金信诺(300252)：LTE助成长军工开启新篇章0129.ppt

32%,Table_Contacter,1,Table_Title,2013 年 01 月 29 日金信诺（300252.SZ）,Table_BaseInfo,公司深度分析证券研究报告,Table_SummaryLTE 助成长，军工开启新篇章,投资评级,线缆买入-A,自主创新技术、稳定的客户结构、Design,in 销售模式是公司的三,调高评级,个核心能力公司拥有 50 余个研发项目，产品已经被应用于神舟五号、神舟六号、某重点型号战斗机、某大型相控阵雷达等军工产品；客户群体涵盖了通信领域和军事领域的众多优质企业，包括海外的爱立信、百通（Belden）、安费诺、安德鲁、波尔威（Powerwave）、阿朗等，也包括国内的中兴通讯、华为技术、大唐移动、中国移动以及多个军工企业；“Design in”销售模式有助于公司不断垒高进入门槛，形成与对手的差异化。,6 个月目标价股价（2013-01-28）Table_MarketInfo交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）流通股本（百万股）,18.00 元13.13 元1,347.84592.81108.0047.50,收购凤市通信后，实现从单一产品到线缆、连接器、组件一体的综合射频产品提供商的转变凤市通信借船出海，通过金信诺的客户关系与客户认证资格，成为了华,12 个月价格区间十大股东（%）Table_Chart股价表现,8.40/17.21 元67.50%,为、爱立信的设备供应商，大大节约了公司的营销成本，同时也缩短了公关、测试周期；金信诺通过收购实现了质的跨越，成为电缆、连接器、,56%,金信诺,通信,沪深300,组件的综合射频产品提供商，而且毛利率有了较大幅度的提高。,布局军工：民企“参军”，蓝海市场广阔自成立后，公司产品一直在稳步的供应军方，并获得了相对完备的军工资质。公司旗舰产品稳相电缆，具有一流的技术和盈利能力，其毛,8%-16%-40%2012-01,2012-05,2012-09,2013-01,利率可达 70%左右，我们预计 2013 年军工订单将跃升至 6000 万元以上，,资料来源：Wind 资讯,从利润角度来看，相当于再造一个 2012 年的金信诺。投资建议我们预计 2012 年-2014 年，公司的收入增长率分别为 17.9%、27.2%、,Table_ChangeRate%相对收益绝对收益,1M16.0121.05,3M0.7012.94,12M-0.402.30,24.9%，净利润增长率分别为-0.5%、94.4%、64%。对应的 EPS 分别,王学恒,Table_Author分析师,为 0.31 元、0.59 元、0.97 元。鉴于公司基本面将发生较大的变化：1）LTE 周期复苏过程中产能利用率将不断增加；2）凤市通信连接器、组件将改变产品结构，拉高毛利率；3）军工的突破与规模化将大幅提高公司,SAC 执业证书编号：S010-66581621报告联系人,的毛利率和未来市场空间。我们上调公司评级至买入-A，目标价 18 元，相当于 2013 年 30 倍动态市盈率，2014 年 18 倍动态市盈率。,Table_Report,柳士威,010-,风险提示：中移动降/军工类订单的延期Table_Excel1摘要(百万元),LTE 投资进度不达预期/华为订单上升但毛利率下2010 2011 2012E 2013E 2014E,相关报告金信诺：利润拐点已经显现：三季报点评金信诺：无线缓慢恢复，,2012-10-252012-08-31,营业收入净利润每股收益(元)每股净资产(元)盈利和估值市盈率(倍)市净率(倍)净利润率净资产收益率股息收益率,508.756.30.521.85201024.06.711.1%28.1%0.0%,505.933.10.315.90201140.72.16.5%5.2%0.4%,596.733.00.316.182012E40.92.05.5%5.5%0.2%,758.764.10.596.712013E21.01.98.5%10.2%0.5%,947.7105.10.977.592014E12.81.611.1%14.2%0.8%,全年有望实现正增长：2012 年中报点评金信诺：电缆、连接器、组件的全方案供应能力已经形成：年报及一季报点评,2012-05-01,ROIC 55.4%22.8%数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测,12.1%,13.9%,26.0%,本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,2,公司深度分析/金信诺,报告目录,1.