2012年化工行业第四季度投资策略：谨慎为好_行业整体经营环境继续低迷-2012-09-26.ppt

,12-03,12-04,12-05,12-06,12-07,12-08,0,1,中性,维持,证券研究报告/行业研究/季度策略,日期：2012 年 9 月 25 日行业：化工行业,谨慎为好，行业整体经营环境继续低迷,2012 年化工行业第四季度投资策略倪亮021-53519888-1952,执业证书编号：S0870511100001最近 6 个月行业指数与沪深 300 指数比较,主要观点：行业整体的经营情况不佳1-8 月，化工行业增加值同比增长 11.9%，增幅同比回落 3.4 个百分点。主要产品中，乙烯产量 995 万吨，下降 3.6%。初级形态的塑料产量 3411万吨，增长 7.1%；合成橡胶产量 246 万吨，增长 4.7%；合成纤维产量2251 万吨，增长 9.6%。烧碱产量 1734 万吨，增长 3.3%。纯碱产量 1602万吨，增长 5.6%。化肥产量 5065 万吨，增长 13.8%；其中，氮肥、磷肥、钾肥产量分别增长 12.8%、18.7%和 5.3%。农药产量 229 万吨，增长 24%。橡胶轮胎外胎产量 57432 万条，增长 4.2%。电石产量 1263 万吨，增长 5.6%。1-7 月，化工行业实现利润 1799 亿元，同比下降 18.8%。其中，肥料制造业利润 244 亿元，增长 9.5%。行业下游需求不足由于受国内外整体经济环境的影响，化工行业下游的地产、汽车、纺织以及家电等主要产业的景气度均受到较大影响，对于化工行业的整体需,10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%,2000015000100005000,求形成巨大的压力。行业整体产能利用率较低从 2012 年 9 月的化工行业各产品装置的开工率情况看，行业内大部分产品的开工率处于低位，短期内市场相对比较宽松的供求状况难以转变。,成交金额,化工(申万),沪深300,投资建议：,报告编号：NL12-QIT02相关报告：,评级未来十二个月内，维持化工行业“中性”评级。基于对行业供求情况的分析，我们认为未来一段时期内行业整体的经营环境依然难以走出困境。,行业投资策略对 2012 年第四季度行业投资策略的思考，我们认为可以从以下 3 个角度来选择投资标的：（1）原材料成本下降促经营业绩向好的企业，如经营业绩对原材料价格弹性较大的橡胶制品行业将明显受益于橡胶价格大幅下跌；（2）供给相对受限，市场竞争有序；（3）有望取得新技术突破、新产品开发替代、新产能快速投放的企业。重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,2,季度策略,目,录,1、行业下游需求低迷.41.1 行业下游需求依旧低迷.41.2 行业整体开工率不高.71.3 行业内上市公司整体经营情况持续低迷.92、2012 年以来化工行业市场表现回顾.122.1 化工行业整体落后于市场表现.122.2 各子板块间表现分化明显.133、继续给予化工行业“中性”评级.144、第四季度行业投资策略.154.1 原材料成本下降促经营业绩向好.154.2 供给相对受限，市场竞争有序.184.3 新技术突破、新产品开发替代、新产能快速投放的企业.195、重点上市公司.195.1 宝通带业（300031）：耐高温输送带龙头企业.195.2 湖北宜化（000422）：化肥龙头公司，持续快速扩张.206、行业风险因素.21图1 房地产新开工面积（年度）.42 全国商品房销售面积（年度）.43 房地产新开工面积（月度）.54 全国商品房销售面积（月度）.55 国内汽车产量.66 国内汽车销量.67 纺织行业销售与出口月度累计同比增长情况.78 家电销售产能月度累计同比增长情况.79 化工行业上市公司整体经营业绩同比变动情况.910 化工行业上市公司整体经营业绩环比变动情况.911 各子行业上市公司整体营业收入同比增速变动情况.1012 各子行业上市公司整体营业利润同比增速变动情况.1013 化工行业上市公司整体盈利能力变动情况.1014 各子行业上市公司整体毛利率变动情况（%）.1015 2012 年以来各行业市场表现比较（总市值加权，截至 2012年 9 月 24 日数据）.1216 今年以来各子板块市场表现比较（总市值加权，截至 2012年 9 