2013年零售业投资策略：行业生态变化_新平衡重铸中-2012-12-06.ppt

,2012-6-1,2012-6-11,2012-6-21,2012-7-1,2012-7-11,2012-7-21,2012-7-31,2012-8-10,2012-8-20,2012-8-30,2012-9-9,2012-9-19,2012-9-29,2012-10-9,2012-10-19,2012-10-29,2012-11-8,2012-11-18,2012-11-28,0%,-10%,-20%,-30%,1,中性,维持,证券研究报告/行业研究/年度策略,日期：2012 年 12 月 5 日,行业：零售业,行业生态变化，新平衡重铸中,2013 年零售业投资策略刘丽021-53519888-1923,执业证书编号：S0870510120018,主要观点：行业生态系统变化，内部新平衡重铸中,国内消费数据社会消费品零售总额（1-10 月）累计同比增长,168,356 亿14.10%,传统的商业生态系统在近年由于多种因素的变化，已发生了颠覆性的变化。电子商务作为新生渠道力量，冲击着传统零售业态；适应于消费者消费个性化、差异细分化的潮流，线下零售业态也更趋多元化。线上、线下两种渠道，均非尽善尽美，也均非一无是处，未来的零售业竞争将是线上线下的综合竞争，预计未来竞争各方将朝着竞争、合作、融合的方向发展。零售业机遇仍在，传统零售商需华丽转身国内消费市场处于不断做大的过程中，大消费行业仍然大有可为。新型城镇化的发展，也将为中小城市以及县镇消费市场注入活力。消费疲弱、成本上升、电商冲击是传统实体零售商所面临的现实问题，但我们认为，更大的问题在于传统实体零售商的盈利模式需要重构。无论是哪一种业态，只有那些能够有效率的为消费者提供所需商品、拥有较为稳定的盈,最近 6 个月行业指数与沪深 300 指数比较,利模式、拥有良好经营管理能力和供应链管理能力的企业才能最终胜出。,10%,投资建议：,零售业评级：未来十二个月内，中性行业生态系统的重新平衡需要时间，传统实体零售商的华丽转身也非短时间内可完成。维持零售业“中性”评级。得益于城镇化水平的推进、渠道下沉以及消费升级等因素，二三线甚至三四线城市的经济发展以及消费市场规模的扩张速度将更快，因此在零售业投资标的选择上，我们,零售指数报告编号：LL12-AIT01相关报告：,沪深300,建议关注这些市场所对应的区域零售龙头企业友阿股份、步步高、合肥百货、文峰股份、鄂武商 A 等。数据预测与估值：零售业重点关注股票业绩预测和市盈率,公司名称友阿股份,股票代码002277.SZ,股价7.92,11A0.83,EPS12E0.64,13E0.80,11A9.52,PE12E12.31,13E9.89,PBR2.03,投资评级跑赢大市,步步高,002251.SZ 19.59,0.96,1.23,1.59,20.36,15.89,12.29,2.85,跑赢大市,合肥百货,000417.SZ,5.44,0.97,0.57,0.68,5.60,9.57,7.98,1.64,跑赢大市,文峰股份,601010.SH 12.49,0.88,0.90,1.25,14.19,13.90,10.02,1.82,跑赢大市,鄂武商 A,000501.SZ,9.88,0.65,0.74,0.90,15.13,13.33,11.03,2.15,跑赢大市,资料来源：上海证券研究所整理；股价数据为 2012 年 11 月 30 日收盘价重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司资格说明和免责条款。,2,年度策略,目,录,一、遭遇业绩估值双杀，零售板块表现持续羸弱.41、零售板块 2012 年走势持续羸弱.42、零售板块业绩估值遭遇双杀.5二、行业生态系统变化，内部新平衡重铸中.71、网络购物快速增长，搅动零售业生态格局.72、网络零售内部变化同样迅速.103、传统实体零售商困境重重.124、行业生态系统需新平衡，各业态进化、融合进行时.13三、零售业未来的机会在哪里？.171、国内消费市场蛋糕仍在做大.172、新型城镇化带来的机遇.193、传统实体零售商需要华丽转身.20四、零售业 2013 年投资策略.211、行业估值重心下移，估值溢价处历史均值以下.212、行业评级及投资策略.222012 年 12 月 5 日,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,3,年度策略,图,1 