通信行业投资策略：顺应运营商需求变化寻求新投资机会1218.ppt

评级：,Table_Title,细分行业评级,证,券,研,究,报,告,Table_Summary,相关报告,股票研究,电信运营,Table_MainInfo2012.12.18顺应运营商需求变化，寻求新投资机会,Table_Invest,上次评级：,中性中性,行业策略,通信行业 2013 年投资策略杨昊帆（分析师）余周军（分析师）021-38676207 010-证书编号S0880511090001S0880512080005,魏贞珍（分析师）010-S0880512080008,Table_Industry通信设备及服务电信业务,中性中性,本报告导读：运营商盈利能力下降波及产业链。在移动数据浪潮大背景下，运营商顺应趋势，发展,需求发生变化，网络成本控制，新数据业务与商业模式开拓将成为未来方向。摘要：运营商盈利能力下降，波及整体产业链。运营商传统语音业务饱和，移动与联通 2012 年上半年 MOU 均出现下滑迹象。同时，数据业务增收能力并不理想。运营商整体盈利欠佳。运营商压力传到至产业链上游，我们预计今年 capex 完成率将不超过 90%，设备板块多数公司业绩低于年初预期。我们突破传统“运营商+capex”分析框架，以运营商需求为出发点。在移动数据爆发的时代背景下，探寻运营商未来关键需求，一方面是有效降低运营成本，另一方面则为通过新业务与商业模式开发培养新增长动力。我们提炼出三条投资主线：LTE 网络建设、精细运营与信息服务。LTE 网络能够显著降低运营商网络成本。LTE 网络每比特成本为 3G 网络的 1/4 到 1/3，仅为 2G 网络的 5%，可有效提升运营商利润空间。我们预计 2013 年中移动 LTE 投资规模达到 500 亿元，带动行业无线网络投资增长 15.3%。而 2014年将为行业全面建设 LTE 时期，投资将进一步扩大。选股思路为寻找“可复制 3G 建网时期快速成长”的公司，推荐世纪鼎利、宜通世纪、烽火通信。数据流量精细运营。存量竞争时代，运营商需要精细运营。我们预计运营商 IT 投资将成为重点，而 BI（商业智能）将成为其中亮点。运营商大数据挖掘有望建立新的商业模式。推荐东方国信。移动业务数据大发展需要优质服务商。流量消费时代，数据业务将为未来发展重点。我们看好能够为运营商带来增量收入的同时，又能够黏住用户、把握移动互联发展趋势的优质SP/互联网公司。推荐朗玛信息。寻找专网通信领域持续成长公司。专网领域标的选择最重要的是论证标的企业是否具有长期成长属性。这种属性，一方面来自于业务丰富不断带来的新增需求；另一方面来自于无壁垒地域扩张。推荐中海达、海能达。请务必阅读正文之后的免责条款部分,Table_Report通信设备及服务：格局稳定，价格理性通信设备及服务：国家表决心，TD-LTE将有大发展通信设备及服务：重点推动自主研发与技术突破，利好光通信产业链电信运营：行业整体复苏仍需时日，投资需精选个股电信运营：1-7 月电信收入高增长，中移动 TD 智能机销量拔头筹,2012.10.172012.10.152012.09.192012.09.032012.09.03,1.,行业策略目 录行业现状：通信业面临增长困境.41.1.营收增长不利，LTE 成为运营商成本端选择.41.2.语音接近饱和，中国运营商面临同样困境.51.3.盈利压力传导，设备商经营下滑明显.72.趋势判断：运营商需转型面对.92.1.电信业短期内仍不乐观.92.2.移动互联时代通信仍然重要.102.3.ICT 行业融合带来海量空间.112.4.运营商转型应对管道化和新需求.113.投资逻辑：运营商需要什么？.123.1.投资主线一：运营商成本压力促生 LTE 建网需求.123.2.投资主线二：成本压力与流量经营需要“精细运营”.153.3.投资主线三：移动数据业务大发展信息服务.164.专网通信：寻求利基市场与成长股.175.重点公司分析.185.1.电信业.185.1.1.LTE 建网.185.1.2.精细运营.195.1.3.信息服务.205.2.专网通信.205.2.1.中海达（300177）.205.2.2.