月 24 日数据）.1417 原油价格走势.1518 天然气价格走势.1519 国际煤炭价格走势.1620 国内煤炭价格走势.162012 年 9 月 25 日,3,季度策略,表,图图图图图图图图图,212223242526272829,过去两年多橡胶的市场价格（元/吨）.16橡胶制品相关板块单季度营业收入同比增速.17橡胶制品相关板块单季度营业利润同比增速.17橡胶制品相关板块单季度毛利率变动情况.18橡胶制品相关板块单季度销售净利率变动情况.18磷矿石价格（元/吨）.18黄磷价格走势（元/吨）.18炭黑价格走势（元/吨）.19硝酸铵价格走势（元/吨）.19,2012 年 9 月 25 日,表表表表,1234,行业主要产品的开工率情况（2012 年 9 月份）.7各子板块单季度毛利率水平变动情况.11宝通带业预测简表（股价为截至 9 月 25 日收盘价）.20湖北宜化预测简表（股价为截至 9 月 25 日收盘价）.21,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,4,季度策略1、行业下游需求低迷,1.1,行业下游需求依旧低迷,由于受国内外整体经济环境的影响，下游的偏周期性行业的景气度均受到明显的影响，地产、汽车、纺织和家电等行业均出现不同程度的下滑，对于化工行业的整体需求形成巨大的压力。房地产调控未有放松迹象我们看到房地产行业在过去十年实现了持续快速的增长，其对于上、下游相关产业的带动作用是显而易见的。化工行业中，PVC、纯碱等产品均是建筑材料的原材料，受地产行业的景气度影响巨大。2011 年度，全国新开工房屋面积为 19 亿平方米，同比增长 16.15%，增速明显下滑；2011 年度，全国商品房销售面积为 11 亿平方米，同比增长 4.95%，增速亦有显著下滑；2012 年 18 月份，全国新开工房屋面积为 12.29 亿平方米，同比下降 6.78%；2012 年 18 月份，全国商品房销售面积为 5.74 亿平方米，同比下降 4.04%。房地产市场调控政策未有明显松动的背景下，房地产市场已经同比出现明显下滑趋势。,图 1 房地产新开工面积（年度）新开工房屋面积（万平米）200,000.00180,000.00160,000.00140,000.00120,000.00100,000.0080,000.0060,000.0040,000.0020,000.000.00,图 2 全国商品房销售面积（年度）全国商品房销售面积（万平方米）120,000.00100,000.0080,000.0060,000.0040,000.0020,000.000.00,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,2012 年 9 月 25 日,5,季度策略,图 3 房地产新开工面积（月度）单月新开工面积（万平方米）25,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00,图 4 全国商品房销售面积（月度）月度商品房销售面积（万平方米）25,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,汽车行业增速明显放缓国内汽车行业在过去几年实现跨越式发展，成为全球最大的汽车生产国和消费国，对于相关的塑料、轮胎、化纤等化工产品拉动作用显著。由于汽车产业目前的体量巨大，其景气度波动对于上游相关化工行业影响显著。2011 年度，国内汽车总产量为 1,919 万辆，同比增长 5.07%，增速明显下滑；2012 年 18 月份，国内汽车产量为 1,334 万辆，同比增长 8.47%；2011 年度，国内汽车销量为 1,850 万辆，同比增长 2.45%，增速明显下滑；2012 年 18 月份，国内汽车销量为 1,247 万辆，同比增长 4.10%。汽车行业在经历了快速发展之后，已经明显呈现出增长乏力的情况。