历史沿革：深谙材料技术，做低调的技术型公司.31.1.国内规模最大的射频电缆提供商之一.31.1.1.公司概况.31.1.2.股东结构.41.2.核心竞争力：自主创新技术、稳定的客户结构、design in 销售模式.41.2.1.领先的技术实力.41.2.2.突出的行业地位.51.2.3.“一站式”采购和“全程设计服务（design in）”销售模式.51.3.运营情况：收入增速呈现周期性.61.3.1.产品概况.61.3.2.收入增速呈现周期性.71.4.行业视角：进口替代是长期观察主线.82.两年蜕变：实现从射频线缆单一产品到线缆、连接器、组件一体的综合射频产品提供商的转变.92.1.凤市通信：不仅仅是简单的连接器厂商.92.2.从射频线缆，到线缆、连接器、组件一体的综合射频产品提供商.102.3.新产品的部署“光”的开始.123.布局军工：民企“参军”，蓝海市场广阔.133.1.民企参军是实现军民融合式发展的必由之路.133.2.公司正在逐步进入、做实军工领域.133.2.1.自成立后，公司为军方供应的产品稳步增长.133.2.2.公司获得了相对完备的军工资质.143.2.3.公司产品的潜在军工客户.143.3.公司旗舰产品稳相电缆，具有优质的技术和盈利能力.143.3.1.稳相电缆主要应用于高端民用通信、航空航天及军用电子等领域.143.3.2.稳相电缆具有高盈利能力.153.3.3.稳相电缆的竞争格局.153.4.航空射频线缆的市场规模与增速预测：数十亿元市场空间，未来 5 年行业复合增速 20%，国产企业因进口替代有望实现 40%以上的年均增长.164.投资建议与风险提示.174.1.盈利假设.174.2.可比公司.184.3.投资建议.194.4.风险提示.194.4.1.中移动 LTE 投资进度不达预期的风险.194.4.2.华为订单上升但毛利率下降的风险.194.4.3.军工类订单的延期风险.19,本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,、,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,16,17,18,20,3,公司深度分析/金信诺1.历史沿革：深谙材料技术，做低调的技术型公司1.1.国内规模最大的射频电缆提供商之一1.1.1.公司概况金信诺成立于 2002 年，自成立以来就专注于中高端射频同轴电缆的研发、生产和销售，目前已经成为国内射频同轴电缆品种最全、半柔射频同轴系列产品规模最大、具有较强品牌影响力的中高端射频同轴电缆生产企业之一，客户群体涵盖了通信领域和军事领域的众多优质企业，包括海外的爱立信、百通（Belden）、安费诺、安德鲁、波尔威（Powerwave）阿朗等，也包括国内的中兴通讯、华为技术、大唐移动、中国移动以及多个军工企业。公司为了保在国内射频电缆领域的优先地位，积极的进行新产品、新工艺、新技术的前瞻性研究，并已取得了众多成果，将成为推动金信诺未来发展的重要因素。表 1：公司的主要资质和荣誉,序号,资质或荣誉国家火炬计划项目证书（第三代移动通讯专用信号电缆）,发证机构科学技术部火炬高技术产业开发中心,获得时间或有效期2005.5,深圳市科技和信息局、深圳市财,国家高新技术企业武器装备承制单位资格三级军工保密资格单位深圳市高新技术企业广东省名牌产品广东省重点新产品（半柔系列 PTFE 射频同轴电缆）科技成果登记证书（PTFE 绝缘无缝金属管屏蔽射频同轴电缆）深圳国家科技成果推广示范基地重点推广示范企业深圳市民营科技企业2009 年度深圳市自主创新百强中小企业中国电子元件行业协会光电线缆分会会员深圳市高新技术产业协会会员单位,政委员会、深圳市地方税务局、深圳市国家税务局中国人民解放军总装备部广东省武器装备科研生产单位保密资格审查认证委员会深圳市科技和信息局广东省质量技术监督局广东省科学技术厅深圳市科技和信息局深圳国家科技成果推广示范基地领导小组深圳市科学技术局深圳市中小企业发展促进会、深圳特区报社中国电子元件行业协会光电线缆分会深圳市高新技术产业协会,2009.12010.22008.62004.6-2011.62008.10-2011.92006.122005.52004 年2003.22009.52007.42007.7,1415,ISO9001ISO14001广播电视设备器材入网认定证书（RG6、R,SGSSGS国家广播电影电视总局,2011.1-2014.12011.2-2014.22011.3-2014.2,G11（四屏蔽）型）,广播电视设备器材入网认定证书（SYWV-75-12（二屏蔽）型）2008 年度优质中小企业,国家广播电影电视总局中国建设银行深圳市分行,2011.3-2014.22009.3,19,UL 认证泰尔（TLC）认证,Underwriters Laboratories Inc.