平庄能源(000780)深度报告：褐煤涨价趋势不改_资产注入预期明确-2012-02-02.ppt

20%,10%,0%,-10%,-20%,1,平庄能源(000780)公司研究/深度报告褐煤涨价趋势不改，资产注入预期明确平庄能源深度报告,民生精品-深度研究报告/煤炭行业,2012 年 2 月 2 日,报告摘要：蒙东运输瓶颈短期难以缓解，区域内需求旺盛由于赤峰地区规划铁路大多还处于建设期，霍林河、白音华矿区的运输瓶颈短期还,强烈推荐合 理 估 值：,维持评级14 元,难以缓解，公司紧邻能源消费地，优势明显。区域内动力煤需求旺盛，根据电力工业十二五规划，预计十二五末火电耗煤量增加 7 亿吨左右，规划建设的 16 个煤电基地中有 5 个处于内蒙古境内，4 个处于蒙东及东北地区，内蒙也规划在控制煤炭总产量的基础上，使煤炭的总体转化率达到 45以上，新上煤炭项目的转化率要达到50以上。区域内多个省市逐渐成为煤炭净调入省，预计东北三省缺口将由目前的,交 易数据（2012-2-02）收盘价（元）11.49近 12 个月最高/最低 16.65/9.83总股本（百万股）1,014.31,1.5 亿吨整长到 2 亿吨、京津冀缺口由 2 亿吨增加到 2.4 亿吨。价差与需求将推动褐煤价格继续上涨由于优质动力煤价格的不断提高，为降低成本，火电企业开始掺烧褐煤，推动了褐煤价格的上涨。目前霍林郭勒 3500 大卡褐煤价格为 0.077 元/大卡，而秦皇岛 5500大卡动力煤价格为 0.144 元/大卡；而随着未来能源价格的走高，必然推动褐煤掺烧,流通股本（百万股）流通股比例%总市值（亿元）流通市值（亿元),1,014.31100.00122.53122.53,比例的增加，蒙东地区新建火电项目也将主要采用褐煤锅炉，褐煤需求量将持续增,该 股与沪深 300 走势比较,加。由于价差和需求两方面的原因，褐煤价格依然有较大的上涨空间。,30%,沪深300,平庄能源,公司产能1000万吨基本稳定，销售结构灵活公司目前有风水沟矿、西露天矿、六家矿、古山矿、老公营子矿五座煤矿，目前实际产能在 1000 万吨左右，基本稳定。公司近期收购瑞安矿业，加速了西露天矿深部资源的开发，产能完全释放后有望增厚公司收益。公司电煤占比 30%左右，销售结构灵活，公司可加大市场煤及地销煤的销售比例以提升公司的盈利能力。根据电煤,限价政策，公司电煤有望上涨 5%；而剩余 70%的地销煤和市场煤由于非直供电厂，直接影响较小。按照相关法规，公司还有望继续享受西部大开发优惠税率。公司外延空间广阔，元宝山、白音华注入预期明确集团（包括公司）11 年产能将达到 3000 万吨，预计到 13 年产量将达到 5000 万吨，为目前上市公司的 5 倍。集团在重组草原兴发时曾承诺在条件合适时将元宝山矿、白音华注入上市公司实现煤炭资产整体上市。国电入主平煤后保证继续履行上述承诺，未来随着元宝山矿辅业公司的剥离及白音华矿的投产，两矿在条件具备后有望注入上市公司。并且实际控制人中国国电控制煤炭资源量 140 亿吨，煤炭产量 4700万吨，公司作为国电旗下唯一煤炭上市平台，外延发展空间广阔。盈利预测及投资建议不考虑资产注入，预计公司 20112013 年每股收益分别为 0.78 元、0.83 元和 0.92 元，对应 20112013 年 PE 分别为 16 倍、15 倍和 13 倍，鉴于公司资产注入预期较为明确，给予“强烈推荐”的投资评级。盈利预测与财务指标,-30%11-1-18 11-4-18 11-7-18 11-10-18分 析师分析师：林红垒执业证书编号：S0260511020018电话：(8610)85127892Email：联系人：陶贻功电话：(8610)85127892Email：相 关研究1、西露天深部开发加速，关注后续资产注入20120106,项目/年度营业收入（百万元）增长率（%）归属母公司股东净利润（百万元）增长率（%）每股收益（元）PEPB,2010A322620.03%64838.23%0.6417.993.18,2011E380117.80%78621.40%0.7814.822.64,2012E41047.98%8396.73%0.8313.892.23,2013E44558.56%93711.66%0.9212.441.90,资料来源：民生证券研究所,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,2,平 