种业专题研究：种业实质整合仍是“镜花水月”-2012-12-04.ppt

一年该行业与沪深,行业专题,1.1,1.0,0.5,代码 名称 评级（元）,证券研究报告深度报告,行业研究,Page,1,种业Table_BaseInfo300 走势比较种业,沪 深 300,Table_IndustryInfo种业专题研究Table_Title,中性首次评级2012 年 12 月 3 日,种业实质整合仍是“镜花水月”0.8,0.6,D-11 F-12 A-12 J-12 A-12 O-12,大豆产业沦陷根源：产业链缺失经过数年挣扎，我国大豆产业命脉已沦落他人之手。从表象来看，沦陷的主要原因是国内外企业实力差异巨大、内资企业创新能力弱等。而深究来看，大豆沦陷的本质在于产业链的缺失。具备全产业链优势的外资巨头总体盈利,相关研究报告：证券分析师：杨天明电话：021-60875165E-MAIL：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980512090002证券分析师：赵钦电话：021-60933163E-MAIL：证券投资咨询执业资格证书编码：s0980512090001,能力并没有下降，甚至有所提升。而国内企业，特别是民营企业由于产业链前端（种植、贸易环节的掌控）、后端（品牌、销售）的缺失，注定在惨烈竞争中处于下风。中期：种业整合是必然趋势以大豆产业为标杆，我们发现从集中度、盈利能力、创新能力、产业链布局等方面来看，我国种业存在整合的部分条件。现今阶段，我国种业是一个巨大的矛盾体。一方面和国外巨头相比，国内种业全方位落后，一旦政策支持不在，我国种业或将全军覆没；另一方面种业万不能弃的原则和种业产业链缺失、行业混乱现状的极端不匹配。种业的重要地位以及行业落后的鸿沟必将带来整合的大潮。短期：种业实质整合难度很大勿需臵疑，近几年支持种业整合的政策不断，但实质整合效果 并不明显。主要原因何在？1.行业盈利周期性轮动使其内部极难被整合（前 50 强市场格局难变，其余市场份额可通过各种方式变通）；2.种子产品同质性强，市场整合缺乏积极性；3.外强内弱的背景下，我国种业还要提防外部冲击。所以我们认为，短期内种业仍将处于整合大门之外，行业更可能出现“企业数量减少、竞争格局难改”的局面。投资：行业基本面情况堪忧、投资勿“拖泥带水”从行业的状况来看，“种业库存高企”是 12-13 年种业投资的主旋律。在此背景下，行业竞争加剧、产品难以提价等因素将压制上市公司业绩的表现。而从公司的角度来看，我们发现无论是从库存增速、净利润增速、费用率、毛利率等角度都已揭示种业情况堪忧的现状。在此背景下，我们认为今年仍有销售旺季和政策刺激因素起正面支撑作用，但其效用已远远小于往年，股价很难出现连续性上涨行情。从政策发布的预期来看，如今种业投资时点已接近末端，提示市场谨慎小心。重点公司盈利预测及投资评级,独立性声明：,公司,公司,投资,昨 收盘,总 市值,EPS,PE,作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，000998 隆 平高科 谨 慎推荐 17.79分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断 002041 登 海种业 中性 20.90并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测它任何第三方的授意、影响，特此声明。,(百 万 元)73977357,2012E0.600.59,2013E0.680.71,2012E29.6535.58,2013E26.1629.44,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,Page,2,投资摘要报告新颖之处本篇报告在验证种业整合条件的过程中，并不单纯的将种业作为单一标的进行分析，而是同时和 03-04 年的大豆产业进行对比，从中找出异同点。从整合的几个条件，如集中度、行业盈利、行业创新能力等几个方面来阐述种业整合的难度所在。并且让市场了解我国大豆产业沦陷的主要原因以及危害，用以验证一旦种业沦陷他人之手，我国国家安全将沦为泡影的观点。和市场观点的不同首先，我们认为由于种业极端重要性以及国家政策支持等因素，种业在未来 3 到 5年内必将进入整合通道。