泰尔认证中心,2005.122010.4-2013.4,资料来源：招股说明书，安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,4,公司深度分析/金信诺1.1.2.股东结构截止 2013 年 1 月初，公司前四大股东为黄昌华、张田、郑军和王志明，分别持有金信诺40.2%、15.8%、11.5%和 4.7%股份。从限售股解禁的时间来看，金信诺下一次也是最大规模的解禁是在 2014 年 8 月 18 日，解禁数量约为 6,049.89 万股，占总股本的比例为 56.02%。图 1：2013 年 1 月公司股权结构,黄昌华40.2%,张田15.8%,郑军11.5%,王志明4.7%,金信诺高新技术股份有限公司,100%赣州金信诺电缆技术有限公司,100%金信诺科技（印度）有限责任公司,70%,常州市武进凤市通信设备有限公司,数据来源：公司财报，安信证券研究中心金信诺有三家控股子公司，分别为赣州金信诺电缆技术有限公司、金信诺科技（印度）有限责任公司和常州市武进凤市通信设备有限公司，以及两家凤市通信的下属子公司。表 1：2012 年 Q2 金信诺子公司情况,子公司全称赣州金信诺电缆技术有限公司金信诺科技（印度）有限责任公司常州市武进凤市通信设备有限公司常州市费尼克金属制品有限公司常州费尼克国际贸易有限公司,子公司类型控股子公司控股子公司控股子公司控股孙公司控股孙公司,注册地江西印度江苏江苏江苏,法人代表黄昌华董磊肖东华管雪民管雪民,业务性质电缆通讯通讯金属制品电缆贸易,注册资本500 万元0.5 万1080万元120万元60 万元,持股比例100%100%70%70%70%,表决权100%100%70%70%70%,数据来源：公司财报，安信证券研究中心1.2.核心竞争力：自主创新技术、稳定的客户结构、design in 销售模式1.2.1.领先的技术实力公司十分重视技术创新，已经形成了较为完整自主的知识产权体系，几年来，公司参与起草多项行业国际标准，并在生产工艺、材料配方等方面积累了多项专有技术。同时，公司还是国家火炬计划项目（第三代移动通讯专用信号电缆）单位、国家高新技术企业、本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,5,公司深度分析/金信诺武器装备承制单位、三级军工保密资格单位、深圳市高新技术企业、深圳国家科技成果推广示范基地重点推广示范企业、深圳市自主创新百强企业，公司产品获得广东省名牌产品称号，自主研发生产的半柔系列PTFE射频同轴电缆被广东省科学技术厅认定为广东省重点新产品。公司在新产品、新工艺、新技术拥有50个左右研发项目，每年规划投入营业收入的3.5%左右，实际投入较该数字高，而且公司采用技术标准和研发相结合的方式，部分产品例如半柔产品的行业总规范是公司参与起草的；公司的半刚和稳相射频同轴电缆产品已经被应用于神舟五号、神舟六号、某重点型号战斗机、某大型相控阵雷达等军工产品，代表了中国射频同轴电缆制造行业的最高水平。根据中国电子科技集团第二十九研究所出具的用户使用报告，公司的低损耗稳相电缆所有指标均达到或略优于国际同类产品。1.2.2.突出的行业地位凭借在国内较为领先的技术实力，金信诺在市场占有率方面已经拥有了比较明显的优势，已经树立了较为突出的行业地位。根据中国电子元件行业协会光电线缆分会的统计，2009年，金信诺半柔射频同轴电缆的国内市场占有率为40%，市场占有率排名第一；低损射频同轴电缆的国内市场占有率为33%，市场占有率行业排名第二；此外金信诺还是目前国内极少数可以取代进口高端稳相电缆的生产厂家之一。公司的客户群体涵盖了通信领域和军事领域的众多优质企业，包括海外的爱立信、百通（Belden）、安菲诺、安德鲁、波尔威（Powerwave）、阿朗等，也包括国内的中兴通讯、华为技术、大唐移动、中国移动以及多个军工企业。此外，截至2012年6月30日，公司前5大客户分别为赣州金信诺、爱立信、华为、华为安捷信（华为的子公司）、中国移动。