海能达（002583）.21,请务必阅读正文之后的免责条款部分,2 of 23,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,行业策略图表目录1：Telefonica 出现快速下滑.42：At&T 营收增长缓慢.43：NTT DoCoMo 盈利能力下滑.44：中国电信行业总收入及增速.55：运营商 EBITDA 率不断下降.56：运营商净利率同样呈下降趋势.57：行业非话收入占比越来越高.68：运营商 MOU 提升缓慢.69：中国移动无线上网数据收入增速远低于数据流量增速.610：中国联通 3G 业务收入增速远低于 3G 业务流量增速.611：中国运营商 ROE 持续下滑.712：中国运营商 ROIC 持续下滑.713：运营商盈利压力向上游传导过程.814：各设备板块收入增速.815：各设备板块净利润同比变化.816：设备板块与沪深 300 相对走势.817：通信设备各子板块年初至今表现.818：电信运营商在移动互联网时代仍占据举足轻重的地位.1019：ICT 行业融合带来海量发展空间.1120：从运营商需求出发归纳电信业三条投资主线.1221：运营商成本与收入趋势（示意图）.1322：各制式单位成本比较（示意图）.1323：LTE 投资方向与节奏展望.1324：2013 年运营商投资规划预测（10 亿元）.1425：选取 3G 时期高成长且成长动力维持的公司.1426：对选择标的进行精细化分析.1427：LTE 建网相关个股评判.1528：BI 将成为运营商 IT 投资中的重点.1629：与运营商合作催生优质 SP.1630：专网通信与公网通信市场特点比较.17表 1：重点公司盈利预测.21,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3 of 23,行业策略1.行业现状：通信业面临增长困境1.1.营收增长不利，LTE 成为运营商成本端选择移动互联网时代，移动数据出现了爆炸式的增长，但运营商以及通信业并没有从中获得多少收益。发达地区的运营商曾寄希望于移动数据的增长，可以替代语音，成为下一阶段的行业增长点，但是历史已经证明了这条道路很难行得通。我们选取了欧洲、北美、日本的领先运营商进行分析。2011 年，Telefonica、AT&T 和 NTT DoCoMo 的收入增速分别为 3%、2%和 2%，但 EBITDA率分别同比下降了 6.3、4.2 和 1.3 个百分点。图 1：Telefonica 出现快速下滑,50%40%30%20%10%0%,营收增长率,EBITDA增长率,EBITDA率,2008,2009,2010,2011,-10%-20%数据来源：国泰君安证券研究图 2：At&T 营收增长缓慢,50%40%30%20%10%0%,营收增长率,EBITDA增长率,EBITDA率,2008,2009,2010,2011,-10%-20%数据来源：国泰君安证券研究图 3：NTT DoCoMo 盈利能力下滑,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4 of 23,行业策略,35%30%25%20%15%10%5%0%,营收增长率,EBITDA增长率,EBITDA率,-5%,2008,2009,2010,2011,-10%数据来源：国泰君安证券研究值得注意的一点是，LTE 已经成为了发达地区运营商的共同选择。近况最好的是北美的大运营商，我们对此的理解是：北美是全球率先大规模应用 LTE 技术的市场，LTE 技术有效的降低了运营商的流量成本。我们可以看到的是，欧洲经济不景气，加上海外市场增长乏力，使得欧洲运营商普遍出现了盈利下滑的现象，但 LTE 的建设步伐却是在加速。LTE成为了运营商成本端的普遍选择。1.2.语音接近饱和，中国运营商面临同样困境随着中国电信普及率的不断提升，电信业增长减速。2000-2008 年中国电信业收入年均复合增速为 11.87%，2008 年-2011 跌落至 6.0%左右。其中，2009 年以来，在 3G 业务和终端补贴刺激下出现了电信业收入增速的恢复，但从 2012 年逐月的数据来看，同比增速开始不断回落。电信运营商的盈利能力也在巨大的投资压力下不断下降。三大运营商的EBITDA 率均出现较大下滑，净利润增速也不断下滑。图 4：中国电信行业总收入及增速,12300103008300,电信行业总收入（亿元）,同比增速,30%25%20%,15%630010%,43002300300数据来源：工信部、国泰君安证券研究图 5：运营商 EBITDA 率不断下降请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 6：运营商净利率同样呈下降趋势,5%0%-5%5 of 23,269,行业策略,60%,中国移动,中国联通,中国电信,30%,中国移动,中国联通,中国电信,50%40%30%20%10%0%,25%20%15%10%5%0%,2009,2010,2011,数据来源：公司报表、国泰君安证券研究作为过去十多年电信业高速增长的引擎，语音业务增长乏力，MOU 出现下降趋势。