基础化工行业：由水合肼想到吡啶标的红太阳0117.ppt

,36%,27%,18%,9%,-9%,0%,。,研究报告,2013-1-16,基础化工行业,行业研究(深度报告)评级 看好,维持,由水合肼想到吡啶标的红太阳,分析师：张翔/周阳(8621)执业证书编号:S0490512070004执业证书编号:S0490512080003联系人：蒲强/张坤(8621)联系人：杨靖凤(8621)行业内重点公司推荐,报告要点写在前面的话在市场情绪高涨的时候，我们不务正业了一回，认真的研究了下“水合肼”行业化工里面最完美的行业反转案例，只可惜没有上好的投资标的。我们期望通过对此行业的研究，结合我们在 TDI、吡啶行业的研究成果，对化工周期反转行业的特征进行探索。水合肼行业全球有效产能增长有限水合肼行业供给端近 5 年来的行业大背景为：全球范围内部分企业将产能转移至中国，造成这种趋势的重要原因是：1、下游 ADC 发泡剂及农药产能逐步朝中国转移，带来水合肼行业产能转移；2、国内生产工艺落后，将先进的酮连氮工艺转移至中国，具有明显优势。全球范围内的产能转移带来的表象是中国国内产能存在扩建，但是整体来看产能变化不大。,公司名称,公司代码,投资评级,农药行业回暖，带动水合肼需求,受水合肼应用的特殊属性影响，商品水合肼的需求由农药、医药、水处理剂决,市场表现对比图（近 12 个月）,定。2012 年以来，农药行业逐步转暖，带动了水合肼的需求。尤其是次新类农,2012/1,2012/4,2012/7,2012/10,药化合物（吡蚜酮、苯嗪草酮、氯虫苯甲酰胺）近 2 年中国出口量增长加速，,我们认为次新类农药带动了水合肼需求的增量部分。根据测算，三大次新类农药对水合肼的需求就达到 1.93 万吨，占农药总需求量的 60%以上。次新类农药产能逐步向中国转移，带动了 2012 年水合肼行业需求。-18%,-27%,基础化工,上证综指,供需结构转好推动水合肼价格上涨,资料来源：Wind相关研究粘胶短纤价格上涨，纯苯、苯乙烯价格下跌2013-1-13化工“产品+工程”投资思路探索2013-1-7关注行业轮动中的化工表现2013-1-3请阅读最后评级说明和重要声明,水合肼行业供需结构转好，推动价格大幅上涨。由于水合肼没有完美的投资标的，为增加趣味性，我们在本部分虚拟出相关标的，并希望借此演绎周期复苏标的的二级市场表现。化工行业反转的简单思索，推荐吡啶标的“红太阳”水合肼行业是有史以来最完美的化工反转案例，我们结合对 TDI、吡啶的跟踪，归纳出化工行业的“产能周期”理论，认为化工的盈利看价格，价格走强的核心驱动在于产能周期。按此逻辑，我们寻找到吡啶行业，继续推荐吡啶标的红太阳。详细内容请参照我们 2012 年 12 月 16 日发布的吡啶行业深度报告吡啶行业贯穿 2013 年的主题为供需结构转好推动价格上涨1/16,行业研究(深度报告)目录写在前面的话.4水合肼行业全球有效产能增长有限.5初遇行业容易产生的表象观点.5表象一：水合肼行业技术壁垒低.5表象二：水合肼国内扩产严重.6受 ADC 及农药产能转移，水合肼国外产能逐步转移.6氯碱平衡，推动开工率受外力影响无法大幅提升.7次新类农药行业转移，带动水合肼需求.7ADC 发泡剂企业逐步配套水合肼，不参与水合肼流通.7次新类农药行业转移，带动 2012 年水合肼需求.9供需结构转好，推动水合肼价格大幅上涨.10供需结构转好，推动水合肼价格大幅上涨.10水合肼虚拟标的的市场运行.10虚拟标的简单模拟.10虚拟标的股价运行.11由水合肼想起的化工行业反转.12行业反转需要什么条件？.12“产能周期”理论.12寻找下一个行业反转的化工子行业，推荐吡啶标的“红太阳”.13话说回来.13,请阅读最后评级说明和重要声明,2/16,行业研究(深度报告)图表目录图 1：尿素法与酮连氮法工艺对比.5图 2：国际水合肼生产基本以先进工艺为主.6图 3：国内目前为主酮连氮法工艺占比约 50%.6图 4：国内水合肼产量数据及进出口数据.6图 5：国内 ADC 发泡剂主要用途.8图 6：全球高浓度水合肼主要用于农药等产业.8图 7：国内水合肼主要用途.8图 8：农药对水合肼需求逐步增加.9图 9：水合肼价格在 2012 年呈现持续上涨.10图 10：虚拟股价与产品价格对比图.11图 11：TDI 价格与沧州大化股价拟合程度异常相似.12图 12：化工研究的核心是子行业的产能周期.12表 1：水合肼生产工艺比较.5表 2：水合肼产能汇总.7表 3：水合肼不同工艺生产成本对比.7表 4：国内 ADC 发泡剂产能统计.8表 5：水合肼农药应用领域汇总.9表 6：水合肼农药主要应用领域汇总.9表 7：“无此股份”近年简要财务数据.11,请阅读最后评级说明和重要声明,3/16,行业研究(深度报告)写在前面的话在市场情绪高涨的时候，我们不务正业了一回，认真的研究了下“水合肼”行业化工里面又一个行业反转的案例，只可惜没有上好的投资标的。