机械行业财报数据分析：盈利加速下滑关注基建回升1102.ppt

,4.2,3.4,-10,-20,0,-30,证券研究报告|行业点评报告,工业,|机械,中性（维持）2012 年 11 月 1 日,盈利加速下滑 关注基建回升机械行业三季报数据分析报告,上证指数,2069,本篇报告为定期财务数据分析报告，目的在于通过数据分析，客观反映行业和上市公司的成长性、盈利能力、营运能力和资产周转状况，虽然不具前瞻性，但却是我们分析和预测的基础。,行业规模,占比%,我们选择了 158 家机械行业上市公司分 11 个子行业为样本，属于不完全统计，但基本代表上市公司所处细分行业特征。,股票家数（只）,151,7.1,总市值（亿元）8654流通市值（亿元）5266行业指数,2012 年前 3 季度机械行业上市公司经济效益综述：统计的 11 个细分行业具有代表性的 158 家机械行业上市公司共实现营业收入 5687 亿元，净利润 400亿元，同比分别下降 1.8%和 23.0%，相较 2011 年同比分别增长 29.0%和,%,1m,6m,12m,28.2%，收入和盈利快速下降，特别是盈利能力下降明显快于收入。从今年单,绝对表现相对表现(%)10,-3.9-1.4机械,-26.2-35.5-11.4-18.0沪深 300,季度看，行业收入同比有所企稳，但盈利能力逐季同比降幅仍在扩大，子行业能源装备表现最好，但增速逐季呈现下降趋势。规模效应消失，盈利能力加速下降。前 3 季度行业净利润率为 7.03%，同比,下降 1.93 个百分点，其中管理费用率上升贡献 54%，毛利率下降贡献 33%，财务费用率和销售费用率分别贡献 16%和 14%（未考虑所得税影响）。其中第 3 季度盈利能力下降明显，净利率较 2 季度大幅下降了 2.4 个百分点。,-40Oct-11,Feb-12,Jun-12,Oct-12,企业控制存货，周转率下降。出于谨慎经营前 3 季度末存货同比略降 2.4%至,资料来源：港澳资讯、招商证券相关报告1、机械行业 2011 财报数据分析-行业景气回落，1Q 盈利环比改善2012/52、机械行业 2011 年中报数据分析-持续紧缩下盈利增长与现金流表现分化2011/83、机械行业 2010 年年报季报数据分析-经营状况及竞争优势出现分化2011/5刘荣0755-82943203LS1090511040001研究助理管孟0755-,2440 亿元。但机械行业存货平均周转天数达到 208 天，比去年同期大幅增加了 43 天，除航空航天装备外，几乎各个子行业都出现较为明显的增加。应收账款增长，银行借款上升。前 3 季度机械行业应收款项（应收账款+应收票据+长期应收款）同比增长 29.9%，显示下游资金较紧付款延后，其中增长较快的有工程机械、其他工业机械和能源装备。由于资金面偏紧，机械行业短期借款和长期借款同比分别增长 3.4%和 18.5%，除铁路设备外，其余子行业“短期借款+长期借款”都出现了不同程度的上升。子行业现金流逐季未见趋势性改善。2012 年前 3 季度，机械行业经营活动产生的净现金流出 274 亿元，同比有所改善。但逐季看，2 季度除轻工机械和铁路设备外，其余现金流都有所回暖，但面对经济的继续下行，3 季度除铁路设备外，其余各子行业环比都不同程度有所变差。资本支出减少应对行业不景气。由于行业不景气，多数行业选择了减少资本支出减缓产能扩张来应对需求下降，前 3 季度机械行业资本支出同比下降了5.1%至 413.2 亿元，其中工程机械、轻工机械和机床与自动化设备资本支出减少较为明显，同比下降在 20%左右。资本支出下降有助后续缓解产能过剩压力，使企业更具盈利弹性受益产业政策的细分行业表现相对较好。年报季报分析研究表明，在经济增速放缓的情况下，机械行业受冲击明显，行业龙头公司同样也面临去产能去,杠杆的压力，而一些受益于产业政策的行业：LNG 装备、智能装备、高端水泵相对较好，也印证了年初我们提出的寻找行业中的隐形冠军的逻辑。十月开始，机械行业有弱复苏迹象，重点关注铁路设备的景气回升和催化剂事件。敬请阅读末页的重要说明,行业研究样本选择说明：我们选择了 158 家机械行业上市公司分 11 个子行业为样本，属于不完全统计，但基本代表上市公司所处细分行业特征。