但和市场观点的不同在于：我们认为一方面种业的盈利水平周期性轮动使其内部极难被顺利整合；另一方面由于产品同质性强、外强内弱等因素使得种业在短时期内只能在整合大门外徘徊，行业更可能出现“种子企业数锐减，竞争格局难变”的情况。种业整合逻辑资 料来源：国信 证券经 济研究 所整理结论与投资建议一般情况下，种业股价在销售旺季期间增长动力较足，且国家政策在年底集中出台亦有利于种业炒作。而 2012 年，我们认为种业仍然不会跳出这一逻辑。但我们提醒的是今年销售旺季、政策刺激因素效能将大大减弱。1、种业历年的走势证明种业在四季度和来年一季度，都会受到销售旺季及政策因素等刺激，从而在市场中形成特定的预期差，今年情况仍不例外。但需要注意的今年 6-10 月股价走势已经说明政策刺激效用递减迹象明显。2、行业基本面很差。从行业的周期角度来看，我们认为 12-13 年应该是种业又一轮库存高峰期，未来两年种业将进入痛苦的去库存阶段。从上市公司的角度来看，我们愈加深信这一点。因此我们认为，12-13 年种业的政策刺激将会因基本面较差而导致效能大大降低。种业整体投资机会较小，在年底年初很难出现连续上扬行情。而从公司的角度来看，我们认为玉米种业公司的情况相对较差，提醒市场规避风险。核心假设或逻辑的主要风险第一，种业刺激政策发布强度超预期，有可能带来种业上扬第二，上市公司新品种销售增速超预期，公司业绩增长带来投资机会。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,Page,3,内容目录前言.5大豆沦陷之殇.5大豆产业沦陷之路.5大豆产业沦陷原因.7大豆产业沦陷反思.9种业整合道路充满荆棘.10中期-种业整合是必由之路.10产业链缺失-整合可能：“1+12”.13集中度低-行业具备整合基础.13行业整合-政策逐渐“给力”.14短期-种业整合充满荆棘.14产品同质性强-企业整合缺少激情.14种业周期轮动利润浮动压抑整合力量.16结论：种业中期内将进入整合通道，但短期仍然在整合大门外徘徊.16种业投资策略-政策&基本面交织影响，需快进快出。.17正面因素：政策刺激&销售旺季因素.17政策刺激、销售旺季起正面支撑作用.172012 年情形有所不同.17反面因素：库存高企、行业竞争加剧.18行业处于周期底部，库存高企打压种子企业.18国信证券投资评级.22分析师承诺.22风险提示.22证券投资咨询业务的说明.22,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,表,表,表,表,表,表,表,表,表,Page,4,图表目录图 1：我国大豆产量变化（单位：百万吨）.5图 2：我国大豆进口量变化（单位：百万吨）.5图 3：CBOT 大豆价格变化（单位：美分/蒲式耳）.6图 4：USDA 大豆库存量变化（单位：万吨）.6图 5：中国大豆消费量变化（百万吨）.7图 6：中国豆油、豆粕消费量变化（百万吨）.7图 7：大豆压榨能力&实际压榨量变化.7图 8：中国豆油&豆粕消费趋势图.7图 9：植物油加工商数量变化.8图 10：植物油加工业的销售额集中度变化.8图 11：各行业盈利能力比较.9图 12：各行业亏损比重比较.9图 13：大豆产业链布局.10图 14：我国耕地面积变化（单位：亿亩）.11图 15：我国地貌极其复杂.11图 16：CBOT、DCE 大豆价格变动趋于一致.11图 17：我国玉米进口量变化（单位：百万吨）.11图 18：隆平高科 VS 孟山都种子收入占比（单位：%）.12图 19：孟山都研发费用占比（单位：%）.12图 20：我国种业 CR4、CR10 变化（单位：%）.14图 21：国内种子企业主体多元化.14图 22：2000-2011 年水稻品种通过审定数.15图 23：2000-2011 年玉米品种通过审定数.15图 24：种子上市公司平均毛利率变化.16图 25：隆平高科毛利率变化.16图 26：2006-2011 年农林牧渔指数走势.17图 27：2012 年至今农林牧渔指数走势.18图 28：隆平高科毛利率变化（单位：%）.19图 29：登海种业毛利率变化（单位：%）.19图 30：隆平高科库存增速变化（单位：%）.20图 31：登海种业库存增速变化（单位：%）.20图 32：隆平高科期间&销售费用率变化（单位：%）.20图 33：登海种业期间&销售费用率变化（单位：%）.20图 