我们期望通过对此行业的研究，结合我们在 TDI、吡啶行业的研究成果，对化工周期反转行业的特征进行探索。最近在重读斯波朗迪的专业投机原理，它对道氏理论的前提假设进行了重述：1、人为操纵是指指数每天的波动可能受到人为的操纵，次级折返走势也可能受到这方面有限的影响，但主要趋势绝对不会受到人为的操纵；2、市场指数会反映每一条信息，基于这个缘故，市场指数永远都会适当地预期未来时间的影响（上帝的旨意除外）。如果发生火灾火灾地震等自然灾害，市场指数也会迅速加以评估；3、没有哪一套理论可以走遍天下。我们认为这同样适合股票，当然我们在这里重提的意图是想说明“产品价格、股价说明一切”，在日常中经常会听到“庄”、“炒作”等字眼，但是我们认为行业、股票大趋势是由内在的供需关系决定的（联创节能不在范围内）。周期股的魅力在于市场永远是超出预期，无论是产品价格还是股价。近年来，化工出现了多个行业底部复苏的子行业，与实业界一样，市场在面对这种标的时，一样会经历“否定质疑犹豫谨慎乐观疯狂”的历程，氟化工、钛白粉、TDI、草甘膦无不如此。如果仔细对比，可以发现，周期反转的最完美案例却是“水合肼”子行业，因为其在供给和需求影响的程度上相互对等。我们并不寄希望于所有人认同上述观点，但是我们希望将这个正在发生的案例展现给市场。我们在报告后半程对周期股做了简要的探索。当然我们最核心的意图在于引出我们自2012 年 10 月以来重点研究的子行业“吡啶”行业及对应标的“红太阳”。详细内容请参照我们 2012 年 12 月 16 日发布的行业深度报告吡啶行业贯穿 2013 年的主题为供需结构转好推动价格上涨,请阅读最后评级说明和重要声明,4/16,工等,NA,行业研究(深度报告)水合肼行业全球有效产能增长有限水合肼行业供给端近 5 年来的行业大背景为：全球范围内部分企业将产能转移至中国，造成这种趋势的重要原因是：1、下游 ADC 发泡剂及农药产能逐步朝中国转移，带来水合肼行业产能转移；2、国内生产工艺落后，将先进的酮连氮工艺转移至中国，具有明显优势。全球范围内的产能转移带来的表象是中国国内产能存在扩建，但是整体来看产能变化不大。初遇行业容易产生的表象观点表象一：水合肼行业技术壁垒低水合肼主要用于农药、医药、燃料、显像剂、抗氧剂，同时还可以用于火箭燃料及炸药原料。市场主要观点认为行业技术壁垒太低，但是实际生产中，工艺主要为尿素法和酮连氮法。国内原有产能大部分为尿素法，主要是尿素法工艺较为成熟、投资低、设备简单，但是在成本方面却存在明显差异；酮连氮工艺成本方面具有优势，但是技术难度相对较高，之前主要由国外企业技术垄断，只是最近几年随着国内产能转移，才逐步开拓。表 1：水合肼生产工艺比较,工艺拉西法,国内代表企业NA株洲翔宇精细化,主要工艺NaClO与过量的NH3反应制得水合肼拉西法的改进，用更尿素替代氮作氮源,优点原材料费用低投资低、设备简单，工艺,缺点设备投资和能耗较高高能耗，高原料成本及环,最成熟，不存在过剩反应,保问题；不适合大规模生,尿素法,物大量循环的问题,产,酮连氮法过氧化氢法,重庆化医大冢化学、亚星化学、索普新建装置等,在脂肪族酮类的存在下，用NaClO氧化氨得到腙、连氮或异腙，在过量酮存在下腙和异腙可转化为酮连氮，待氧化剂完全消耗后，中间体被浓缩，然后水解为肼和肼盐先由丁酮(甲乙酮)和氨反应生成酮亚胺，再用双氧水氧化成氧杂异腙后，再氨化生成甲酮连氮，后者水解成肼与酮,合成收率高，设备投资低未反应的酮经提纯可循环使用，能耗低,存在有机副产物，并消耗丙酮需要甲乙酮,资料来源：长江证券研究部图 1：尿素法与酮连氮法工艺对比尿素法酮连氮法资料来源：长江证券研究部,请阅读最后评级说明和重要声明,5/16,行业研究(深度报告),图 2：国际水合肼生产基本以先进工艺为主,图 3：国内目前为主酮连氮法工艺占比约 50%,资料来源：长江证券研究部,酮连氮+过氧化氢法,其它,资料来源：长江证券研究部,尿素法,酮连氮法,表象二：水合肼国内扩产严重市场的观点是水合肼行业扩产严重，对此我们并不否认。