2753856485中国企业的资本结构战略与金融工具.ppt

中国企业的资本结构战略与金融工具,投资，资产价格与宏观经济波动（一）,关于投资决策的理论,基于净现值原理的基准模型。企业投资发生的理论（企业投资需要正的净现值）托宾Q模型。企业投资与资本市场关系的理论(在金融市场上购买或在产品市场建立企业成本比较)金融市场不完全模型。企业投资在信息不对称条件下的理论（企业资产不仅是生产要素，而且是外部融资的担保）,投资，资产价格与宏观经济波动（二）,宏观经济是波动的，其波动的峰顶与谷底为波幅，而“谷底谷底”或“峰顶峰顶”为一个周期，通称为景气周期。宏观经济波动是由多种因素形成的。从总需求的角度观察，分别是消费、投资、出口，政府开支的加总在不考虑出口及政府开支的情况下，波动主要由“消费投资”因素形成，其中投资尽管在总需求中的比重小，但其波幅远比消费大，从而成为宏观经济波动的主要因素。,企业的定义（一）,通过提供某种或某些产品和劳务来实现财务目标的商业组织,产品与技术 财务目标体系 治理结构与组织管理,企业的定义（二）,企业价值最大化,发展战略,资本结构战略,有效的组织和管理(执行),企业的资本结构,企业融通资金的不同方式的构成及其融资数量之间的比例关系，根据MM理论，这一结构的核心：企业资本结构与企业价值之间的关系企业资本结构的影响因素,除外部融资环境及企业内部的治理状况外，企业资本结构的选择取决于成长性，市场竞争强度及规模,成长性，市场竞争强度及规模与企业资本结构,成长性 财务杠杆不利于企业对增长机会的投资竞争性 财务杠杆高降低了企业为增强竞争地位所必须的投资力度 和价格战承受能力规 模 财务杠杆高不利于小企业,成熟的具有市场领导地位的大企业可能考虑较高的财务杠杆，反之则需要股权融资,企业的财务目标体系（一）,企业的财务目标体系(二),关键指标：速动比率：现金/流动负债流动比率：流动负债/长期负债负债比率：负债/资产,由于种种原因，中国企业的财务状况并不完全健康。表现在，负债比率过高，其中表现为流动负债的长期负债过高，现金过少。增长股本是目前中国企业的主要任务。,企业的财务目标体系(三),ROE净资产回报率体现了股东的真实回报水平没有考虑财务杠杆运用差异ROA总资产回报率体现了所有资产的回报水平所有资产的权属关系不明确ROIC投资资本回报率体现了投资资本的回报水平剔除了财务杠杆运用的差异,公司融资安排（一）,股本,债务,私募,公司设立前初次募集（招股）公司设立后再次募集（引进战略投资者）,（不通过资本市场）,（不通过资本市场）短期债务(银行贷款),(通过资本市场),长期债务,(债券),公司融资安排（二）,（公司发行）可转换债（通过金融中介）信托凭证（通过金融中介）资产证券化（ABS）,介于股本与债务之间的品种,公司融资安排（三）,风险是公司业务活动不可分割的部分。公司的使命，是在捍卫公司资本和声誉的前提下，取得风险和回报的最佳平衡，向股东提供最优回报金融风险为公司非核心业务风险，而对冲能为非核心业务风险投下保险，使企业核心业务的盈亏免受外部不利的金融价格变动的影响。从某种程度上讲,这同一般对于火灾和盗窃的保险相似风险对冲的目的是在于减少那些与公司核心业务功能不相关,而又能对公司利润产生影响的外在因素。使企业專注發展其核心业务,衍生工具对企业财务的意义,企业实现战略提升的资金来源,回购股份,银行贷款,企业债券,公开发行,可转换债,定向配售,是否需要外部融资,政府政策法律法规制约因素,业务发展战略业务发展资金需求收购兼并资金需求行业竞争形势政府监管约束,资本结构战略负债/股本比例长期/短期债务比率负债策略股本策略分红政策纳税政策,间接融资,直接融资,分 红,债权融资,股权融资,需 要,不需要,项目融资,企业实现战略提升的资金来源-股权融资方案三种方式的初步比较,对于上述三种股权融资的方式，各企业可按照实际情况，考虑先私募（引进战略投资者和财务投资者），再选择在国内和/或境外资本市场上市；或者引进战略投资者和上市同时进行,企业实现战略提升的资金来源-股权融资方案一：私募融资的主要程序,向有关部门报批引入外资参股（如果投资者是外资，且投资的是国有控股/参股企业）投资银行进行尽职调查 