庄能源（000780）目录一、公司概况：背靠国电大树好乘凉.3二、行业分析：公司区位优势明显，区域内需求旺盛.4（一）公司区位优势难以撼动，缓解煤炭东运瓶颈尚需时日.4（二）东北、京津冀地区动力煤需求旺盛.5（三）褐煤价格上涨空间依然较大，限价政策影响有待观察.6三、公司分析：煤炭产能稳定，资产注入预期明确.8（一）全年有望继续享受 15%优惠税率.8（二）煤炭销售结构灵活，关联交易符合公司利益.8（三）公司原有煤矿产能 1000 万吨，基本稳定.10（四）收购瑞安加快西露天矿深部资源开发，产能完全释放后有望增厚公司收益.10（五）集团元宝山、白音华有望注入，公司外延空间广阔.111、元宝山露天矿、白音华一号露天矿注入预期明确.112、集团受益于资源整合，积极整合开拓区内外资源，公司外延发展空间广阔.11四、盈利预测及投资建议.12（一）盈利预测.12（二）投资建议.13五、风险提示.13插图目录.15表格目录.15,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,3,平 庄能源（000780）一、公司概况：背靠国电大树好乘凉公司前身为内蒙古草原兴发股份有限公司，位于内蒙古自治区赤峰市元宝山区。2007 年内蒙古平庄煤业(集团)有限责任公司对草原兴发进行重组，公司更名为内蒙古平庄能源股份有限公司，主营业务由原来的畜牧业变更为“煤炭开采、洗选加工、销售”。2008 年 7 月，赤峰市经济委员会向中国国电集团公司转让了所持平煤集团 51%的股权，国电集团为平煤集团控股股东，为公司实际控制人。2010 年 9 月，国电集团将其持有的平煤集团公司 51%股权无偿划转给国电内蒙古电力有限公司，国点内蒙古电力有限公司为国电集团全资子公司，公司实际控制人仍为国电集团。国电集团为全国五大发电集团之一，截止 2010 年底，国电可控装机容量 9531 万千瓦，控制煤炭资源 140 亿吨，年产量 4700 万吨。平煤集团为国电最大的煤炭业务平台，国电做强做大平煤集团的意愿比较强烈。国电作为一家国资委控制的特大型发电集团，为公司的生产经营提供了强有力的保障和广阔的发展空间。公司现有风水沟矿、西露天矿、六家矿、古山矿、老公营子矿及物资供应公司、煤炭销售公司等经营性资产，公司年煤炭生产能力 1000 万吨左右。在国电入主后，公司煤炭产量、经济效益逐年增长，企业进入了全新的发展时期。图 1：公司股权控制及治理结构国务院国有资产监督管理委员会100%中国国电集团公司100%国电内蒙古电力有限公司51%,中国信达资产管理股份有限公司,31.82%,内蒙古平庄煤业（集团）有限责任公司,17.18%,赤峰市经济和信息化委员会,61.42%内蒙古平庄能源股份有限公司,100%风水沟矿,100%西露天矿,100%六家矿,100%古山矿,100%*老公营子矿,资料来源：公司公告，民生证券研究所*注：老公营子矿采矿权归属于平煤集团,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,4,平 庄能源（000780）二、行业分析：公司区位优势明显，区域内需求旺盛（一）公司区位优势难以撼动，缓解煤炭东运瓶颈尚需时日公司紧邻能源消费地，煤炭运输成本较低，区位优势明显。公司矿区位于内蒙东部赤峰地区，紧邻东北工业基地、京津唐经济圈等能源消费地，多条铁路和公路可直达京津以及东北等地区的大中城市，铁路里程距离北京约 470 公里、天津 580 公里、沈阳 600 公里；距离锦州港约 300 公里、秦皇岛港约 400 公里。且公司通过锦州港开辟了下水煤通道，扩大了销售半径，进一步保证了公司煤炭的销售。表 1：赤峰地区主要外运铁路,在运京通线叶赤线巴新线,可到达站点北京、秦皇岛港、唐山港叶柏寿、沈阳阜新、沈阳,运力/万吨10007002100,备注远期 3500 万吨,集通线在建锦赤线赤绥线京沈高铁赤峰段,通辽、乌兰察布、呼和浩特可达到站点锦州港绥中港北京、沈阳,2400,备注远期运力 9000 万吨建成运力超 1.1 亿吨分流客运，提升原有铁路货运能力,资料来源：民生证券研究所尽管随着霍林河矿区和白音华矿区煤炭产能的逐渐释放以及赤大白等铁路的贯通，使得区域煤炭产能有过剩的可能，但公司距离能源消费地近，运输成本低，区位优势难以撼动。图 2：公司区位及货运示意图资料来源：民生证券研究所公司暂时没有煤炭运输不足的压力，公司煤炭销售（包括集团）约 1000 万吨通过国铁，700 万吨通过自营铁路，还有相当一部分是被本地电厂消化（如每年供应元宝山电厂,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,9,8,7,6,5,0,0%,5,平 庄能源（000780）约 600 万吨），只有小部分通过公路运输。