在 2012H1，中移动已经出现了持续的 MoU 下滑，并在用户持续增长的情况下语音收入持平。,图 7：行业非话收入占比越来越高,图 8：运营商 MOU 提升缓慢,1200010000,语音收入（亿元）,非话收入（亿元）,12%10%,600500,中国移动494,中国电信521,中国联通525,80006000400020000,519422052007年,533728112008年,498135632009年,518438952010年,525845522011年,8%6%4%2%0%,4003002001000,2532312009,272 2802010,3032011,数据来源：公司报表、国泰君安证券研究数据业务收入尽管增长很快，但远远低于数据业务量的增速。中国运营商面临着全球运营商共同的问题：流量增长带来基站需求急剧增长和基站建设投资大量增长，人均用户基建投资额远超 ARPU 值，运营商在数据时代的 ROE 和 ROIC 出现了持续下滑，影响了运营商的持续发展。,图 9：中国移动无线上网数据收入增速远低于数据流量增速请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 10：中国联通 3G 业务收入增速远低于 3G 业务流量增速6 of 23,0%,行业策略,160%,152.2%,增长率,350%,327%,增长率,140%120%,300%250%,100%80%,200%,183%,60%,45.1%,150%,40%20%0%,无线上网业,无线上网业,100%50%,务流量（亿MB）,务收入（亿元）,3G业务流量（亿MB）,3G服务收入（亿元）,数据来源：公司报表、国泰君安证券研究,图 11：中国运营商 ROE 持续下滑,图 12：中国运营商 ROIC 持续下滑,数据来源：公司报表、国泰君安证券研究1.3.盈利压力传导，设备商经营下滑明显运营商在整体产业链中拥有最大话语权。其自身盈利压力势必将转嫁至其他产业链环节。当运营商盈利能力与 ROE 成下降趋势时，运营商投资规划将更为谨慎。这将体现为两个方面，一方面为设备采购过程中更注重价格因素；另一方面将出现 CAPEX 执行滞后的现象。以今年为例，国内三大运营商均不同程度的出现了投资滞后现象。中移动传输网投资，与宽带投资均低于年初规划。中国联通在年初设立了1000 亿规模的投资计划，而由于 3G 用户发展速度不达预期，预计全年投资仅能完成规划的 80%左右。中国电信总体完成情况良好，但与去年积极追加投资相比，今年则显得比较保守。我们估计，行业整体投资完成程度将为年初计划的 90%左右。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,7 of 23,行业策略图 13：运营商盈利压力向上游传导过程数据来源：国泰君安证券研究运营商盈利压力传导在设备类上市公司中得到明显的验证。2012 年Q1-3，整体设备商收入增速为 9.4%，与去年同期相比，下降了 16.3ppt。而行业整体净利润同比下滑 85.8%。若剔除中兴通讯的影响，行业净利润下降 17.3%。,图 14：各设备板块收入增速50%,图 15：各设备板块净利润同比变化50%,40%30%,0%-50%,2011Q1-3 2011,2012Q1 2012H1 2012Q1-3,-100%20%-150%10%-200%0%,2011Q1-3,2011,2012Q1,2012H1 2012Q1-3,-250%,光通信无线及配套,室内覆盖专网通信,网优网测,光通信无线及配套,室内覆盖专网通信,网优网测,数据来源：Wind；国泰君安证券研究股价表现与业绩对应。板块年初至 11 月 23 日下跌 21.91%，为 A 股各行业中表现最差。无线设备板块由于投资下降最为明显，盈利与股价表现均差于其他板块。光通信板块受投资青睐，收入与净利润增长最为稳定。但运营商传输与宽带投资不达预期，导致厂商业绩不断低于预期。同时，龙头厂商中兴通讯由于全球经济衰退导致业绩不佳，影响整体板块投资信心。