表 1：机械行业上市公司样本选择,三一重工中联重科徐工机械柳工安徽合力山推股份,神开股份江钻股份石油济柴杰瑞股份中原特钢郑煤机,中核科技江苏神通晋亿实业利欧股份方圆支承广东鸿图,工程机械（16 家）重型机械（18 家）制冷、通风设备（13 家）,厦工股份常林股份山河智能河北宣工天业通联达刚路机森远股份海伦哲北方股份恒立油缸中国一重二重重装太原重工天桥起重泰尔重工中南重工宝鼎重工通裕重工富瑞特装杭氧股份张化机陕鼓动力盛运股份川润股份科新机电海陆重工黄海机械华东重机烟台冰轮大冷股份汉钟精机盾安环境常发股份南风股份金通灵开山股份山东章鼓,能源装备（16家）船舶、港口机械（12 家）航空航天（9家）,天地科技尤洛卡山东矿机林州重机山东墨龙蓝科高新上工申贝鞍重股份梅安森吉艾科技中国船舶中国重工振华重工广船国际中船股份中集集团太阳鸟上海佳豪亚星锚链舜天船舶润邦股份潍柴重机西飞国际航空动力洪都航空中航精机哈飞股份中国卫星海特高新中航重机中海达沈阳机床华东数控昆明机床法因数控秦川发展青海华鼎,基础零部件（24 家）轻工机械（12家）,华伍股份东力传动龙溪股份轴研科技自仪股份洪城股份威尔泰三川股份万讯自控中发科技东山精密苏常柴 A江南红箭新筑股份杭齿前进南方泵业新界泵业申科股份京山轻机经纬纺机慈星股份中捷股份标准股份巨星科技锐奇股份长荣股份东方精工达意隆松德股份北人股份康力电梯上海机电江南嘉捷大橡塑威海广泰新研股份天奇股份,铁路设备（5家）,康盛股份雪人股份隆华传热兴源过滤中国南车中国北车时代新材晋西车轴北方创业,机床工具与自动化（16 家）,日发数码华中数控亚威股份南通科技智云股份山东威达广陆数测机器人天马股份,其他工业机械（17 家）,春兴精工惠博普海默科技通源石油依米康佳士科技瑞凌股份蓝英装备软控股份,敬请阅读末页的重要说明,资料来源：Wind，招商证券,大连三垒,博林特Page 2,行业研究一、2012 年前 3 季度机械行业收入、盈利增速快速下降我们统计的 11 个细分行业具有代表性的 158 家机械行业上市公司 2012 年前 3 季度共实现营业收入 5687 亿元，净利润 400 亿元，同比分别下降 1.8%和 23.0%，相较 2011年实现同比分别增长 29.0%和 28.2%，收入和盈利快速下降，特别是盈利能力下降明显快于收入。在统计的 11 个细分行业中，收入规模前三的子行业依旧是工程机械、船舶港口机械和铁路设备。净利润规模前三的子行业也是工程机械、船舶港口机械和铁路设备，其中工程机械净利润规模超过后两者之和。前 3 季度营业收入同比实现正增长有 6 个行业，但净利润实现正增长的只有能源装备和航空航天装备。油价维持高位、天然气消费快速增长，以及小煤矿整合和新批煤矿增加，使得能源装备成为为数不多的依旧维持景气度较高的行业，收入和净利润分别实现18.4%和 23.5%的增长；由于去年基数较低以及与经济周期相关性不强，加上中航重机的股权出售收入，航空航天装备收入和净利润分别增长 12.3%和 26.8%；受房地产调控影响，同时基建增速下降，加上去年同期基数较高，工程机械收入和净利润分别下降5.8%和 18.8%；低价船舶交付占比提升，劳动力成本上升和人民币升值，船舶行业收入和净利润分别下降 7.4%和 49.0%。另外，收入下降较快的行业有机床工具与自动化（-20.0%）、轻工机械（-17.7%）；净利润下降较快的行业有重型机械（-65.8%），机床工具与自动化（-53.4%）和机械基础件零部件（-50.6%）。表 2：2012 年前 3 季度机械上市公司分行业经营效益指标（亿元）,行业分类重型机械轻工机械机床与自动化设备制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件、零部件其他工业机械航空航天装备机械行业,销售收入308.3143.2139.3131.51351.21303.61398.0300.0159.6238.6213.25686.7,销售成本247.085.8105.0102.61131.91121.71015.5218.7126.4185.0182.84522.5,营业费用9.07.08.85.731.822.088.712.39.713.64.6213.2,管理费用32.024.015.79.3104.075.473.120.814.222.514.9406.0,财务费用8.50.44.10.912.24.123.80.92.7-0.82.359.1,利润总额11.826.27.114.272.172.4195.846.67.422.411.2487.2,净利润8.120.05.811.960.353.9167.438.36.119.18.7399.6,归属于母公司净利润7.612.35.711.054.354.5162.432.26.214.68.5369.5,资料来源：Wind，招商证券图 