零售指数与沪深 300 指数走势对比（2012 年初至今）.42 零售指数与沪深 300 指数走势对比（近两年）.43 2012 年前 11 个月各板块指数表现排名（申万一级指数）.44 零售指数与沪深 300 指数走势对比（2012 年 1-11 月）.45 零售业上市公司收入利润增长明显减缓（2005Y-2012Q3）.56 零售指数 PE-Band（2007Y-2012Q3）.67 零售指数近年来相对收益（2005Y-2012Y）.68 零售板块与全部 A 股及沪深 300 板块估值溢价走低.69 中国网络购物市场规模增长（2006Y-2015E）.710 中国网络购物占社会消费品零售总额比重（2006Y-2015E）711 中国网络购物用户规模增长（2006Y-2015E）.812 中国网络购物用户占 PC 网民规模的比重（2006Y-2015E）813 中国网络购物市场季度规模增长（2010Q1-2012Q3）.814 B2C 交易规模占整体网购市场比重（2009Y-2015E）.1015 B2C 交易规模占整体网购市场比重（2010Q1-2012Q3）.1016 B2C 交易规模季度增长（2010Q1-2012Q3）.1117 B2C 交易规模季度增长与整体网购对比（2010Q1-2012Q3）,.11,18 中国移动购物交易规模高速增长（2009Y-2015E）.1119 移动购物交易规模季度增长（2011Q1-2012Q3）.1220 移动购物交易额占整体网购市场比重（2011Q1-2012Q3）1221 全国百家重点大型零售企业销售月度增速（2010Y-2012Y）,.12,22 全国 50 家重点大型零售企业销售月度增速（2011Y-2012Y）,.12,23 中国网购市场商品品类市场份额（2011Y）.1524 实体百货销售商品品类份额（百盛 2012Q3）.1525 大消费行业长期发展推动因素.1726 国内社会消费品零售总额逐年增长（2000Y-2011Y）.1827 社会消费品零售总额单月增速（2002-2012Y）.1928 社会消费品零售总额累计增速（2002-2012Y）.1929 城镇居民人均可支配收入持续增长（2002-2012Y）.1930 农村居民人均现金收入持续增长（2002-2012Y）.1931 国内城镇化水平稳步提升.2032 零售板块估值与沪深 300、全部 A 股比较.2233 零售板块相对于沪深 300、全部 A 股的估值溢价.22,表,表 1 近期部分实体百货门店店庆销售额.15表 2 零售板块与沪深 300、全体 A 股相对估值比较（2012-11-30）,.22,表 3 零售上市公司相对估值比较.23,2012 年 12 月 5 日,2010-12-1,2011-1-1,2011-2-1,2011-3-1,2011-4-1,2011-5-1,2011-6-1,2011-7-1,2011-8-1,2011-9-1,2011-10-1,2011-11-1,2011-12-1,2012-1-1,2012-2-1,2012-3-1,2012-4-1,2012-5-1,2012-6-1,2012-7-1,2012-8-1,2012-9-1,2012-10-1,2012-11-1,2012-1-4,2012-1-14,2012-1-24,2012-2-3,2012-2-13,2012-2-23,2012-3-4,2012-3-14,2012-3-24,2012-4-3,2012-4-13,2012-4-23,2012-5-3,2012-5-13,2012-5-23,2012-6-2,2012-6-12,2012-6-22,2012-7-2,2012-7-12,2012-7-22,2012-8-1,2012-8-11,2012-8-21,2012-8-31,2012-9-10,2012-9-20,2012-9-30,2012-10-10,2012-10-20,2012-10-30,2012-11-9,2012-11-19,2012-11-29,百货零售,专业连锁,商业物业经营,房地产,家用电器,医药生物,有色金属,金融服务,建筑建材,公用事业,餐饮旅游,食品饮料,交运设备,黑色金属,化工,电子元器件,交通运输,综合,轻工制造,采掘,农林牧渔,信息设备,纺织服装,信息服务,商业贸易,机械设备,4,年度策略一、遭遇业绩估值双杀，零售板块表现持续羸弱1、零售板块 2012 年走势持续羸弱继 2011 年零售板块跑输大盘以来，2012 年零售板块的表现持续羸弱：2012 年前 11 个月，零售板块指数累计下跌 24.61%，跌幅较沪深 300指数 8.79%的跌幅高出 15.82 个百分点；近两年（2010 年 12 月初-2012年 11 月底），零售板块指数累计跌幅 53.05%，而同期沪深 300 指数跌幅为 31.79%，零售板块跑输沪深 300 指数近两年累计为 21.25 个百分点。