部分 ADC 企业逐步开展原料配套，着手建设水合肼项目：江苏索普在 2010 年 10 月 30 日曾公告投资 2.13 亿元，建设 1.5 万吨折百水合肼，天原集团在建 2 万吨水合肼产能等等。但是，仔细研究，可以发现：1、部分 ADC 企业在建水合肼，主要着手于新工艺（以酮连氮法替代传统尿素法）：以江苏索普为典型；部分为产能搬迁，天原集团即如此；2、部分建设项目为自用 ADC 发泡剂，不参与市场流通环节。受 ADC 及农药产能转移，水合肼国外产能逐步转移水合肼行业下游主要用于 ADC 发泡剂及农药，受 ADC 发泡剂及农药全球产能逐步朝中国转移，国外水合肼企业也纷纷将自身装置搬迁至中国，最典型的即为朗盛将位于德克萨斯州年产能 1.3 万吨水合肼装置迁移至潍坊亚星、大冢化学将装置搬迁至重庆化医大冢化学。在现实中，这种转移很难通过进出口数据得到验证，理由在于转移的产能在国内被 PVC、橡胶等 ADC 下游产品及农药原药产品所消化，因此水合肼通过终端产品出口至全球范围。图 4：国内水合肼产量数据及进出口数据,543210,0.250.20.150.10.050,请阅读最后评级说明和重要声明,2008,2009产量,出口量,2010,进口量,2011,6/16,-,行业研究(深度报告)资料来源：长江证券研究部表 2：水合肼产能汇总,企业名称天原集团株洲化工集团翔宇精细化工亚星化学江苏索普内蒙古锦洋化学重庆化医大冢化学新疆新仁化工江西蓝恒达化工本溪东方氯碱其它合计,产能21.81.21.50.70.80.60.50.50.89.6,资料来源：长江证券研究部（亚星等企业自用、索普在建）表 3：水合肼不同工艺生产成本对比,项目,拉西法,酮连氮法,过氧化氢法,原料消耗（吨/吨）,氨氯苛性碱（100%）过氧化氢丙酮丁酮乙酸催化剂及其它（美元）费用小计（美元/吨）,1.183.74.17-225.52716.25,0.932.12.37-0.13-20.91523.77,0.819-0.895-0.130.118125.31718.6,资料来源：长江证券研究部氯碱平衡，推动开工率受外力影响无法大幅提升由于众多水合肼生产企业均为氯碱配套，系统装置会受到氯碱平衡影响，在 PVC 等产品需求萎靡的情况下，烧碱、水合肼等产品开工率也无法大幅提升，这在一定程度上带来了水合肼 2012 年供给端无法全面达效。次新类农药行业转移，带动水合肼需求ADC 发泡剂企业逐步配套水合肼，不参与水合肼流通水合肼国内 70%用于生产 ADC 发泡剂，由于 ADC 发泡剂对水合肼浓度要求不高，因此传统的尿素法也能满足，国内 ADC 发泡剂企业在过去多年中兴起原材料配套的潮流。截至目前，大多 ADC 发泡剂企业已经形成了自身配套的水合肼产能，其中以江苏索普、亚星化学等为代表。此外，ADC 用水合肼同农药等流域用水合肼在浓度等方面存在明显差异，这导致市场上流通的水合肼基本以农用、医用为主。短期内，即使是水合肼价,请阅读最后评级说明和重要声明,7/16,3,行业研究(深度报告)格大幅上涨，ADC 生产企业也无法讲低浓度水合肼外售，或者即使需要外售，在工艺改进等方面也需要一定时滞。至此，我们得出的结论是：商品水合肼的需求由农药、医药、水处理剂为主。图 5：国内 ADC 发泡剂主要用途,聚氯乙烯,聚乙烯,聚丙烯,橡胶,其它,资料来源：长江证券研究部,图 6：全球高浓度水合肼主要用于农药等产业,图 7：国内水合肼主要用途,农用化学品,医药中间体,发泡剂,水处理剂及其它,发泡剂,商品水合肼,资料来源：长江证券研究部,资料来源：长江证券研究部表 4：国内 ADC 发泡剂产能统计,请阅读最后评级说明和重要声明,厂家江西电化厂宜宾天原维朋化工江苏索普文登西郊热电福建龙岩龙化福州一化泸州邦力山东日盛,产能0.31.240.41.510.150.3,8/16,2,行业研究(深度报告),青海海虹（在建）重庆紫光化工宁夏日盛浙江巨化平煤东大公司苏化集团海朋集团江门广悦电化韶关电化武汉汉洪南昌宏狄氯碱福建南平榕昌化工衡阳锦轩合计,102.50.41.51.20.60.350.20.21.50.6133.9,资料来源：长江证券研究部（宁夏日盛处扩产中）次新类农药行业转移，带动 2012 年水合肼需求水合肼农药用途占比较大，从我们统计结果来看，水合肼至少是 20 种以上农药的原材料。