有色金属行业2013年度投资策略：按“新”材料路径、寻成长个股-2012-12-04.ppt

,投资要点：,Table_InvestChange,Table_BaseInfo,84,4%,Table_Trend,Table_Report,股票代码,Table_Top,Table_AuthorTemp312311,证券研究报告/行业年度策略报告2012 年 12 月 3 日,Table_Author有色金属署名人：杨国萍S0960511020011,Table_Title有色金属行业 2013 年度投资策略按“新”材料路径、寻成长个股,看好,0755-82026714yangguopingchina-参与人：王博S09601121000260755-82026754wangbo3china-,Table_Point基本金属短期需求增速放缓态势难以扭转，预计 2013 年基本金属价格趋势性上涨依然难以形成。2013 年全球宏观环境依然比较复杂、整体经济状况依然不乐观，但是有逐步好转的因素出现，国内经济虽然在没有新的增长动力之前不会快速的回升、但底部基本确立，欧债危机也有望缓解、经济增长也有望底部徘徊有所回升，美国经济也将继续温和增长，相比 2012，三大主要经济体的环境出现了好转的因素。尽管如此，经济底部确立或者复苏依然难以改变基本金属消费增速下滑的态势，基本,评级调整：,维持,金属价格大势已去，需求放缓局势依旧难以扭转。,行业基本资料上市公司家数,2013 年基本金属板块估值重心可能继续下移，但阶段性投资机会依然存，主要来自两个方面：一是全球宏观面好转尤其是国内经济触底企稳信号更加明确、整体市场环境好转+有色弹性大带来的超跌反弹的机会；二是行业层面数据的改善。结合着,总市值(亿元)占 A 股比例(%)平均市盈率(倍)行业表现,923717.7,两个，我们认为，这个机会的时点可能与 2012 年的情况有些相似，即可能出现在今年年底明年年初，这个时点，欧洲、美国的情况进一步明确、国内经济企稳的数据可能得到进一步的确认；另一方面，行业层面存在补库存的需求带来阶段性的需求方面的数据的好转。我们更看好的依然是新材料板块：主要包括小金属与深加工板块：,（%）有色金属上证综合指数,1M-9.36-4.97,3M-13.19-5.29,6M-25.09-16.85,对于小金属，我们认为，与部分基本金属价格依然处于历史高位不同、大多数小金属产品的价格在最近两年出现了明显的单边下跌的调整，A 股很多小金属的股价也随之深幅调整，小金属产品价格与股价风险都得到了较为充分的释放。我们认为，2013 年，小金属板块预计依然能显示出更大的弹性。,Table_Chart11%4%-2%-9%-15%,2108115956108315706,小金属品种的选择建议回归基本面主导。2012 年以前主要是中国控制优势资源开发利用从而减少资源供应、以及推动战略新兴产业和经济转型从而提升小金属需求增长的预期，带来以稀土为代表的小金属品种产品价格的暴涨、而引发 A 股有色板块小金属子板块出现大幅上涨的行情。我们认为，以较为持续明显的政策推动金属价格上涨的阶段料已过去，未来在金属品种的选择上，建议围绕的是国外继续对国内依赖度高、以及国内对外依赖度高、但金属价格前期仍主要由基本面主导的品种，,-21%2011/12,2012/3,2012/6,2012/9,581,如钨、钛等。,成交金额,有色金属,上证综指,新材料优势深加工：我们还持续看好一些具有技术优势和技术储备、同时下游行业,具有明确需求空间的深加工个股。,相关报告有色金属板块底部徘徊，基本面良好的小金属和深加工有望显示更大弹性2012-11-26有色金属短期可能继续底部震荡，可逐步关注和布局具有长期发展潜力的标的2012-11-19有色金属超跌小金属与黄金依然是优先选择 2012-11-12,2012 年重点标的的推荐：厦门钨业：2013 年钨产业链保障稳定的业绩，稀土产业链会释放明显的业绩增量，股价深幅调整带来非常良好的投资时机。钢研高纳：公司未来两年业绩增长非常确定、可预期性强，股价有股权激励 14.8元股的价格支撑，未来两年股价的系统性风险调整都是介入良机。零七股份：公司对大股东增发完成后，2013 年有望进入一个全新的发展阶段。风险提示：国内经济底部难以复苏、欧债危机恶化、美联储中止 QE3 的可能性。