化学纤维：短纤补库存趋势确立_关注相关个股投资机会-2013-01-10.ppt

table_research,133%,105%,77%,49%,21%,table_main,行业报告,证券研究报告 2013 年 01 月 09 日,行业报告,化学纤维,短纤补库存趋势确立，,证券分析师：高利执业编号：S0360209120018,投资要点,关注相关个股投资机会,研究助理：曹令Tel：010-66500885Email：行业评级,1.短期补库存趋势确立。全行业开工率 85%，除去 4 家年前确定不会复工的企业，行业开工率基本接近满产，意味着供给端增量已接近上限；,行业评级：评级变动：,推荐公司及评级,推荐维持,全产业链库存位于低位：粘胶纤维基库存主要集中在生产产家手里。目前全行业库存非常低，仅 5-7 天，个别企业，如新乡化纤，只有 2 天左右的库存。而下游织造企业在终端需求低迷，内外棉价差高企的情况下，一般不屯粘胶原料，大多采用随用随买的策略，目前下游原料库存多的也就 3 天左右，大部分都没有库存。按照行业规则，年前下游织造企业要为年后开工囤货，一般也要准备一周左右的粘胶原料，而在供给端基本饱和，产业链库存极少的背景下，下游囤货行为,公司名称及代码,评级,势必将推动粘胶价格上涨。2.价格趋于历史底部，行业全面亏损。目前粘胶短纤价格趋于近 10 年来的底部区域。粘胶短纤行业基本都是在微毛利经营，全行业连续两年亏损。历史上，粘胶短纤价格 90%以上的时间都是要高于棉价的，而目前短纤价格要比棉花价格低 5000 元左右。将迫使下游加大性价比更高的粘胶的使用比例，以替代高价的棉花。,行业表现对比图(近 12 个月)2008-12-32009-12-3,3.短纤价格棉价相关性较强，但行业供需仍是影响价格的决定因素。,-7%08-12 09-3,09-6,09-9,粘胶与棉花的性能十分接近，二者具有互补和替代的关系，因此棉花价格对粘胶短纤价格走势有较大的影响。一般情况下，棉花价格上涨，一是意味着下游需求较好，二是棉价较高，织造企业更愿意用粘胶来替代棉花，因此棉花价格的上涨一般会带动粘胶短纤价格上涨。但棉价与短纤价格也并不是完全正相关的关系，决定短纤价格走势的关键，还是行业本身的供需情况。4.价格决定股价走势，相关个股反弹可期。我们跟踪了 2006 年到目前粘胶上市公司股票价格与粘胶短纤价差和价格的相关性，发现粘胶股票的上涨逻辑非常简单：与价格基本正相关，而与价差关系不大。目前粘胶短纤价格基本是近 10 年的底部，全行业已经两年亏损，反弹动力较强，粘胶价格随着下游补库存驱动上涨的概率极大，而粘胶股票价格也是目前化工公司里面最低的板块之一，随着价格上涨，股价超跌反弹可期。5 上市公司弹性测算。按照单位股本的产能测算，粘胶纤维上市公司弹性由大到小排列，依次是：澳洋科技、南京化纤、ST 海龙、三友化工、新乡化纤。其中，短纤价格每上升 1000元，分别增厚 EPS：0.35、0.35、0.28、0.24 和 0.18 元。,沪深300资料来源：港澳资讯相关研究报告,餐饮,证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,未经许可，禁止转载,2/12,行业报告,目 录,一、短期补库存趋势确立.3,二、粘胶短纤行业基本面分析.4,（一）2013 年新增产能 21 万吨，2014 年开始行业供给全面收缩.4,（二）价格趋于历史底部，与棉价形成罕见剪刀差.5,（三）行业盈利情况：仅有微量毛利率，行业全面亏损.6,三、影响股价的关键因素：价格 OR 价差？.7,四、棉价对粘胶价格的影响.8,（一）与棉花价格相关性较强.8,（二）不同收储价假设下粘胶价格的走势分析.9,五、上市公司弹性测算.10,图表目录,图表 1 粘胶行业主要公司目前开工率统计.3图表 2 粘胶短纤行业产能分布及扩产情况.4图表 3 粘胶短纤历年产能产量.5图表 4 粘胶短纤进出口数据统计.5图表 5 粘胶短纤行业历年开工率统计.5图表 6 粘胶短纤表观消费量及增速.5图表 7 粘胶短纤与棉价历史走势对比.6图表 8 短纤与棉花价差走势.6图表 9 粘胶短纤价差走势图.7图表 10 粘胶上市公司净利率走势.7图表 11 上市公司股价走势与短纤价差.8图表 12 上市公司股价走势与短纤价格.8图表 13 粘胶短纤价差走势图.8图表 14 棉花收储价变化.9图表 15 中国棉花消费数据（万吨）.9图表 16 粘胶短纤上市公司业绩弹性测算.10,证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,3/12,行业报告一、短期补库存趋势确立粘胶行业目前全行业开工率 85%左右。