2012 年 9 月 25 日,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012年18月,6,季度策略,图 5 国内汽车产量2,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.00,汽车产量（万辆）,图 6 国内汽车销量2,000.001,800.001,600.001,400.001,200.001,000.00800.00600.00400.00200.000.00,汽车销量（万辆）,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,纺织、家电行业增速均大幅下降纺织和家电也是化工行业中化学纤维、塑料、新材料等产品的主要下游产业，它们的发展情况对于化工行业的景气度变化具有重要影响。2011 年度，国内纺织业销售产值约为 3.29 万亿元，同比增长25.96%，2012 年 18 月份，国内纺织业销售产值为 2 万亿元，同比增长 11.25%，增速明显下滑；2011 年度，纺织业出口交货值为 5,184亿元，同比增长 13.73%，2012 年 18 月份，纺织业出口交货值为2,446 亿元，同比增长 0.31%。可见，海内外经济的不景气，对于我们的纺织业影响甚大。只是从月度环比情况看，纺织业有见底的趋势。2011 年度，家电行业的销售产值为 1.08 万亿元，同比增长 21.76%；2012 年 18 月份家电行业的销售产值为 7,068 亿元，同比增长 8.21%，增速下滑十分明显。2012 年 9 月 25 日,201002,201004,201006,201008,201010,201012,201102,201104,201106,201108,201110,201112,201202,201204,201206,201208,7,季度策略图 7 纺织行业销售与出口月度累计同比增长情况35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.005.00纺织工业销售值（累计同比）纺织业出口交货值（累计同比）,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,图 8 家电销售产能月度累计同比增长情况家电销售产值（累计同比）35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,1.2 行业整体开工率不高从 2012 年 9 月的化工行业各产品装置的开工率情况看，行业内大部分产品的开工率处于低位，短期内市场相对比较宽松的供求状况难以转变。表 1 行业主要产品的开工率情况（2012 年 9 月份）,产业,产品,开工率,产业,产品,开工率,2012 年 9 月 25 日,8,季度策略,成品油石脑油基础油燃料油,82%82%64%100%,TDIMDIBDODMF,56%73%53%77%,石油化工橡胶农药氯碱塑料,石油焦沥青溶剂油液化气石蜡硫磺甲醇二甲醚甲醛醋酸苯酐DOP丁辛醇酚酮纯苯甲苯二甲苯环氧丙烷丙烯丁二烯苯乙烯硫酸电石丁苯橡胶顺丁橡胶丁基橡胶丁腈橡胶SBS草甘膦百草枯纯碱烧碱盐酸聚乙烯聚丙烯粒料聚丙烯粉料聚氯乙烯BOPP,80%73%75%63%68%88%54%50%60%63%60%45%85%65%74%70%70%81%65%65%70%78%72%85%90%70%70%70%82%77%85%77%88%65%71%55%57%77%,聚氨酯化肥煤化工,丁酮（MEK）己二酸（AA）聚醚（PPG）环己酮环氧丙烷（PO）苯胺环氧乙烷（EO）二铵复合肥钙镁磷肥合成氨黄磷磷矿石硫酸钾磷酸磷酸钙 氯化钾尿素普钙三聚磷酸钠三聚氰胺硝酸钾一铵重钙六偏磷酸钠碳铵硝酸硝酸铵硫基复合肥硫酸钾镁氯化铵氯基复合肥酸洗苯加氢苯顺酐装置焦化企业煤焦油深加工炭黑装置,60%70%56%80%81%52%83%83%40%38%64%57%55%46%79%81%100%70%69%69%66%100%57%40%66%74%66%70%40%100%70%40%32%58%48%72%52%51%,2012 年 9 月 25 日,PS,68%,9,季度策略,ABS数据来源：百川资讯,55%上海证券研究所,1.3 行业内上市公司整体经营情况持续低迷行业内上市公司整体经营业绩下滑2011 年度，行业内上市公司总营业收入同比增长 31.47%，总营业利润同比增长 6.08%。而从 2011 年下半年开始，化工行业整体的经营情况出现明显恶化。2011 年第 4 季度，行业内上市公司整体营业收入同比增长 26%，增速明显下滑，环比下降 2.99%；整体营业利润同比下降了 44.80%，环比下降了 55.83%，盈利情况大幅下滑。