,图 16：设备板块与沪深 300 相对走势请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 17：通信设备各子板块年初至今表现8 of 23,行业策略,130120110100,通信设备,沪深300,0%-5%,908070,-10%-15%-20%-25%-30%-22.8%,-23.0%,-13.2%,-5.7%,-35%,-40%-45%-50%,-45.7%,-34.8%,注：数据截止至 2012-11-23 日数据来源：Wind；国泰君安证券研究2.趋势判断：运营商需转型面对我们认为，电信业短期内难言乐观。但也无需对行业前景过于悲观：一方面要看到移动互联时代运营商仍然占据举足轻重的地位，运营商和移动互联网厂商合作做大蛋糕是可能的发展方向；另一方面也要看到 ICT融合后出现新的业务发展方向。从 2012 年来看，运营商在转型的道路上深化发展，并在组织架构上开始有所准备。2.1.电信业短期内仍不乐观对未来一段时间的中国电信业，我们有如下判断：1、移动宽带数据需求持续攀升从 2012 年中国联通和中国电信逐月的 3G 用户净增数可以看出，中国的移动宽带数据需求在稳定但是持续的稳定增长。从 2012 年 10 月，中国联通开始启动大规模的 3G 流量降价。在更低流量资费的促进下，3G 业务普及率将进一步提升。2、运营商竞争进一步加剧随着电信普及率不断提升，运营商之间的竞争焦点转入到存量用户。移动数据时代，领先运营商中国移动在不断失去市场份额，但在营收和盈利能力又处于绝对领先地位。各大运营商提出了争锋相对的市场份额目标，运营商之间竞争将进一步加剧。3、移动宽带投资压力加大一方面是用户需求的攀升，一方面是加剧的内部竞争，这使得运营商不得不加大移动宽带的投资。尤其是中移动已经确定性的在 2013 年将启动大规模的 LTE 建设，这有可能引发中国电信和中国联通的新一轮投资。4、电信业整体盈利水平下滑一方面是数据业务带动行业整体 ROE 和 ROIC 下滑，另一方面用户需求,请务必阅读正文之后的免责条款部分,9 of 23,行业策略和内部竞争导致不得不投，未来一段时间内电信业整体盈利能力的下滑难以避免，对电信业整体判断难以乐观。而电信业的困境也将持续影响行业上游设备商的发展。2.2.移动互联时代通信仍然重要导致电信业困境的根源在于互联网行业的冲击。人们对电信业的悲观，最终往往落实到对运营商管道化的担忧。尤其认为一旦放开移动 VoIP的管制政策之后，互联网的免费大潮会对运营商的移动语音收入带来巨大冲击，运营商前途渺茫。那么，在互联网主导一切的背景下，通信还重要么？图 18：电信运营商在移动互联网时代仍占据举足轻重的地位数据来源：国泰君安证券研究我们认为：电信运营商在移动互联网时代仍占据举足轻重的地位。未来，运营商和互联网厂商之间有竞争，但更多是合作关系。1、互联网厂商依存于运营商的网络之上，两者资源禀赋不同，不存在谁取代谁的问题运营商是典型的资本密集型行业，而互联网厂商往往是轻资产公司，两者资源禀赋截然不同。互联网厂商难以、也不能建设并运营一张广泛覆盖的网络中国互联网厂商中盈利最好的腾讯和百度，每年的净利润也就是百亿人民币的级别，而三大运营商每年的资本开支都达到千亿人民币级别，更别说历年网络建设的沉淀。2、运营商的整体 ROE 水平并不会无限制的下滑我们认为：移动数据需求快速增长，移动宽带网络远未建成，还需要大量投资，电信业必须有相应的 ROE，才能保证整个行业的持续发展。我们预计：即使移动 VoIP 放开，也不会对电信业营收造成持续的冲击运营商一旦被击垮，那么也就没有可信赖的网络支撑，依附于管道之上的应用发展无疑是水中捞月。3、移动互联大潮中，运营商与互联网厂商合作做大蛋糕,请务必阅读正文之后的免责条款部分,10 of 23,行业策略互联网厂商的超常发展很多情况下依赖于“免费”，这其中精髓在于由运营商承担管道的成本，而互联网厂商则独享增值带来的收入。而在移动互联时代则有了质的改变移动管道的成本远远高过固定宽带。这时候，更可行的模式是，互联网与运营商合作，发掘用户愿意付费的需求，做大蛋糕，共享收益。2.3.ICT 行业融合带来海量空间跳出运营商与互联网厂商之间的竞争与合作，技术进步正驱动着通信与IT 产业的融合，新的需求在产生，新的蓝海开始显现。图 19：ICT 行业融合带来海量发展空间数据来源：国泰君安证券研究我们来了解一下行业引领者对行业前景的判断。华为认为：我们假设数据流量的管道会变粗，变得像太平洋一样粗华为对未来 ICT 融合的展望，基于云-管-端的架构之上，运营商可以提供的不仅仅是语音通信和数据通信，业务范畴可以扩展到云计算、物联网、智慧城市等多种领域。