,Table_Stock 股票名称,11EPS,12EPS,13EPS,14EPS,11PE,12PE,13PE,14PE,投资评级,600549300034000007300345600456600888,厦门钨业钢研高纳零七股份红宇新材宝钛股份新疆众和,1.500.300.020.600.140.52,0.830.370.430.750.110.32,1.480.580.700.980.360.53,2.060.891.731.580.630.90,19.4944.93631.5022.42113.0014.25,35.2336.4329.3717.93143.8223.16,19.7623.2418.0413.7243.9413.98,14.1915.157.308.5125.118.23,强烈推荐推荐推荐推荐推荐推荐,请务必阅读正文之后的免责条款部分,Table_Header,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first目 录一、2012 年有色板块回顾与 2013 年整体观点.61.1 2012 年有色板块走势回顾.61.2 2013 年有色板块基本观点.7二、基本金属板块：预计 2013 年估值重心继续下移.72.1 全球金属消费增速可能继续下滑.82.1.1 2013 年国内经济难以进入快速复苏的轨道.82.1.2 美国经济温和复苏；欧洲危机有望缓解、进入复苏阶段.92.2 美联储可能于明年下半年中止 QE3.102.3 持续的历史高库存也对金属价格形成一定的压力.112.4 机会主要来自宏观面好转和行业数据阶段性改善带来的反弹.11三、小金属：预计未来依然可以显示更大的弹性.123.1 钨：价格基本反映真实基本面，随着全球经济的逐步企稳恢复，钨价稳步回升可能性很大.133.2 钛：中国对外资源依赖度高、下游需求仍在稳定增长，看好钛产品价格的恢复.153.3 稀土：2013 年稀土产品价格依然波动较大；南方稀土依然是关注重点.20四、新材料加工：确定需求增长空间+技术优势的个股.224.1 高温合金：不可替代的高端新材料、处于快速发展时期.224.2 球磨机耐磨材料：节能减排政策加快耐磨产品升级换代.26五、投资建议：持续看好优势小金属/金属新材料板块.27六、重点公司介绍.28厦门钨业：稀土产业链有望成明年业绩主要增量、股价深幅调整带来良好投资时点.28钢研高纳：下游需求快速增长、公司产能瓶颈逐步打开，未来业绩增长更确定.29,请务必阅读正文之后的免责条款部分,2/34,Table_Header,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first零七股份：拟对大股东再次增发、公司发展再次提速可期.30红宇新材：4 季度仍将是全年结算高点，短期股价调整带来长期投资介入良机.31宝钛股份：传统优势依然存在，业绩拐点有望出现.32图表目录图 1 2011 年以来有色板块与上证指数走势.6图 2 2012 年有色板块子板块分化严重.6图 3 主要经济体基本金属消费占全球的 90%左右.8图 4 中国曾经弥补发达经济体基本金属消费的下滑.8图 5 2013 年中国经济走势将比较疲弱.9图 6 我们预计明年货币增速将出现回落.9图 7 消费最先复苏、美国经济已进入温和复苏阶段.9图 8 财政悬崖轻微拖累经济、全年 2.1%.9图 9 9 月消费者信心现企稳回升迹象.10图 10 10 月 PMI 初值再次下滑.10图 11 领先指标预示就业复苏加快将持续.10图 12 明年美中期失业率下降 QE3 可能中止.10图 13 基本金属库存 2007 年以来逐步增加.11图 14 基本金属库存 2007 年以来逐步增加.11图 15 2009 年以来 APT 价格走势（88.5%，元/吨）.14图 16 历年钨矿开采总量控制指标(65%WO3,吨).14图 17 历年来我国钨精矿产量（金属、万吨）.14图 18 2002 年以来钨品出口配额趋势性下降.15,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3/34,Table_Header,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first图 19 钨品出口量也呈现下降趋势（金属、万吨）.15图 20 全球钨消费稳定增长、国内消费占比提升.15图 21 中国制造业升级将成钨消费主要增长动力.15图 22 全球钛原料近年来持续下降.17图 23 全球钛原料供应不足状况未来长期存在.17图 24 2010 年全球钛原料供应地区分布.17图 25 我国钛矿需求对外依赖度高.18图 26 未来 5 年全球钛白需求预测.19图 27 