除了赣州金信诺为关联企业以外，爱立信、华为是主流的电信设备供应商，中国移动是全球最大的电信运营商。单从客户结构上来看，金信诺的产品已经得到了行业领导者的认同。表2：2012Q2公司前五名客户的营业收入情况,客户名称赣州金信诺电缆技术有限公司ERICSSON AB(EAC)MANUELLA华为技术有限公司深圳市华为安捷信电气有限公司中国移动通信集团公司广东有限公司广州分公司合计,营业收入总额（元）23,061,050.9722,339,200.4915,653,394.3213,490,589.1313,317,779.2587,862,014.16,占公司全部营业收入的比例(%)10.8%10.46%7.33%6.32%6.24%41.13%,数据来源：公司财报，安信证券研究中心此外，由于大客户营销是行业的通用模式，以爱立信、华为为代表的大客户每家每年需求量约为40亿元，（假定华为营收2000亿元，原材料成本50%-60%，其中4%左右的部分是电缆），因此大客户供应商列表是较高的门槛。1.2.3.“一站式”采购和“全程设计服务（design in）”销售模式公司下游客户主要是中国移动等电信运营商以及华为、爱立信等通信设备制造商，其对射频同轴电缆的需求均具有规模化、多样化的特点。通常这些企业为了节约采购成本和提高供应链管理效率，多数客户会选择产品较为全面的供应商进行“一站式”集中采购。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,较少,较少,极少,极少,6,公司深度分析/金信诺由于受资金、技术等限制，大多数国内的供应商只能生产一种或少数几种射频同轴电缆产品，产品结构相对单一，无法满足大型客户“一站式”集中采购的需求。金信诺目前的主导产品涵盖了半柔、低损、半刚、军标系列、轧纹、稳相等多个系列，是国内射频同轴电缆品种最全的企业之一，能够满足不同客户“一站式”采购的需求。特别是在收购凤市通信以后，金信诺由单一的电缆供应商到射频电缆、连接器、组件（电缆+连接器）结合的整体配套供应商，业务体系更加丰满。由于射频同轴电缆的应用领域较为广泛，不同领域的客户对具体产品的性能、型号、售后服务等方面有各自独特的需求，因此金信诺在营销上采用了“全程设计服务”销售模式。Design in由爱立信提出，目标是每年单价降低15%。由于技术改进是系统性的改进，要求电缆、连接器、组件都参与进去。公司将产品销售与前端研发、前期设计、售后服务、技术培训结合起来，通过为客户进行个性化的研发、设计和服务，满足客户的个性化需求，增强客户对公司产品和服务的忠诚度，以此与客户建立长期合作关系。同时，与行业内的重点核心客户和技术领先的客户合作，可以使公司保持对行业发展的敏感性，准确把握行业技术和产品发展的最新趋势，保证研发成果的市场适用性和技术领先性。1.3.运营情况：收入增速呈现周期性1.3.1.产品概况公司产品主要包括半柔电缆、半刚电缆、稳相电缆、扎纹电缆、低损电缆、军标电缆，其中半柔电缆应用于移动通信基站天线内部连接，半刚电缆应用于微波信号发射和接收设备内部连接，轧纹电缆应用于基站馈线系统以及室内覆盖，低损电缆应用于移动基站馈线系统、微波通信系统，军标电缆应用于微波通信系统的内部连接，同轴电缆应用于手机和笔记本电脑等通信终端产品，稳相电缆应用于高端民用通信、测试仪器仪表、军舰、预警飞机、战斗机、雷达等航空航天和军用电子领域，CATV 电缆应用于有线电视节目的传输。其中稳相电缆等的技术水平要求较高，国内只有少数国内厂家具备生产能力，因此毛利率较高，生产厂商拥有较强的议价能力。表 2：公司产品概况,产品名称半柔电缆半刚电缆轧纹电缆低损电缆军标电缆同轴电缆稳相电缆CATV 电缆,用途移动通信基站天线内部连接微波信号发射和接收设备内部连接基站馈线系统以及室内覆盖移动基站馈线系统、微波通信系统微波通信系统的内部连接手机和笔记本电脑等通信终端产品高端民用通信、测试仪器仪表、军舰、预警飞机、战斗机、雷达等航空航天和军用电子领域有线电视节目的传输,特征具有柔软性好、屏蔽性好、衰减低、驻波比小、高频宽、耐高温、高交调等特点，加工工艺要求高具有转输频率高、屏蔽性好、可靠性高、衰减低、驻波比小、高频宽、耐高温、信号稳定等特点，加工工艺要求高具有传输功率大、防潮性好、柔软性较差等特点，加工工艺要求较低与轧纹射频同轴电缆相比，具有传输频率高、柔软性好、衰减低、一致性及耐侯性好等特点，加工工艺要求较高具有使用寿命长、可靠性高等特点，加工工艺要求较高具有横截面小、耐热、耐燃、耐大气腐蚀、抗干扰能力强、信号传输稳定、弯曲性能好等特点，加工工艺要求很高具有低损耗、高屏蔽、防辐射、在温度变化和机械弯曲时微波相位角变化小等特点，加工工艺要求极高该类电缆生产技术成熟，加工工艺要求较低,国内厂商较少较多较少较多,数据来源：招股说明书，安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,7,公司深度分析/金信诺,图 