34：隆平高科净利润增速变化（单位：%）.21图 35：登海种业净利润增速变化（单位：%）.211:国内外种子企业产业链差异.122:“竞底”模式阻碍国内种业发展.133:我国种业产业链概述.134:种业重要政策列表.145:优质玉米种子主要性状比较.156:优质水稻种子主要性状比较.157:我国大豆（03 年-04 年）及种业行业环境对比.168：杂交玉米制种量等数据.189：杂交水稻制种量等数据.19,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,Page,5,前言美国前国务卿基辛格曾说过：“如果你控制了石油，你就控制了所有的国家；如果你控制了粮食，你就控制了所有的人类。”大豆沦陷之殇我国大豆种植历史长达 5000 多年，是全世界大豆原产地和大豆的故乡（大豆品种达 2 万多个），而且是目前世界上非转基因大豆的主要生产国。三十年代末我国大豆产量占世界产量的 90%以上，1995 年之前我国还是大豆净出口国，国内大豆的产量完全满足国内大豆产业链的需要。而短短十几年，我国大豆产业已经发生了巨变，国内大豆产量迅速减少，油脂加工业长期被压制在亏损线附近，大豆定价权丧失导致国内大豆产业命运被他人主宰。大豆产业沦陷之路随着国内油脂需求日益转旺，我国从 1996 年首次成为大豆的净进口国，2000 年大豆进口量已突破 1000 万吨，成为世界上最大的大豆进口国。此后中国大豆进口额连连攀升，至 2004 年大豆进口量已超过 2000 万吨，贸易总额约 50 亿美元，大豆已成为中国进口量最大的农产品。,图 1：我国大豆产量变化（单位：百万吨）,图 2：我国大豆进口量变化（单位：百万吨）,1817,大豆产量,6050,大豆进口量,164015,1413121110数 据来源：WIND、国 信证券 经济研 究所整 理,3020100数 据来源：Wind、国信证 券经济 研究所 整理大豆危机2003 年 8 月，USDA 以天气影响为由，对大豆月度供需报告做了重大调整，将大豆库存数据调整到 20 多年的低点，导致 CBOT 大豆价格从 2003 年 8 月的 540 美分/蒲式耳一路上涨到 2004 年 3 月份的近 20 年来历史高位 1064 美分/蒲式耳。在此背景下，中国压榨企业纷纷加大采购力度，2004 年初就在美国“抢购”了800 多万吨大豆，平均价格在 4300 元/吨的高位，且未作任何套期保值处理。而采购仅过去一个月，随着 USDA 的月度报告不断上调大豆产量，美国大豆产量和库存量均创出 27 年来的新高。进入 5、6 月份，在南美大豆丰收与美国播种面积大幅增加的利空消息影响下，CBOT 大豆价格开始大幅下跌，到 2004 年 9 月份下跌到 550 美分/蒲式耳左右，跌幅超过 48%。中国采购企业瞬间处于极大的被动局面，每生产一吨豆油就要亏损 500 至 600 元。而当时国家紧缩信贷的宏观政策使得很多榨油企业资金链断裂。双重压力下，参与采购的企业全面亏损，国内部分加工企业，特别是民营企业只能采取违约行为，放弃原先在高价位签订的采购合同和定金。此后一年，一半以上的中小大豆加工企业,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,02-01,02-03,02-05,02-07,02-09,02-11,03-01,03-03,03-05,03-07,03-09,03-11,04-01,04-03,04-05,04-07,04-09,04-11,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,停产倒闭，依靠进口大豆的企业几乎全军覆灭。,Page,6,图 3：CBOT 大豆价格变化（单位：美分/蒲式耳）,图 4：USDA 大豆库存量变化（单位：万吨）,1200,CBOT大豆,1000,USDA库存,900,10008006004002000数 据来源：WIND、国 信证券 经济研 究所整 理,8007006005004003002001000数 据来源：Wind、国信证 券经济 研究所 整理巨头借此时机加快布局在此背景下，国际粮商巨头一方面联合抵制中国民营企业，起诉中国进口商违约进行大额索赔，并且借机修改对中国的大豆出口合同文本。另一方面，国际巨头（以ABCD 四大粮商为主）大举进入中国，通过低成本兼并重组，迅速控制中国大豆压榨行业，完成了全产业链的垄断。