钛材的主要消费领域分布.20图 28 过去 10 年钛材在不同领域钛材交货量.20图 29 2009 年以来稀土产品价格(镨钕混合金属 99%min，元/吨)暴涨暴跌.21图 30 全球稀土资源分布与稀土矿产量分布.21图 31 稀土需求领域分布.22图 32 高温合金下游主要应用领域.23图 33 高温合金在航空航天发动机上热端应用情况.25图 34 高温合金在燃气轮机上的应用.25图 35 耐磨铸件产品消耗占比.27表 1 资源集中度高、我们相对更看好的小金属品种的基本观点.12表 2 世界钨储量情况（W，万吨）.13表 3 世界钛铁矿储量和基础储量（万吨，TiO2）.16表 4 我国主要产钛区资源情况表.18表 5 钛白行业发展历史.19,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4/34,Table_Header,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first表 6 高温合金市场需求情况.23表 7 高温合金下游市场主要应用领域基本情况.23表 8 球磨环节电耗量巨大，也是节能的关键环节.27,请务必阅读正文之后的免责条款部分,5/34,图 1,Table_Header,9,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first一、2012 年有色板块回顾与 2013 年整体观点1.1 2012 年有色板块走势回顾2012 年有色板整体走势向下、子板块分化严重，出现了两波明显上涨、能带来超额收益的行情，第一波是上半年以稀土板块为主的小金属和磁材板块的行情，第二波是 9 月初开始、为其一个月左右的由美国 QE3 预期明确以及随之兑现带来的黄金板块为主的上涨行情。2011 年以来有色板块与上证指数走势,35003000250020001500,上证指数,有色金属,900080007000600050004000,10005000,以稀土磁材为主的上涨,黄金为主的上涨,3000200010000,资料来源：WIND、中投证券研究所2012 年有色板块走势整体符合我们去年的判断，第一个是没有趋势性的行情，第二个是子板块将分化更加严重。2012 年两波阶段性行情都属于子板块的行情，上半年，板块整体上涨，但龙头属于稀土磁材板块，稀土为主的小金属和磁性材料板块上半年涨幅分别达到 30%和 19%，7-8 月份则受到半年报影响，板块整体下调，月份由于美国 QE3 推动，黄金板块涨幅最大接近 25%，10 月份开始，有色板块全面调整。从年初至今来看，除了黄金仍有 19%的涨幅外，有色其他子板块全部下跌，跌幅最大的是磁性材料板块超过 20%，其次为铝板块 14%、新材料板块跌幅也 11%、铜板块跌 7%，其他子板铅锌和小金属全年微跌。,图 2,2012 年有色板块子板块分化严重,40.0030.50,30.00,24.98,有色金属,20.00,15.20,19.24,19.57,黄金,铅锌,10.000.00,小金属铜,-10.00,2012年1-6月,2012年7-8月-3.29,2012年9月,2012年10月至今,2012年1月至今-0.94-6.83,金属新材料铝,-9.75磁性材料-20.00-21.79-30.00资料来源：WIND、中投证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,6/34,Table_Header,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first1.2 2013 年有色板块基本观点对于 2013 年，我们认为，全球宏观环境依然比较复杂、整体经济状况依然不乐观，但是有逐步好转的因素出现，国内经济虽然在没有新的增长动力之前不会快速的回升、但底部基本确立，欧债危机也有望缓解、经济增长也有望底部徘徊有所回升，美国经济也将继续温和增长，相比 2012，三大主要经济体的环境出现了好转的因素。预计 2013 年宏观面尤其是国内经济可能出现好转的情况下，我们认为，经历长期调整与短期风险释放的有色板块，可逐步关注。2013 年趋势性行情依然难以形成、子板块分化也更趋于严重；与 2012 年不同的是，在子板块分化严重的同时，子板块内部个股分化也将更加明显，2013 年对于有色板块，除了子板块的选择外，将更需要注重个股的挑选。