2012 年以来，农药行业逐步转暖，带动了水合肼的需求。尤其是次新类农药化合物（吡蚜酮、苯嗪草酮、氯虫苯甲酰胺）近 2 年中国出口量上升很快，我们认为次新类农药带动了农药对水合肼需求的增量部分。根据测算，三大次新类农药对水合肼的需求就达到 1.93 万吨，占农药总需求量的 60%以上。次新类农药产能逐步向中国转移，带动了 2012 年水合肼行业需求。表 5：水合肼农药应用领域汇总,领域除草剂杀虫剂杀菌剂,产品苯嗪草酮、氟噻草胺、丙炔噁草酮、氨唑草酮吡螨胺、虫酰肼、哒螨灵、甲氧虫酰肼、抑食肼、四螨嗪、杀扑磷、氟螨嗪、吡啶酮、氯唑磷、氯虫苯甲酰胺三唑酮、戊唑醇、腈菌唑、环唑醇、烯唑醇、丙环唑,资料来源：长江证券研究部表 6：水合肼农药主要应用领域汇总,产品吡蚜酮苯嗪草酮氯虫苯甲酰胺,产能（吨）380060001000,2.21.42.5,单耗,水合肼需求836084002500,单价（万元/吨）241680,请阅读最后评级说明和重要声明,合计资料来源：长江证券研究部图 8：农药对水合肼需求逐步增加,19260,9/16,行业研究(深度报告),32.521.510.50,2011,农药需求量,占比,2014,60%50%40%30%20%10%0%,资料来源：长江证券研究部供需结构转好，推动水合肼价格大幅上涨供需结构转好，推动水合肼价格大幅上涨需求端，受农药等行业回暖，需求逐步增加；供给端，一方面全球范围内无新增产能，另外受氯碱平衡，2012 年全年开工率无法大幅提升；供需结构转好逐步推动水合肼价格上涨，自 2012 年年初 20000 元/吨，涨至 2012 年 11 月的 28000 元/吨，涨幅达 40%；12 月，受天原集团搬迁影响，供给端严重紧张，产品价格快速上涨，2 周内涨至 38000元/吨，涨幅达到 36%。图 9：水合肼价格在 2012 年呈现持续上涨4000035000300002500020000150001000050000,08-09,09-03,09-09,10-03,10-09,11-03,11-09,12-03,12-09,资料来源：长江证券研究部水合肼虚拟标的的市场运行由于上市公司中不存在水合肼的完美投资标的，因此我们在本部分虚拟出相关的标的，试图将产品价格同股票价格按照典型周期股的模式进行模拟。虚拟标的简单模拟我们假设“无此股份”2005 年登陆深交所，代码 000000.SZ，公司主要业务为 1.5 万吨 80%水合肼，实际产能可达 2 万吨。2005 年上市时，水合肼价格最高达到过 6 万/吨，2005 年全年业绩年化有 2.5 亿元（以均价 3.8 万/吨测算），给予 10 倍市盈率，市,请阅读最后评级说明和重要声明,10/16,08-09,08-12,09-03,09-06,09-09,09-12,10-03,10-06,10-09,10-12,11-03,11-06,11-09,11-12,12-03,12-06,12-09,12-12,行业研究(深度报告)值达到 25 亿。后来水合肼行业扩产增多，行业逐步萎靡，价格下行，股价下行（2007-2008年不在考虑内）。2011 年行业毛利率明显下降，出现巨亏，按照 1.5 万吨水合肼项目投资 2.1 亿元，同时考虑化工板块 PS 和 PB 特征，我们认为 2012 年初“无此股份”合理市值在 6-7 亿元。表 7：“无此股份”近年简要财务数据,2007,2008,2009,2010,2011,2012H1,收入成本毛利率生产量销售量产销率单位价格单位成本市场均价净利润,24,976.4218,714.1225.07%15460.814171.1991.66%17624.7913205.75NA1400,32,037.6724,693.6522.92%17059.818152.25106.40%17649.4213603.6318528.911200,33,416.7421,286.8836.30%19571.420228.05103.36%16520.0010523.4516596.244000,33,020.9524,465.5625.91%200001950097.50%16933.8212546.4418148.261000,39,221.9732,579.2016.94%210002050097.62%19132.6715892.2918243.76-2100,21,986.9216,774.9123.71%1050011000104.76%19988.1115249.9220241.001800,资料来源：长江证券研究部虚拟标的股价运行2012 