1：2012 年前 3 季度机械上市公司分行业收入和净利润增速对比,销售收入增速净利润增速,机械行业重型机械轻工机械机床工具与自动化制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件零部件其他工业机械航空航天,-80%,-60%,-40%,-20%,0%,20%,40%,资料来源：Wind，招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 3,行业研究二、规模效应消失，单季盈利加速下滑受经济增速放缓和下游行业资金面偏紧影响，机械行业收入同比有所企稳，2 季度和 3季度同比分别增长 0.5%和 0.3%，但盈利能力逐季同比降幅仍在扩大，Q1、Q2 和 Q3净利润同比增幅分别为-17.9%、-22.8%和-28.6%。今年以来表现最好的是能源装备。前 3 个季度，能源装备是唯一单季度收入（+25.7%，+16.3%，+15.3%）和净利润（+37.2%，+23.2%，+15.5%）同比都实现增长的行业，但也是受到了经济增速下降的影响，增速幅度逐季呈现下降趋势；机械基础件零部件行业景气有所恢复，收入增速由负转正，虽然净利润同比下降仍较明显，但降幅逐季收窄；制冷通风设备各季度基本上与去年持平；工程机械行业需求依旧疲软，三季度收入特别是净利润同比降幅扩大明显；表现较差还有机床工具行业，收入和净利润同比降幅逐季扩大；船舶港口机械虽然收入同比降幅逐季收窄，但是净利润降幅都维持在 50%左右，表明行业景气持续下行，重型机械也是类似情况。表 3：2012 年 3 季度收入和净利润增长情况,行业分类重型机械轻工机械机床与自动化设备制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件、零部件其他工业机械航空航天装备机械行业,收入同比增速-0.6%-18.2%-29.0%10.5%2.7%-1.2%-5.7%15.3%3.9%14.3%24.5%0.2%,环比增速-9.3%7.6%-25.1%-3.8%-10.8%-12.7%-37.6%-3.5%-4.1%17.8%4.0%-16.1%,净利润同比增速-121.3%-19.5%-80.5%-1.3%5.5%-49.9%-37.5%15.5%-32.2%5.0%112.0%-28.6%,环比增速-134.1%38.1%-78.2%-29.8%-13.0%-44.6%-64.0%-6.7%-29.7%1.0%22.9%-42.5%,资料来源：Wind，招商证券,图 2：机械上市公司分行业单季度收入同比增速情况,图 3：机械上市公司分行业单季度净利润同比增速情况,Q3Q2Q1,航空航天其他工业机械机械基础件零部件能源装备工程机械船舶、港口机械铁路设备制冷、通风设备机床工具与自动化轻工机械重型机械机械行业,Q3Q2Q1,航空航天其他工业机械机械基础件零部件能源装备工程机械船舶、港口机械铁路设备制冷、通风设备机床工具与自动化轻工机械重型机械机械行业,-40%,-20%,0%,20%,40%,-150%-100%,-50%,0%,50%,100%,150%,资料来源：Wind、招商证券敬请阅读末页的重要说明,资料来源：Wind、招商证券,Page 4,行业研究三、机械细分行业盈利水平变化分析1、前 3 季度铁路设备与能源装备毛利率表现较好2012 年前 3 季度机械行业盈利能力下降明显。前 3 季度行业净利润率为 7.03%，同比下降 1.93 个百分点，其中管理费用率上升贡献 54%，毛利率下降贡献 33%，财务费用率和销售费用率分别贡献 27%和 14%（注：未考虑所得税影响）。分项看:毛利率下降最明显的是重型机械（3.13 个百分点）、船舶港口机械（2.35 个百分点）、轻工机械扣除经纬纺机（因金融信托业务占比提升导致毛利率提升较快）后毛利率也同比下降了3.43 个百分点；机械基础件零部件、机械基础件零部件也有所下降；铁路装备和能源装备表现较好，分别上升了 0.91 和 0.83 个百分点；由于行业竞争激烈以及收入同比下降，各子行业销售费用率和管理费用率同比都有所上升；由于下游资金紧张，企业再融资难度加大，财务费用率普遍出现上升。