在子板块的选择上，预计深幅调整之后、小金属与优势深加工个股依然能表现出更好的弹性；在标的的选择上，我们依然认为个股基本面是最重要的因素，重点建议关注具有中长期增长潜力的个股，基本面良好的小金属和有技术壁垒的深加工板块；更长时期的来看，黄金板块调整之后依然值得关注。分板块来看：小金属板块：我们认为依然是有色板块弹性更大的子板块，小金属价格与股票都出现了深幅的调整，金属价格与股价风险都得到了比较充分的释放，我们认为，这个板块，一旦经济有所好转金属价格回升、或者市场整体反弹，仍将显现更好的弹性，我们建议选择金属价格已长期大幅调整、股价前期大幅下跌、近期底部徘徊、但长期基本面良好发展趋势向好的标的，可逐步关注 2013年具有明显的业绩贡献增长点的厦门钨业。新材料深加工板块：基本面良好的个股，首先推荐的是有股权激励价格支撑、业绩增长确定且可预期性较强、短期下游行业可能有催化因素的钢研高纳、其次是具有明显的行业技术优势的红宇新材和新产品有望取得突破并在 2013年贡献业绩的宜安科技。黄金板块：调整之后的金价依然有上升的动力，调整之后的 A 股黄金板块依然是板块中更好的选择。但短期可能需要重点关注的风险包括欧债、美国财政悬崖等事项的进展、以及下半年美联储中止 QE3 可能性。前期重组成功的零七股份：目前股价有安全边际支撑、未来可能基本面继续发生向好变化。基本金属板块依然中性：主要来自宏观面的好转以及阶段性行业数据改善带来的反弹为主的交易性机会；二、基本金属板块：预计 2013 年估值重心继续下移基本金属板块估值水平在 2013 年预计仍处于下降通道。从较长的时期来看，基本金属板块趋势性的行情都是由金属价格上涨带来的，2007 年以前，“中国因素”的预期和兑现带来了有色板块的超级大牛市：2002 年-2007 年的中国金属需求的快速增长不但弥补了欧美日发达经济体需求的下降、而且还使全球金属消费量出现了稳定的增长，金属价格从 2003 年持续 3 年的趋势上涨，A股有色板块也出现了 2006-2007 年长达两年的大牛市，估值水平也得到了不断的提升，到 2007 年年底，基本金属板块平均估值水平超过 50 倍，具有代表性的铜板块估值水平也超过 50 倍。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,7/34,Table_Header,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first2007 年以后，“中国因素”逐渐消退、金属价格也进入稳定或者下降的过程、A 股基本金属板块估值也进入了下降通道。期间尽管出现了 2009 年中国 4 万亿投资和 2010 年下半年美国 QE2 带来的明显上涨的行情，基本金属板块的估值水平依然从 2007 年的 50 多倍下滑到目前的 25 倍左右，具有代表性的铜板块从 45 倍左右下滑到目前的 20 倍左右，虽然估值水平已经明显的下降，但是与国际成熟市场上成熟资源股公司长期 10 倍左右的估值水平相比，目前 A 股有色基本金属板块估值水平依然处于偏高的位臵，在宏观面与行业面短期都难以出现大的逆转的情况下，我们认为，A 股基本金属板块的估值水平在 2013年仍难以脱离下降通道。我们预计 2013 年基本金属价格趋势性上涨态势难以形成，期待由金属价格上涨推动板块出现上涨行情的可能性非常小，主要是影响金属价格的几个方面尤其是需求增速难以支撑金属价格的继续上升：2.1 全球金属消费增速可能继续下滑全球主要金属消费国包括中国、欧洲、美国和日本，这几个经济体占据了全球 90%左右的基本金属消费量，除了中国外，其他几个都是成熟的经济体，最近 10 年的金属金属消费量已经呈现逐步下滑的态势，而中国金属消费也过来高速增长期，因此，我们预计全球基本金属消费增速可能继续下滑。图 3 主要经济体基本金属消费占全球的 90%左右 图 4 中国曾经弥补发达经济体基本金属消费的下滑,90.00%,中国,欧洲,美国,日本,80.00%70.00%60.00%,4.92%8.85%,4.44%11.36%,2.40%14.99%,3.62%7.79%,7.91%8.33%,9.28%7.78%,50.00%40.00%30.00%,14.07%11.98%12.81%13.48%,12.69%18.59%,20.00%10.00%0.00%,42.75%43.83%44.98%43.31%47.25%44.34%,铜,铝,铅,锌,锡,镍,资料来源：Bloomberg、WBMS、中投证券研究所2.1.1 2013 年国内经济难以进入快速复苏的轨道国内的情况，根据我们宏观研究员分析认为，从经济运行的周期因素来看，在中国现有的政治制度与社保制度下，此轮房地产“去泡沫”和制造业“去产能”将是一个缓慢的过程，这阻碍中国经济进入快速复苏的轨道，2013 年在没有新的经济增长动力出现前，中国经济仍将裹足不前；尽管出口回暖确定性较高，但在促消费实质政策出台前国内消费难有大的起色，投资需求疲弱也将拖累经济增长。