,图 1 零售指数与沪深 300 指数走势对比（2012 年初至今）20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%,图 2 零售指数与沪深 300 指数走势对比（近两年）20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%,零售指数,沪深300,零售指数,沪深300,数据来源：Wind 上海证券研究所图 3 2012 年前 11 个月各板块指数表现排名（申万一级指数）15%10%,数据来源：Wind 上海证券研究所图 4 零售指数与沪深 300 指数走势对比（2012 年 1-11 月）0%-5%,5%-10%0%,-5%-10%-15%-20%数据来源：Wind 上海证券研究所,-15%-20%-25%数据来源：Wind 上海证券研究所,在各板块指数 2012 年初以来的涨跌幅表现排名中，涵盖零售企业的商业贸易指数在 23 个板块指数中排名倒数第 2 位，表现明显弱于其他传2012 年 12 月 5 日,5,年度策略统消费类板块中的食品饮料、纺织服装、家用电器及餐饮旅游等板块。2、零售板块业绩估值遭遇双杀零售板块持续羸弱的表现，我们认为符合其基本面上的变化：一方面是由于国内消费市场因经济增速减缓而增速下降，相应的，零售企业销售增速下滑，同时加上人工成本、租金费用等成本费用的上升，企业业绩增长减速明显，甚至部分企业出现业绩下滑；另一方面，整个零售行业生态系统发生变化，网购等新业态对传统实体零售业态冲击明显，新的系统平衡在构造中，因此所对应的股票市场行业估值体系也在重构。图 5 零售业上市公司收入利润增长明显减缓（2005Y-2012Q3）140120100806040200,-20,2005Y,2006Y,2007Y,2008Y,2009Y,2010Y,2011Y 2012Q3,零售业上市公司收入增长国内消费名义增长,零售业上市公司净利润增长国内网络购物交易规模增长,数据来源：Wind 上海证券研究所A 股 38 家主要百货上市公司 2012 年前三季度合计实现营业收入2,188.37 亿元，同比增长 8.48%；实现归属于上市公司股东的净利润 76.86亿元，同比增长 5.96%；收入和净利润的增长较上半年均有回落，收入增速略降 0.1 个百分点，净利润增速下降 1.28 个百分点，可见百货类上市公司第三季度的营业收入增速和净利润增速均低于上半年。分季度看，38 家百货上市公司合计计算，第一至第三季度的收入增速分别为 6.77%、10.92%和 8.28%；第一至第三季度的净利润增速分别为 5.49%、9.78%和1.71%；第三季度收入增幅较二季度收窄，高于一季度，但净利润增速在第三季度下降明显，仅为略增。7 家超市上市公司 2012 年前三季度合计实现营业收入 647.26 亿元，同比增长 18.51%；实现归属于上市公司股东的净利润 9.44 亿元，同比下降 20.91%。7 家公司营业收入均为正增长，但仅步步高、新华都和三江购物三家实现归属于上市公司股东的净利润正增长；三个季度均实现利2012 年 12 月 5 日,10-1-8,10-5-8,10-9-8,11-1-8,11-5-8,11-9-8,12-1-8,12-5-8,12-9-8,1.50,6,年度策略润正增长的仅有步步高和三江购物两家。家电零售业态的苏宁电器，2012 年前三季度实现营业收入 724.31 亿元，同比增长 7.11%，分季度看，前三季度收入增速分别为 10.00%、3.81%和 7.89%，三季度收入增速回升。前三季度实现归属于上市公司股东的净利润 23.52 亿元，同比下降 31.28%，三季度单季净利润下滑 36.92%。线上业务发展及电商价格战所造成的毛利率下降以及期间费用的增加是导致公司净利润出现同比下降的主因。