年上半年，受上述供需结构转好，行业出现缓慢复苏，整个上半年，毛利率恢复至 23.71%，上半年净利润为 1800 万元，按照“盈利低点，高估值”模式，我们认为2012 年 7 月 31 日中报业绩时点，市值应该在 11 亿元，较年初最低点涨幅达到 57%。三季度产品价格受农药行情好转持续攀升，至 11 月产品价格已达到 28000-29000 元/吨，股价持续上涨，11 月市值达到 14 亿元；11 月底，行业内某企业利用新产能置换原有产能，由于新产能装置稳定性有待改进，行业格局发生明显变化，产品价格短期内上涨至 38000 元/吨，按照合理估算，市值应该达到 30 亿元，较年初涨幅达到 328%。图 10：虚拟股价与产品价格对比图,请阅读最后评级说明和重要声明,400003500030000250002000015000资料来源：长江证券研究部,市值（亿元，右轴）,价格(元/吨，左轴),3530252015105011/16,2007/4,2007/7,2008/3,2008/7,2009/2,2009/6,2009/9,2010/1,2010/5,2010/9,2011/1,2011/5,2011/8,2012/4,2007/11,2008/10,2011/12,2012/8,行业研究(深度报告)由水合肼想起的化工行业反转水合肼行业是化工里面的又一个行业反转的案例，无论是说它容量有限的特征影响因素（行业容量不超过 10 万吨，实际流通量仅为 4-5 万吨），或者说它是事件驱动型因素，但是有一点，水合肼行业在 2012 年价格持续上涨却是事实，事实上在价格大幅提升的11 月之前，产品价格涨幅已达 40%。我们坚持道氏理论的前提假设，也就是说，2012年化工行业反转的子行业除去 TDI、草甘膦外，还有一个小产品水合肼。图 11：TDI 价格与沧州大化股价拟合程度异常相似,6000050000400003000020000100000,TDI价格,沧州大化收盘价,4035302520151050,资料来源：长江证券研究部行业反转需要什么条件？化工子行业的底部复苏虽然子行业千差万别，复苏逻辑各有不同。但是总结起来，确均有惊人的相似处，从氟化工到钛白粉，到 TDI、草甘膦，再到水合肼，皆是如此。表面上看来，行业复苏持续的时间长、产品价格变动幅度大、价格及股价均超市场预期，而在整个过程中，基本上均属于产能过剩为常态。但是，深入挖掘，所有的行业有效产能增长均呈现放缓趋势。“产能周期”理论我们通过对 TDI 一年的跟踪研究，总结出化工行业的“产能周期”理论，在我们 2012年 11 月 24 日发布的化工策略报告景气触底，从产能周期角度挖掘子行业报告中第一次公开阐述：我们认为化工的盈利看价格，价格走强的核心驱动在于产能周期。我们依然坚持上述大框架，希望在其指导下，寻找下一个存在行业复苏的化工子行业。图 12：化工研究的核心是子行业的产能周期,请阅读最后评级说明和重要声明,12/16,行业研究(深度报告)寻找处于该点的子行业盈利能力产能扩张的放缓预示着复苏的起点资料来源：长江证券研究部寻找下一个行业反转的化工子行业，推荐吡啶标的“红太阳”吡啶行业是我们自 2012 年 10 月以来重点研究的子行业，我们于 2012 年 12 月 16 日发布吡啶行业深度报告并重点推荐红太阳，行业详细内容请参照我们于 2012 年 12 月 16日发布的行业深度报告吡啶行业贯穿 2013 年的主题为供需结构转好推动价格上涨。关于吡啶行业的简单逻辑汇总如下：1、市场对 1745 号公告解读过于悲观，百草枯未来将依然处于发展期：市场对百草枯的担忧主要在于 1745 号公告，我们认为市场对 1745 号公告的解读过于悲观：第一，本次主要针对百草枯水剂的国内使用部分，出口并未受限，目前国内消费仅占20%-25%；第二，1745 号公告对其它剂型并未加以限制，颗粒剂、膏剂等有望弥补；第三，对登记证及生产批号进行限制，这主要针对国内百草枯水剂生产的不规范厂商，有利行业秩序建设。