表 4：机械上市公司净利润拆解分析,行业分类,净利润率,毛利率,销售费用率,管理费用率,财务费用率,11Q1-3,12Q1-3,11Q1-3,12Q1-3,11Q1-3,12Q1-3,11Q1-3,12Q1-3,11Q1-3,12Q1-3,重型机械轻工机械机床与自动化设备制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件、零部件其他工业机械航空航天装备机械行业,5.99%14.31%7.11%9.51%4.88%7.51%13.88%12.24%7.15%9.83%3.61%8.96%,2.64%13.98%4.15%9.02%4.46%4.13%11.97%12.76%3.84%8.02%4.07%7.03%,23.00%36.67%24.22%22.41%15.32%16.31%27.42%26.28%22.63%23.76%14.64%21.10%,19.87%40.10%24.66%21.95%16.23%13.95%27.36%27.11%20.81%22.47%14.29%20.47%,2.68%3.86%5.60%4.35%2.10%1.92%5.58%3.93%5.13%5.24%2.00%3.47%,2.91%4.88%6.32%4.36%2.35%1.69%6.34%4.11%6.09%5.70%2.16%3.75%,9.13%13.14%8.55%6.58%6.67%5.00%4.12%6.78%7.69%8.25%7.01%6.09%,10.39%16.72%11.25%7.10%7.70%5.78%5.23%6.94%8.91%9.44%7.01%7.14%,1.50%0.35%1.76%1.05%1.13%-0.65%0.77%0.23%1.02%-0.17%0.94%0.52%,2.76%0.30%2.94%0.69%0.90%0.31%1.70%0.29%1.67%-0.32%1.07%1.04%,资料来源：Wind，招商证券2、3 季度净利润水平降至年内最低机械行业前 3 个季度净利润率呈现逐季下降趋势，2 季度季度净利润率相比 1 季度略有下降，仍有 6 个子行业是上升的，但 3 季度较 2 季度大幅下降了 2.4 个百分点，基本上每个子行业都出现了不同程度的下将（轻工行业是因为经纬纺机金融信托业务增长的影响，航空航天是因为中航重机转让股权收益获得投资性收益），其中毛利率下降（2.1个百分点）和管理费用率上升（1.5 个百分点）是主因。工程机械 3 季度进入淡季，净利润率下降最为明显，环比下降了 5.5%个百分点，其中毛利率下降 3.1 个百分点，销售费用率和管理费用率分别提升了 2.7 和 2.4 个百分点。其余子行业毛利率也基本略有下降，但由于收入减少，销售费用率和管理费用率都有所提升，由于下半年加大回款，财务费用率相对提升并不明显。,敬请阅读末页的重要说明,Page 5,行业研究表 5：机械上市公司净利润单季度拆解分析,行业分类,净利润率12Q1 12Q2,12Q3,12Q1,毛利率12Q2,12Q3,销售费用率12Q1 12Q2 12Q3,12Q1,管理费用率12Q2 12Q3,财务费用率12Q1 12Q2 12Q3,重型机械轻工机械,5.7%4.1%-1.6%25.3%19.8%15.5%16.6%11.1%14.2%36.8%39.2%44.1%,3.4%4.3%,2.3%5.6%,3.3%4.7%,11.3%15.4%,9.5%17.1%,10.6%17.6%,2.8%0.9%,2.5%-0.2%,3.0%0.3%,机床工具与自动化 4.6%5.6%1.6%25.2%24.0%25.0%,5.7%,5.6%,8.0%,11.4%,9.9%,12.9%,2.8%,2.5%,3.7%,制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械,8.8%10.5%5.1%4.3%4.6%4.7%14.1%13.0%,7.7%4.1%3.0%7.5%,22.5%22.8%20.6%16.6%16.7%15.5%13.4%15.2%13.1%28.3%28.1%25.0%,4.3%2.2%1.9%5.9%,4.4%2.9%1.5%5.5%,4.4%1.9%1.7%8.2%,7.2%7.6%5.8%4.6%,7.1%7.2%5.3%4.6%,6.9%8.4%6.3%7.0%,0.9%0.8%0.1%0.9%,0.5%0.9%0.4%2.0%,0.7%1.0%0.4%2.3%,能源装备,11.8%13.4%12.9%26.7%27.0%27.6%,4.1%,4.0%,4.2%,7.4%,6.3%,7.3%,0.3%,0.1%,0.4%,机械基础件零部件 