2012年第二季度，行业内上市公司整体营业收入同比增长 3.46%，季度环比增长 2.76%；整体营业利润同比下降 51%，环比下降 18.65%。可见，2011 年第 4 季度化工行业整体经营业绩遭遇大滑坡，2012 年以来行业整体经营环境继续恶化，整体经营业绩跌入低谷。,图 9 化工行业上市公司整体经营业绩同比变动情况化工行业经营业绩同比增长情况（%）40.0020.000.0020.0040.0060.00,图 10 化工行业上市公司整体经营业绩环比变动情况化工行业经营业绩环比变动情况（%）40.0020.000.0020.0040.0060.00,2011年度 2011Q4营业收入,2012Q1营业利润,2012Q2,2011Q4营业收入,2012Q1营业利润,2012Q2,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,2012 年 9 月 25 日,30,季度策略,图 11 各子行业上市公司整体营业收入同比增速变动情况各子行业营业收入同比增速变动情况（%）100.0080.0060.0040.0020.00,图 12 各子行业上市公司整体营业利润同比增速变动情况各子行业营业利润同比增速变动情况（%）700.00600.00500.00400.00300.00200.00,0.0020.0040.00,11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2,100.000.00100.00200.00,11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2,SW化工新材料SW化学制品,SW化学纤维SW石油化工,SW化学原料SW塑料,SW化工新材料SW化学制品,SW化学纤维SW石油化工,SW化学原料SW塑料,SW橡胶,SW橡胶,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,行业内上市公司整体的盈利能力明显下降根据 2012 年半年报和 2011 年年报情况看，行业内上市公司整体的毛利率与销售净利率均呈现下降趋势；就各子行业来看，2012 年上半年度，仅橡胶制品行业的毛利率水平较 2011 年度有一定的提升，塑料制品行业保持稳定，其他行业均出现不同程度的下降。各细分行业而言，除橡胶制品及塑料行业外，仅粘胶、农药、涂料油墨、合成革以及碳黑行业的盈利能力保持稳定，其他细分产品行业的盈利能力均出现下滑。在未来下游需求不振，同时过去几年新增产能建设持续高位的情况下，行业整体的盈利能力面临较大的压力。,图 13 化工行业上市公司整体盈利能力变动情况,图 14 各子行业上市公司整体毛利率变动情况（%）,2520151050,毛利率（%）,销售净利率（%）,2520151050,SW化工新材料SW化学制品SW橡胶,SW化学纤维SW石油化工,SW化学原料SW塑料,数据来源：WIND 资讯2012 年 9 月 25 日,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,10,季度策略表 2 各子板块单季度毛利率水平变动情况,子板块（单位：%）SW 其他橡胶制品SW 粘胶SW 轮胎SW 农药SW 涂料油漆油墨制造SW 其他塑料制品SW 其他化学制品SW 石油贸易SW 合成革SW 炭黑SW 改性塑料SW 纺织化学用品SW 日用化学产品SW 其他化工新材料SW 复合肥SW 氮肥SW 民爆用品SW 磷肥,2012 年第二季度毛利率（A）24.476.4313.9218.4120.7817.1619.485.9121.2318.6318.5723.1128.4613.5512.3214.1229.088.00,2011 年度毛利率（B）17.663.5211.1216.5919.2115.6418.295.1420.7318.2218.4823.2928.8614.2813.3515.2730.319.31,2012 年第一季度毛利率（C）20.723.2413.1117.5520.0917.3817.414.1719.7417.2516.9720.6026.3912.3513.8512.5427.886.19,A-B6.812.912.81.821.571.521.190.770.50.410.09-0.18-0.4-0.73-1.03-1.15-1.23-1.31,A-C3.753.190.810.860.69-0.222.071.741.491.381.62.512.071.2-1.531.581.21.81,2012 