图 6 零售指数 PE-Band（2007Y-2012Q3）10,0009,0008,000,7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000数据来源：Wind 上海证券研究所图 7 零售指数近年来相对收益（2005Y-2012Y）20%10%0%-10%2005Y2006Y2007Y2008Y2009Y2010Y2011Y2012Y-20%-30%-40%-50%,收盘价60.0X49.2X38.5X27.8X17.1X图 8 零售板块与全部 A 股及沪深 300 板块估值溢价走低3.002.502.001.000.500.00,零售指数vs沪深300数据来源：Wind 上海证券研究所,零售指数vs上证,零售vs沪深300vs300均值数据来源：Wind 上海证券研究所,零售vs全部A股vsA股均值,零售行业整体 PE（TTM）目前为 17 倍左右，近两年来零售业估值也是一路下行。零售板块估值走低，一方面有股市整体系统性风险的因素，另一方面则是由于对其前景预期的相对看衰，导致板块相对于全部2012 年 12 月 5 日,2006Y,2007Y,2008Y,2009Y,2010Y,2011Y,2012E,2013E,2014E,2015E,2006Y,2007Y,2008Y,2009Y,2010Y,2011Y,2012E,2013E,2014E,2015E,7,年度策略A 股及沪深 300 板块的估值溢价亦发生下行。零售板块遭遇业绩和估值的双杀，零售业整体格局发生变化且这种改变还在持续中，传统实体零售商对这种变化的适应过程，我们认为，在短期内尚不能完成。二、行业生态系统变化，内部新平衡重铸中1、网络购物快速增长，搅动零售业生态格局网络购物近年来以其跨地域、跨时空、选择多样化、灵活便捷、性价比高的优势异军突起，尽管其销售规模增速较前几年有所下降（基数也逐渐扩大），但仍可傲视行业内其他子业态、独领风骚。根据艾瑞咨询的数据，2011 年中国网络购物市场规模达 7,735.60 亿元，较 2010 年增长 67.8%，占社会消费品零售总额的比重由 2010 年的2.9%提升至 4.3%。艾瑞咨询预测 2012 年中国网购市场的规模将达到11,840.50 亿元，较 2011 年增长 53.1%，增速虽有所下降，但较 2011 年市场规模将增加约 4,000 亿元，占社会消费品零售总额的比重将持续提升至 5.3%。,图 9 中国网络购物市场规模增长（2006Y-2015E）,图 10 中国网络购物占社会消费品零售总额比重（2006Y-2015E）,30,00025,00020,00015,00010,0005,0000网购交易规模（亿元）数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,140%120%100%80%60%40%20%0%同比增长率,10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%网购占社销零总额比重数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,2011 年中国网络购物市场用户规模为 1.87 亿人，同比增长 26.4%，较 2010 年增加 3,900 万人；网购用户占 PC 网民规模的比重达到 41.6%。按艾瑞咨询的预测，2012 年网购用户规模将同比增长 21.8%，达到 2.27亿人次，较 2011 年再增加约 4,000 万人；网购用户占 PC 网民规模的比重将增至 46.8%，网购渗透率持续增加。2012 年 12 月 5 日,2009Y,2010Y,2011Y,2012E,2013E,2014E,2015E,2009Y,2010Y,2011Y,2012E,2013E,2014E,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,2015E,8,年度策略,图 11 中国网络购物用户规模增长（2006Y-2015E）,图 12 中国网络购物用户占 PC 网民规模的比重（2006Y-2015E）,40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000网络购物用户规模（万人）数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,40%35%30%25%20%15%10%5%0%同比增长率%,70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%网购用户占PC网民规模的比重%数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,2012 年分季度看，中国网络购物市场的交易规模分别为 2,281.8 亿元、2,683.7 亿元、2,842.2 亿元，同比增长率分别为 40.9%、51.6%、43.9%，环比增长率分别为-0.8%、17.6%、5.9%。