事实上，运营商很有可能是公有云和各种私有云基础设施的最佳供应商之一。爱立信则描绘了运营商更贴近当前的需求。爱立信认为，从技术层面，运营商的两大任务在于构建成本更低的智能网络和创新的 IT 支撑系统，并由此派生了爱立信的三大战略性业务方向。2.4.运营商转型应对管道化和新需求运营商已经启动转型应对管道化和新需求。1、网络侧,请务必阅读正文之后的免责条款部分,11 of 23,行业策略运营商启动了 A+Abis 的试点，智能化手段提升网络运维效率。针对数据业务的 DPI 也已启动试点，全面掌控通道流量。2、业务侧三大运营商纷纷启动了移动互联网的业务发展计划：如中移动入股科大讯飞、成立业务基地；中电信启动创业计划、天翼基地独立运营；中联通也开展了与运营商的合作。3、新业务过去一段时期内，运营商都加大了对 IDC 和智慧城市的投入，其中中电信和中联通都成了了云计算的专业子公司。新业务尽管还在早期，但运营商已经开始有了相关储备。更为重要的是，2012 年，三大运营商已经纷纷开始组织架构上的一些准备。如中移动成立了几大专业子公司，中联通仍在继续全面试行网络外包，中电信的互联网公司独立核算等。3.投资逻辑：运营商需要什么？出于对行业前景和趋势的判断，我们认为，如果沿用既有的“运营商+Capex”的分析框架，将难以准确而全面的把握行业脉搏，尤其是在行业变革的阵痛期，往往新兴事物具备更好的投资机遇。我们倾向于从运营商的需求出发，来寻求整个电信业的投资机遇，并基于此逻辑，归纳了三条投资主线。图 20：从运营商需求出发归纳电信业三条投资主线数据来源：国泰君安证券研究3.1.投资主线一：运营商成本压力促生 LTE 建网需求LTE 最大红利为，显著降低运营商每比特成本。现阶段网络成本随数据流量增长迅速提升，而运营商收入同时不断放缓。若以现有网络技术持续发展，运营商最终将面临成本高于收入的“死叉”局面。不断引入效,请务必阅读正文之后的免责条款部分,12 of 23,行业策略率更高的网络技术为必然选择。4G 网络由于显著提升传输效率，和更为优化的结构搭建，每比特成本能够控制在 3G 网络成本的 1/4-1/3 左右，而与 2G 网络相比，仅为其单位成本的 5%。4G 网络部署带来运营商盈利空间改善，为其发展最根本推动力。,图 21：运营商成本与收入趋势（示意图）,图 22：各制式单位成本比较（示意图）cost/bit(illustrated)120%100%80%60%40%20%0%,2G,3G,4G,数据来源：国泰君安证券研究LTE 部署同样与我国战略发展方向匹配。一方面，通信网络宽带化为支撑我国“两化”基石。另外，通信投资为“绿色投资”，正溢出效应明显。TD-LTE 建设可作为增强我国通信领域话语权的契机。现在局势时不我待，TD-LTE 发展滞后 FDD 至少 1 年。再不加快发展，可能将丧失全球产业链的支持，面临与 TDS 相同的被国际通信业抛弃的命运。展望未来 3 年我国 LTE 建设：从投资方向来看，基站建设、传输网与无线网络优化将为先期重点投资方向。室内覆盖与业务/支撑网建设预计将滞后 1 年左右时间。从投资节奏来看，我们预计 2013 年投资主要由中移动引领。预计 2014 年国内将迎来全面建设阶段，投资规模将达到最高水平。2015 年将为网络的完善与优化。图 23：LTE 投资方向与节奏展望,请务必阅读正文之后的免责条款部分,13 of 23,行业策略数据来源：国泰君安证券研究我们预计 2013 年，中移动 20 万 TD-LTE 基站建设，将对应无线设备投资额超过 200 亿元，总体投资预计为 500 亿元，而其 2G 与 3G 网络则相应缩减。在联通与电信无线投资基本持平的情况下，2G 与 3G 网络投资下降分别为 17.2%，与 17.6%。得益于中移动 LTE 投资，无线网络投资同比增长 15.3%。为 2010 年以来首次大幅增长。与移动宽带网络建设相配套的，我们预计传输网 2013 年投资继续保持较快增长，预计同比增长 35.7%，达到 650 亿元。由于中移动和中联通建设重点明确为无线网络，我们预计宽带网络投资高增长的趋势在 2013 年难以维持。660 亿的投资规模与 2012 年相比基本持平。图 24：2013 年运营商投资规划预测（10 亿元）,Bn450400350,2013年运营商投资预测,50.0,30061.4250,200150100500,47.465.066.066.2,2009,2010,2011,2012E,2013E,支撑与其他等,固定宽带,传输网,2G网络 3G网络 4G网络,数据来源：公司数据；国泰君安证券研究选股策略可复制 3G 时代增长模式公司。