年 9 月 25 日,11,季度策略,SW 聚氨酯SW 磷化工及磷酸盐SW 石油加工SW 其他纤维SW 氯碱SW 钾肥SW 无机盐SW 玻纤SW 维纶SW 氨纶SW 涤纶SW 纯碱SW 氟化工及制冷剂,19.1513.3114.213.8411.3055.8427.9925.258.959.851.8011.5220.94,20.8115.1316.225.9814.8359.5132.3030.0213.8314.9410.1920.6136.12,19.5814.8014.153.7312.3154.3625.1229.349.364.218.2112.2324.86,-1.66-1.82-2.01-2.14-3.53-3.67-4.31-4.77-4.88-5.09-8.39-9.09-15.18,-0.43-1.490.060.11-1.011.482.87-4.09-0.415.64-6.41-0.71-3.92,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,2、2012 年以来化工行业市场表现回顾2.1 化工行业整体落后于市场表现2012 年初至今沪深 300 指数下跌了 5.55%，而化工行业下跌了8.63%，落后于沪深 300 指数，且落后于多数行业的表现。图 15 2012 年以来各行业市场表现比较（总市值加权，截至 2012 年 9 月 24 日数据）,2012 年 9 月 25 日,12,季度策略,15.0010.005.000.005.0010.0015.00数据来源：WIND 资讯2012 年 9 月 25 日,2012年以来各行业市场表现上海证券研究所2.2 各子板块间表现分化明显2012 年以来，化工行业各子板块之间的表现差异显著。其中，表现最好的当属磷肥、磷化工、日用化学品、农药、炭黑、其他塑料制品等子板块，涨幅均超过了 10%；而合成革、氟化工、改性塑料、涤纶、其他纤维、纯碱、无机盐、玻纤等子板块跌幅超过 15%，表现明显落后于沪深 300 指数。13,SW无机盐,SW聚氨酯,SW复合肥,SW改性塑料,SW涂料油漆油墨制造,SW磷化工及磷酸盐,SW其他化工新材料,SW氟化工及制冷剂,SW其他橡胶制品,SW日用化学产品,SW其他塑料制品,SW纺织化学用品,SW其他化学制品,SW民爆用品,SW石油贸易,SW石油加工,SW其他纤维,SW合成革,SW粘胶,SW玻纤,SW维纶,SW农药,SW磷肥,SW炭黑,SW轮胎,沪深300,SW氨纶,SW钾肥,SW氯碱,SW氮肥,SW纯碱,SW涤纶,季度策略图 16 今年以来各子板块市场表现比较（总市值加权，截至 2012 年 9 月 24 日数据）,40.0030.0020.0010.000.0010.0020.0030.00数据来源：WIND 资讯2012 年 9 月 25 日,各板块2012年以来的表现（%）上海证券研究所目前，化工行业市盈率（TTM，整体法）为 14.7 倍左右，而沪深 300 的市盈率（TTM，整体法）为 9.4 倍左右，可见，化工行业整体的估值水平并不低。但是，化工行业市盈率（TTM，算术平均法）为 71 倍，而沪深 300 的市盈率（TTM，算术平均法）为 32 倍。说明，当前市场的估值水平存在结构性的不平衡，相对规模较小的公司仍然处于较高的估值水平。3、继续给予化工行业“中性”评级欧债危机导致的海外经济低迷将抑制国内的出口贸易；2010 年国内开始的房地产调控政策，以及之前“4 万亿”投资项目的逐渐收尾，使得国内投资出现增长乏力的情况；国内消费有望保持平稳增长，不大可能出现快速增长来填补出口与投资下滑的影响。所以，我们对于化工行业的需求情况不乐观。同时，过去几年化工行业持续快速增长的固定资产投资，带来了行业产能的快速扩张，并在后续的两年内继续快速释放；而行业现有的产能利用率已经处于较低水平，部分产品产能过剩情况明显，行业的整体盈利能力堪忧。基于对行业供求情况的分析，我们认为未来一段时期内行业整体的经营环境依然难以走出困境。因此，继续给予化工行业“中性”评级。