第二季度各大电商大规模促销频繁，一方面使得二季度规模增长较快，另一方面造成基数较高，从而使得第三季度环比增速下降至个位数。按前三季度网购市场交易规模以及社会消费品零售总额计算，2012 年前三季度中国网络购物交易规模占社会消费品零售总额的比重已超过 5%，达到 5.2%。图 13 中国网络购物市场季度规模增长（2010Q1-2012Q3）,3,0002,5002,0001,5001,0005000,100%80%60%40%20%0%-20%,网购季度交易规模（亿元）,同比增长率,环比增长率,数据来源：艾瑞网 上海证券研究所而刚过去的双十一购物狂欢，让我们再一次见证了网购刺激消费的活力和潜力：天猫数据显示，2012 年 11 月 11 日零点后第一分钟，超过 1,000万独立用户涌入天猫，1 分钟内支付宝完成 19.2 万笔交易，为去年的 3.52012 年 12 月 5 日,9,年度策略,倍；10 分钟后，支付宝成交额达 2.5 亿；37 分钟后便越过 10 亿元；13时 38 分突破 100 亿元，提前完成官方预期目标。11.11 购物狂欢节全天，支付宝总销售额 191 亿元（较 2011 年单日 52 亿元增长 267%），其中天猫 132 亿元，淘宝 59 亿元；支付宝实现成功交易笔数 1 亿零 580 万笔，其中有 4 家店铺销售过亿元！,苏宁易购自 11 月 9 日启动三天三夜零元购活动，据其副总裁李斌微博披露数据：9 日到 10 日两天，整体销售同比增长超过了预期的 20倍，订单总量近 150 万单；11 日订单量略超前两天总和，三天达成总订单量 295.6 万单，超过原计划同比 20 倍增长的目标，创造了苏宁易购上线以来单日销售和单次大促的历史新纪录。,京东商城披露数据显示，11 月 10 日到 11 月 12 日的“双十一”期间，京东商城三天的订单总量超过 450 万单，交易额超过 25 亿元。国美网上商城在 11 月 9 日-12 日光棍节大促期间，销售额比去年同期增长 7 倍，彩电、空调、洗衣机等传统大家电占据总销售额的 40%以上，销量则是去年同期的 3 倍；手机、数码、电脑等商品销量一路攀升，总占比达到 30%以上；百货商品销量增长 300%，汽配户外增长超200%，图书单日销量增长近 5 倍。国美旗下另一网上商城库巴网，11月 11 日全天销售额突破 2.4 亿元，总订单量接近 26 万，较平日上涨近10 倍，创库巴单日销售额最高记录。,今年天猫“双十一”天量的交易规模，触发了更多关于线上抢夺线下销售的争议，阿里巴巴主席马云更是直言，天猫“双十一”并不是电商价格大战，而是新经济、新的商业模式对传统商业模式的大战。与往年不同的是，传统品牌今年在天猫双十一促销中成绩斐然，交易额前十名的品牌中大部分为传统品牌，交易额过亿的杰克琼斯、骆驼、全友家居原本也都是传统的线下品牌。,中国的电子商务发端于 21 世纪初，自 2006 年开始进入快速增长轨道，亦日渐成熟，其市场规模增长也因基数的扩大以及成熟度的增加而有所放缓，但仍然是增长最为快速的市场。近年来高速增长的网络购物搅动了整个零售格局，行业生态系统也正在发生变化，线上渠道正在抢夺线下渠道的蛋糕。时至今日，传统线下渠道已经不能无视线上渠道的存在，传统品牌商也开始更多的运用线上渠道增加销售、清理库存。当然，令零售业生态格局发生变化的并非仅仅网络购物。适应于消费者消费个性化、差异细分化的潮流，线下零售业态也更多元化：商业地产发展以及消费者更注重消费体验的需求带来购物中心的全面开花，对于性价比高的奢侈品的追求也催生了 outlets 的大发展，便利店、社区超市等细分业态也因其距离消费者更近、便利快捷、满足日常消费需求等特点而进入快速发展期。,2012 年 12 月 5 日,2009Y,2010Y,2011Y,2012E,2013E,2014E,2015E,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,年度策略2、网络零售内部变化同样迅速相对于传统实体零售较为迟缓的转变而言，不光网络零售本身发展迅速，其内部的变化同样迅速。