由于赤峰地区规划铁路大多还处于建设期，霍林河、白音华矿区的运输瓶颈短期还难以缓解。预计未来上述矿区铁路运力的增长及产能的释放虽会导致本地区竞争的加剧，但公司由于区位优势明显，煤质又相对较好，在竞争中处于有利地位。（二）东北、京津冀地区动力煤需求旺盛随着东北老工业基地的振兴，京津冀经济圈的发展，未来公司煤炭主要销售区域煤炭需求旺盛。我国褐煤资源储量约 2100 亿吨，储量相对丰富。内蒙褐煤储量 1500 亿吨，约占全区煤炭储量的 21%，占全国褐煤储量的 70%以上。,图 3：全国分煤种储量占比,图 4：内蒙自治区褐煤储量占比,褐煤13%,其它 气煤16%15%,肥煤4%焦煤6%,褐煤21%,不粘煤,无烟煤,瘦煤,其它,长焰煤8%,13%,13%,4%贫煤6%,79%,弱粘煤2%,资料来源：煤炭资源网，民生证券研究所,资料来源：煤炭资源网，民生证券研究所,东北、华北地区煤炭资源开发较早，十二五产能增速极为有限，东北三省、华北京津冀鲁等均为煤炭净调入省。未来该地区煤炭需求的增长将主要依赖蒙东地区产能的释放。东三省目前煤炭缺口约 1.5 亿吨，我们判断十二五期间，这一缺口还将逐渐增大，对蒙东煤炭的依赖也将进一步增强。,图 5：内蒙与东三省、京津冀地区煤炭产能（单位：亿吨）,图 6：内蒙与其他地区煤炭产量增速,内蒙古自治区东三省京津冀合计,50%45%40%35%30%25%,内蒙古自治区东三省京津冀合计,43212,001 2,002 2,003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010资料来源：wind，民生证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,20%15%10%5%2,001 2,002 2,003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010资料来源：wind，民生证券研究所证券研究报告,6,平 庄能源（000780）表 2：十二五京津冀、东三省、内蒙古煤炭调入与调出预测（单位：万吨）,京津冀调入,东三省调入,内蒙古调出,20102015E增长,205002400017.07%,146002000036.99%,440005500025.00%,资料来源：民生证券研究所表 3：蒙东地区未来主要煤炭产能增量（单位：万吨）,煤矿白音华一号露天矿白音华二号露天矿白音华三号露天矿白音华四号露天矿霍林河一号露天矿霍林河二号露天矿胜利矿区合计,控制人平庄煤业蒙东能源蒙东能源阜新矿业蒙东能源蒙东能源神华、大唐等,目前产能8005001500500150015005000113 00,规划产能15001500150030001500300010000220 00,资料来源:民生证券研究所电力工业十二五规划指出，“十二五”期间，全国规划煤电开工规模 3 亿千瓦，2015 年我国煤电装机预计达到 9.33 亿千瓦，预计火电耗煤量增加 7 亿吨左右。规划建设的 16个煤电基地中有 5 个处于内蒙古境内，4 个处于蒙东及东北地区，对动力煤的需求将有较大幅度的增长；而公司的客户多位于东北老工业基地、京津冀经济圈。东北振兴十二五规划、京津冀经济圈发展规划等将陆续出台，我们预计，十二五这两个地区的经济增速仍将高于全国平均增速，对动力煤的需求也将保持较快的增长。,图 7：京津冀地区历年发电量与 GDP,图 8：东北地区历年发电量与 GDP,5000450040003500300025002000150010005000,发电量/亿kwhGDP/10亿元弹性（发电量增速/GDP增速),120%100%80%60%40%20%0%,6000500040003000200010000,GDP/10亿元发电量/亿kwh弹性（发电量增速/GDP增速),140%120%100%80%60%40%20%0%,资料来源：wind，民生研究所,资料来源：wind，民生研究所,注：为内蒙、辽宁、吉林、黑龙江四省数据（三）褐煤价格上涨空间依然较大，限价政策影响有限近年来，优质动力煤价格的不断提高，火电企业利润大幅下降，10 年出现了行业性的亏损，今年亏损尤为严重，为改善业绩，掺烧价格相对便宜的褐煤成为越来越多电厂降低发电成本的选择，褐煤需求量的不断增长，也推动了价格的逐渐提升。