2.3%5.2%3.8%19.6%21.1%21.6%,5.8%,5.8%,6.6%,9.2%,8.5%,9.1%,1.7%,1.6%,1.8%,其他工业机械航空航天机械行业,10.6%9.6%1.1%4.7%8.1%7.7%,8.3%5.5%5.3%,23.3%22.9%22.2%13.9%14.8%14.1%21.1%21.2%19.1%,5.9%2.3%3.7%,4.7%2.2%3.6%,5.6%2.1%3.9%,9.3%8.0%7.0%,8.6%6.2%6.5%,9.3%7.1%8.0%,0.2%1.5%0.8%,-0.8%1.0%1.1%,-0.7%0.8%1.2%,资料来源：Wind，招商证券四、重要财务指标变化揭示1、受经济不景气影响，资产周转率下降2012 年前 3 季度机械行业存货周转率继续下降。机械各子行业存货平均周转天数（采用各子行业的平均值，各子行业采用的是对应公司的平均值）208 天，因收入下降，同比大幅增加 42.5 天，除航空航天装备外，几乎各个子行业都出现较为明显的增加。企业普遍悲观，控制存货，减少对外采购。3 季度末机械行业上市公司存货总值达到2440 亿元，同比下降 2.4%，除了制冷通风设备同比有所上升和工程机械略有上升外，其余子行业都出现了不同程度的下降，其中其他工业机械下降最为明显（-17%）。表 6：2011 年和 2112 年 3 季度末行业存货和存货周转天数情况,行业分类,11Q3 末,存货（亿元）12Q3 末,同比,存货周转天数（天）-折算2011 2012,重型机械轻工机械机床与自动化设备制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件、零部件其他工业机械航空航天装备机械行业,254.750.8137.331.9520.7587.1431.7114.675.199.1198.62501.7,250.748.9133.234.2500.1579.1434.7113.273.882.3190.42440.5,-1.6%-3.7%-3.0%7.2%-3.9%-1.4%0.7%-1.3%-1.8%-17.0%-4.1%-2.4%,201.9138.9242.1114.4136.2137.0140.7133.9140.6132.8288.1164.2,232.3200.2352.4130.1169.0169.3204.0211.1181.7171.9262.7207.7,资料来源：Wind，招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 6,重,型,机,械,轻,工,机,械,机,床,工,具,与,自,动,制,冷,、,通,风,设,备,铁,路,设,备,船,舶,、,港,口,机,械,工,程,机,械,能,源,装,备,机,械,基,础,件,零,部,其,他,工,业,机,械,航,空,航,天,件,行业研究图 4：2012 年各季度末存货变化示意图（亿元）,7006005004003002001000,亿元,10%5%0%-5%-10%-15%-20%,12年Q1末 化,12年Q2末,12年Q3末,Q3末同比增长,资料来源：Wind，招商证券2、应收款项同比快速增长前 3 季度应收款项快速增长。机械行业 2012 年前 3 季度应收款项（应收账款+应收票据+长期应收款）同比增长 29.9%，占收入比提升 10.5 个百分点至 42.9%，显示下游资金较紧付款延后。分行业看，增长较快的分别为工程机械（+77.1%）、其他工业机械（+39.0%）、能源装备（+36.9%），唯一实现同比减少的为轻工机械。表 7：2011-2012 前 3 季度机械分行业应收款项变化情况,行业分类,应收账款,应收票据,11 年 Q3 末长期应收款,应收款项/收入比,应收账款,12 年 Q3 末应收票 长期应据 