除了新疆海龙、萧山富丽达、湖北金环和成都华明等少数企业停工外，其他大型粘胶企业基本都是满产状态，而上述四家停工企业年前也没有复工的计划，这也就意味着，目前行业的供给状态基本达到了饱和，上升空间较小。粘胶生产商和下游织造企业库存均处于低位。粘胶纤维的销售基本上是生产厂家直接对接下游织造企业，中间商环节很少，而在下游纺织服装需求低迷，内外棉价差高企的情况下，下游纺织企业一般不屯粘胶原料，大都采用随买随用的策略，目前下游库存很少，多的也就三天左右。而目前粘胶行业生产产家库存仅 5-7 天左右，龙头企业，如新乡化纤，库存仅 2 天左右，这就意味着，整个产业链的库存均处于低位。年前下游织造企业补库存，粘胶价格上涨趋势确定：按照行业规则，年前下游织造企业要为年后开工囤货，一般也要准备一周左右的粘胶原料，而在供给端基本饱和，产业链库存极少的背景下，下游囤货行为势必将推动粘胶价格上涨。我们跟踪了 2006 年到目前粘胶上市公司股票价格与粘胶短纤价差和价格的相关性，发现粘胶股票的上涨逻辑非常简单：与价格基本正相关，而与价差关系不大。加上目前粘胶短纤价格与棉花形成近 5000 元左右的罕见剪刀差，除了比 2002 年价格略高外，短纤价格基本是近 10 年的底部，全行业近两年的亏损，反弹动力较强，粘胶价格随着下游补库存驱动上涨的概率极大，而粘胶股票价格也是目前化工公司里面最低的板块之一，随着价格上涨，股价超跌反弹可期。图表 1 粘胶行业主要公司目前开工率统计,山东海龙新疆海龙山东雅美湖北金环三房巷富丽达富丽达舜泉舒美特翔盛新乡阜宁澳洋玛纳斯澳洋唐山三友高密银鹰吉林化纤赛得利宜宾丝丽雅成都华明丹东化纤南京化纤行业开工率,公司,潍坊新疆山东湖北江阴新疆萧山玛纳斯安徽宿迁河南阜宁玛纳斯唐山高密吉林九江宜宾成都辽宁南京,装置地点,目前开工率100%停工，产权纠纷95%停工，设备差，产品质量不高98%100%停工，年前不开98%95%98%100%90%80%95%95%90%100%改扩建停工，2013 年底开85%80%85%,资料来源：粘胶协会 华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,4/12,行业报告二、粘胶短纤行业基本面分析（一）2013 年新增产能 21 万吨，2014 年开始行业供给全面收缩2010 年到 2011 年一季度是粘胶行业的小牛市，短纤价格一度飙升到 22000 左右，与原料浆粕价差最高超过 9000 元，粘胶企业获利丰厚。高盈利下，一大批粘胶企业纷纷启动产能新增扩建计划，导致 2011、2012 年供给大幅增加，2011、2012 年，分别新增短纤产能 64.4万吨和 41 万吨。2013 年，确定扩产的粘胶企业只有三家，包括江苏翔盛 10 万吨，高密银鹰 5 万吨，成都丽雅原有 4 万吨产能拆迁，2013 年年底改整体建成 10 万吨产能生产线，则相当于增加了 6 万吨产能，全年新增产能 21 万吨。2014 年则开始进入产能全面收缩期。图表 2 粘胶短纤行业产能分布及扩产情况,公司唐山三友集团兴达化纤股份有限公司山东雅美化纤有限公司新疆富丽达纤维有限公司浙江富丽达纤维有限公司山东海龙股份有限公司江苏翔盛粘胶纤维股份有限公司新乡白鹭化纤集团有限责任公司阜宁澳洋科技股份有限公司新疆玛纳斯(澳洋)股份有限公司新疆海龙化纤有限责任公司江西龙达化纤有限公司,原有产能2010 201116810181761614111010,2828101817161514111010,20121620,新建产能201310,2014,高密银鹰化纤股份有限公司恒生化纤股份有限公司(原九江)丹东化纤股份有限公司赛德利（江西）化纤有限公司兰精（南京）纤维有限公司安徽舒美特化纤有限公司江苏金维卡纤维有限公司（南京化纤、金羚纸业、香港金汇合资）玛纳斯舜泉化纤有限公司成都华明玻璃纸股份有限公司（成都丽雅）江苏三房巷集团有限公司张家港驰锦漂白纤维有限公司博拉经纬化纤有限公司河北吉藁化纤有限责任公司湖北金环股份有限公司吉林化纤股份有限公司苏州恒光化纤有限公司（苏州建民）新增合计,82.566665.55443.532.51.83.51204.3,87666666543.532.52.21.5164.4268.7,541309.7,5621330.7,资料来源：粘胶协会证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,5/12,行业报告我们统计了从 2000 年到目前的粘胶短纤供需数据，可以看到，从 2000 到目前，粘胶短纤产量、出口量和表观消费量都大幅增长，粘胶短纤已经成为化纤里面仅次于涤纶纤维的第二大纤维，广泛应用于日常各种纺织服装制品中。