14,季度策略4、第四季度行业投资策略化工行业作为一个中游产业，其包含了许多的细分板块与细分产品，每个产品所对应的上下游产业又不尽相同，因此，各细分行业所表现的周期有所不同。对 2012 年第四季度化工行业投资策略的思考，我们认为可以从以下 3 个角度来选择化工行业内的投资标的：4.1 原材料成本下降促经营业绩向好大宗商品价格大幅下跌将降低化工行业原材料成本受欧债危机影响导致全球经济环境不景气的影响，前期主要大宗商品价格均出现了大幅下跌，其中，原油、天然气、煤炭、橡胶等商品均是化工行业主要的原材料。这对于行业中一些下游产品需求稳定，同时产品价格也能保持平稳的企业，有望在未来成本下降的过程大幅改善企业的盈利情况。,图 17 原油价格走势WTI原油价格（美元/桶）160.00150.00140.00130.00120.00110.00100.0090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.00,图 18 天然气价格走势国际天然气价格（美元/加仑）14.0013.0012.0011.0010.009.008.007.006.005.004.003.002.001.00,数据来源：WIND 资讯2012 年 9 月 25 日,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,15,季度策略,图 19 国际煤炭价格走势澳大利亚BJ煤炭现货价（美元/吨）200.00180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.00,图 20 国内煤炭价格走势秦皇岛动力煤价格（5500大卡，元/吨）1,100.001,000.00900.00800.00700.00600.00500.00400.00300.00,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,橡胶制品行业受益明显我们认为较为明显的就是橡胶制品子行业，包括轮胎和其他橡胶制品板块。由于橡胶制品行业中，天然橡胶和合成橡胶作为最主要的原材料，在产品的生产成本中占比非常高，因此橡胶价格的波动对于企业的生产成本影响显著。由于，轮胎和其他橡胶制品下游需求相对稳定，一般产品销售价格并不会随着成本下降而同步下降，橡胶价格的大幅下跌有望带动行业盈利能力的明显改善。图 21 过去两年多橡胶的市场价格（元/吨）4500040000350003000025000200001500010000,201011,201111,201211,天胶市场价格上海顺丁橡胶市场价格华东,丁苯橡胶市场价格华东,2012 年 9 月 25 日,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,16,A,季度策略我们可以观察到，橡胶制品行业整体营业收入近几个季度依然保持增长，主要是下游汽车产业目前国内的保有量很大，对于轮胎等橡胶制品的需求相对保持稳定。2011 年上半年，橡胶价格处于历史最高位水平，使得橡胶制品行业在 2011 年中期的盈利能力大幅下滑，随着橡胶价格从 2011 年下半年开始回落，橡胶制品行业的毛利率水平明显回升。我们认为，当前回落以后 25,000 元/吨以下的天胶价格，在全球经济不景气的背景下有望维持较长时间，将令橡胶制品行业整体经营业绩得到极大改善。细分产品中，轮胎行业由于本身毛利率、销售净利率水平较低，而且橡胶原材料成本占比非常 大，因此其对于橡胶价格波动的业绩弹性是最大的。股轮胎制造板块的上市公司包括风神股份（600469）、黔轮胎（000589）、双钱股份（600623）、青岛双星（000599）、赛轮股份（601058）和 S 佳通（600182），这些公司的 PS（市销率）水平都非常低，业绩弹性很大。另外，A 股其他橡胶制品中包括做输送带的双箭股份（002381）和宝通带业（300031），做三角带的三力士（002224）等，这些产品的下游需求同样相对稳定，公司经营规模都不大，经营业绩弹性与成长性都还不错。