收,应收款项/收入比,应收款项同比增长,重型机械轻工机械机床与自动化设备制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件、零部件其他工业机械航空航天装备机械行业,247.528.360.937.4629.4391.5484.9104.067.058.8133.52243.1,47.424.913.810.328.324.751.920.110.810.08.3250.6,7.40.50.00.00.00.00.00.00.00.00.07.9,76.0%23.1%32.2%27.9%38.0%22.2%27.1%36.7%33.5%24.8%56.0%32.4%,308.234.169.639.5680.1450.3731.0139.069.489.9154.72765.9,52.615.610.010.036.426.049.128.89.95.69.5253.4,5.00.00.00.532.618.6170.42.10.00.10.8230.0,89.0%26.0%42.9%28.5%41.6%28.5%51.0%42.5%37.3%30.0%58.0%42.9%,21.0%-7.4%6.6%4.9%13.9%18.9%77.1%36.9%2.0%39.0%16.3%29.9%,资料来源：Wind，招商证券注：应收款项/收入比=（应收账款+应收票据+长期应收款）*3/4/前 3 季度收入3、子行业现金流逐季未见趋势性改善2012 年前 3 季度，机械行业经营活动产生的净现金流出 274 亿元，同比有所改善。其中轻工机械、制冷通风设备、机械基础件零部件和其他工业机械表现较好，实现净流入，铁路设备和工程机械虽然现金流出额较大，不过同比改善明显；处于景气度下行的船舶港口机械虽然同比变化不大，但经营性现金持续流出将对行业产生资金压力；流出幅度扩大的有重型机械、机床与自动化设备。,敬请阅读末页的重要说明,Page 7,行业研究虽然整体上看经营活动现金流逐季改善，但子行业未见趋势性好转。1 季度受信贷紧缩加上春节后进入开工旺季，存货增加而回款相对滞后净现金流流出明显，2 季度除轻工机械和铁路设备外，其余现金流都有所回暖，但面对经济的继续下行，3 季度除铁路设备贡献了绝大部分现金流入增量，其余各子行业环比都不同程度有所变差。表 8：2011-2012 前 3 季度和 2012 年单季度机械分行业经营活动净现金流变化,行业分类（亿元）重型机械轻工机械机床与自动化设备制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件、零部件其他工业机械航空航天装备机械行业,2011Q1-3-29.811.8-0.32.2-244.8-107.0-62.0-0.2-5.24.3-44.3-475.1,2012Q1-3-39.921.4-10.35.9-119.6-105.5-17.4-0.48.825.6-42.7-274.1,同比变化34.1%80.8%3263.8%169.2%-51.1%-1.4%-72.0%165.2%-271.1%494.4%-3.5%-42.3%,12Q1-22.98.6-4.9-0.6-78.5-61.9-74.8-8.1-1.3-7.0-24.3-275.8,12Q2-6.21.9-4.43.8-84.6-32.240.97.45.921.3-4.2-50.4,12Q3-10.810.9-0.92.843.4-11.416.50.24.311.4-14.252.1,资料来源：Wind，招商证券4、资本支出减少应对行业不景气2012 年前 3 季度机械行业资本支出同比下降了-5.1%至 413.2 亿元。由于行业不景气，多数行业选择了减少资本支出减缓产能扩张来应对需求下降，其中工程机械、轻工机械和机床与自动化设备支出减少较为明显，同比下降在 20%左右，铁路设备由于国家对铁路建设的支持，支出增长了 10.5%，制冷、通风设备增长较快是因为其中盾安环境资本支出大幅增长所致。我们在 2011 年财报分析中指出，2011 年“在经济增速和固定资产投资增速放缓的情况下，快速增长的资本支出可能为以后的产能过剩埋下隐患”，现在行业资本支出的下降将有助缓解产能过剩压力，如果经济企稳回升，企业盈利能力或更具弹性。表 9：2011-2012 年前 3 季度机械分行业资本支出变化情况,行业分类（亿元）重型机械轻工机械机床与自动化设备制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件、零部件其他工业机械航空航天装备机械行业,2011Q1-354.77.816.219.071.770.9112.525.925.016.914.7435.4,2012Q1-351.36.313.228.079.262.984.824.827.317.218.2413.2,同比增幅-6.3%-19.4%-18.7%47.4%10.5%-11.2%-24.6%-4.0%9.3%1.5%23.4%-5.1%,资料来源：Wind，招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 8,。