LTE 建网将带来哪些投资机会，我们的选股步骤为：首先考察各相关公司在 2008-2010 年 3G 建网时期增长表现（我们用净利润年均增长率衡量），选取增长迅速的，我们把这些公司定义为 3G 时期高成长公司；其次分析各公司成长动力是否改变，这里主要指对中移动业务占比是否有变化，和是否有业务分散化发展，这里考量的是“中移动建网相关度”。再将选取公司进行分类，若公司 11-12 年净利润增长下降较为明显，表明与无线网络投资相关度高，则明年应为高弹性公司。若公司 11-12 年仍能保持较好增长，则为稳健成长型公司。,图 25：选取 3G 时期高成长且成长动力维持的公司请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 26：对选择标的进行精细化分析,14 of 23,行业策略数据来源：国泰君安证券研究我们认为世纪鼎利、宜通世纪与烽火通信明年受益中移动 LTE 网络建设较为显著。基本面与股价表现均会比较理想。中兴通讯、富春通信与华星创业，由于各自原因，有一些不确定性。室内覆盖与信令监测为后周期公司，在 2014 年预计将会有更好表现。图 27：LTE 建网相关个股评判数据来源：国泰君安证券研究何种情况下会低于预期？2012 年行业投资低于预期，促使我们有必要更加看重 2013 年行业投资的风险因素，也即可能导致投资低于预期的因素。根据我们的预测，LTE 投资对于行业整体投资水平与结构影响最为显著，而在此如基站建设量、招标价格与建设时间则决定了 2013 年最终投资水平。我们建议跟踪终端芯片研发、厂商供货能力与招标价格等指标，来预测与防范风险。3.2.投资主线二：竞争、成本压力与流量经营需要“精细运营”运营商将持续加大对 IT 系统的投资。其驱动力来源自三方面：运营商竞争的日趋激烈、削减运营成本、以及未来的流量经营，这三者最终都指,请务必阅读正文之后的免责条款部分,15 of 23,BI,行业策略向了运营商的精细运营：贯穿运营商前台的市场营销到后台的网络建设维护。图 28：BI 将成为运营商 IT 投资中的重点数据来源：国泰君安证券研究运营商 IT 投资主体在 BOSS 与 BI，近年来也出现了 A+Abis、数据业务DPI 等领域的一些试点。相对而言，我们更看好 BI 领域的持续发展前景：1、BI 侧重于开源。对运营商来说，BI 分析的首要目标就是要在市场竞争中如何获得更多的市场份额。2、对运营商黏性强。BI 的非标准化使得行业竞争格局相对较为稳定，竞争也不如设备行业那么激烈，能保有相对合理的毛利率。3、BI 有望构筑新的商业模式。运营商拥有的用户数据，这本身也是极具价值的数据资产，可能蕴藏着新的商业模式。3.3.投资主线三：移动数据业务大发展信息服务在 3G 网络建设逐步完善、智能终端加快普及、用户越来越多使用数据业务的过程中，移动互联网的投资机遇不言而喻。我们关注依附于运营商之上的 SP/CP 行业，并认为其中有可能成长出具备广阔发展前景的公司。我们的理由在于，电信业与互联网行业交叉领域的创新，在移动互联网时代，有可能创造出增量市场，实现共赢。图 29：与运营商合作催生优质 SP,请务必阅读正文之后的免责条款部分,16 of 23,行业策略数据来源：国泰君安证券研究我们的 SP 选股思路为：一方面，SP 需要能够为运营商创造价值。SP 或者能够创造增量收入，或者能够为运营商黏住用户。依靠自消费或者吸费的 SP，生存空间日益狭小；另一方面，SP 必须对用户具备黏性，这样才能与运营商有一定的议价能力。同时，SP 也需要能够融入到移动互联的发展潮流中，才能进一步争取在与运营商合作中的主动权。4.专网通信：寻求利基市场与成长股运营商主导的公网市场，虽然市场规模庞大。但由于近些年运营商利润下滑，整个产业链的盈利能力均遭受较大影响。而与其相比，专注于特定行业应用的专网市场由于进入门槛较高，利润率均维持较高水平。然而，对企业发展而言，专网市场最大问题在于规模有限，龙头公司容易出现瓶颈。寻找专网通信中的利基市场与成长股，为选择专网标的核心思路。我们的选股逻辑为，寻找那些能够通过业务丰富，与地域扩张获得持续成长能力的企业；或者借助市场变革（技术、应用），能够取得快速成长的公司。专网通信领域，我们看好中海达与海能达未来发展。