会计师准备审计报告 律师/投资银行准备私募书 投资银行初步估值 在估值基础上，投资银行协助公司结合实际情况确定私募比例 投资银行协助选择投资者，就初步投资意向进行沟通 安排投资者进行尽职调查 公司/投资银行/律师与投资者就私募价格、投资条款进行谈判 签署有关法律合同，投资者支付对价 战略投资者与企业进一步达成业务合作协议,企业实现战略提升的资金来源-股权融资方案二：H股上市程序,立项申请与审批,企业向省级人民政府或中央主管部门提出H股上市初步申请，经批准后，由企业报中国证监会、国家发改委审批资产评估申请与审批,设立股份公司,制定重组改制方案，并报国家发改委批准后实施在资产评估、财务审计及重组工作完成后，向国家发改委申请设立股份公司,申报上市发行方案,将H股发行与上市方案和招股说明书上报中国证监会,转为社会募集公司,公司在向中国证监会申报H股发行及上市方案的同时，向国家发改委提出发起设立的公司转为社会募集公司的申请，批准后实施,向香港联交所申请上市,由上市保荐人、主承销商向香港联交所交A1表，回答联交所上市科的提问，通过上市委员会聆讯,承销商进行路演推介工作，向海外投资者销售股票发行完毕后，向联交所申请，将H股正式上市挂牌交易,向香港联交所申请上市,企业实现战略提升的资金来源-股权融资方案三：A股首次公开发行上市程序,上市准备,上市辅导,申请发行,推介、发行、上市,聘任中介机构(包括主承销商、会计师、资产评估师和律师)研究探讨A股拟上市公司组建方案、发行上市方案等召开董事会，提出并召开股东大会，通过公开发行股票的决议和A股上市公司组建方案 确定发行上市方案，中介机构开始制作公开发行申请材料,委任有主承销资格的证券公司作为股票发行上市辅导机构辅导机构对公司发起人的高级管理人员和拟担任公司高级职务的人员进行培训辅导机构协助公司进行资产重组，建立健全财务制度，以及建立规范的法人治理结构辅导机构协助制定筹措资金的使用计划辅导机构每两个月向证监会派出机构出具辅导工作报告辅导期满，证监会派出机构进行评价验收并出具验收报告,完成A股发行申报计划获得证监会预审及发审会通过封卷获批文,完成全部推介计划进行预路演，探询A股发行定价区间巡回路演确定发行价格刊登公告书挂牌上市,公司法第161条规定：股份有限公司净资产不低于人民币3000 万元，有限责任公司净资产不低于人民币6000万元累计债券总额不超过公司净资产40%最近3年的平均可分配利润足以支付债券1年利息筹集的资金投向符合国家产业政策债券的利率不得超过国务院限定的利率水平国务院规定的其他条件,企业债券管理条例规定：企业规模达到国家规定的要求企业财务会计制度符合国家规定具有偿债能力企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利所筹资金用途符合国家产业政策,企业实现战略提升的资金来源-债权融资方案一：企业债,发行人申请公开发行企业债券，必须是中国境内具有法人资格的企业，必须满足公司法和企业债券管理条例的有关规定,公司法对企业债的有关规定,企业债券管理条例对企业债的有关规定,企业实现战略提升的资金来源-债权融资方案二：准市政债券案例：上海轨道建设债券,债券名称：上海轨道交通建设企业债券 发行主体：上海久事公司债券担保：中国建设银行债券金额：人民币40亿元债券期限：15年期票面利率：4.51%发行价格：平价发行信用评级：AAA资金用途：上海轨道交通明珠线二期工程和轻轨莘闵线工程的建设偿还安排：久事公司以本期债券收购上海市地铁二号线净现金流15年的收益权 发行日期：2003年2月19日,2003年2月份发行的03上海轨道交通建设债被市场认为是一种以企业债方式发行的准市政债券，因为该债券的发行主体为上海市政府全资控股的下属企业久事公司，募集资金全部用于市政建设上海市轨道交通的投资主体为申通集团，但由于申通集团的经营业绩不满足企业债券发行条件。