我们的观点在于百草枯独特的性质及未开发出替代品种将使其依然存在市场价值。按照 1745 号公告，百草枯水剂“产销退出”不一致给予了国内企业缓冲期。我们认为“产销”退出不一致将使吡啶在未来 3-5 年依然处于发展期。2、吡啶格局成型，全球范围无新增产能：全球吡啶产业转移基本完成，目前仅有美国、中国、印度、日本及中国台湾存在产能，全球范围内已无新增产能。此外，受吡啶技术难度及吡啶、3-甲基吡啶联产影响，吡啶开工率近几年均未超过 70%，供给端负荷无法大幅提升。3、反倾销锦上添花，预计减少供给量 15%：我们认为本次倾销最终被确认的概率较大，根据正常流程，我们预计 2013 年上半年将对吡啶倾销进行初裁，届时，预计将有从印度和日本进口的近 10000 吨受到影响，国内表观消费量 2011 年约 6.4 万吨，受影响范围达到 15%。4、贯穿 2013 年全年的主题为供需结构转好推动价格上涨：我们坚持认为“扩张的放缓预示着复苏的起点”。吡啶行业供需结构在 2013 年将持续好转，预计吡啶产业盈利能力将步入上升阶段。贯穿 2013 年全年的行业主题是价格上涨。话说回来,请阅读最后评级说明和重要声明,13/16,行业研究(深度报告)底部复苏的行业都会面临争议，我们相信缺陷是市场预期不一致的基石，在现实中，大部分人的做法可能是“走一步看一步”，也即所谓的右侧投资。而化工投资，很少出现完美的投资逻辑案例，水合肼相对来说算比较完整，这也是我们虽然明知没有投资标的，依然花费精力来撰写本报告的重要因素之一。能够对行业进行明确的前瞻性研究，是化工大牛人前辈们所做的事情，我们在这里，权当班门弄斧了。,请阅读最后评级说明和重要声明,14/16,杨,忠,鞠,雷,程,杨,张,晖,行业评级,公司评级,长江证券研究部对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部,姓名周志德,分工主管,电话(8621)68751807 13681960999,E-,甘,露,副主管华东区总经理华南区总经理华北区总经理,(8621)68751916 13701696936(8621)68751003 18616605802(8621)68751863 13817196202(8621)68753198 13564638080,李劲雪,上海私募总经理深圳私募总经理,(8621)68751926 13818973382(0755)82766999 13502836130,投资评级说明报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：,看中看,好：性：淡：,相对表现优于市场相对表现与市场持平相对表现弱于市场,报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：,推,荐：,相对大盘涨幅大于 10%,谨慎推荐：,相对大盘涨幅在 5%10%之间,中减,性：持：,相对大盘涨幅在-5%5%之间相对大盘涨幅小于-5%,无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。15/16,研究部/机构客户部,上海,浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 21 楼（200122）,电话：021-68751100传真：021-68751151,武汉,武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 9 楼（430015）,传真：027-65799501,北京,西城区金融大街 17 号中国人寿中心 606 室（100032）,传真：021-68751791,深圳,深圳市福田区福华一路 6 号免税商务大厦 18 楼（518000）,传真：0755-82750808,0755-82724740,重要声明,长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：Z24935000。,本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。,本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。,