,行业研究5、资产负债率略有下降，银行贷款有所增加2012 年行业资产负债率同比略降 0.8 个百分点至 59.8%。主要是资产规模扩大幅度大于负债，同时铁路设备由于铁道部货款支付和南北车融资后行业资产负债率下降所致。子行业中有 7 个资产负债率同比出现了上升，较明显的有重型机械（增加 4.8 个百分点）和其他工业机械（增加 7.3 个百分点）由于资金面偏紧，机械行业短期借款和长期借款分别同比增长 3.4%和 18.5%。除铁路设备由于中国南车定向增发和中国北车配股以及铁道部货款回收使得资金压力减少而银行借款出现下降之外，其余子行业“短期借款+长期借款”都出现了不同程度的上升，其中其他工业机械（+51.7%）、能源装备（45.8%）、重型机械（28.7%）、机械基础件零部件（+28.5%）和机床工具与自动化（28.1%）增长较为明显。表 10：机械上市公司资产负债率比较,行业分类,资产负债率11Q3 末 12Q3 末,短期借款11Q3 末 12Q3 末,长期借款11Q3 末 12Q3 末,重型机械轻工机械机床与自动化设备制冷、通风设备铁路设备船舶、港口机械工程机械能源装备机械基础件、零部件其他工业机械航空航天装备机械行业,55.6%43.5%52.9%42.0%73.4%68.3%57.3%41.0%39.4%47.0%49.6%60.6%,60.4%38.2%54.2%40.7%66.1%68.9%57.2%42.1%41.3%54.3%51.1%59.8%,117.423.761.022.0302.4386.9313.428.741.021.141.81359.4,142.225.490.725.5159.2464.4317.545.455.333.745.61405.0,52.62.021.57.04.8523.2164.38.39.85.317.2815.8,76.73.915.04.811.8567.4243.48.49.96.319.7967.1,资料来源：Wind，招商证券5、受益产业政策的子行业表现相对较好年报季报分析研究表明，在经济增速放缓的情况下，机械行业受冲击明显，行业龙头公司同样也面临去产能去杠杆的压力，而一些受益于产业政策的子行业如 LNG 装备、路面养护设备、水泵好于预期，也印证了年初我们提出的寻找行业中的隐形冠军的逻辑。十月开始，机械行业有弱复苏迹象，重点关注铁路设备的景气回升和催化剂事件。,图 5：机械行业历史PEBand16000,图 6：机械行业历史PBBand14000,14000,12000,5.5x,1200010000800060004000,45x30 x25x20 x15x,10000800060004000,4.5x3.5x2.5x2.0 x,20000Dec-08 Aug-09 Apr-10 Dec-10 Aug-11 Apr-12资料来源：港澳资讯、招商证券敬请阅读末页的重要说明,20000Dec-08 Aug-09 Ap r-10 Dec-10 Aug-11 Apr-12资料来源：港澳资讯、招商证券,Page 9,行业研究参考报告：过去五年的机械行业报告准确地判断了行业的发展趋势，具有前瞻性。1、重工业化及产业结构升级打造中国装备制造业机械行业 2007 年投资策略2006.12.15本报告从全球工业化进程的角度分析中国装备制造业未来的发展趋势，并更注重国际比较，深度挖掘成长中的中国装备制造业上市公司的投资机会。2、寻求国际定价，化解成本压力机械行业 2008 年度策略报告2008.1.3本报告从产品价格、盈利能力、成本压力、内外需求的变化四个方面分析，指出了 2008年制造业的困惑。3、钢价暴涨将影响机械行业盈利水平2008.2.27本报告预见性地提出了钢材价格上涨将影响行业盈利水平并抑制需求，在行业内率先下调机械行业评级至“中性”。4、机械行业 2009 年度投资策略危机中孕育的国家优势2008.12.15报告引用了迈克尔波特国家竞争优势理论中的“钻石体系”，从“政府”和“机会”两个方面分析 2009 年机械行业的投资机会。在经历了过去两年人民币升值、原材料价格暴涨的洗礼后，中国装备制造业将面临国内仍至全球产业整合的机遇，中国政府实施扩张的财政政策将缓解经济衰退对装备制造业的冲击。5、工程机械行业点评扩张性财政政策下的局部复苏2009.2.16虽然中国工程机械行业高增长时代或将结束，但是扩张性财政政策下，行业将会出现局部复苏，投资策略上我们认为未来 6 个月，行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数行业，上调工程机械（机械子行业之一）评级至“推荐”。