一组数据可直观表现此进程。“大豆危机”发生前，由于国内民营和股份制企业大量投资大豆压榨企业，其市场份额不断扩大，导致 2003 年外资企业占我国大豆压榨能力的比重不足 30%。“大豆危机”发生后，外资通过收购、参股国内大型粮油企业获得大豆进口权，下游压榨能力逐步被外资霸占。至 2005 年初，全国 97 家大型油脂企业中，外资就控制了 64 家，占总数的 66%。行业沦陷如今，我国大豆压榨行业已经形成“外资为主导、大型国企次之、民营企业补充”的市场格局。而在大豆生产整条产业链上则形成“外资独大”的局面。原料控制环节：以大豆产业的“南美模式”为例，跨国粮商通过易货贸易的融资方式为农民提供化肥和种子，农民再以大豆来偿还。通过修建铁路、公路等交通设施等方式，控制大豆的仓储和运输环节。贸易环节：跨国粮商将其控制的美国和南美大豆通过自己的贸易公司卖给不具有比较优势的大豆进口国，在贸易中获利。且由于期货市场定价权被跨国资本控制，因此国际粮商利用在 CBOT 的控制权及娴熟的市场贸易手段操纵国际大豆期货市场价格。压榨加工环节：国内大豆加工企业中 2/3 被外资控股或参股，这些企业的实际加工能力占市场份额的 80%，而这些参股企业利用我国“企业处于亏损状态时可以免交所得税和增值税，并且亏损部分还可以冲抵未来的盈利部分”等税收规定进行资本盈利外移。而这样的恶果就是：国际大豆贸易主要由美国为主的粮商控制，形成了“南美种大豆、中国用大豆、美国倒腾金豆”的扭曲局面。在收购至加工的整个产业链盈利的状况下，外商为扩大或占领国内市场，可以通过降低压榨利润、甚至亏损的办法，参与国内市场竞争，而国内企业因为没有原料控制能力而只能忍耐大豆压榨亏损的长期化。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,Page,7,大豆产业沦陷原因回溯历史，我们发现从行业发展空间角度来看，2004 年之前的中国大豆压榨行业仍然存在很大的机会。行业仍有较大发展空间由于人民生活水平提高，国内市场对植物油和动物蛋白需求增加，导致大豆进口从20 世纪 90 年代中期开始迅速扩大。由于进口大豆基本为转基因大豆，因此绝大部分大豆都进入了压榨行业。随着大豆压榨需求量的飞速增长，豆油和豆粕作为大豆加工品，两者国内需求量也呈现出相似的增长趋势。在我国人口增长、居民收入提升的背景下，我国豆油和豆粕在 2001-2007 年期间快速增长，年均需求增长率为 17.54%和 11.02%。,图 5：中国大豆消费量变化（单位：百万吨）,图 6：中国豆油、豆粕消费量变化（单位：百万吨）,80,大豆消费量,50,豆粕,豆油,706050403020100数 据来源：WIND、国 信证券 经济研 究所整 理,454035302520151050数 据来源：Wind、国信证 券经济 研究所 整理即便豆油、豆粕消费增速这么高，但到 2007 年为止，我国人均豆油和豆粕消费量仍然是远低于发达国家水平。按 2007 年我国人口数测算，我国人均年度豆油、豆粕消费量分别为 7.1 公斤、22.7 公斤，而美国人均年度豆油、豆粕消费量则为 30.4公斤、106.7 公斤。因此，在 2003 年的时候，我国庞大的人口基数以及人均消费量的稳步提升引致的需求提供了大豆加工行业很大的增长空间。行业仍然有很好的发展前景的背景下，行业“休克性”的整合为什么会发生？引起行业量变及质变的因素有哪些？表象 1-行业产能过剩情况日益严重,图 7：大豆压榨能力&实际压榨量变化（单位：万吨）,图 8：中国豆油&豆粕消费趋势图（单位：百万吨）,8000,压榨能力,实际压榨量,35,豆油,豆粕,70006000,3025,5000204000153000,200010000,1050,1993,1997,2003,2005,2006,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,数 据来源：中国大 豆进口 与大豆 产业、国 信证券 经济研 究所整 理,数 据来源：USDA、国 信证券 经济研 究所整 理,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,为 而,Page,8,1993 年，我国大豆压榨能力不足 2500 万吨，到 1997 年我国大豆压榨能力也不过刚过 3000 万吨，实际压榨能力只有 800 万吨。