啤酒行业：超预期收购成为板块催化剂130305.ppt

,12/1/30,12/3/30,12/5/30,12/7/30,12/9/30,12/11/30,评级,26%,16%,6%,-14%,-4%,36%,table_report,table_research行业动态报告食品饮料,2013 年 3 月 5 日,table_main啤酒行业：超预期收购成为板块催化剂核心观点：1事件重庆啤酒发布公告，实际控制人原持有 29.71%股份的嘉士伯向重庆啤酒全部股东发出部分要约收购最多总股本 30.29%股份，收购价格 20 元（比 30 日平均价溢价 26%；详见附录）。2我们的分析与判断（一）并购价值提振个人消费品板块投资机会本次要约收购，嘉士伯拟绝对控股 60%股权，要约收购价格20 元（溢价 26%），超出市场预期，涉及资金最高可达 29.32 亿元，凸显啤酒行业的市场并购价值。嘉士伯通过收购成为全球第四，2012 年净利润约 61 亿元人民币，但其全球销量仅增长 1%，不过亚洲业务增长 19%，因此更为关注亚洲市场，现在在我国西部 8 个省市自治区参控股啤酒公司，我们认为，此次要约收购重庆啤酒符合嘉士伯全球战略。13 年以来数起大宗涉收购事件（巴菲特收购亨氏溢价 20%，嘉士伯要约收购溢价 26%）或显示出在当前的全球经济及中国经,行业点评报告模板谨慎推荐分析师周 颖：（8610）8357 1301：zhouying_执业证书编号：S0130511090001董俊峰（首席）：（8610）6656 8780：执业证书编号：S0130511010002特此鸣谢李琰(8610)8357 1374(liyan_)对本报告的编制提供信息相对指数表现图table_industrytrend,济发展趋势中，大众消费品的价值持续得到肯定。我们认为投资者,食品饮料,上证指数,可以尤其关注事件带来的啤酒行业及其他同样具有收购价值的个人消费品板块如乳品等的投资机会。（二）12 月单月产量增速继续负增长，1-12 月累计产量增速 3%2012 年 1-12 月，我国啤酒行业累计产量 4902 万千升，同比增长 3.06%。就累计产量增速水平来看，比上年同期减少 7.61 个百分点，环比继续下降 0.51 个百分点。其中，12 月单月实现产量 275.37万千升，同比下降 6.02%（比上年同期减少 29.58 个百分点，环比减少 1.46 个百分点）。啤酒行业 12 月单月产量增速同环比均继续回落，显示行业销量水平仍不景气。就历史数据而言，2010-2011 年啤酒行业旺季产量增速处于较高水平，到 9/10 月才出现明显的增速回落。而 12 年产量高增速持续时间则较短（仅 5 月维持一个月后 6 月便出现明显回落，七月不到 1%），全年产销量增速基本符合我们之前的预计。,资料来源：中国银河证券研究部相关研究1.啤酒行业：进口啤麦价格上涨，13 年行业成本端恐承压 201212252.啤酒行业：10 月单月增速环比回升，利润总额比率环比首次回落 201212033.啤酒行业：去年量增基数或对下半年增长造成压力 201210254.啤酒行业：啤麦进口价格利好预计可延续至四季度 201209285.啤酒行业：旺季产量增速有所回落，大麦进口价格环比略升 201208246.啤酒行业：1-6 月产量增速较低，毛利率比拐点出现 201207257.食品饮料行业 2013 年投资策略：渐入个股时,代 备战屌丝阶段,20121225,证券研究报告,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明,2010-01,2010-02,2010-03,2010-04,2010-05,2010-06,2010-07,2010-08,2010-09,2010-10,2010-11,2010-12,2011-01,2011-02,2011-03,2011-04,2011-05,2011-06,2011-07,2011-08,2011-09,2011-10,2011-11,2011-12,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,2012-05,2012-06,2012-07,2012-08,2012-09,2012-10,2012-11,2012-12,2000年,2001年,2002年,2005年,2003年,2004年,2006年,2011年,2007年1-11月,2008年1-11月,2009年1-11月,2010年1-11月,2012年,2000年,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2011年,2010年1-11月,2007年1-11月,2008年1-11月,2009年1-11月,2012年,30,1,table_page,行业动态报告/食品饮料行业,（三）2012 年全年啤酒行业进入微利时代2012 年全年行业收入增长 6.77%。2012 年 1-12 月，我国啤酒行业实现收入 1611.73 亿元，同比增长 6.77%（此为统计局同比数据，若按照收入数据直接计算得同比增长 1.41%），实现利润总额 104.97 亿元，同比增长 3.04%（此为统计局同比数据，若按照数据直接计算同比下降 5.06%）。