2008 年是粘胶短纤供需出现转折的开始，此前，粘胶短纤基本处于供不应求或二者平衡的状态，尽管表观需求量除了 2008 年受全球金融危机影响出现负增长外，10 年中，粘胶短纤的需求都是逐年增长，出口情况也是如此。但产能的增长更快，导致行业开工率下滑，盈利下降。,图表 3 粘胶短纤历年产能产量,图表 4 粘胶短纤进出口数据统计,300.00250.00200.00150.00,产能,产量,20.0018.0016.0014.0012.0010.00,万吨,进口,出口,8.00,100.0050.000.00资料来源：粘胶协会 华创证券图表 5 粘胶短纤行业历年开工率统计,6.004.002.000.00资料来源：粘胶协会 华创证券图表 6 粘胶短纤表观消费量及增速,开工率,表观消费量（左）,表需增速（%-右）,130.00%110.00%90.00%70.00%,200.00180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00,万吨,60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%,50.00%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,资料来源：粘胶协会 华创证券,资料来源：粘胶协会 华创证券,（二）价格趋于历史底部，与棉价形成罕见剪刀差粘胶短纤又称人造棉，顾名思义，其性能是十分接近棉花的。粘胶纤维主要原材料是棉浆粕或进口溶解浆（木浆），除了模量稍低于棉花外，粘胶纤维在染色、悬垂、抗皱等性能方面都要好于棉花，综合性能来看，也是粘胶优于棉花。历史上，粘胶短纤价格 90%以上的时间都是要高于棉价的，2007 年，短纤价格与棉花价差一度超过 8000 元。而 2011 年开始，受宏观经济低迷的影响，下游需求放缓，粘胶短纤价格一路下滑，目前的价格仅略高于 2002-2003 年和 2008 年年底至 2009 年初的几个月，价格趋于近 10 年来的底部区域。而棉花价格由于受股价收储价的支撑，尽管内外棉价格持续拉大，目前价差也超过 5000 元/吨，但现货价格仍在 19000 左右波动，使得粘胶短纤价格与棉花形成历史上罕见的倒挂，目证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,6/12,行业报告,前短纤价格要比棉花价格低 5000 元/左右，势必迫使下游加大性价比更高的粘胶的使用比例，以替代高价的棉花。,图表 7 粘胶短纤与棉价历史走势对比,资料来源：华创证券,图表 8 短纤与棉花价差走势,（短纤-棉花）价差,10,000.00,8,000.00,6,000.00,4,000.00,2,000.00,0.00,-2,000.00,-4,000.00,-6,000.00,-8,000.00,资料来源：华创证券,（三）行业盈利情况：仅有微量毛利率，行业全面亏损,粘胶短纤的主要原料是浆粕，单耗约为 1.02 左右。除掉浆粕外，其制造成本大约在 6500 元/吨左右（行业平均水平，新疆制造成本要低于内地区域），我们把 2006 年到目前，短纤与棉浆的价差与 6500 元的制造成本进行了对比，可以看到，2010 年 12 月下旬开始，粘胶短纤与原料棉浆粕的价差就徘徊在 6500 元附近，2011 年上半年，价差还小于制造成本，意味着毛利率都为负数。而目前价差水平也仅略高于制造成本，粘胶短纤行业基本都是在微毛利经营，全行业净利亏损。