从淘宝网 C2C 的集市模式开始，逐渐演变出更多的模式：B2C 模式以高于整体网购增速的速度在增长，在网购中的占比也快速提升；团购模式从全面开花、“千团大战”到黯然寥落；得益于智能终端的发展，移动购物高速增长，将成为未来网购中不可忽视的力量；社交媒体的火爆也产生了社交购物的分支；阿里巴巴将在未来推动的 C2B 模式，将更加注重消费者的个性化需求，走个性化定制的路。首先，我们来看一下 B2C 模式的网络购物市场。2011 年 B2C 交易额（含平台式）为 1,791.1 亿元，占网购市场比例为 23.2%。这一比重在2012 年第三季度已升至 35.6%。2010 年一季度到 2012 年三季度近三年间，B2C 模式的网购交易规模同比增长率均在 100%以上（除 2012Q1 为98.8%），其季度同比增长率和环比增长率都远高于整体网购市场的增长。2012 年第三季度 B2C 交易规模环比增长率降至 13.2%，但仍高于整体网购 5.9%的增速。,图 14 B2C 交易规模占整体网购市场比重（2009Y-2015E）45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%B2C占比数据来源：艾瑞网 上海证券研究所2012 年 12 月 5 日,图 15 B2C 交易规模占整体网购市场比重（2010Q1-2012Q3）40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%B2C占比数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,10,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,2012E,2013E,2014E,2009Y,2010Y,2011Y,2015E,0,年度策略,图 16 B2C 交易规模季度增长（2010Q1-2012Q3）,图 17 B2C 交易规模季度增长与整体网购对比（2010Q1-2012Q3）,1,2001,000800600400200,250%200%150%100%50%0%-50%,250%200%150%100%50%0%-50%,网购-同比增长率,网购-环比增长率,B2C交易规模,同比增长率,环比增长率,B2C-同比增长率,B2C-环比增长率,数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,数据来源：艾瑞网 上海证券研究所其次，我们再来看一下移动购物市场。近些年，随着智能手机、平板电脑等智能终端设备的普及、3G 网络渗透率的增加，以及移动互联网技术飞速发展所带来的支付技术的创新，移动购物市场增速迅猛强劲。根据艾瑞的数据，2012 年中国移动电商市场进入爆发期，2011 年中国移动购物的交易规模首次突破百亿大关，达到 114.6 亿元，预计 2012 年将达到 482.7 亿元，未来几年仍将继续保持高速增长，2015 年有望超 2500亿元。图 18 中国移动购物交易规模高速增长（2009Y-2015E）,3,0002,5002,0001,5001,0005000,移动购物交易规模（亿元）,同比增长率,450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%,数据来源：艾瑞网 上海证券研究所目前中国的移动购物市场正处于高速发展期，季度同比增速高达几倍：2012 年 Q1-Q3 其交易额同比增速分别为 529.2%、487.9%和 401.3%；季度环比增速分别为 25.6%、74.5%和 34.4%。移动购物在整体网购中的比重也从 2011 年一季度的 0.7%迅速提高至 2012 年第三季度的 5.5%。尽管目前占比小，但其发展潜力极大。,2012 年 12 月 5 日,11,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,年度策略,图 19 移动购物交易规模季度增长（2011Q1-2012Q3）,图 20 移动购物交易额占整体网购市场比重（2011Q1-2012Q3）,200150100500,600%500%400%300%200%100%0%,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,移动购物交易规模环比增长率,同比增长率,PC端交易额占比,移动端交易额占比,数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,3、传统实体零售商困境重重与网络零售商节节攀高的销售额形成鲜明对比的，是令传统实体零售商头疼的销售收入增速放缓。