图 30：专网通信与公网通信市场特点比较,请务必阅读正文之后的免责条款部分,17 of 23,行业策略,专网市场,公网市场,市场规模竞争格局/核心竞争力进入门槛/盈利水平企业发展特点/空间,市场规模较小，通常不到100亿 竞争格局基本稳定，行业经验与客户关系为主要竞争要素 由于专业性和资源积累，进入门槛较高。毛利率基本在50%甚至以上 市场规模决定企业不容易长大,每年投资额在3000亿以上 竞争激烈，竞争者综合能力要求高 细分领域竞争门槛不高，毛利率基本维持在20-30%由于市场巨大，具有竞争优势企业发展空间广阔,选股逻辑投资标的,企业能够通过业务丰富，与地域扩张获得持续成长能力 市场变革（技术、应用）造就某些企业快速成长 中海达、海能达,数据来源：国泰君安证券研究5.重点公司分析5.1.电信业,5.1.1.,LTE 建网,世纪鼎利：昔日 3G 建设成长最快公司，有望重塑辉煌公司业务专注于无线网络测试产品提供与优化服务。2008-2010 年为公司高速成长时期，期间净利润复合增长率达到 92.8%。2011-2012 年由于行业投资减缓，中移动集采延迟等因素，公司高毛利的测试产品需求出现急剧下降，收入与净利润下滑均比较明显。公司测试产品与基站建设规模直接相关，其 08-10 年的高成长就来自于当时大规模的 3G 网络建设。2013 年中移动 20 万 LTE 基站建设，100个城市部署，将显著刺激无线网络测试设备需求，公司经营将相应发生较大改善。预计 2012-2014 年净利润分别为 3611.7 万元、8085.8 万元、1.16 亿元，同比增长分别为-59.1%、123.9%、44%，对应 EPS 分别为 0.17、0.37与 0.54 元。2013 年业绩弹性主要源于收入增长提速，与费用率下降。给予“增持”评级。公司风险在于 LTE 投资低预期，集采导致价格与盈利下滑，与竞争的加剧。宜通世纪：网优业务全面，业绩稳健上升深耕广东，网优业务布局较完善。公司在广东深耕多年，最大客户来自于广东移动。公司业务分为网络工程服务、网络代维和网络优化三项业务，涉及无线、传输与核心所有网络环节。为 A 股上市公司中，网优业务布局最完善的公司。该特点决定公司成长比较稳固。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,18 of 23,行业策略LTE 建网与地域扩张双重驱动公司未来成长。公司明年发展受益中移动LTE 建设还是比较明确。广东为 LTE 建设大省，投资将主要拉动公司工程（核心网、传输、无线）需求，与网络优化业务需求（无线），代维业务由于更多面向存量市场，因此弹性相对不足。地域扩张方面，公司今年在四川与江苏两个省开拓比较有起色，累计进入将近 20 个地市，明年预计业务将逐渐展开。预计公司 2012 EPS 为 0.44 元，同比增长 20.3%，在无线类企业当中属于较好表现。而明年预计 LTE 建网将拉动公司业绩增长 34.1%，对应 EPS为 0.59 元。给予公司增持评级，目标价 11.8 元。烽火通信：仍为光通信第一股，成长趋势不改公司为 A 股上市公司中业务与光通信网络投资最相关公司。公司产品涉及传输、接入与配线各个领域。光通信市场份额保持在 15-20%，竞争地位已相对稳固。与中兴通讯、华为相比，公司受传输网建设驱动弹性更高。2012 年投资进度低于预期，不改未来成长趋势。2012 年按运营商投资计划，传输类网络投资预计同比增长 55.4%。但由于中移动与中联通投资进度低于预期，我们预计今年传输网投资只能完成计划的 80%左右，公司业绩相应受到较大影响。然而，根据数据业务发展规律，传输类投资应为最为持续方向之一。中移动 LTE 大规模铺设，势必将加强相关“回传”与“传输”投资。根据中移动 2013 年规划，我们预计行业投资增长将为 35.7%，仍保持较高水平，公司成长前景不需担忧。另外，传输网市场格局已经比价稳固，公司毛利率下行风险较低。预计公司 2012-2013 年 EPS 分别为 1.10 与 1.48 元，维持公司增持评级。,5.1.2.,精细运营,精细运营领域我们推荐东方国信（300166）。我们认为：东方国信在天津联通的合作项目中，引入招商银行信用卡中心的第三方资源，构建了新的商业模式，公司未来成长有望突破运营商 BI 投资局限，创造新的成长空间。天津联通合作项目创建新的商业模式。天津合作项目中，东方国信整合了招商银行信用卡中心与天津联通的营销资源，结合 BI 的数据挖掘，构造新商业模式的同时，也有效的规避了风险。天津模式推广打开了新的发展空间。