,证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,7/12,行业报告图表 9 粘胶短纤价差走势图,短纤价差=短纤-1.02*棉浆120001100010000900080007000600050004000资料来源：华创证券图表 10 粘胶上市公司净利率走势,短纤半个月原料库存价差（右）,6500元,公司南京化纤新乡化纤ST 海龙ST 吉纤澳洋科技,2011年一季报5.02%8.04%-4.36%0.63%3.12%,2011年二季报4.38%2.53%-17.59%0.30%-13.30%,2011年三季报3.01%1.39%-20.31%-4.63%-14.68%,2011年年报2.34%0.16%-29.87%-10.41%-21.24%,2012年一季报-8.76%-7.08%-40.27%-0.63%-3.35%,2012年二季报-5.27%-6.22%-49.82%-1.33%-6.28%,2012年三季报-2.06%-5.45%-50.80%-2.17%-1.95%,资料来源：wind 华创证券三、影响股价的关键因素：价格 OR 价差？对于粘胶等强周期行业，产品价格和价差是影响盈利的直接原因。而盈利预期是影响的股价的决定性因素，因此可以认为，上市公司的股价应该是直接受粘胶短纤价格或者价差的影响。我们统计了从 2006 年到目前，粘胶短纤上市公司的股价走势和产品价格和价差的关联性。结果表明，粘胶短纤上市公司的股价基本跟产品价格相关性极强且基本同步，而与更能表征盈利能力的价差相关性不明显。甚至从 2008 年开始，股价走势与价差走势呈现负相关的剪刀差。因为短纤价格上涨的时候，作为原料的棉浆粕价格更快，导致利润更多的向上游浆粕集中，短纤更多的是表面风光，实际上价差和盈利能力都在下滑，但市场愿意因为产品价格上涨而给予行业更好的盈利预期，因此股价反而大幅上升。这样看来，粘胶上市公司股价的波动，主要是看产品价格能否上升以及价格处于上行通道的持续时间能有多长。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,2006-1-4,2006-7-4,2007-1-4,2007-7-4,2008-1-4,2008-7-4,2009-1-4,2009-7-4,2010-7-4,2011-1-4,2012-7-4,2013-1-4,2010-1-4,2011-7-4,2012-1-4,8/12,行业报告,图表 11 上市公司股价走势与短纤价差,图表 12 上市公司股价走势与短纤价格,新乡化纤,澳洋科技,南京化纤,短纤价差,新乡化纤,澳洋科技,南京化纤,短纤,2520151050资料来源：华创证券,2520151050资料来源：华创证券,3.503.002.502.001.501.000.500.00,四、棉价对粘胶价格的影响（一）与棉花价格相关性较强正因为粘胶与棉花的性能十分接近，二者具有互补和替代的关系，因此棉花价格对粘胶短纤价格走势有较大的影响。一般情况下，棉花价格上涨，一是意味着下游需求较好，二是棉价较高，织造企业更愿意用粘胶来替代棉花，因此棉花价格的上涨一般会带动粘胶短纤价格上涨。我们统计了 2002 年到目前的 棉花和粘胶价格，可以看到，粘胶短纤的价格和棉价相关性还是比较强的。但是，棉价与短纤价格也并不是完全正相关的关系，2005 年下半年，棉花价格是上涨的，但是短纤价格反而下跌，反过来，2006 年下半年到 2008 年年初，棉花价格一直稳定在 15000元/吨左右，而短纤价格却一路上涨，突破 20000 元/吨的单价。因此，棉花价格影响粘胶短纤价格，但决定短纤价格走势的关键，还是行业本身的供需情况。目前粘胶短纤价格与棉花形成近 5000 元左右的罕见剪刀差，除了比 2002 年价格略高外，短纤价格基本是近 10 年的底部，全行业近两年的亏损，反弹动力较强，粘胶价格随着下游补库存驱动上涨的概率极大，而粘胶股票价格也是目前化工公司里面最低的板块之一，随着价格上涨，股价超跌反弹可期。图表 23 粘胶短纤价差走势图资料来源：华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,1.,是,9/12,行业报告（二）不同收储价假设下粘胶价格的走势分析如前文所述，短纤价格与棉花价格相关性较大。而目前国内棉花价格主要受国家收储价的影响。2011 年 8 月至今，由于国外棉价受经济低迷和棉花产量增加的影响处在下行通道，而收储给了国内棉价底部支撑，国内棉价始终稳定在 1.8-2 万元/吨之间，国内外棉价差持续扩大，目前国内外棉价差约为 5000 元/吨左右。