,图 22 橡胶制品相关板块单季度营业收入同比增速橡胶制品相关板块单季营业收入同比增速（%）40302010010,图 23 橡胶制品相关板块单季度营业利润同比增速橡胶制品相关行业单季营业利润同比增速（%）150.0000100.000050.00000.000050.0000100.0000150.0000,橡胶制造业,SW轮胎,SW其他橡胶制品,橡胶制造业,轮胎,其他橡胶制品,数据来源：WIND 资讯2012 年 9 月 25 日,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,17,季度策略,图 24 橡胶制品相关板块单季度毛利率变动情况橡胶制品相关行业单季毛利率情况（%）282318138,图 25 橡胶制品相关板块单季度销售净利率变动情况橡胶制品相关行业单季销售净利率情况（%）1210864202,橡胶制造业SW其他橡胶制品,SW轮胎,橡胶制造业SW其他橡胶制品,SW轮胎,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,数据来源：WIND 资讯,上海证券研究所,4.2 供给相对受限，市场竞争有序在供给相对受限的行业中，市场均衡容易保持长期的稳定，市场上的企业可以获得比较稳定的收益。就目前国内的情况看，有望造成细分行业供给受限的因素可能是：行业或资源的整合、节能减排要求造成的落后产能淘汰、以及政策性的行业准入限制等。,图 26 磷矿石价格（元/吨）磷矿石湖北700650600550500450400350300250200,图 27 黄磷价格走势（元/吨）黄磷湖北兴发23000210001900017000150001300011000900070005000,200911,201011,201111,201211,数据来源：百川资讯2012 年 9 月 25 日,上海证券研究所,数据来源：百川资讯,上海证券研究所,18,季度策略,图 28 炭黑价格走势（元/吨）江西黑猫N3308500800075007000650060005500500045004000,图 29 硝酸铵价格走势（元/吨）硝酸铵价格陕西兴化（多孔）350030002500200015001000,200911,201011,201111,201211,200963,201063,201163,201263,数据来源：百川资讯,上海证券研究所,数据来源：百川资讯,上海证券研究所,我们认为，有可能出现供给相对受限带来细分行业景气度维持高位的细分子行业包括：磷化工（上游磷矿资源属性强化与资源整合）、炭黑（落后产能淘汰）、民爆用品（行业进入壁垒较高）。4.3 新技术突破、新产品开发替代、新产能快速投放的企业由于化工行业存有太多的分支与产品，新的工艺技术突破，新产品的开发与替代，以及新产能的投放等因素，都可能帮助某些企业跨越行业的周期，实现快速成长。因此，我们同样需要利用“自下而上”的方式，来挖掘能实现跨越式发展的公司。5、重点上市公司5.1 宝通带业（300031）：耐高温输送带龙头企业公司是国内耐高温输送带领域的领军企业，耐高温输送带产品的市场占有率稳居第一，公司通过 IPO 募投项目有效扩充产能，开发出叠层阻燃带及高强力钢丝绳芯输送带等新产品，逐渐优化产品业务结构。同时，公司在保持原有钢铁、水泥、港口等市场优势的基础上，积极开拓煤矿业务及外贸出口市场，以实现公司业务的快速发展。公司经营业绩变动对主要原材料橡胶的价格波动弹性较大，2012年以来橡胶市场价格较 2011 年上半年呈显著回落的态势。今年上半年，公司募投项目投产迅速扩充了产能，产品下游需求保持稳定，煤,2012 年 9 月 25 日,19,9,季度策略矿业务开拓取得突破，原材料成本同比显著下降。因此，我们预测公司上半年经营业绩将实现同比大幅增长。根据我们的预测，公司 2012 年、2013 年和 2014 年的每股收益分别为 0.56 元、0.80 元和 1.10 元，对应的市盈率分别是 16 倍、11倍和 8 倍。我们认为公司的合理估值区间为按 2012 年业绩的 2022倍，即 11.1212.32 元，目前股价明显低于合理估值区间。因此，给予公司“超强大市”的投资评级。表 3 宝通带业预测简表（股价为截至 9 月 25 日收盘价）,单位：亿元营业收入YOY（%）归属于母公司净利润YOY（%）每股收益（EPS，元）估值水平（PE）,2011A44,47133.05%3,612-18.27%0.2436.0,2012E64,48345.00%8,397132.47%0.5615.5,2013E90,27640.00%11,95942.42%0.8010.9,2014E121,87335.00%16,47337.75%1.107.9,数据来源：上海证券研究所5.2 湖北宜化（000422）：化肥龙头公司，持续快速扩张公司是国内化肥行业的龙头企业，公司目前的主营业务包括尿素、磷肥、PVC、季戊四醇、保险粉。