受地方举债能力约束与稳健货币政策影响，基建投资上升空间有限，难以完全抵销地产“去泡沫化”对投资的影响，制造业投资因去产能低位运行甚至继续回落。我们预计，2013 年中国出口 15%，高于今年 8%上下的水平，进口 10%，高于今年 6%左右的增速；消费 14.5%，比今年实际增速小幅提升；固定资产投资 19-20%，实际增速较今年回落。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,8/34,2008-03,2008-06,2008-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2012-09,2012-12,2013-03,2013-06,2013-09,2013-12,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2010q1,2010q2,2010q3,2010q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,2012Q4,2013Q1,2013Q2,2013Q3,2013Q4,Table_Header,M2,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first,图 5 2013 年中国经济走势将比较疲弱,图 6 我们预计明年货币增速将出现回落,GDP季调环比增速,GDP同比,社会融资余额增速,贷款增速,4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0,%,14121086420,403530252015105,%,0,数据来源：CEIC 中投证券研究所,数据来源：CEIC 中投证券研究所,2.1.2 美国经济温和复苏；欧洲危机有望缓解、进入复苏阶段美国在完成去泡沫过程后，2011 年即进入自主性增长后，期间虽数次有二次探底担忧但保持了温和增长。我们预计明年虽然有财政紧缩的影响，但美国经济仍将保持 2.1%的温和增长、略低于 2012 年 2.2%的增长水平；,图 7 消费最先复苏、美国经济已进入温和复苏阶段美国经济恢复情况,图 8 财政悬崖轻微拖累经济、全年 2.1%美国经济现状与预测(%),10080,零售销售（右）就业（右）,工业生产（右）新房销售（左）,116111,5,住宅投资非住宅投资政府消费与投资实际GDP（qoq*4）,个人消费净出口（逆差）存货调整,106,3,2.0,2.0,2.1 2.0 2.1,2.4,2.5,6040,10196,1-1,1.3,91-3,20,2006年12月2008年2月2009年4月2010年6月2011年8月2012年10月,86,资料来源：Bloomberg、中投证券研究所,资料来源：Bloomberg、中投证券研究所,2009 年欧洲经济跟随美国超跌反弹，但在 2010 年又因财政不平衡及房地产泡沫在去年下半年陷入二次衰退。近期欧元区经济数据已经显现出部分企稳迹象，预计随着欧盟谈判的进展、危机的进一步缓和，欧元区经济将于明年初走出衰退，根据我们海外宏观研究员预测，欧元区明年增长 0.4%，但欧债中长期制度性问题尚待时间解决。欧元区出口成为经济增长主要推动力，消费或已触底，但短期难以显著复苏。企业信心何时修复成为欧元区经济未来走势决定因素。如果欧盟能在近期成功解决希腊和西班牙救援问题，企业信心或将得到明显提振，持续下滑的企业投资将触底并缓慢反弹。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,9/34,2008-10,2009-01,2009-04,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2010-07,2010-10,2011-01,2011-04,2011-07,2011-10,2012-01,2012-04,2012-07,2012-10,Table_Header,65,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first,图 9 9 月消费者信心现企稳回升迹象欧洲各项信心指数走势,图 10 10 月 PMI 初值再次下滑欧洲各项PMI走势,1050-5-10-15-20-25-30-35,工业信心指数经济信心指数(右）,消费者信心指数,12010080604020,60555045403530,整体PMI,制造业PMI,-40,-45,0,2008-09,2009-09,2010-09,2011-09,2012-09,数据来源：Bloomberg 中投证券研究所,数据来源：Bloomberg 中投证券研究所,因此，从基本金属主要消费区域来看，我们认为 2013 年全球基本金属消费增长将继续放缓。