2：半刚与半柔系列电缆数据来源：公司网站，安信证券研究中心图 4：低损系列电缆数据来源：公司网站，安信证券研究中心图 6：电缆组件数据来源：公司网站，安信证券研究中心,图 3：军标系列电缆数据来源：公司网站，安信证券研究中心图 5：扎纹系列电缆数据来源：公司网站，安信证券研究中心图 7：有线电视与视频监控系列电缆数据来源：公司网站，安信证券研究中心,1.3.2.收入增速呈现周期性射频线缆企业，作为无线通信产业的最上游，产销量受到下游需求变化而摆动明显。在2009、2010年行业处在景气度较高之时，公司的销售稳步增长，Y2Y增长率分别为9.8%、51.7%，2011年和预计的2012年，公司收入略有下滑。2012年预计收入为6亿元，但由于其中包含1.6亿元左右凤市通信的并表收入。若扣除该部分收入，2012年的同比收入约为4.4亿元，也出现了部分程度的下滑。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,，,8,公司深度分析/金信诺,图8：2008-2012公司营收情况（万元）,图9：最近8个季度公司毛利率情况,700006000050000400003000020000100000,销售额,Y2Y,60%50%40%30%20%10%0%-10%,23%22%21%20%19%18%17%,毛利率,2008,2009,2010,2011,2012E,2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3,数据来源：公司财报，安信证券研究中心,数据来源：公司财报，安信证券研究中心,最近8个季度，公司的毛利率在19%至22%区间内摆动，2012年之所以大幅提高的原因是：凤市通信并表后连接器的毛利率较高（并表的凤市通信中的连接器毛利率较高，约35%）拉高了公司的总体毛利率。除此之外，这种毛利率的摆动体现在行业景气时，产能利用率有所提高，毛利率上升；行业不景气时，产能利用率有所下降，毛利率下降。图10：公司历年产品结构的变化,RG8及低损系列其他系列,半柔系列半钢系列,轧纹系列测试与稳相系列,RG军标系列连接器,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,2008,2009,2010,2011,2012E,数据来源：公司财报，安信证券研究中心公司最主要的射频电缆为低损系列、半柔系列、扎纹系列，这三种电缆的营收占总收入约60-70%，无论是低损电缆、半柔电缆还是扎纹电缆，都是用于移动基站内部、基站馈线、室内覆盖几个领域，都与移动的无线投资呈现非常紧密的相关性。从2012年初，公司并购了凤市通信，产品结构中多了连接器一项，连接器的毛利率大约在35%左右，这有助于优化公司的产品结构，提升公司的整体毛利率水平。我们可以预计，未来，公司通信产品的毛利率将会温和提升，产品结构将由射频电缆为主，到射频电缆、组件、连接器均衡发展的新阶段。1.4.行业视角：进口替代是长期观察主线本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,9,、,、,公司深度分析/金信诺,国际射频电缆市场集中度较高，美国百通（Belden）、美国戈尔（Gore）、瑞典哈博（Habia）美国时代微波（Times）美国安费诺、美国安德鲁、美国泰科（Tyco）、法国耐克森（Nexans）等少数企业占据了较大的市场份额。,从行业数据来看，国内市场规模大约300+亿元，复合增速大约10%。我们认为，该预测可以作为规模参考，但其对通信行业的周期性考虑不足。,图 11：2007-2013 年射频电缆市场规模，亿元,数据来源：招股说明书，安信证券研究中心,在射频同轴电缆整体市场容量持续增长的同时，未来市场的需求结构有可能发生较大变化，随着军用电子、航空航天等领域相关行业的快速发展，高端射频同轴电缆的需求增长速度将明显高于普通射频同轴电缆，有望达到20%以上的年增长速度。,因此，民营企业，尤其是体量较小的民营企业，发展之路有两条：,1）在通信行业继续深挖，逐步替代海外厂商的市场份额；,2）另外一条是通过横向业务拓展，进入到非通信行业。