宏观经济增速的放缓，令消费也持续疲弱，国内消费市场增速亦趋缓。自去年四季度开始，零售企业的零售额增速放缓明显，根据中华全国商业信息中心的统计数据，2012 年前 2 个月累计以及 7-9 月的单月零售额增速均为个位数；尽管 10 月份增速较 9月份回升 2.25 个百分点至 10.05%，但仍较去年同期下降 4.31 个百分点。图 21 全国百家重点大型零售企业销售月度增速（2010Y-2012Y）图 22 全国 50 家重点大型零售企业销售月度增速（2011Y-2012Y）,35302520151050,302520151050,1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月,2010Y,2011Y,2012Y,2011Y,2012Y,数据来源：中华全国商业信息中心 上海证券研究所,数据来源：中华全国商业信息中心 上海证券研究所,2012 年中秋、国庆黄金周期间，全国百家大型零售企业零售额同比增长 8.49%，是近些年十一黄金周销售增速首次低于 10%。在被调查的100 家大型零售企业中，66 家大型零售企业销售增速低于整体 8.49%的增长水平，其中 39 家大型零售企业销售不及上年同期，同比呈现负增长。,2012 年 12 月 5 日,12,年度策略另据上海市商务委员会的数据，今年国庆节 8 天期间，上海 395 家大中型商业企业 5000 多网点总营业收入 64.3 亿元，同比增长 9.2%，日均营业额为 8 亿。9.2%的同比增速较今年春节黄金周（14%）、“五一”节（11.6%）销售增速分别减少 4.8 个、2.4 个百分点，与 2011 年国庆节17.1%的增速相比，回落了 7.9 个百分点。各子业态的增长不一：百货业同比增 4.9%，其中 41 家购物中心同比增 16.6%；连锁超市业同比增 7.5%，其中大型综合超市和便利店分别增长 15.1%和 0.9%。而从地域看，郊区商业增势喜人，郊区新城、中心镇和社区商业 135 家抽样企业实现销售12.47 亿元，同比增长 24.8%，增速比中心区提高 14.6%。尽管传统实体零售商的销售仍在增长，但其增速与网购市场相比相形见绌，与其自身前几年两位数的增长相比也减缓明显。零售企业前几年快速增长，一方面是经济增长较快情况下的内生性增长，另一方面则是快速的外延式扩张、粗放发展。但当前情况都发生了改变：首先，国内经济处于转型期，面临增长困境；其次，外延式扩张的成本日益加大；再次，人工、物业租金成本增长快，在销售增长乏力之下，逐渐成为利润率的桎梏；第四，渠道竞争更加激烈（网络零售、移动端零售、快时尚等等的兴起）。零售业本就是个利润很薄的行业，再受到销售增长乏力和成本费用提升的两头挤压，盈利能力也受到侵蚀。消费疲弱、成本上升、电商冲击是传统实体零售商所面临的现实问题，但我们认为，更大的问题在于传统实体零售商的盈利模式需要重构传统连锁超市收取通道费盈利的模式以及传统百货企业联营扣点、充当二房东的模式，在未来激烈竞争中都难以为续。传统实体零售企业要改变当前的经营模式，其应对之策可能是增强自营能力、开发自有品牌以提升盈利能力，但这既需要勇气，也需要时间，不可能一蹴而就，长久以来的惯性思维需要打破。4、行业生态系统需新平衡，各业态进化、融合进行时（1）行业生态系统需要重新平衡任何事物都是一个系统，只有当系统达到平衡的时候最为稳定。系统是由多种因素所导致的，一旦其中的一个或几个因素发生改变，可能就会引起系统的变更。当系统发生变化的时候，系统的各个组成部分相应的也会发生变化，拒绝变化可能会导致不再适应新系统的平衡而被淘汰。行业也是个生态系统，传统的商业生态系统在近年由于多种因素的变化，已发生了颠覆性的变化。电子商务作为新生渠道力量，冲击着传统零售业态。我们认为，不能将网络零售与传统相对立，今天我们所说的传统零售业态，如百货、如连锁超市、如家电连锁卖场，在数年前也同样是以,2012 年 12 月 5 日,13,年度策略颠覆者的姿态而入世的，或许将电子商务的产生喻做又一次的零售业态多元化、业态进化更为恰当。只不过比起此前已存在的业态而言，它更另类跨时间、跨地域，是人类购物行为的流程再造。