但从 2000 开始，我国大豆压榨能力每年增加 300 万吨以上。到 2003 年底，全国共有日处理大豆 500 吨以上的大豆压榨企业有 107 家，按照 300 个工作日计算，折合年加工能力已升至 4900 万吨。到 2006 年底年加工能力则增长至 7500 万吨。从 2000-2006 年，我国大豆压榨能力增长了 3.2 倍。在此期间，国内大豆实际压榨量仅增长 1.2 倍，国内大豆压榨能力的增长速度远快于大豆实际压榨量的增长速度，导致我国大豆压榨能力出现严重过剩的局面。1993 年行业产能利用率不足 20%，而到了 2003 年中国实际大豆压榨数量有 1800 万吨，产能利用率提升至 36.7%。到 2006 年底，大豆有效压榨数量达到 7500 万吨，实际压榨数量仅 3369 万吨，实际压榨率仍然不到 50%。而产能过剩问题使得大豆压榨行业投资风险不断加大，部分压榨企业建成之日就面临亏损的状态。特别是 2003-2005 年之间建成的大型大豆初榨油厂，有一半以上的企业企业经营困难导致破产倒闭或被其他企业兼并重组。表象 2-集中度相对较低长期以来，我国粮油企业数量多，规模小.从 1999 年开始，我国开始新建大型压榨企业的热潮。到 2002 年 10月我国日压榨大豆 1000 吨及以上的企业已达到 46 家，且绝大部分为 2000 年以后的新型企业。2003 年底又猛增加至 63 家，至 2007年压榨能力在 2000 吨以上的压榨厂达到 91 家，比 2000 年增加 85 家，单厂日加工能力 6000 吨以上的企业 6 家，占全球的 50%。,图 9：植物油加工商数量变化（单位：家）,图 10：植物油加工业的销售额集中度变化（单位：%）,2600,厂商数,25%,CR4,CR8,2400,2200200018001600140012001000,20%15%10%5%0%,1995,1996,2000,2001,2002,2003,数 据来源：WIND、国 信证券 经济研 究所整 理,数 据来源：大豆进 口与大 豆产业 发展研 究、国信 证券经 济研究 所整理从前 4 家销售额集中度（CR4）来看，从 1995 年-2003 年我国植物油前 4 家销售额集中度（CR4）一直维持在 10%左右，说明中国当时前四大厂商生产能力较强，但同时我们从前 8 家销售额集中度（CR8）来看，从 1995-2003 年前 8 家销售额占总植物油加工市场销售额也在 15%-20%的区间内。以 2003 年为例，前 4 家销售额集中度（CR4）12.4%，平均每家为 3.1%，5-8 家销售额集中度为 7.3%，平均每家下滑至 1.8%。从以上数据可以说明大豆危机发生时我国大豆加工业的行业集中度水平较低。表象 3-行业盈利水平较弱根据 1999-2011 年月度数据来看，在涉农行业中，植物油加工业盈利水平要明显弱于水产品加工业、饲料加工业。1999 年植物油加工业处于行业亏损的状态，而从 2000 年开始行业开始进入盈利状态，但是和其他行业相比，仍旧处于相对较低的盈利水平。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,99-02,00-02,01-02,02-02,03-02,04-02,05-02,06-02,07-02,08-02,09-02,10-02,11-02,12-02,99-02,00-02,01-02,02-02,03-02,04-02,05-02,06-02,07-02,08-02,09-02,10-02,11-02,12-02,。,Page,9,图 11：各行业盈利能力比较（单位：%）,图 12：各行业亏损比重比较（单位：%）,水产品加工,植物油加工,屠宰及肉类加工,农副食品加工,水产品加工,植物油加工,屠宰及肉类加工,农副食品加工,8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%数 据来源：WIND、国 信证券 经济研 究所整 理,60%50%40%30%20%10%0%数 据来源：Wind、国信证 券经济 研究所 整理而从行业亏损的角度来看，与农副食品加工业、屠宰及肉类加工业和水产品加工业相比，植物油加工业在 1999-2003 年亏损比重较高。