,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,10-02-08,01-02-09,10-02-09,01-02-10,10-02-10,01-02-11,10-02-11,01-02-08,04-02-08,07-02-08,04-02-09,07-02-09,04-02-10,07-02-10,04-02-11,07-02-11,7,平 庄能源（000780）,图 9：秦皇岛动力煤价格（平仓价，单位：元/吨）,图 10：公司所在地区煤炭价格（单位：元/吨）,11001000900800,动力末煤5500大卡,动力末煤5000大卡,600500400,霍林郭勒褐煤3500 坑口含税价赤峰烟煤4000 车板含税,700600500400300资料来源：煤炭资源网，民生证券研究所,3002001000资料来源：煤炭资源网，民生证券研究所,虽然褐煤价格已出现一定幅度的上涨，但按照发热量计算，褐煤价格依然有较大的上涨空间。表 4：按发热量计算各地煤炭价格比较,地区平庄能源秦皇岛港山西大同河北开滦辽宁阜新内蒙霍林郭勒,发热量（大卡）3500（平均）4,5005,5004,0004,0003,500,价格(元/大卡)0.0850.1420.1250.1280.1540.077,价格类型综合煤价平仓价车板价出厂价出厂价坑口价,资料来源：煤炭资源网，民生证券研究所近期,国家发改委发布公告，对 12 年电煤价格进行临时干预，主要内容有：（1）全国煤炭生产企业 2012 年重点合同电煤价格涨幅不得超过 5%，各单位供应省内电厂价格也不得超过这一标准；（2）对 2012 年市场交易煤炭实行最高限价，各单位签订的 5500 大卡市场煤平仓结算价格不得超过 800 元/吨，其他发热量煤炭限价标准按此价格进行核算，2012年铁路直达市场煤价格不得超过 2011 年 4 月末车板价。在限价的基础上，发改委还将推行配套措施，全面清理和整顿地方政府收取的各种基金和收费。煤炭销售已经基本实现市场化、明年全国煤炭供应依然偏紧。从历次发改委出台限价政策对煤炭价格走势的影响看，我们判断，电煤限价政策短期必然对 12 年动力煤价的上涨起到一定的抑制作用，但该政策对动力煤市场价的影响较为有限。图 11：历次限价政策秦皇岛 5500 大卡动力煤价格走势（单位：元/吨）,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,01-02-08,03-02-08,05-02-08,07-02-08,09-02-08,11-02-08,01-02-09,03-02-09,05-02-09,07-02-09,03-02-10,05-02-10,07-02-10,11-02-11,09-02-09,11-02-09,01-02-10,09-02-10,11-02-10,01-02-11,03-02-11,05-02-11,07-02-11,09-02-11,自,8,平 庄能源（000780）11001000900800700600500400300资料来源：民生证券研究所注：蓝色竖线位臵为历次出台限价政策或要求的时点褐煤价格相对较低，即使按照发改委限价 5500 大卡 800 元/吨计算，蒙东地区褐煤价格依然具有较大的上涨空间。我们判断，褐煤价格有望继续震荡上行。表 5：电煤限价与目前蒙东地区煤炭价格对比,地区平庄能源秦皇岛港赤峰霍林郭勒,发热量（大卡）3500（平均）550040003500,价格（元/吨）298800500270,价格(元/大卡)0.0850.1450.1250.077,价格类型综合煤价限制平仓价车板含税价坑口含税价,资料来源：煤炭资源网，民生证券研究所三、公司分析：煤炭产能稳定，资产注入预期明确（一）全年有望继续享受 15%优惠税率公司自 2008 年起，享受西部大开发优惠税率，按 15%缴纳企业所得税，该政策与 10年到期，公司 11 年起按照 25%计提企业所得税。根据 2011 年 7 月财政部、海关总署、国家税务总局联合下发的关于深入实施西部大开发战略有关税收政策问题的通知，2011年 1 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日，对设在西部地区的鼓励类产业企业减按 15%的税率征收企业所得税。公司表示目前各矿煤炭生产安全高效，基本符合西部大开发政策相关要求，公司将及时履行相关审批手续，力争在年底通过相关审核。