公司在天津试点成功后，在北京、四川、吉林也将展开类似业务运营。天津模式的推广打开了公司发展新的空间，突破了运营商 BI 投资局限。传统 BI 业务将保持稳健增长。运营商竞争加剧和流量运营需要更好的 IT 支撑，而 BI 更是投资中的重点。具体来说：联通省公司 BI服务支出未来将保持 10-20%左右增速，而总部计费集中将带来 BI支出增量，确保传统 BI 业务的稳健增长。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,19 of 23,行业策略我们预计 2012-2013 年公司 EPS 为 0.60、0.77 元，增持评级，目标价 19.25 元。,5.1.3.,信息服务,信息服务领域我们推荐朗玛信息（300288）。我们预计：随着中移动话务量经营压力的持续加大，电话对对碰业务有望在 2013 年获得突破，市场空间进一步打开。中移动有望突破，打开新空间。2012Q3，中国移动 MoU 继续环比下滑，随着用户增长进一步放缓，话务量经营压力将持续加大。我们预计，电话对对碰业务 2013 年将在中移动部分区域取得突破，业务发展空间获得成倍上升。公司是 A 股中少有的优质移动互联网标的。公司创始团队在互联网行业经验丰富、人脉广阔。曾经缔造了新浪 UC 产品，顶峰曾实现超过 8000 万注册用户，数百万同时在线。电话对对碰业务是公司的印钞机。拓展更多省份、已有省份的深度运营、以及中移动的开拓，将使得电话对对碰仍保持一段时间的高速增长。从财务角度看，电话对对碰业务轻资产、高毛利、具备一定边际效应、费用可控、现金流好，为公司在移动互联网领域的发展提供了源源不断的支持。Phone+已跨出坚实一步。电话对对碰为公司在移动互联网的拓展提供了稳定持续、且持续成长的现金流，而 Phone+被定位为公司进入移动互联网的战略性、平台级产品，是公司成长为伟大公司的基石。Phone+突破首个百万用户，是公司的一个标志性事件。我们预计 2012-2014 年电话对对碰业务收入仍将保持高速增长，EPS分别为 1.61 元、2.22 元和 2.78 元。增持评级，目标价 90 元。这里，朗玛信息的两大业务电话对对碰和 Phone+：电话对对碰是互联网思维在通信行业的实践。不能简单的将朗玛信息视为一家 SP 公司，互联网的免费思维准确的挖掘到对语音社交有需求的群体，创造了一个新的增量的细分市场。在这次交叉领域创新中，运营商获得了话务量和收入，朗玛信息获得了用户和收入，实现了双赢。运营商管道化趋势日益明显，运营商和互联网厂商之间的合作是未来的发展方向。Phone+是公司在移动互联网领域的战略级平台型产品。Phone+目标是做中国的 Facebook+Skype，我们更看重 Phone+获得了第一个百万独立下载量，这代表未来的潮流和无限的发展空间。Phone+确实面临很大的不确定性，但移动互联网还仅在导入阶段，市场格局尚未形成。Phone+已经在 iOS 的 Appstore 中免费社交类软件排名第一超过 3 周5.2.专网通信,5.2.1.,中海达（300177）,我们认为公司有稳固的成长动力。公司业务定位“测量、测绘”领域，是国民经济基础建设不可或缺的环节。并且随着经济水平的不断提升，,请务必阅读正文之后的免责条款部分,20 of 23,、,行业策略对于基础设施建设的“精度”和“复杂度”要求不断提升。另外，卫星导航定位技术应用也逐渐扩展，如从原先单纯的测量、测绘，到现阶段不断应用的“地质灾害监控”等，公司所产品面临的应用也不断开阔。新产品/新市场的开拓将为公司业绩带来弹性。高端声纳设备如多波束产品的代理业务已经逐渐开展，三维激光产品基本成型，光电产品今年预计就能给公司贡献实质业绩。随着各新产品业务不断成熟，公司未来两年成长速度有望提升。国外市场为公司最大的蓝海市场，在没有明显壁垒、成本具有优势而且产品质量能与国际品牌抗衡的条件下，一个规模胜过国内十余倍的国际市场将为公司带来充足的成长动力。今年上半年公司海洋类产品与国外市场收入同比增长分别为 110%、38%，均远快于原有业务与地区。公司概念丰富，且能实质推动业绩。公司业务涉及“航空航天”“北斗导航”“水利建设”与“南海建设”等概念。其北斗产品已经成熟，原有产品已在石油与海洋勘探领域应用，若上述相关领域投资兴起，公司业务能够实质性受益。我们预计公司 12-14 年 EPS 分别为 0.42、0.56 与 0.72 元，三年净利润复合增长率 32.2%。维持公司“增持”评级。,5.2.2