而“大豆危机”之后，由于外资逐步掌控压榨端、行业集中度提升等原因，植物油加工业亏损比重呈现逐步下降的态势，亏损比重从 2000 年的 45%左右下降到 2006 年 10%-15%。表象 4-外资巨头虎视眈眈从企业的力量对比来看，当时我国大豆加工业面临外敌强大的窘境。以丰益国际为例，公司通过与 ADM 公司合资成立益海集团，布局大豆产业链压榨环节，趁2003-2004 年大豆危机导致中国大豆压榨企业几乎全军覆灭之际，顺利布局大豆产业链中端压榨环节，另一方面通过嘉里粮油聚焦产业链后端的油脂精炼和销售环节，巧妙借道中粮等国有粮油企业成立了南海油脂，打造“金龙鱼”等一系列小包装食用油品牌，并在此过程中引领中国人食用油消费结构的转变。而中下游的产业布局，为丰益国际的海外棕榈油原料生产带来了巨大的需求，且由于产业链前端的原料种植环节的超高利润率，丰益国际通过扩大棕榈油种植和加工获得了极其丰厚的收益。通过中国市场的布局，丰益国际得以将在马来西亚、印尼等地油料种植的优势和中国市场良好结合，实现了产业链的一体化。而产业链协同效应也增强了丰益国际的盈利能力。按 2011 年的净利润来看，丰益国际已经超过世界第三大粮商邦基，为其进一步扩张打下了良好的基础。而相比而言，国内唯一上市的大豆压榨企业-东凌粮油同期的营业收入仅有 67.23 亿元，同期净利润为-1.91 亿元，两者差异明显。行业崩溃的实质-产业链缺失当时，进入我国大豆加工行业的外资企业，多数都已经在大豆加工的上下游产业完成布局，产业涉及原料收储、贸易、深加工等多个环节，产品多样化，抗风险能力较强，利润比较稳定。而当时内资大豆加工企业在产业链布局上处于弱势，产品结构单一，原料采购价格管理能力较弱，无法平抑短期价格波动。大豆产业沦陷反思反思大豆产业的沦陷过程，我们发现行业发生质变的外在原因在于：1、行业盈利能力偏弱，毛利率较低。无论行业采取的是何种的盈利模式，要想顺利整合几乎都具备一个条件，那就是行业盈利水平较低或中小型企业生存压力巨大，从而给行业整合提供了空间。2、行业集中度较低。从大豆产业沦陷的过程来看，行业整合的过程也就是行业集中度逐步提升的过程（虽然大豆危机后加工企业家数是在提升，但市场份额已逐步集中到外资企业手中）,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,Page,10,3、内外交困。从沦陷的进程来看，大豆加工行业盈利能力较弱的情况并不是在03-04 年才发生，而是从 99 年开始就有端倪，甚至可以看出大豆危机发生前夕的行业盈利水平是高于 99 年情况的。而大豆危机发生的另外一个原因即是相对国外巨头而言，国内企业的竞争力较弱，风险抵御能力不强。4、创新力度较弱。我国大豆加工行业产品同质性强，没有创新、具备相对优势的产品出现，也是行业沦陷的原因之一。图 13：大豆产业链布局资 料来源：国信 证券经 济研究 所整理5、产业链缺失。这是行业沦陷整合的根源所在。大豆危机发生后，具备全产业链优势的外资巨头总体盈利能力并没有下降，甚至有所提升。而国内企业，特别是民营企业由于产业链前端（种植、贸易环节的掌控）、后端（品牌、销售）的缺失，注定在竞争中处于下风。种业整合道路充满荆棘我们把视角转到如今的中国种业，可以发现：无论是从行业竞争状况、盈利能力、产业链布局等方面，中国种业和 03-04 年大豆产业既有很多相似的地方，也有明显不同的地方。中期-种业整合是必由之路种业科技-国家安全之基任何时代，“民以食为天”都是亘古不变的真理，“吃饭”问题都是影响国家安全的第一因素。而我国是人口大国，也是粮食需求大国，且需求量呈现刚性增长。据专家预测，2030 年我国人口有望达到 16.0-16.5 亿，如果按人均粮食需求量按401.9-411.6 千克测算，2015-2030 年我国粮食总需求量预测将达到 5.8-6.5 亿吨。我国粮食供给须从目前的 5 亿吨的基础上净增 1-1.5 亿吨。而粮食增产无非通过以下几种方式。耕地面积提升+进口+单产提升（种业、化肥促单产提升或基础设施降低损耗）。而我国的情况是：1、耕地面积提升极难。虽然我国拥有 960 万平方公里土地，但地貌类型复杂，可耕地面比重较小。我国耕地面积 1996 年有 19.5 亿亩，而至 2008 年底已下降至18.3 亿亩，下降 6.4%。且现有耕地中有 0.9 亿亩坡度在 25 度以上，长期耕作不利于水土保持。有水资源保证和灌溉设施的耕地只占 40%，中低产田占耕地面积的 79%。