公司对继续享受优惠税率有较大的信心，公司全年有望继续按照 15%缴纳企业所得税。（二）煤炭销售结构灵活，关联交易符合公司利益公司煤炭产能 1000 万吨左右，商品煤销售收入占全部营业收入的 80%，主要为电煤、市场煤、地销煤三类。公司煤炭销售结构较为灵活，电煤销售占比有下降的趋势。在合同电煤价格偏低、涨幅有限的情况下，公司可通过调整本公司与平庄煤业的煤炭销售结构，加大市场煤及地销煤的销售比例，来提高公司综合煤价，从而提升了公司的盈利能力。,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,煤,9,平 庄能源（000780）公司营业收入除煤炭业务收入外，还包括代销集团煤炭收入、材料销售收入、工程施工及其它。其中，代销收入为公司一项稳定的利润来源。公司重组时，集团不再设臵煤炭销售机构，公司与集团签署了煤炭代销协议，集团所属各矿生产煤炭由本公司销售公司进行销售。集团承诺，本公司所属各矿产煤具有优先销售权，集团向公司支付每吨 10元的代销费用。,图 12：公司煤炭销售结构,图 13：公司利润来源结构,其它,市场煤,地销煤,电煤,工程施工及其他,煤炭代销手续费,材料销售,炭采选业,100%90%80%70%60%50%40%30%20%,100%80%60%40%20%,10%0%,2008.6,2009.6,2009,2010.6,2010,2011.6,0%-20%,2007,2008,2009,2010,资料来源：公司公告，民生证券研究所,资料来源：公司公告，民生证券研究所,公司实际控制人为中国国电集团，关联交易占比较高，11 年公告的关联交易近 600万吨（包括非关联方元宝山发电厂的 550 万吨）。关联交易不但没有损害公司利益，而且通过关联交易保证了公司煤炭的销售。通过公司公告以及和上市公司沟通，我们了解到，关联交易价格公允，符合公司和股东利益。并且公司表示，合同不一定完全执行，要视生产和盈利情况而定。表 6：公司关联交易情况,单位国电滦河发电厂国电承德热电有限公司国电电力大连开发区热电厂大连庄电晨龙国际贸易有限公司天津国电津能热电有限公司国电铜陵发电有限公司国电蓬莱发电有限公司国电蚌埠发电有限公司国电天津第一热电厂天津国电津能滨海热电有限公司国电泰州发电有限公司国电谏壁发电厂国电常州发电有限公司国电长源荆州热电有限公司国电安徽电力有限公司国电丰城煤业有限公司,销售总量（万吨）30.0090.0020.0040.0050.0040.0030.0040.0010.0060.0010.0010.0010.0010.0010.0010.00,平均价格（元/吨）204.00204.00320.00326.00204.00326.00326.00326.00204.00204.00327.50327.50327.50327.50333.33210.50,总交易金额（万元）6120.0018360.006400.0013040.0010200.0013040.009780.0013040.002040.0012240.003275.003275.003275.003275.003333.302105.00,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,，,10,平 庄能源（000780）,国电费县发电有限公司河北衡丰发电有限责任公司国电益阳发电有限公司国电福州发电有限公司江苏苏龙能源有限公司国电宿迁热电有限公司国电泉州热电有限公司常州国电常发能源有限公司国电赤峰化工有限公司国电东北燃料有限公司国电石横发电有限公司合计元宝山发电有限责任公司,10.0010.0010.0018.0010.0010.0015.0010.0010.005.003.00581.00550.00,340.00210.50327.50327.50327.50327.50327.50327.50330.00342.00320.00272（均 价）193.63,3400.002105.003275.005895.003275.003275.004912.503275.003300.001710.00960.00158180.80106496.50,资料来源：公司公告，民生证券研究所（三）公司原有煤矿产能 1000 万吨，基本稳定公司现有五座煤矿，分别为风水沟矿、西露天矿、六家矿、古山矿和老公营子矿，核定产能 885 万吨/年，近年各矿有不同程度的超产，目前基本稳定在 1000 万吨左右，未来增长的空间不大。