2.2 美联储可能于明年下半年中止 QE3流动性方面：全球主要经济体在 2012 年下半年争相释放流动性后，预计在 2013 年继续大量释放的可能性不会太大；其次，从今年流动性释放对金属价格影响的情况来看，流动性的释放对金属价格的影响力量明显减弱。预计由流动性释放推动金属价格上涨的可能性也是非常小的、尤其在金融属性更强的铜价现在依然处于历史高位的情况下；再次，根据我们海外宏观研究员判断，随着美国下半年企业投资的转暖和企业对“财政悬崖”担忧的消除，美国就业将恢复到每月 12 万人左右的增长，但 2013 年中期美失业率将有效跌破8%，降至 7.7%，届时美联储有可能中止 QE3，这也将会对金属价格尤其金属属性更强的金属价格形成压力。,图 11 领先指标预示就业复苏加快将持续美国申请失业救济金人数(千),图 12 明年美中期失业率下降 QE3 可能中止失业率预测,非农变化,首次申请失业救济人数,市场预测,失业率,我们的预测,750,10%,600400,700650600,2000-200-400-600,550500450400350300250200150100,9%8%,7.7%,50-800 02008年10月 2009年10月 2010年10月 2011年10月 2012年10月,7%,2009年8月,2010年9月,2011年10月,2012年11月 2013年12月,数据来源：CEIC、中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分,数据来源：Bloomberg、中投证券研究所,10/34,Table_Header,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first2.3 持续的历史高库存也对金属价格形成一定的压力目前基本金属的库存都长期处于历史高位，在需求增长依然不太显著的情况下、高库存局面短期也将难以扭转，长期的高库存对金属价格也形成了一定的压力。图 13 基本金属库存 2007 年以来逐步增加数据来源：Bloomberg、中投证券研究所图 14 基本金属库存 2007 年以来逐步增加数据来源：Bloomberg、中投证券研究所因此，我们认为，不论从需求方面、流动性方面或者高库存短期难以扭转的方面来看，金属价格在 2013 年出现趋势性上升态势的可能性很小，相应的，有色板块尤其是基本金属板块出现趋势上涨的行情也难以出现。基于上述预期，我们对 A 股基本金属板块维持中性的判断。在金属价格难以形成趋势上涨的情况下，A 股基本金属资源股盈利水平难以进一步提升、在整体宏观环境欠佳的情况下，估值水平可能进一步下降。基本金属板块的行情将主要来自于宏观面好转与行业需求数据阶段性改善带来的波段性机会。2.4 机会主要来自宏观面好转和行业数据阶段性改善带来的反弹基本金属板块估值水平在 2013 年预计仍处于下降通道。从大周期来看，基本金属板块趋势性的行情都是由金属价格上涨带来的，2007 年以前，“中国,请务必阅读正文之后的免责条款部分,11/34,Table_Header,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first因素”的预期和兑现带来了有色板块的超级大牛市。2002 年-2007 年的中国金属需求的快速增长不但弥补了欧美日发达经济体需求的下降、而且还使全球金属消费量出现了稳定的增长，金属价格从 2003 年持续 3 年的趋势上涨，A 股有色板块也出现了 2006-2007 年长达两年的大牛市，估值水平也得到了不断的提升，到 2007 年年底，基本金属板块平均估值水平超过 50 倍，具有代表性的铜板块估值水平也超过 50 倍。2007 年以后，“中国因素”逐渐消退、金属价格也进入稳定或者下降的过程、A 股基本金属板块估值也进入了下降通道。