6、三一重工（600031）品质改变世界 创新铸就成功2009.2.27我们在 2008 年机械行业 2009 年度投资策略危机中孕育的国家优势报告中，上调了三一重工的投资评级至“强烈推荐-A”，此深度报告从研发能力、激励机制、服务网络、扩张模式等几个方面来分析三一重工的长期竞争优势，并针对市场分歧阐述我们对其长期价值的认识。7、机械行业 2010 年度投资策略政府投资见效 优势企业胜出2009.12.6报告以历史的眼光和全球化的视角，分析和预测了行业的发展趋势。我们认为 2010 年政府投资对设备的需求拉动效应将扩大，铁路设备行业最为受益；房地产和制造业固定资产投资将大幅反弹；国际市场需求正在回升，优势企业将在竞争中胜出。8、中集集团（000039）万事俱备只欠东风2010.1.8本文对中集集团集装箱业务成长和多元化战略做了回顾，作为多元化战略的第二步，公司重拳出击能源化工装备业，完善产业布局。万事俱备只欠东风，预期 2010 年全球经济复苏、收购兼并整合和股权激励将拉开股价上涨序幕。9、机械行业 2010 年中期策略报告-经济转型离不开装备制造业2010.6.11,敬请阅读末页的重要说明,Page 10,行业研究本文主要针对几个焦点问题展开：经济结构调整是否意味着机械行业景气度高点出现；劳动力成本提升对机械行业的影响；具有周期性特点的机械行业估值安全边际在哪里？报告提出股价已经对经济增速放缓做出反映，价值股已明显被低估，机械行业股价受经济周期和政策周期双重作用，并不能简单由 M2 或投资增速之类的宏观指标来预测股价趋势。10、陕鼓动力（601369）模式创新挑战传统估值（制造业模式转型研究之一）2010.7.13关于陕鼓动力的市场分歧在于：冶金化工设备能否给予高估值？我们认为透平机械需求的增长并不仅仅来自于冶金或化工行业产能的扩张，还来自于工业技术发展和对效率和节能要求的不断提高。商业模式创新改变制造型企业增长方式，加上收购兼并预期，公司有望挑战传统估值。11、杭氧股份(002430)空分设备龙头迈进工业气体时代(制造业模式转型研究之二)2010.7.13本报告通过深入分析国际工业气体巨头业务架构与商业模式，创新性提出评价工业气体供气企业的”3C”标准-即 Cost(成本)、Capex(资本支出)和 Cash(现金流)。并通过纵向分析公司从制造业向供气服务的模式转变和横向比较公司和竞争对手的优势劣势，描绘出公司未来发展路径。12、中集集团（000039）海洋工程业务蓄势待发2010.10.82009 年中集集装箱业务景气度跌至冰点，但并没有停止扩张的脚步，实现控股来福士对公司进军海洋工程意义重大。我们认为中集集团新业务蓄势待发，传统业务稳步复苏，估值仍有提升的空间，本报告基本维持原业绩预测及强烈推荐评级。13、盛运股份（300090）垃圾焚烧蕴藏巨大商机，系统集成打开成长空间（节能环保主题研究之四）2010.11.1垃圾焚烧发电作为最有效的减量措施是解决“垃圾围城”问题的唯一途径，公司领先的尾气处理装置保证二噁英排放低于欧洲标准，解决垃圾焚烧最大瓶颈。公司技术领先，从尾气设备到焚烧系统集成，再到参股下游延长产业链，未来成长空间值得期待。14、三一重工（600031）-战略全球化 估值国际化2011.3.12本篇报告发在三一重工千亿市值之后，重点讨论公司战略、成长性与国际化。历史上工程机械一直被当成强周期性行业，估值一直很低。高成长的三一是中国高端装备制造的代表，发行 H 股能否给予公司一次重新定价的机会，拭目以待。15、富瑞特装（300228）-深耕全产业链，掘金 LNG 应用2011.5.25本文指出在中国能源结构改变天然气消费占比大幅提升的背景下，由于 LNG 替代柴油经济和环保效益显著，LNG 汽车需求强劲增长，公司前瞻性布局 LNG 汽车应用全产业链，在细分领域占有率超过 50%，建立明显领先优势。公司除设备制造外还将进一步延伸至维修改装服务及发动机再制造业务，建立更全面的 LNG 应用产业链，成长路径明确，有机会成为长期大牛股。16、招商证券-机器人-300024-智能化形成竞争优势,产业化打开成长空间2011.8.11公司是国内机器人研发与产业化的领军人，在工业、交通、能源、军工、民生五大产业领域呈现出了强劲的发展态势，已形成全国化的战略布局，在北京、上海、杭州、深圳设立四家控股子公司，在广州和