今年，各矿合计产量约略高于 1000 万吨。公司老公营子矿的采矿权仍在集团手中，根据公司与集团签署的老公营子矿合作开发协议，公司向集团支付 10 元/吨的合作收益。目前集团向公司转让老公营子采矿权的工作正在筹划中。根据国土资源部关于进一步完善采矿权登记管理有关问题的通知预计转让工作要到 13 年后才能完成，公司表示这部分对公司盈利影响较小，反而收购采矿权的一次性投入较大。表 7：公司现有煤矿情况,煤矿风水沟矿西露天矿六家矿古山矿老公营子矿,煤种褐煤褐煤褐煤褐煤动力,煤矿类型井工矿露天矿井工矿井工矿井工矿,保有储量/亿吨1.610.591.320.361.12,可采储量/亿吨1.110.370.720.190.81,服务年限/年40.620.145.621.667,核定产能/万吨210230120145180,2010260230130100243,2011E250260150160230,合计,4.99,3.19,885,963,1050,资料来源：民生证券研究所（四）收购瑞安加快西露天矿深部资源开发，产能完全释放后有望增厚公司收益12 年 1 月 5 号，公司发布公告收购平庄煤业所属瑞安公司 100%股权，股权转让价为5244.04 万元。瑞安公司 11 年 110 月产量 33.27 万吨，公司收购后，将加快瑞安公司四井改扩建项目工程进度，用于西露天矿 340 水平以下深部煤炭开发。改扩建项目实施完成,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,11,平 庄能源（000780）后，瑞安公司将实现 120 万吨的年生产能力，瑞安公司 120 万吨矿井扩能改造工程预计2013 年末正式达产。瑞安公司现有煤炭储量仅可开采 2.48 年，对公司资源储量及短期业绩影响较小。但通过本次收购，公司可利用瑞安公司现有井巷工程用于西露天矿深部煤炭开采，加快了西露天矿深部煤炭开发速度，节省了井巷工程建设投资，提高了经济效益。改扩建项目完成后，可为公司带来 120 万吨产能增量，将增厚公司每股收益。（五）集团元宝山、白音华有望注入，公司外延空间广阔1、元宝山露天矿、白音华一号露天矿注入预期明确集团除上市公司外，其他具有产能的煤炭资产主要包括元宝山露天矿、白音华一号露天矿、红庙矿等，11 年产能约 2000 万吨，合计上市公司产量共约 3000 万吨。预计集团到 13 年产量将达到 5000 万吨，为目前上市公司的 5 倍。集团在重组草原兴发时曾承诺在条件合适时将元宝山矿、白音华注入上市公司实现煤炭资产整体上市。国电入主平煤后保证继续履行上述承诺。元宝山 11 年产量 1000 万吨，注入瓶颈主要是要解决辅业公司平煤投资的费用问题；白音华今年产量 800 万吨，该矿还处于建设期，两矿在条件具备后有望率先注入上市公司。红庙矿煤质较差、生产成本较高，目前处于亏损状态，暂不会考虑注入上市公司。表 8：集团其它主要煤炭资产概况,煤矿元宝山露天矿白音华一号露天矿红庙矿合计,可采储量/亿吨37.380.410.78,设计产能万吨/年8007001981698,20109504872071645,201110008001801980,备注二期 1500 万吨一井报废,资料来源：民生证券研究所2、集团受益于资源整合，积极整合开拓区内外资源，公司外延发展空间广阔集团是内蒙区内特大型煤炭企业，各项条件符合煤炭资源整合主体的条件。集团除受益于内蒙古煤炭资源整合，在内蒙区内寻找煤炭资源外，还积极参与煤炭资源的开发，扩大了公司的外延发展空间。内蒙区政府于今年 3 月份发布关于印发自治区煤炭企业兼并重组工作方案的通知，要求“十二五”末期，全区原煤产量控制在 10 亿吨，其中 120 万吨及以上井工矿、300万吨及以上露天矿产能占总产能 70%。生产规模在 120 万吨以下的煤炭生产企业全部退出市场。2013 年底，全区地方煤炭生产企业数量控制在 80100 户；通过兼并重组，在地方煤炭生产企业中形成 12 户亿吨级、56 户 5000 万吨级、1516 户千万吨级的煤炭企业。按照内蒙古自治区煤炭资源整合政策，集团作为整合主体，将在铁路运力、资源配臵、税收政策、投资融资等方面获得政府支持。集团控制了赤峰地区 90%左右的煤炭资源，在,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,12,平 庄能源（000780）赤峰地区整合的空间较小，但集团依然有望受益于该政策，参与内蒙其它地区煤炭资源的整合。