对比 2011 年同期，啤酒行业实现收入 1589.36 亿元，同比增长 22.89%，利润总额110.68 亿元，同比增长 13.83%。由于 11 年上半年行业内企业提价，导致同期收入及利润增幅处于较高水平，使得今年增长压力较大，12 年行业总体呈现微利状态。图 1：我国啤酒行业 2010-2012 年单月产量及增速变动,7006005004003002001000,啤酒当月产量(万千升)-左,啤酒当月同比(%)-右,2520151050-5-10,资料来源：国家统计局，中国银河证券研究部整理,图 2：我国啤酒行业收入累计值及增速变动(2000-2012 年),图 3：我国啤酒行业利润总额累计值及增速变动(2000-2012 年),1,8001,6001,400,啤酒营业收入(亿元),营业收入增速,25%20%,120100,啤酒利润总额(亿元),利润总额增速,40%35%30%,1,2001,0008006004002000,15%10%5%0%,806040200,25%20%15%10%5%0%-5%,资料来源：国家统计局，中国银河证券研究部整理请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2009-01,2009-02,2009-03,2009-04,2009-05,2009-06,2009-07,2009-08,2009-09,2009-10,2009-11,2009-12,2010-01,2010-02,2010-03,2010-04,2010-05,2010-06,2010-07,2010-08,2010-09,2010-10,2010-11,2010-12,2011-01,2011-02,2011-03,2011-04,2011-05,2011-06,2011-07,2011-08,2011-09,2011-10,2011-11,2011-12,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,2012-05,2012-06,2012-07,2012-08,2012-09,2012-10,2012-11,2012-12,2013-01,450,2,table_page,行业动态报告/食品饮料行业,（四）2013 年 1 月啤麦进口价格继续维持高位，达 315.06 美元/吨图 3：我国单月啤酒大麦进口平均单价（美元/吨）我国单月大麦进口平均单价（美元/吨）400350300250200150100500资料来源：国家统计局，中国银河证券研究部整理2013 年 1 月海关进口啤酒大麦价格升至 355.05 美元/吨，恢复至 2011 年以来的高位。2011年 2 月以来，我国啤酒大麦进口平均单价出现了明显上扬，保持在 320 美元/吨以上水平。2011年 4-5 月及 8-11 月均保持在 350 美元/吨左右。全年来看，11 年大麦进口的平均价格比 10 年涨幅达到 48%，对我国啤酒行业毛利率造成一定压力。进入 2012 年以来，我国海关进口啤酒大麦价格开始出现持续性的回落，但是 2012 年底，我国啤酒大麦进口单价再次回升至年初 300美元/吨以上的水平。2013 年 1 月，我国啤酒大麦进口单价出现强势回涨至 355.05 美元/吨。表 1：2009 年以来我国海关大麦进口均价（美元/吨）及同比增幅,2009,2010,2011,2011 同比变动,2012,2012 同比变动,2013,2013 同比变动,1 月2 月3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月10 月11 月12 月平均,363.48263.64262.71258.12269.43255.70216.29225.08229.34239.53234.29234.87254.37,224.80219.94226.70225.79226.26230.53230.36216.60228.55221.24259.65249.08229.96,272.61320.36329.61353.86346.61334.50334.23348.58354.94347.14346.42383.40339.36,21.26%45.66%45.39%56.72%53.19%45.10%45.09%60.93%55.30%56.91%33.42%53.93%47.57%,370.13329.50315.12302.12299.95299.09301.57290.33303.27299.88318.64315.06312.05,35.77%2.85%-4.40%-14.62%-13.46%-10.59%-9.77%-16.71%-14.56%-13.61%-8.02%-17.82%-8.05%,355.05,-4.07%,资料来源：国家统计局，中国银河证券研究部整理请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2000年,2001年,2002年,2000年,2001年,2003年,2004年,2005年,2006年,2011年,2007年1-11月,2008年1-11月,2009年1-11月,2010年1-11月,2012年,2003年,2002年,2004年,2005年,2006年,2011年,2007年1-11月,2008年1-11月,2009年1-11月,2010年1-11月,2012年,36.85%,3,。