,目前来看，金信诺在两条腿走路，在1）中，公司通过收购凤市通信来实现产品系列的丰富化，进而不断提升在设备厂商的份额；另一方面，公司也在积极的拓展军工行业，其成果将在13年初级规模。,2.两年蜕变：实现从射频线缆单一产品到线缆、连接器、组件一体的综合射频产品提供商的转变,2.1.凤市通信：不仅仅是简单的连接器厂商,凤市通信始创于1972年，业务范围面向通信、电子、机械等领域，专业制造射频同轴连接器，电缆组件，及通信器材配件等并提供专业精密车加工服务，主要客户包括京信通信、摩比发展、国人通信、中兴通讯，在射频连接器领域大约为国内前三名。由于华为、,本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,10,公司深度分析/金信诺爱立信两巨头要求高，而且在处在缩减供应商状态，如果按照公司惯性做法，中短期来看不太容易成为华为、爱立信供应商。但由于金信诺已经是华为和爱立信多年的供应商，通过2012年的并购，凤市通信天然获得华为、爱立信的供应商资格。由此，金信诺由单一的电缆供应商到射频电缆、连接器、组件（电缆+连接器）结合的整体配套供应商，业务体系更加丰满。2.2.从射频线缆，到线缆、连接器、组件一体的综合射频产品提供商与发达国家电线电缆行业高度集中的特点形成鲜明对比的是，国内的企业偏小，并且数量众多，根据根据招股说明书中数据显示，我国电线电缆行业内的大小企业约10,000家左右，形成规模生产的也有两三千家左右。未来随着电线电缆行业的发展及市场的成熟，具有品牌及技术优势的企业市场占有率逐步上升，电线电缆行业的产业集中度逐步提高。从产品结构来看，国外的安费诺、泰科、莫仕、鸿海等公司，发展到后来都是射频电缆、结构件、组件的集大成者，而且更进一步说，它们最后都集中在精密结构件（主要是连接器）产品上。连接器的制造工艺更加复杂，要求精度更高，产品的综合毛利率也更高。图 12：电子连接器产业链,上游原材料金属材料（47%）磷青铜黄铜镀铜钛铜SPCC,车床加工冲模制作冲模加工,中游连接器制造,下游终端应用通讯电脑,电镀材料（19%）镀金 镀银 镀镍 镀锡铅 镀钯镍合金,电镀加工先镀后冲,电镀加工,组装,测试,电子连接器成品,消费电子汽车,塑胶材料（25%）LCP PPS PCT PBT NYLON PC,塑模制作射出成型,航天、军事工业,其他材料（9%）锌合金底座、外壳密封材料,压铸模具制作压铸射出成型,其他加工,其他,陶瓷、玻璃数据来源：IEK、安信证券研究中心注：黄色部分为核心环节本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,1,2,3,7,8,9,11,公司深度分析/金信诺表 3：电子连接器不同应用领域的前十大企业排名,排名45610,汽车TycoFoxconnSumitomoDelphiFCIMolexJAEJSTAmphenolHirose,电脑FoxconnMolexAmphenolTycoJSTFCIHosidenJAEI-PEXSMK,通信AmphenolMolexTycoJSTFCISamtecJAEDeutschFoxconnITT,工业TycoHARTINGMolexJSTAmphenol3MBeldenPhoenix ContactABBITT,军事Amphenol3MRadiallSMKTycoI-PEXWeidmullerSouriauYamaichiHonda,消费电子MolexFCIJSTJAETycoElcoFoxconnSmithsHosidenYeonho,交通运输Hubert SuhnerSouriauSumitomoYazakiDelphiSMK3MHiroseChina AviationABB,医疗TycoMolex3MYamaichiSmithsSamtecAmphenolLEMOHiroseITT,设备HiroseRosenbergerElcoLEMOSamtec3MAmphenolMuti-ContactYeonhoFoxconn,商用设备TycoJSTFoxconnDDKHirose3MHosidenJAEI-PEXSMK,数据来源：Bishop&Associates，安信证券研究中心凤市通信布局通信、电子、机械、军工等领域连接器与组件，与金信诺的射频线缆产品线形成了专业互补，对凤市通信的收购有助于金信诺整体实力的提升。