判断棉花的价格走势，更多依赖于 2013 年3 月份国家收储价的制定。我们从两种情况来分析不同收储价下粘胶价格的走势：第一种是收储价维持在 20000 元/吨左右；第二种对农民实行直补的方式，将收储价定在 16000 元/左右，以大幅缩小内外棉价差。图表 34 棉花收储价变化收储价2500020000150001000050000,2008,2011,2012,资料来源：华创证券如果棉花收储价仍在 20000 元/吨左右尽管市场普遍预期明年全球棉花种植面积将会下降，全球种植面积将下降 6%左右。而国内由于种棉收益低，农民积极性受压，2013 年棉花种植面积预期下降 10%左右。但大量的棉花库存将成为限制棉价上行的最大压力。根据 USDA 的统计，2012 年末，全球棉花库存达到了1734 万吨，1995 年以来的最高值，中国由于国家从保护棉农的初衷出发，对棉花实行“限价不限量”的敞开收购，2011/2012 年度国家累计收储 313 万吨，截至 2012 年 12 月 31 日，2012/2013 年度已完成收储近 518 万吨，两年累积收储量超过一年国内的消费量。2012 年末，国内棉花库存已经接近 820 万吨，巨量库存决定棉花价格不可能出现 2010 年那样的暴涨行情，但 20000 元/吨左右的收储价又将对棉价形成巨大支撑，则我们判断棉价的运行区间在18000-20000 元/吨。在这个前提下，意味着粘胶短纤相对棉花，仍然有几千元的价格优势，对棉花的替代份额或将进一步上升，则表观消费量增速有望保持在 15%左右，新增产能得到较好的消化。与棉花的价差有望缩小，短纤价格上行概率较大。图表 15 中国棉花消费数据（万吨）,年份19951996199719981999200020012002,期初库存234.71364.47439.8534.51586.33487.27429.79410.41,产量476.82420.21459.4450.69383.2441.98531.25548.67,进口63.3675.9937.677.182.615.019.868.15,工厂消费422.39434.36416.94407.14463.75511.65571.53651,出口0.440.220.6514.8136.89.587.416.33,期末库存364.47439.8534.51586.33487.27429.79410.41380.36,库存/消费86%101%128%144%105%84%72%58%,证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,2.,6,10/12,行业报告,2003200420052006200720082009201020112012,380.36413.24400.4490.75447.21435.45454.39332252.6657.1,518.18659.71618.34772.92805.58799.05696.72653.2729.4685.8,192.25139.13419.77230.57251.04152.41195.95326.6348.4250.4,696.72838.24979.761088.621121.28979.761017.861023.3958772.9,3.70.650.871.961.311.741.740.71.11.7,413.24400.4490.75447.21435.45454.39381.89287.8371.3818.9,59%48%50%41%39%46%38%28%39%106%,资料来源：USDA 华创证券如果棉花收储价在 16000 元/吨左右考虑到内外棉价差高企，已经严重影响下游纺织企业的全球竞争力，加上近年来出口环境恶化，下游企业处境艰难，降低内外棉价差的呼声由来已久。从草根调研的情况来看，2013.3月本轮收储完成后，下调收储价格的概率较大。此举不但可以大幅缩小内外棉价差，提升下游织造企业的竞争力；同时对种棉农民实行直补，又以保障农民利益。而以现在内外棉价差近 5000 元/吨来推算，如果执行这一方案，我们推测新一年收储价将在 16000 元/吨左右。这一方案对粘胶行业乃至整个化纤行业的影响，我们认为可以概括为“短空长利”。