期间尽管出现了 2009 年中国 4 万亿投资和 2010 年下半年美国 QE2 带来的明显上涨的行情，基本金属板块的估值水平依然从 2007 年的 50 多倍下滑到目前的 25 倍左右，具有代表性的铜板块从 45 倍左右下滑到目前的 20 倍左右，虽然估值水平已经明显的下降，但是与国际成熟市场上成熟资源股公司长期 10 倍左右的估值水平相比，目前 A 股有色基本金属板块估值水平依然处于偏高的位臵，在宏观面与行业面短期都难以出现大的逆转的情况下，我们认为，A 股基本金属板块的估值水平在 2013年仍难以脱离下降通道。尽管如此，我们认为，与 2012 年一样，板块阶段性机会依然存在、阶段性的机会依然有望带来阶段性的超额收益。基本金属板块阶段性的机会来源于两个方面：第一个是全球宏观面好转尤其是国内经济触底企稳信号更加明确、整体市场环境好转+有色弹性大带来的超跌反弹的机会，第二个则是行业层面数据的改善。结合着两个，我们认为，这个机会的时点可能与 2012 年的情况有些相似，即可能出现在今年年底明年年初，这个时点，欧洲、美国的情况进一步明确、国内经济企稳的数据可能得到进一步的确认，宏观面改善；两一方面，行业层面存在补库存的需求带来阶段性的需求方面的数据的好转；同时板块公司年报与 1 季报可能会导致的风险尚未出现。在基本金属阶段性机会来临时，建议选择金属库存尚未处于历史高点、资源瓶颈也相对更大一些的品种，如铜和锡等。三、小金属：预计未来依然可以显示更大的弹性小金属板块依然是我们更看好的子板块，我们认为，与部分基本金属价格依然处于历史高位不同、大多数小金属产品的价格在最近两年出现了明显的单边下跌的调整，大部分小金属板块的股价也得到了较为充分的调整，小金属产品价格与股价风险都得到了较为充分的释放。我们认为，2013 年，小金属板块预计依然能显示出更大的弹性。小金属板块的行情，2012 年以前主要是中国控制优势资源开发利用从而减少资源供应、以及推动战略新兴产业和经济转型从而提升小金属需求增长的预期，带来以稀土为代表的小金属品种产品价格的暴涨、而引发 A 股有色板块小金属子板块出现大幅上涨的行情。在 2013 年小金属金属品种上，我们建议围绕的是国外继续对国内依赖度高、以及国内对外依赖度高、金属价格依然以供需基本面为主导的的品种，建议重点关注钨、钛等。表 1 资源集中度高、我们相对更看好的小金属品种的基本观点,分类,金属品种,对金属价格的看法,标的的选择,重点关注标的,请务必阅读正文之后的免责条款部分,12/34,Table_Header,钨,稀土,钛,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first,国内优势品种对外依赖度高的品种,反映供需基本面，随着经济好转，价格有望稳步回升除基本面外，影响价格因素比较多，预计价格未来波动性依然较大各资源优势区域控制资源利用和出口、另外下游需求有望随着经济的企稳回升增长，看好产品价格,产业链完整，上游有优势资源、下游有优势加工，能受益钨价的上涨价格波动性较大的情况下，选择下游深加工具有优势的标的A 股上市公司大多钨钛资源，选择在中间流通环节或下游深加工环节有优势的标的,厦门钨业零七股份宝钛股份,资料来源：中投证券研究所3.1 钨：价格基本反映真实基本面，随着全球经济的逐步企稳恢复，钨价稳步回升可能性很大钨是我国资源优势品种之一，我国供应了全球 80%左右的精矿需求，由于我国近年来持续加强对优势资源的保护，国内资源供应量也逐步集中，导致资源供应瓶颈也显著增大。表 2 世界钨储量情况（W，万吨）,储量,占比,基础储量,占比,中国加拿大俄罗斯美国玻利维亚葡萄牙澳大利亚其他总计,1901225145.30.42160307.72,61.74%3.90%8.12%4.55%1.72%0.14%0.32%19.50%100.00%,530494220102.51.573.5718.5,72.67%6.82%5.85%2.78%1.39%0.35%0.21%10.23%100.00%,资料来源：USGS、亚洲金属网、中投证券研究所钨的需求大部分集中在传统领域，受经济周期影响较大，但钨的需求增长很大程度的受益高端化发展，如高端装备制造、超硬、高温材料等发展，虽然价格在最近几年依然有波动，但相对来讲，其价格波动基本上反映的是行业基本面，相对部分金属来讲，其价格呈现易涨难跌的态势；对于钨行业，上游的合理必要的供应控制依然存在、下游需求的稳定增长也值得期待，我们依然长期看好钨价。