另外我国可开发的后备资源不足，其中可开发为耕地约 1 亿亩，但主要,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,07-01,07-05,07-09,08-01,08-05,08-09,09-01,09-05,09-09,10-01,10-05,10-09,11-01,11-05,11-09,12-01,12-05,12-09,2012,分布在西北和东北地区。,Page,11,图 14：我国耕地面积变化（单位：亿亩）,图 15：我国地貌极其复杂,19.419.219.018.818.618.418.218.017.8,耕地面积,数 据来源：WIND、国 信证券 经济研 究所整 理,数 据来源：国信 证券经 济研究 所整理2、我国已经成为大豆第一消费及进口国，种植端缺失致使大豆定价权已然旁落国际巨头之手，我国油脂行业随之沦陷他人之手。而其他农产品-玉米、水稻、小麦是基础农产品，其重要程度远甚于大豆，且国内定价体系相对独立。进口占比大幅提升一方面会使国家命脉掌握在外国手里，另一方面基础农产品定价体系遭到破坏，国家安全将成泡影，因此通过进口达到粮食自给亦不太现实。,图 16：CBOT、DCE 大豆价格变动趋于一致,图 17：我国玉米进口量变化（单位：百万吨）,6000,DCE,CBOT,600,6.0,进口量,50004000300020001000数 据来源：WIND、国 信证券 经济研 究所整 理,500400300200100,5.04.03.02.01.00.0(1.0)数 据来源：Wind、国信证 券经济 研究所 整理,也就是说，唯有亩产提升是解决粮食增产迷局的关键钥匙。而我国是气象灾害大的国家，并且近年来灾害呈现频率高、灾情重（据有关部门统计，我国近 10 年气象灾害造成的直接经济损失增加了 5 倍）等特点，因此通过基础设施改善达到降低损耗之路效能也很弱。农产品增产的唯一出路只剩农业科技这一“华容小道”，而其核心就是种业科技，一组数据可说明种业科技的重要性。1、美国 Darrah 对美国衣阿华洲南部玉米杂交实验资料分析结果认为，1931-1982年，品种改良在各种增产因素众多的贡献率占 33%。2、1966-1998 年我国稻谷产量由 9839 万吨增加到 20100 万吨，增长了 1.04 倍，而期间种子产量则从 431.5 万吨增加到 440.8 吨，只增加 2%。3、据最新数据显示，优良品种的选育和推广对中国农业生产的贡献率达到 43%。外强内弱-国内需要“抱团”抵御寒冷最近几年，随着先锋、孟山都等跨国种业巨头在中国种子市场的高速扩张，内资种子企业的生存空间被不断压缩。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,种 子科研 部分,种 子生产 部分,种 子销售 部分,Page,12,图 18：隆平高科 VS 孟山都种子收入占比（单位：%）,图 19：孟山都研发费用占比（单位：%）,3.0%2.5%,隆/孟,9.99.7,研发费用占比,9.52.0%9.31.5%9.1,1.0%0.5%0.0%,8.98.78.5,2005,2006,2007,2008,2009,2005,2006,2007,2008,2009,数 据来源：WIND、国 信证券 经济研 究所整 理,数 据来源：Wind、国信证 券经济 研究所 整理,从经营规模看，国内种业企业和跨国种子巨头的差距是几何数量级的。2011 年，孟山都和先正达销售收入分别为 118 亿美元、113 亿美元，超过中国市场销售收入总和。而我国种业上市公司收入规模均值只有 10.6 亿元，其中销售收入最高的敦煌种业销售收入仅有 18 亿元。而从种业产业链来看，国内外种子企业差距亦十分明显。育：跨国种子企业非常重视企业研发，每年都会投入巨资开展研发。2009 年先正达公司研发费用达到 9.6 亿美元，占到销售额的 8.7%。而同年中国 7 家上市公司的种子销售额只有 53 亿元。分公司来看，国内种业上市公司零头羊-隆平高科科研投入相对较多，但差异也极度明显。其余如荃银高科、神农大丰等企业更多是通过购买的方式取得品种经营权，研发投入更加薄弱。表 1:国内外种子企业产业链差异,运 营模式,欧 美国家 种业 情况种 子企业 每年都 花巨资 开展科 研工作，并拥 有强大 的科研 队伍。具备 极强的 科研实 力。