,。,table_page（五）2012 年毛利率变化验证我们前期报告观点,行业动态报告/食品饮料行业,图 4：我国啤酒行业毛利率水平变动（2000-2012 年）啤酒毛利率水平,图 5：我国啤酒行业利润总额比率变动（2000-2012 年）啤酒利润总额比率,41%39%37%35%33%31%29%27%25%,38.46%,38.32%37.83%,37.82%34.84%,33.43%34.01%,31.49%31.15%30.92%,29.18%28.60%,9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%,2.67%,3.79%,4.89%3.55%,4.92%4.81%,5.51%6.38%,5.23%,7.79%6.40%,6.96%6.51%,资料来源：国家统计局，中国银河证券研究部整理2012 年全年啤酒行业毛利率 28.60%，相比去年同期微降 0.58 个百分点。如前所述，2012年，我国啤酒行业实现收入 1611.73 亿元，同比增长 6.77%，实现利润总额 104.97 亿元，同比增长 3.04%，毛利率为 28.60%。对比了 2011 年，行业毛利率维持在 29.18%，12 年毛利率同比微降 0.58 个百分点。我们之前行业动态报告中判断“2012 年 5 月起毛利率出现向上拐点，预计会延续至四季度”，截止目前行业累计毛利率变化趋势已经验证了我们观点的准确性。考虑到新一季啤麦采购周期，我们认为在 2012 年 5-11 月间对毛利率的利好因素渐弱，13 年成本端（此处指啤麦）目前回落的情况并不明显，对毛利率形成一定压力；据我们的跟踪，若考虑供需关系，成本回落至少要在 13 年中期之后才可能有所体现。2012 年利润总额比率 6.59%，环比继续回落。据我们测算，2012 年行业利润总额比率为6.51%，对比 2011 年值 6.96%，下降 0.45 个百分点。从历史数据来看，每年初利润总额比率均为全年低点，从 3 月份开始回升，与旺季关联程度较为明显。利润总额比率自 5 月以来持续回升，与毛利率变动一致，我们判断自 9 月起开始回落的原因应该是为应对今年由于经济下滑所带来的行业不景气和销量减速的情况，行业内公司加大了节前的市场投入，导致销售费用等有所上升。3投资建议青岛啤酒（600600.SH）青岛啤酒公布 2012 年三季报。归属净利润净增长 1.1%，毛利率同比略降，季度间回升。12 年前三季度，公司实现营业收入 217.95 亿元（yoy13.68%，高于行业 4.68pct），归属净利润16.83 亿元（yoy1.1%，高于行业 10.57pct），每股收益 1.25 元。其中，3Q12 实现收入 83.90 亿元（yoy17.78%），归属净利润 6.75 亿元(yo-y0.15%)，每股收益 0.5 元。12 年前三季度毛利率41.11%，同比降低 1.97pct，3Q12 毛利率 42.11%，同比降低 0.71pct，环比增加 0.71pct。公司前期公告和三得利（中国）的重组整合协议框架，由于此次合并中产生一次性收益，此次合作完成后按照 11 年口径将增益净利润 1.67 亿元（11EPS 增加 0.12 元）鉴于尚未完成，我们暂时给予公司 2012-2013 年 EPS 为 1.35 元、1.60 元，我们给予“谨慎推荐”评级（长期价值优势请参考 12 年 3 月 20 日深度报告）请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,4,table_page1,行业动态报告/食品饮料行业,附录：重庆啤酒股份要约收购核心内容本次要约收购股份数量区间：本次要约收购股份区间为 0.971.47 亿股（占总股本 2030.29%），若预约股份超出最高数量部分按照同等比例收购。（若预受股份达不到 0.97 亿股则要约收购中止，此风险已由重啤集团签订的股权转让锁定协议基本予以消除）。本次要约收购对应最高金额：按照 1.47 亿股上限计算，对应最高资金总额为 29.32 亿元。本次要约收购主体：嘉士伯香港。嘉士伯基金会通过其间接控制的全资子公司嘉士伯重庆和嘉士伯香港合计持有重庆啤酒29.71%的股份（分别持有 17.46%和 12.25%）；本次要约收购期限届满后，嘉士伯香港最多持有重庆啤酒 42.54%的股份（205,882,718 股），嘉士伯基金会最多控制重庆啤酒 60%的股份（290,382,718 股），重庆啤酒将不会面临股权分布不具备上市条件的风险。