棉花收储价格的下调，必将加速棉花现货的价格下行，短期内对粘胶纤维价格形成压制。而长期来看，稳定的棉价是下游纺织行业健康运行的良好保障。纺织企业敢于按照正常的生产节奏准备原料和安排生产，不用担心害怕棉价暴涨暴跌而束手束脚，不敢接大单和长单。而下游纺织行业的健康运转，也必将拉动粘胶纤维的需求增长。所以长期来看，稳定的棉价反而有利于粘胶行业的发展。五、上市公司弹性测算我们按照权益产能对粘胶短纤上市公司弹性进行了测算。弹性居前的企业分别为澳洋科技、南京化纤、ST 海龙、三友化工、新乡化纤。其中，短纤价格每上升 1000 元，分别增厚 EPS：0.35、0.35、0.28、0.24 和 0.18 元。图表 16 粘胶短纤上市公司业绩弹性测算,公司名称,公司代码,最新收盘价,(百万股),权益产能（万吨）,单位股本产能 产品价格上涨 1000 元(成（吨/万股）本不变），增加 EPS（元）,澳洋科技南京化纤*ST 海龙三友化工新乡化纤湖北金环*ST 吉纤*ST 丹化,002172600889000677600409000949000615000420000498,4.104.893.754.052.854.883.503.64,556.22307.07863.981,850.39829.22211.68378.261,120.14,19.710.82444152.23.2,3.5423.5172.7782.3781.8091.0390.8460.536,0.350.350.280.240.180.100.080.05,资料来源：华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,11/12,行业报告化工组分析师介绍曹令：化工行业分析师华创证券机构销售通讯录,地区,姓名,职,务,办公电话,企业邮箱,杨晓昊刘 玄,机构销售总监机构销售经理,010-66500808010-66500807,北京广深上海,石曌飞翁 波赵翌帆李 涛张 娟孔令瑶宋唯瑛刁建楠魏媛红王维昌熊俊李茵茵吴丽平晏宗飞,机构销售经理机构销售经理机构销售经理机构销售总监机构销售经理机构销售经理机构销售经理机构销售助理机构销售总监机构销售经理机构销售经理机构销售经理机构销售经理机构销售经理,010-66500836010-66500810010-665008090755-820277360755-828285700755-837154290755-837119050755-88283039021-50589152021-50111907021-50583558021-50589862021-50581878021-50157561,证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号,华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深 300)公司投资评级说明：强推：预期未来 6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来 6个月内超越基准指数10%20%；中性：预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间；回避：预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在10%20%之间。行业投资评级说明：推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息，准确表述了分析师的个人观点；分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利，未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。,北京总部地址：北京市西城区锦什坊街 26 号恒奥中心 C 座 3A邮编：100033传真：010-66500801,深圳分部地址：深圳市福田区深南大道 4001 号时代金融大厦 6 楼 A 单元邮编：518038传真：0755-82027731,上海分部地址：上海浦东新区福山路 450 号新天国际大厦 22 楼 A 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