因此，债券的发行主体改为其控股股东-久事公司为保障债券本息的偿还，申通集团与久事公司签订了关于上海市轨道交通二号线的收益权转让协议；并获得了中国建设银行的无条件不可撤销全额连带责任担保,可以参照上海轨道交通建设债券的模式，以企业债券形式发行准市政债券,上海轨道建设债券概要,上海轨道建设债券的初步分析,名称：上海外环隧道项目资金信托计划项目：上海外环隧道项目总投资17.34亿元，计划2003年底前通车发行主体：上海爱建信托公司计划规模：不超过200份信托合同计划总额：人民币5.5亿元计划期限：3年期预计收益：5%信用评级：AAA（中诚信）资金用途：以资本金形式投资于上海外环隧道项目公司，用于项目建设和运营发行日期：2002年7月18日,企业实现战略提升的资金来源债权融资方案三：资金信托案例：上海外环隧道项目资金信托计划,2002年，信托业迎来了第五次清理整顿后的第一次小高潮，全国14家信托投资公司共推出了21款信托产品，实际累计筹资额48.7亿元资金信托产品作为一种准私募债券的形式，可以为市政建设等项目提供资金支持信托资金管理办法规定，每份信托产品的合同份数上限为200份，限制了投资者进入门槛信托资金管理办法中规定，不得承诺信托资金不受损失，也不得承诺信托资金的最低收益。因此，信托计划属于高风险高回报的产品目前信托产品的主要特征有：规模小、期限短、收益高、资金用途多样化由于信托配套法规的滞后，目前人民银行对资金信托的产品的推出持谨慎态度,资金信托案例分析,资金信托产品概要,项目融资的定义及特点,定义为某一特定经济实体（项目）所安排的融资，该经济实体（项目）的现金流量和收益是偿还贷款的资金来源，该实体（项目）的资产是贷款的安全保障。融资的可行性基于项目的可行性基本特点依赖项目本身的现金流和资产而不是依赖于项目的发起人的资信来安排融资债权人对债务人只有有限的追索权与项目有关的各种风险以某种形式（如各类合同）在与项目开发有直接或间接利益关系的其他参与者和贷款人之间进行分担和转移属于非公司负债型融资，具有灵活、多样的信用结构可获得较长期限及较大额度的贷款资本金比例要求2030,项目融资和企业融资方式比较,企业融资特点贷款人除可以得到来自于项目本身效益产生的还款保证外，还可以得到来自担保人的信用保证如果为股东担保，则股东按照其股份比例来各自担保其所承担的债务完全建立于担保人的财务实力是否为贷款人接受,项目融资特点还款的主要保证来源于项目的现金流，如有短缺，需要某种方式的支持必备条件：良好的项目可行性以及严密的合同结构与发起人的财务实力没有直接关系,项目融资和企业融资方式特点比较,项目融资和企业融资方式优缺点比较,项目融资的不利因素结构较企业融资（担保贷款）复杂由于该方式的结构复杂性，审批程序更复杂协议谈判及安排时间长贷款人会对项目公司经营提出某些限制性要求以确保债务的偿还要求政府支持安排费用相对较高资本金比例要求较高,项目融资的有利因素对发起人为有限追索权或无追索权，负债不受母公司资产负债比率限制，如果不是控股股东则对母公司可做到表外融资对发起人的限制减少，可将某些风险通过一系列合同转给其他方，如承建方、保险公司、下游客户、相关运营管理企业及银行等通过论证，有较强可行性,企业融资的不利因素构成担保人的（或有）负债无法与其他的项目相关方分担风险担保人承担最终还款责任，增加了或有负债如果有担保费用则会增加项目公司的支出,企业融资的有利因素贷款结构安排简单资本金比例限制相对较小会在融资时间安排、贷款金额、成本控制上有灵活性审批要求较简单政府支持函较简单,采用项目融资需要注意的问题及其结构框架,项目的外部环境,项目投资结构,项目法律结构,融资结构,信用保证结构,项目发起人,项目融资的结构框架,采用项目融资需要注意的问题,项目可行性及项目规模具备实力的项目股东股东出资比例政府支持函及批文经验丰富的财务顾问适当的风险分配和转移的机制与信用保障体系法律保障,境外及境内融资之考虑融资成本及风险之考虑融资复杂性之考虑融资安排时间之考虑成熟的资金市场及信贷支持政策环保要求保险安排,第一阶段：投资决策分析,技术市场分析项目可行性研究投资决策初步确定项目投资结构,选择项目的融资方式决定是否采取项目融资任命