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,13/34,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,Table_Header,7,6,5,4,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first图 15 2009 年以来 APT 价格走势（88.5%，元/吨）资料来源：亚洲金属网、中投证券研究所钨的供应方面，国内仍在采取稳定的控制和管理，供应面 2011 年以来政策和量没有发生极端的变化，整体表现较为在合理与必要的控制供中稳定供应。,图 16 历年钨矿开采总量控制指标(65%WO3,吨),图 17 历年来我国钨精矿产量（金属、万吨）,100000900008000070000600005000040000300002000010000,520002000,520001000,国内钨资源总量控制（吨）668505927059060741042504460,685558115,8000013520,8700016200,32,4.7,国内钨精矿产量（金属、万吨）5.14.44.1 4.1,5.9,5.9,010,主采,综合利用,钨精矿开采配额,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,资料来源：安泰科、中投证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,14/34,Table_Header,44%,44%,0,0,0%,行业年度策略报告Table_Temp240000investRatingChange.first,图 18 2002 年以来钨品出口配额趋势性下降2002-2011年钨制品出口配额（吨）,图 19 钨品出口量也呈现下降趋势（金属、万吨）国内钨品出口量（金属、吨）,1900018000,18200 18100,3,2.7,2.8,2.6,1700016000,16000,16300,15800,15400,15700,2.52,2.4,2.2,2.2,15000,14900,14600,14300,1.5,1.3,1400013000,10.5,12000,2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,0,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,资料来源：亚洲金属网、中投证券研究所需求方面，全球钨消费依然比较稳定、国内钨消费占全球消费占全球 50%左右，以硬质合金、钨特钢消费为主的中国制造业逐步升级也将成为未来钨消费量稳定增长的主要动力。,图 20 全球钨消费稳定增长、国内消费占比提升,图 21 中国制造业升级将成钨消费主要增长动力,80000700006000050000,60.00%50.00%40.00%,4000030000,39%,国内钨消费构成（吨）46%44%,49%,60%46%50%40%,40000,30.00%,20000,30%,300002000010000,20.00%10.00%,10000,9000,11000,12500 12000 12000,16500 17000,20%10%,2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,0.00%,2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011硬质合金钨特钢,全球钨消费量（吨）,中国钨消费量,中国占比,钨材,钨化工,硬质合金消费占比资料来源：安泰科、中投证券研究所3.2 钛：中国对外资源依赖度高、下游需求仍在稳定增长，看好钛产品价格的恢复3.2.1 全球钛资源储量与钛原料供应集中度高钛在地壳中含量十分丰富，含量约为 0.64%，为仅次于铝、铁和镁而居于第四位储量金属，约为镍和铜的 60 倍、铬的 20 倍、钴的 200 倍、钨的 100倍和钼的 600 倍。一般把具有潜在经济开采价值的钛矿全部算成钛资源，全球钛资源储量有20 多亿吨。按照 USGS2010 年的统计数据（以 TiO2 计），已探明的钛铁矿储量约 7.4 亿吨，主要分布在中国、澳大利亚、印度、南非等国家；金红石储量约 4500 万吨，主要分布在澳大利亚、南非、印度等国家。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,15/34,Table_Header,行业年度策略报告T