,图 13：凤市通信射频连接器数据来源：凤市通信，安信证券研究中心图 15：凤市通信射频连接器数据来源：凤市通信，安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,图 14：凤市通信射频连接器数据来源：凤市通信，安信证券研究中心图 16：凤市通信射频组件数据来源：凤市通信，安信证券研究中心,12,公司深度分析/金信诺,图 17：凤市通信射频组件数据来源：凤市通信，安信证券研究中心,图 18：凤市通信射频组件数据来源：凤市通信，安信证券研究中心,一方面，凤市通信借船出海，通过金信诺的客户关系与客户认证资格，成为了华为、爱立信的设备供应商，大大节约了公司的营销成本和极大的缩短了公关、测试周期；金信诺通过收购实现了质的跨越，成为电缆、连接器、组件的综合射频产品提供商，而且毛利率有了较大幅度的跃升。图 19：电缆、连接器、组件的关系数据来源：安信证券研究中心2.3.新产品的部署“光”的开始金信诺近日公告成立金信诺（江西）光通信有限公司，其中金信诺持有60%的股权。这家新的子公司拟申请的经营范围包括通信电缆、光纤、光缆及配件（含宽带网附件）、通信器材、数据电缆、线路建筑用金属制品、接头盒、接线子、配线架、交接箱、分线盒、光通信设备、计算机软件、电子计算机配套设备等制造、销售；电子计算机软件开发服务；废旧金属、非金属（危险废物除外）回收及销售；自营和代销等。我们认为，金信诺（江西）光通信有限公司的设立，主要是为公司建立光纤、光缆及其配套产品的生产、研发及业务拓展平台，符合行业大配套、多产品线的发展思路，即在现有客户结构的基础上，通过无线、有线配套方式尽可能提高单位客户产出，扩大自身产品的份额。同时，光通信的产品有利于完善公司产品结构，提升公司的研发能力及在通信行业相关产品领域的市场竞争力。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,13,公司深度分析/金信诺,3.布局军工：民企“参军”，蓝海市场广阔,3.1.民企参军是实现军民融合式发展的必由之路,2005年6月，原国防科工委发布武器装备科研生产许可实施办法，指出我国国防科技工业领域将面向社会开放，部分符合条件的非公有制企业可于2005年底正式进入国防科技工业领域。从此，允许非公资本进入国防科技工业建设领域的大门，方为民营企业徐徐打开。,2007年3月，国防科工委关于非公有制经济参与国防科技工业建设的指导意见和深化国防科技工业投资体制改革的若干意见的颁布，为了促进民企进入军工行业，而且不是简单的“军转民”，也不是简单的“民转军”，更是为了创建一个的军民互补、军民互动的产业平台和商业模式。,2010年5月，国务院发布了国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见，提到进一步拓宽民间投资的领域和范围，鼓励民间资本进入国防科技工业投资建设领域，引导和支持民营企业有序参与军工企业的改组改制，鼓励民营企业参与军民两用高技术开发和产业化，允许民营企业按有关规定参与承担军工生产和科研任务。,2011年1月关于建立和完善军民结合、寓军于民武器装备科研生产体系的若干意见中提出军工企业资产重组、股份制改造将在今后35年内全部完成的目标。意见提出，将引导社会资源进入军品能力建设领域，基本实现从事武器装备科研生产的各类企事业单位在财政投入、税收政策、市场准入、军工固定资产投资方面的公平化等系列内容。,2012年11月，党的十八大报告提出：“坚持走中国特色军民融合式发展路子，坚持富国和强军相统一，加强军民融合式发展战略规划、体制机制建设、法规建设。”首次在党的纲领性文件中明确提出加强军民融合式发展法规建设的重大课题，为当前和今后一个时期这一领域的军事立法工作指明了方向。,2013年1月19日，新华社报道在国家大力推行军民融合式发展政策推动下，我国“民企参军”取得重要进展，已有1000多家民营企业获得了武器装备科研生产许可证。伴随军民融合式发展体制机制不断健全，军民融合式发展投资融资环境不断改善，军品市场准入、装备采购、民间投资等方面的制度障碍逐步清除，军民结合产业以每年超过20的增速高速发展，技术水平、科技含量、发展效益不断提高。,3.2.公司正在逐步进入、做实军工领域,由于射频的本质就是对电磁波的发送和接收，因此被广泛用于军工无线控制、调度、传输等多个领域，如船舶、飞机、汽车等，国外不少射频产品制造企业都会承接军工订单。,3.2.1.自成立后，公司为军方供应的产品稳步增长,招股书中提及，公司生产的半刚和稳相射频同轴电缆已经被应用于神舟五号、神舟六号、某重点型号战斗机、某大型相控阵雷达等军工产品，代表了中国射频同轴电缆制造行业的最高水平。