008 年度、2009 年度、2010年度经营性净利润分别达到1,000 万元、1,500 万元和2,000 万元）的50%，或2010 年-2012 年期间任意两年的年经营性净利润低于1,000 万元；维尔利有限出现或存在账外现金销售收入的情形；维尔利有限原股东违反诚实信用原则，隐瞒相关重要信息，侵害投资方合法权益的。（3）中风投拥有参与未来增资扩股权、优先收购权、优先共同卖股权、委派董事、监事权等。（4）若维尔利有限2008 年实现净利润达到承诺保底利润120%以上，则在进行2008 年度利润分配时，常州德泽可单独定向分配利润800 万元，剩余利润分配常州德泽和中风投按照股权比例共同享有，且中风投只享有股权比例1/12的现金分红权。    截至维尔利设立时，上述第（1）、（4）款涉及的事项已经发生，并已按照增资协议书的约定执行。根据增资协议书之“合同变更、解除”条款的约定，在维尔利有限整体变更设立为股份有限公司时增资协议书自动解除，因而增资协议书中的其他特别约定已于2009 年11 月12 日终止。   此外，签署增资协议书的维尔利、常州德泽、李月中、中风投四方分别出具了声明与确认函，确认：各方均不存在任何违反增资协议书的情形，增资协议书已经于2009 年11 月12 日自动终止，不再具有任何法律效力，各方就该协议的签署、履行和终止也不存在任何争议或纠纷；截至声明与确认函出具之日，各方未与任何主体签署或达成以维尔利经营业绩、发行上市等事项作为标准，以维尔利股权归属的变动、股东权利优先性的变动、股东权利内容的变动等作为实施内容的有效的或将生效的协议或类似的对赌安排。     博主注：公司针对增资协议书中约定的对赌条款，除了已经执行完毕之外，其他条款根据约定在整体变更为股份公司时也自动解除，另外签约各方还出具声明与确认函说明不存在其他对赌安排。   其他参考案例：金刚玻璃（有点类似东光微电）、机器人（新股东采用现金补贴方式）、林丰牧业（被否，没有进行清理）。