公司目前已有尿素产能约为 260 万吨/年，是国内尿素生产规模最大的企业，未来另有新疆项目 60 万吨/年的产能逐渐释放；公司目前已有磷酸二铵产能约 70 万吨/年，位居国内同行的前列，未来公司另拟投资 56 万吨/年的磷酸二铵项目；公司持有多家磷矿开采企业控股权，控制的储量达到 2.7 亿多吨；公司目前已形成 84 万吨/年的 PVC产能，公司在依托西部地区资源优势建设的氯碱化工产业将是公司经营业绩增长的又一极，未来还有新疆 30 万/吨的 PVC 项目将投产；公司拥有 10 万吨季戊四醇产能，位居国内第一；公司另有 10 万吨保险粉产能，在国内同业中位居前列。看好理由：公司是化肥行业龙头，有望充分受益于农业发展，同时公司化肥业务业绩弹性非常高；公司未来几年将保持快速扩张，产能释放能力较强；公司拥有上游煤矿、磷矿等资源优势，尤其是磷矿资源的整合有望带动公司磷化工业务经营业绩的提升。我们预测公司 2012 年、2013 年每股收益分别为 1.15 元、1.27 元，以 9 月 25 日收盘价计算，对应的市盈率分别是 10 倍、倍，给予“跑赢大市”评级。,2012 年 9 月 25 日,20,季度策略表 4 湖北宜化预测简表（股价为截至 9 月 25 日收盘价）,单位：亿元营业收入YOY（%）归属于母公司净利润YOY（%）每股收益（EPS，元）估值水平（PE）,2011A177.6553.88%8.1842.76%0.9112.9,2012E1906.95%10.3326.23%1.1510.2,2013E21010.53%11.4010.43%1.279.3,2014E2309.52%12.126.30%1.358.7,数据来源：上海证券研究所6、行业风险因素我们认为下半年化工行业所面临的主要风险因素包括：（1）国际、国内宏观经济形势下滑超预期，导致行业的需求下滑情况超过市场的预期；（2）在市场供求情况不景气的背景下，上游资源品价格走强，而行业成本压力难以顺利向下游转嫁，导致行业整体盈利能力下滑超预期。,2012 年 9 月 25 日,21,分析师承诺分析师 倪亮本人以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师的研究观点。此外，本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。公司业务资格说明本公司具备证券投资咨询业务资格。投资评级体系与评级定义股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。,投资评级,定,义,超强大市跑赢大市大市同步落后大市,SuperperformOutperformIn-LineUnderperform,股价表现将强于基准指数 20%以上股价表现将强于基准指数 10%以上股价表现将介于基准指数10%之间股价表现将弱于基准指数 10%以上,行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起 12 个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深 300 指数表现的看法。,投资评级,定,义,有吸引力中性谨慎,AttractiveNeutralCautious,行业基本面看好，行业指数将强于基准指数 5%行业基本面稳定，行业指数将介于基准指数5%行业基本面看淡，行业指数将弱于基准指数 5%,投资评级说明：不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。免责条款本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。在法律允许的情况下，我公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告仅向特定客户传送，版权归上海证券有限责任公司所有。未获得上海证券有限责任公司事先书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。上海证券有限责任公司对于上述投资评级体系与评级定义和免责条款具有修改权和最终解释权。,日,22,