军工合作方面，2011 年空军首长到公司现场视察，对公司发展表示了充分肯定，公司已与核心军工科研院所及其他重要用户单位进行紧密沟通。公司在军品市场销售取得了新的突破，并已带来利润的新增长点。,本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,14,公司深度分析/金信诺,3.2.2.公司获得了相对完备的军工资质,2008 年 6 月，公司经广东省武器装备科研生产单位保密资格审查认证委员会认证，获得三级军工保密资格；2009 年 8 月，公司通过中国人民解放军总装备部组织的武器装备承制单位资格审核；2009 年 3-4 月，信息产业部电子第五研究所军用电子元器件质量认证鉴定试验室对公司某型低损耗稳相电缆进行了军品委托检验，检验结果合格；根据中国电子科技集团第二十九研究所出具的用户使用报告，公司生产的某型低损耗稳相电缆所有指标均达到或略优于国际同类产品，可以代替Astrolab 公司 32055 电缆。,3.2.3.公司产品的潜在军工客户,招股书中曾经提及，公司稳相信息传输器件已达到国际同类产品的技术水平，可以替代进口产品，公司积极与中国电子科技集团公司第三十八研究所、中国电子科技集团公司第五十四研究所、中国电子科技集团公司第十四研究所、中国电子科技集团公司第四十研究所和中航光电科技股份有限公司以及相关高端民用通信及测试仪器仪表生产商洽谈业务合作，部分达成销售意向，并已实现少量销售。,2012年7月，公司在北京设立神州航宇科技有限公司，拟申请的经营范围：航空线束及系统，航空配件及航空检测装备的研究设计、开发、制造、安装及维修、销售。,3.3.公司旗舰产品稳相电缆，具有优质的技术和盈利能力,稳相电缆是一种较为特殊的射频电缆产品，其相位的稳定性极高，主要应用于高端民用通信、测试仪器仪表、航空航天及军用电子等领域。,3.3.1.稳相电缆主要应用于高端民用通信、航空航天及军用电子等领域,根据中国电子元件行业协会光电线缆分会统计，2009 年全球稳相电缆的市场需求为10.0亿美元，预计到2013年，该产品的国际市场需求将达到17.8亿美元，市场前景广阔。,图 20：2007 年-2013 年全球稳相电缆市场规模（亿美元）,数据来源：招股说明书，安信证券研究中心,1999 年以来，高端民用通信、测试仪器仪表、航空航天和军用电子领域对稳相射频电缆,本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,15,公司深度分析/金信诺的市场需求呈逐年增长的趋势，中国电子元件行业协会光电线缆分会统计，2009年，国内稳相电缆市场容量约2亿元，预计到2013年，国内稳相电缆市场容量将达到6.5亿元。图 2：稳相电缆数据来源：互联网，安信证券研究中心招股书中提及，公司的稳相电缆已通过中国军用电子元器件质量认证委员会鉴定，并应用于某重点型号战斗机等军工产品；根据中国电子科技集团第二十九研究所出具的用户使用报告，公司生产的低损耗稳相电缆所有指标均达到或略优于国际同类产品。3.3.2.稳相电缆具有高盈利能力公司的稳相电缆具有很好的盈利能力，自从2010年进入军工领域，其毛利率大幅跳跃至70%以上。图 3：公司历年稳相电缆的毛利率稳相电缆毛利率100%,80%60%40%,47.2%,48.3%,79.2%,79.0%,70.2%,20%0%,2008,2009,2010,2011,2012H1,数据来源：公司财报，安信证券研究中心3.3.3.稳相电缆的竞争格局稳相信息传输器件对产品相位的稳定性要求非常高，生产工艺难度极大。多年来，我国本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,16,公司深度分析/金信诺稳相电缆基本依赖进口，随着政府扶持自主研发政策的实施以及我国射频同轴电缆企业技术水平的提高，部分射频同轴电缆企业开始量产稳相电缆，进口替代程度快速提高。表 4：稳相电缆的主要竞争企业,主要企业戈尔（GORE）MICRO-COAX灏讯（HUBER+SUHNER）,区域美国美国瑞士,国际市场占有率20%5%-7%4%-5%,数据来源：招股说明书，安信证券研究中心公司在稳相信息传输器件的研制和生产上位居国内同行前列，公司已就稳相信息传输器件申请相关发明专利，目前已经进入实质性审查阶段。2008年6月，公司经广东省武器装备科研生产单位保密资格审查认证委员会认证，获得三级军工保密资格。2009年8月，公司通过中国人民解放