图：嘉士伯及重庆啤酒相关股权关系图资料来源：公司公告，中国银河证券研究部整理请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,5,table_page1表：目前嘉士伯及嘉士伯基金会在中国境内直接或间接控制的核心企业和关联企业,行业动态报告/食品饮料行业,地区广东云南西藏甘肃青海新疆宁夏重庆,公司名称嘉士伯（广东）有限公司昆明华狮啤酒有限公司大理啤酒有限公司西藏拉萨啤酒有限公司兰州黄河嘉酿啤酒有限公司天水黄河嘉酿啤酒有限公司酒泉西部啤酒有限公司青海黄河嘉酿啤酒有限公司新疆嘉酿投资有限公司新疆啤酒花股份有限公司新疆乌苏啤酒有限责任公司宁夏西夏嘉酿啤酒有限公司重庆啤酒,持股比例99.00%100.00%100.00%33.00%30.00%30.00%30.00%33.33%89.93%29.99%65.00%70.00%29.71%,经营业务啤酒和饮料的生产及销售啤酒的生产及销售啤酒的生产及销售啤酒的生产及销售啤酒的生产及销售啤酒的生产及销售啤酒的生产及销售啤酒的生产及销售在啤酒、饮料、啤酒酿造原料及其他法律允许范围内进行投资啤酒花、啤酒大麦、食品饮料、房地产开发啤酒的生产及销售啤酒的生产及销售啤酒的生产及销售,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部整理重庆啤酒集团签订股份转让锁定协议主要内容：1)重啤集团现持有 0.97 亿股（占总股本 20%）将全部接受嘉士伯香港发出的要约；2)要约收购后还将向嘉士伯香港转让全部或尽可能多的重啤股份，且不附带任何权利限制。此剩余股份交易与本次部分要约收购相互独立。审核流程及有效日期：需经重庆啤酒董事会、股东大会表决通过以及商务部门的相关审核，要约收购报告书需经中国证监会出具无异议函方得以正式公告发出。经证监会审核无异议后，要约收购期限为 30 个自然日。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,6,table_page1,行业动态报告/食品饮料行业,评级标准银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避推荐：是指未来 612 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报 20%及以上。该评级由分析师给出。谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报 10%及以上。该评级由分析师给出。银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避推荐：是指未来 612 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。谨慎推荐：是指未来 612 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%20%。该评级由分析师给出。中性：是指未来 612 个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。回避：是指未来 612 个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。中国银河证券食品饮料团队，2011 年第九届新财富最佳分析师。董俊峰，研究部行业研究主管，兼食品饮料行业分析师（首席）。19941998 年消费品营销策划业四年从业经历、19981999 年超市业一年从业经历、2001 年至今证券业十年从业经历。清华大学硕士。2003 年首创消费品行业数量化研究模型品牌渠道评级体系，已获国家版权局著作权登记证书。周颖，食品饮料行业分析师。2007 年至 2011 年 2 月在中信证券从事行业研究工作，2011年 3 月至今在银河证券从事食品饮料行业研究工作。清华大学硕士。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,table_avow,table_contact,7,table_page1,行业动态报告/食品饮料行业,免责声明本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部份，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给银河证券客户的，属于机密材料，只有银河证券客户才能参考或使用，如接收人并非银河证券客户，请及时退回并删除。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为银河证券的商标、服务标识及标记。银河证券版权所有并保留一切权利。联系,中国银河证券股份有限公司 研究部北京市西城区金融街 35 号国际企业大厦 C 座上海浦东新区富城路 99 号震旦大厦 26 楼深圳市福田区福华一路中心商务大厦 26 层,机构请致电：北京地区：傅楚雄 010-83574171 上海地区：何婷婷 021-20252612 深广地区：詹 璐 0755-83453719,公司网址：请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,