,我 国种业 情况我 国一体 化种子 企业虽 有自身 的科研 队伍，但量级 上明显 不能和 国外 巨头相 比，而 更多的 企业压 根没有 科研这 一环节。,大 型种子 集团都 有育种 基地，可以 自身从 事种子 生产。可以确 我 国种子 生产主 要由种 子公司、制种 农户或 原良种 场进行。因此 种保 种子生 产过程 中的质 量控制。子 质量显 示参差 不齐，难以和 发达国 家媲美。,种 子加工 包装部 分,加 工包装 由种业 集团或 专业加 工企业 进行，采用 自动化 操作和 种 子加工 包装由 种子公 司自身 负责，加工 包装不 规范，标 准不统 一。流 水线作 业，种 子质量 得到保 证。容 易出现 伪劣假 冒种子 等问题。,种 子企业 直接将 最终产 品销售 到地区 市场乃 至国际 市场。国内 一 些大公 司拥有 自己的 销售队 伍，渠 道一层 一层下 沉。同 时国家 农销 售一般 依靠中 间商。技 推广机 构也是 重要的 销售机 构。资料来源：典型国家种子产业链模式比较分析及启示、国信证券经济研究所整理繁：由于国内种业产业链不完善以及技术薄弱等因素，造成我国在种子质量检测技术规程标准等方面没有国际发言权。在种子生产、加工设备、加工工艺等落后于国际先进水平，生产的产品质量与国外公司有巨大差异。以先玉 335 为例，先玉 335 的种子的质量标准要求 92%以上，比国家标准合格种子 85%的发芽率要求高 7 个百分点。其产品可以实现单粒播种。推：国外种子企业一直致力于从研发-育种-生产-推广-销售-服务整条产业链的完善。以先锋为例，它致力于良种良法配套推广，并且为农户提供了全套而高效的解决方案。而国内企业由于产业链缺失等因素，销售服务环节缺失情况非常严重。行业乱局-整合势在必行由于技术门槛较低、产品同质性强等特征，我国种子产品质量参差不齐，危害农业生产的种子质量事故和侵害知识产权的问题时有发生。这种“竞底”竞争模式一方面增加产品成本，降低了行业利润水平，另一方面透支行业信誉，增加了营运风险。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,以 甲充乙,主,以 死相拼,表 2:“竞底”模式阻碍国内种业发展,Page,13,竞 底模式,表现,事例,竞 争危害,当 前，由 于各方 面原因，我国 种子企 业更多 采取的 是露天 农 业部还 公布 了 2011 年 春季种 子市场 联动抽 查质 量不,以 次充优,生 产的方 式来加 工种子，而露 天生产 的种子 质量很 难达到 合 格结果，不合 格率高 达 14.9%，五 成种业 上市公 司赫国 家标准，导致 很多种 子企业 直接将 次品发 进市场。然 在列。乙 品种具 有合法 身份和 合法的 生产经 营权，但在市 场上不 内 蒙古赤 峰市阿 鲁科尔 沁旗的 天柱公 司从 2006 年 一 直畅 销。而甲品 种在市 场畅销，是 别人的 品种。乙品 种在市 未 郝玉繁 育的玉 米种子 被确定 为“先 玉 335”。而当 地农,降 低公司 利润增 加营运 风险,场 上套购 或者自 己生产 甲品种，装在 乙包装 中出售。,户 与其合 作繁育 的“先 玉 335”的 面积 为 5000 多亩。,透 支行业 信誉,市 场情况 不好时，种子 企业为 了回收 积压资 金，以 低于商 2007 年 国 内种 子企业 大面积 亏损，要原因 是由于 企业,以 价乱市,品 价值的 价格进 行销售；或为 了争取 有限的 资源而 不惜抬 的 恶性竞 争，利 润全部 送给县、乡经 销商。目的就 是为价 去争取。了 在低谷 保住自 己的销 售网络。有 的企业 为了赢 得市场 主动权，一味 的扩大 规模，妄图以 2006 年，当时 我国最 大的种 子公 司之一-黑龙江 讷河市规 模取胜，调 动一切 资源，围绕 所谓战 略去努 力。结果大 种 子公司 破产，几乎所 有的可 动资产 流失，数百名 职工部 分以失 败告终，企业 走向消 亡。生 活失去 着落。,增 加营运 成本降 低行业 集中度,资料来源：竞底_中国种业之殇、国信证券经济研究所整理产业链缺失-整合可能：“1+12”我国种业虽然经历了半个世纪的发展，但由于各种因素的限制并没有形成强有力的经营模式，而是仍然以分散零乱为主。现今我国种业产业链仍然以“科研院所和高校研发+种子公司生产、加工包装+个体经销商销售”和“科研院所和高校研发+种子生产、加工和销售”的模式为主。“育繁推一体化”模式在现今阶段