表 9：2013 年底全区煤炭企业数量控制表,盟市到呼和浩特包头呼伦贝尔兴安盟通辽市赤峰市锡林郭勒盟鄂尔多斯市巴彦淖尔市乌海市阿拉善盟总计,2013 年末企业数量（户）1 户3 户以内6 户以内1 户4 户以内7 户以内7 户以内40 户以内1 户7 户以内5 户以内82 家,资料来源：煤炭资源网集团前期获得了绍根煤田阿根塔拉矿和爱民温都矿的采矿权，两矿资源储量近 5 亿吨。从公司了解到，由于地质条件等原因，集团暂不会对上述两矿进行开发。11 年 8 月，集团以 51%控股并购锡林郭勒蒙东能源控股有限责任公司。据公开的报道，蒙东能源是以煤炭产业为主线，涉及煤炭、电力、机械制造、化工、有色金属五大板块，拥有煤炭资源保有储量 6.65 亿吨，10 年生产原煤 1015 万吨；拥有锗金属储量 2784吨，约占世界已探明资源储量的 30%。集团积极布局新疆煤炭资源。今年 6 月份，集团所属的国电平煤尼勒克能源化工有限公司收购尼勒克金三角煤炭有限责任公司。集团在新疆尼勒克煤田的项目也正在进行前期工作，该煤田预测储量 33 亿吨，规划十二五末产能达到 1000 万吨，到 2020 年原煤生产 2000 万吨，并配套建设煤制气、发电厂等项目。集团上述资源的获得与开发建设一方面增厚了集团的资源储备、扩展了发展空间，另一方面也增大了公司获得集团资产注入的想象空间。四、盈利预测及投资建议（一）盈利预测表 10：公司主营业务预测,2010,2011E,2012E,2013E,煤炭产销量（万吨）增长率综合煤价（元/吨）,963278,10509.06%301,10651.43%325,10851.88%352,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,13,平 庄能源（000780）,增长率,8.27%,7.97%,8.31%,吨煤成本（元/吨）增长率,165,1787.88%,1959.55%,2107.69%,资料来源：民生研究所（二）投资建议不考虑资产注入，预计公司 20112013 年每股收益分别为 0.78 元、0.83 元和 0.92 元，对应 20112013 年 PE 分别为 16 倍、15 倍和 13 倍，鉴于公司资产注入预期较为明确，给予“谨慎推荐”的投资评级。表 11：各公司估值比较,证券简称,EPS,PE,2010,2011E,2012E,2010,2011E,2012E,兰花科创兖州煤业阳泉煤业盘江股份山煤国际恒源煤电开滦股份昊华能源平煤股份国投新集平庄能源神火股份西山煤电露天煤业大同煤业中国神华安源股份潞安环能,2.401.831.081.221.151.120.700.931.030.680.640.690.831.100.701.810.161.50,2.871.751.221.641.221.100.751.450.950.700.780.801.001.050.852.201.151.78,3.931.911.302.152.031.230.851.401.090.850.830.901.251.300.952.601.301.98,17.1813.7117.8119.3921.6314.7518.2022.1511.7417.2618.8815.4319.7013.5519.4115.1389.3116.53,14.3714.3415.7614.4220.3915.0216.9914.2112.7316.7715.4913.3116.3514.1915.9912.4512.4313.93,10.4913.1414.7911.0012.2613.4314.9914.7111.0913.8114.5511.8313.0811.4614.3110.5310.9912.53,平均,21.21,14.95,12.72,资料来源：民生证券研究所五、风险提示发改委电煤限价政策对公司煤价的影响具有不确定性。