项目融资的财务顾问明确融资的任务和具体目标要求,第二阶段：融资决策分析,评价项目风险因素设计项目的融资结构和信用保障体系、风险转移体系修正项目投资结构,第三阶段：融资结构分析,项目融资的程序与步骤,第四阶段：融资谈判,向银行发出邀请，选择银行，发出项目融资建议书组织贷款银团起草融资法律文件融资谈判,正式签署项目融资的有关法律文件执行项目投融资计划贷款银团经理人监督并参与项目决策项目风险的控制与管理,第五阶段：项目融资的执行,成功筹措项目融资的基本条件,项目可行性在认真完成项目的评价和风险分析工作基础上，确定项目可行性有经验的融资顾问须有丰富经验的财务顾问协助安排全面的筹资工作以确保成功确保融资法律结构严谨无误完善的风险分散和信用保障机制通过合理的结构设计将建设期风险、经营风险、市场风险等通过一系列合同转移给相关各方及早确定项目的资金来源、充分考虑成本和风险因素项目发起人的财务实力项目发起人须具备足够的财务实力对项目的开发提供支持、应付项目在建设期内的成本超支,成功筹措项目融资的基本条件（续一）,建设安排采用定时定价交钥匙合同方式，将项目在建设期的主要风险转嫁给有资历的工程承包商上游资源的安排落实长期稳定的上游资源供应及运输安排下游承购方的安排项目公司的产品须按“照付不议”（take or pay）的方式销售给下游承购方，以便确保项目收益足以偿还其债务。在下游承购方严重违约的情况下，下游承购方在其已签订的“照付不议”采购协议规定的采购量范围内有责任赔偿项目公司，使项目公司具备足够资金履行其偿债义务及对其上游资源供应商的赔偿责任，因此要求下游承购方须具备足够财务实力以承担违约时的赔偿责任,成功筹措项目融资的基本条件（续二）,项目的运作及管理安排项目公司(或其他运营承包方)具备足够的技术及运营能力履行项目的运营责任具体落实的价格机制为确保项目的生产成本上涨因素能反映在产品价格上，项目应具备价格调整机制，以处理汇率、利率及原材料价格变动的风险确定市场可行性的独立咨询报告须具备客观资料数据以确定项目下游用户的需求量，及本项目产品的其他替代品的竞争风险，且下游项目须具备足够的可行性令人满意的保险安排保险足额，并将保险权益转让给贷款人,混合性融资方案是基础设施企业的最佳选择方案,混合性融资方案是基础设施企业最佳的融资方案混合性融资方案结合股权和债权融资的方式，可以最大程度地发挥这两种融资方式的优势，从而优化资本结构，降低资本成本混合性融资方案可以充分考虑企业不同阶段的需要和具体条件，实现灵活的融资安排混合性融资方案充分结合股权融资和债权融资股权融资不会带来债务负担，没有现金流压力；如果企业具有在两个市场融资的能力，可根据需要采取不同的股权融资渠道，获得最大收益债权融资时间短，可以满足短期资金需要。如果企业业绩合格和资产负债率合理，则具备债权融资的空间,混合性融资方案是基础设施企业的最佳选择方案(续),我国的部分基础设施企业已经具备实行混合性融资方案的能力 满足上市要求，可以考虑在H股上市，也可以考虑在A股上市（或者发行）。结合H股上市，企业公司还可以进一步完善管理层激励机制资产相对优良，具备债务融资的空间,混合性融资方案下各种融资方式的组合,*注：各种融资方式的比例需要根据企业的需求进行调整,满足资金需求，优化资本结构，降低融资成本,总体目标,+,解决方案,间接融资方案,直接融资方案,混合性融资方案,商业银行贷款,股权融资方案,债权融资方案,H股发行一次性成本5.5%（还可以借机完善激励机制）,A股发行一次性成本1%-3%,引进财务投资者一次性成本4.5%,境内人民币债（10年期）4.6%（固定）,境内美元债2.5-3%/3年期,境外美元债当前成本3.0%/5年期,全面的资产管理服务,债券投资,基金投资,委托理财,外汇贷款 浮动成本2.0%（L+75bp）,人民币贷款年固定成本5.76%,贴现年固定成本3.7%,40%*,60%*,30%,30%,项目融资,利率视银团结构及各市场利率而定,银团安排视规模大小而定，通常25个bp+后续服务费,混合性融资方案下各种融资方式的时效组合分析,债权融资 股权融资,