消费者不再需要光临实体门店，即可完成购物，打破了以往的购物规律，因此具有了划时代的特征。但我们相信将网络购物放到历史长河中，或许有一天我们也会将其称为传统零售业态，科技在发展，时代在进步，我们不会知道在将来会发生什么？只有跟随趋势，顺应趋势去变化！零售业的历史，就是一部业态更替进化史，其本质是不断产生新的更具成本优势、效率优势、购物体验优势的业态，优胜劣汰中不再符合时代需要的旧业态将被取代。（2）传统实体零售商面临网购冲击网购为何会冲击到传统零售商？我们先来看一下目前中国网购市场的商品品类市场份额，占比最大的是服装、鞋帽、箱包类（26.5%），其次是 3C 及家电类（24.2%），占比第三的是化妆品类（4.9%）。排名在前三位的商品品类，服装和化妆品是百货的传统经营强项，3C 及家电类则是传统家电连锁卖场的主要经营品种。3C 及家电类的标准化程度高，虽说型号有所差别，但线上和线下渠道所售卖的商品总体功能差别并不大，因此冲击也相对更大，这也是苏宁电器为何开始大笔投入线上平台、调整线下门店的原因。尽管网上出售的服装类商品与百货店中的品牌、质量差距很大，大多为低端或库存去化商品，但是对于价格敏感度高的广大消费者而言，传统百货店的服装加价率高、标价年年上涨，而线上渠道的服装相对而言性价比高，对线下消费造成了直接分流；而网购的出现和普及也使得渠道可选择性增加，价格对比、透明度更加易于获得且成本小。此外，各大电商在不断扩充品类，逐渐百货化，传统实体百货店受到的冲击也越来越大，各大电商在不断扩充品类，逐渐百货化。,2012 年 12 月 5 日,14,年度策略,图 23 中国网购市场商品品类市场份额（2011Y）,图 24 实体百货销售商品品类份额（百盛 2012Q3）家居用品 食品与鲜,与电,货,6.5%,服装、鞋,器,4.4%,其他,41.4%,帽、箱包类,26.5%,3C及家电类,24.2%,化妆品与配饰,43.2%,时装与服装,45.9%,图书音像类,3.0%数据来源：艾瑞网 上海证券研究所,化妆品类,4.9%数据来源：百盛财报 上海证券研究所那如今，网络零售渠道会取代实体渠道吗？我们的看法是，线上网络零售和线下实体零售并非你死我活、非此即彼的关系；有能力的零售商完全可以利用多渠道经营，以达到吸引更多消费者、实现更多销售额的目标。双十一后，各地的百货门店发力店庆促销，也取得了不俗的成绩。更多的百货门店也会加入到店庆或者圣诞、元旦的传统打折促销季节，在持续销售低迷、网购冲击强烈的背景下，今年的打折促销力度应该会来的更为凶猛。表 1 近期部分实体百货门店店庆销售额,门店大商新玛特郑州总店丹尼斯百货郑州花园店丹尼斯百货郑州人民店银泰百货杭州武林店银泰百货浙东区 7 家门店翠微百货新世界百货北京崇文店,时间2012.10.282012.11.92012.11.162012.11.162012.11.21 店庆首日2012.11.14-11.182012.11.23-11.25,销售额1.47 亿元1.5 亿元2.67 亿元1.112 亿元3.5 亿元5 亿元3 亿元,数据来源：联商网 上海证券研究所就目前我们所看到的，国内传统零售商面对来势汹汹的网购时，应对的措施并不多，无非还是利用店庆、节庆采用“满就减”“满就送”的促销老套路。我们所担心的是，传统的打折促销手段虽然可以拉动销售额的增加，但同样也会拉低毛利率，另一方面打折促销只能短期促进销售，以利润换短期规模并非长久之策，并不能解决传统实体零售商的本质问题。同时，虽然实体零售商也在积极介入线上平台，但目前除苏宁的易,2012 年 12 月 5 日,15,年度策略购冲入国内电商前几名外，其他的还都还很小。根据中国连锁经营协会的调查显示，截至今年 6 月下旬，全国连锁百强中有 59 家开展网络零售业务，运营 70 多家网站，其中，2009 年及以前开设的网络零售企业有14 家，2010 年 31 家，2011 年 52 家。而今年传统零售企业新开设网店企业只有 7 家，速度明显放缓。我们认为，任何一种业态，其背后必有其匹配的供应链体系，而国内的传统实体零售商的供应链管理本身就不完善，盲目的加入网络零售潮流短期内就更难适应新业态的运营方式。因此我们认为，传统实体零售商要统筹线上、线下多渠道，所需要走的路还很长。（3）网络零售商同样面临窘境对于网络零售商而言，尤其是非淘宝系的 B2C 网站而言，火爆的销售背后存在的是盈利模式的缺失，还处于简单粗暴的依靠烧钱、价格战竞争的初级阶段，所面临的低毛利和高运营成本的矛盾暂时