,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,0,0,0,0,0,0,0,0,14,平 庄能源（000780）公司财务报表数据预测汇总,利润表,资产负债表,项目（百万元）一、营业总收入减：营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失加：投资收益二、营业利润加：营业外收支净额三、利润总额减：所得税费用四、净利润归属于母公司的利润五、基本每股收益（元）,2010A322620138633357(19)(6)0761(1)7611136486480.64,2011E3801235410230418(29)0092509251397867860.78,2012E4104256211033451(40)0098709871488398390.83,2013E4455276411936490(56)001103011031659379370.92,项目（百万元）货币资金应收票据应收账款预付账款其他应收款存货其他流动资产流动资产合计长期股权投资固定资产在建工程无形资产其他非流动资产非流动资产合计资产总计,2010A21632172173168850278101232986502,2245,005,2011E26253643647699410356801035075301,8475,415,2012E4443263263418196051870828064101,4706,657,2013E49814184188511452060670622052901,1517,219,短期借款,0,0,0,0,主要财务指标,应付票据,113,107,132,126,项目EV/EBITDA,2010A9.20,2011E7.26,2012E5.64,2013E5.11,应付账款预收账款,113462,107127,132509,126181,成长能力:,其他应付款,224,224,224,224,营业收入同比,20.03%,17.80%,7.98%,8.56%,应交税费,0,0,0,0,营业利润同比,24.80%,20.62%,2.93%,2.28%,其他流动负债,净利润同比,38.23%,21.40%,6.73%,11.66%,流动负债合计,911,564,997,656,营运能力:,长期借款,0,0,0,0,应收账款周转率存货周转率总资产周转率,7.4423.780.64,5.2257.030.70,7.7926.740.62,5.3353.070.62,其他非流动负债非流动负债合计负债合计,4324321342,432432995,4324321428,4324321087,盈利能力与收益质量:,股本,1014,1014,1014,1014,毛利率净利率,37.59%20.08%,38.06%20.69%,37.5%20.5%,37.97%21.04%,资本公积留存收益,14761172,14761929,14762738,14763641,总资产净利率 ROA,14.81%,16.09%,13.6%,13.80%,少数股东权益,净资产收益率 ROE,17.69%,17.79%,16.0%,15.28%,所有者权益合计,3,662,4,420,5,229,6,132,资本结构与偿债能力:流动比率,3.05,6.33,5.20,9.25,负债和股东权益合计,5,005,5,415,6,657,7,219,资产负债率,26.82%,18.38%,21.5%,15.06%,现金流量表,长期借款/总负债,0.00%,0.00%,0.00%,0.00%,项目（百万元）,2010A,2011E,2012E,2013E,每股指标（元）,经营活动现金流量,1098,437,1769,466,每股收益每股经营现金流量每股净资产,0.641.083.61,0.780.434.36,0.831.745.15,0.920.466.05,投资活动现金流量筹资活动现金流量现金及等价物净增加,(141)(71)887,025462,0491818,072538,资料来源：民生证券研究所,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,15,平 庄能源（000780）插图目录图 1：公司股权控制及治理结构.32：公司区位及货运示意图.43：全国分煤种储量占比.54：内蒙自治区褐煤储量占比.55：内蒙与东三省、京津冀地区煤炭产能（单位：亿吨）.56：内蒙与其他地区煤炭产量增速.57：京津冀地区历年发电量与 GDP.68：东北地区历年发电量与 GDP.69：秦皇岛动力煤价格（平仓价，单位：元/吨）.710：公司所在地区煤炭价格（单位：元/吨）.711：历次限价政策秦皇岛 5500 大卡动力煤价格走势（单位：元/吨）.712：公司煤炭销售结构.913：公司利润来源结构.9表格目录表 1：赤峰地区主要外运铁路.4表 2：十二五京津冀、东三省、内蒙古煤炭调入与调出预测（单位：万吨）.6表 3：蒙东地区未来主要煤炭产能增量（