A股投资策略：风起时心随幡动0814.ppt

风起时，心随幡动,荀玉根 策略高级分析师,2012年8月,1,目录,1.回顾展望2.市场策略3.投资主线4.结 论,市场回顾未来展望估值：货币到信贷，流动性宽松推估值盈利：量稳价跌，政策助盈利见底回升需求改善：铁路设备、工程机械利率价格：保险、农业成长跨越：旅游、医疗服务风起时，心随幡动,2,12/,/01/01,12/,/01/16,12/,/01/31,12/,/02/15,12/,/03/01,12/,/03/16,12/,/03/31,12/,/04/15,12/,/04/30,12/,/05/15,12/,/05/30,12/,/06/14,12/,/06/29,12/,/07/14,1.1 市场回顾上半年折返跑，7月继续回落流动性改善驱动估值修复Vs经济增长回落带动企业盈利下降。6月后中上游价格回落加重盈利担忧。,2500,上证综合指数,24502400235023002250220021502100资料来源：Wind，海通证券研究所3,1.2 未来展望,美林时钟转动短周期将见底回升，主要体现为库存周期。,12Q3-?11Q3-12Q2,复苏EPS，PE衰退EPS，PE,扩张EPS，PE滞涨EPS，PE,资料来源：Wind，海通证券研究所4,00/01,00/06,00/11,01/04,01/09,02/02,02/07,02/12,03/05,03/10,04/03,04/08,05/01,05/06,05/11,06/04,06/09,07/02,07/07,07/12,08/05,08/10,09/03,09/08,10/01,10/06,10/11,11/04,11/09,12/02,35,30,25,20,4,4,3,2,1,0,1.2 未来展望库存周期的波动去库存阶段1217个月，主动去库存7个月左右。现在处于“主动去库存”阶段，已经8个月，是尾声。,工业企业产成品累计同比（%，左轴）2 431,工业产出缺口（%，右轴）132,1、主动去库存2、被动去库存3、主动加库存4、被动加库存,15-1,105,1,2,3,4,1,-2-3,0-5,-4-5,资料来源：Wind，海通证券研究所5,目录,1.回顾展望2.市场策略3.投资主线4.结 论,市场回顾未来展望估值：货币到信贷，流动性宽松推估值盈利：量稳价跌，政策助盈利见底回升需求改善：铁路设备、工程机械利率价格：保险、农业成长跨越：旅游、医疗服务风起时，心随幡动,6,02,2/02,02,2/08,03,3/02,03,3/08,04,4/02,04,4/08,05,5/02,05,5/08,06,6/02,06,6/08,07,7/02,07,7/08,08,8/02,08,8/08,09,9/02,09,9/08,10,0/02,10,0/08,11,1/02,11,1/08,12,2/02,%,%,2.1.1 资金困境一：利率回落太慢低估值的“今非昔比”估值虽然创历史新低，但有2个不同之处：第一，中小板估值相对较高；第二，资金利率比过去底部时均高。,1098,SHIBOR:6个月:月（左轴）银行间回购加权利率:7天:月（左轴）票据直贴利率(月息):6个月:珠三角:月（左轴,）固定利率国债到期收益率:10年期:月（右轴）,6.05.4,板块名称,PE（TTM，整体法）目前 1664点,998点,76543210,4.84.23.63.02.4,全部A股A股（除银行）上证综指沪深300上证50上证180中小企业板,12.017.410.29.99.09.126.0,13.014.813.012.814.212.815.9,14.914.814.512.210.912.322.0,资料来源：Wind，海通证券研究所7,06/,/01,06/,/05,06/,/09,07/,/01,07/,/05,07/,/09,08/,/01,08/,/05,08/,/09,09/,/01,09/,/05,09/,/09,10/,/01,10/,/05,10/,/09,11/,/01,11/,/05,11/,/09,12/,/01,12/,/05,0,08/12,0,09/02,0,09/04,0,09/06,0,09/08,0,09/10,0,09/12,1,10/02,1,10/04,1,10/06,1,10/08,1,10/10,1,10/12,1,11/02,1,11/04,1,11/06,1,11/08,1,11/10,1,11/12,1,12/02,1,12/04,1,12/06,2.1.1 资金困境二：没有增量资金基金高仓位的“无能为力”2010年后基金仓位与股指 相关度弱化。客户保证金余额不断回落，说明没增量资金。,7000,上证综指,股 票 型 基 金 仓 位 测 算%（右）,100,4000,上证综指客户交易结算资金余额（亿元，右轴）,16000,6000500040003000200010000,9590858075706560,35003000250020001500,14000120001000080006000400020000,资料来源：Wind，海通证券研究所8,00/0,01,00/0,07,01/0,01,01/0,07,02/0,01,02/0,07,03/0,01,03/0,07,04/0,01,04/0,07,05/0,01,05/0,07,06/0,01,06/0,07,07/0,01,07/0,07,08/0,01,08/0,07,09/0,01,09/0,07,10/0,01,10/0,07,11/0,01,11/0,07,12/0,01,12/0,07,00,0/01,00,0/07,01,1/01,01,1/07,02,2/01,02,2/07,03,3/01,03,3/07,04,4/01,04,4/07,05,5/01,05,5/07,06,6/01,06,6/07,07,7/01,07,7/07,08,8/01,08,8/07,09,9/01,09,9/07,10,0/01,10,0/07,11,1/01,11,1/07,12,2/01,（左轴）,2.1.2 货币宽松到信贷宽松货币总量M1同比改善宏观预测M1全年同比分别为8.3%，目前处全年低点。33.5年1轮周期、领先指标准货币看，M1将回升。,40%36%32%28%24%,M1：同比（右轴）全部A股PE(TTM，整体法，不调整，右轴)M1同比 3 3.5周期,756249,40%35%30%25%,同比,M1:同比(左轴)准货币领先M1,准货币：同比(右轴),35%30%25%20%,20%16%12%8%4%0%,362310,20%15%10%5%0%,15%10%5%0%,资料来源：Wind，海通证券研究所9,02,2/02,02,2/08,07/07,7,03,3/02,03,3/08,04,4/02,04,4/08,05,5/02,05,5/08,06,6/02,06,6/08,7,08/07,09/07,7,10/07,7,11/07,7,07/01,08/01,09/01,10/01,11/01,12/01,2.1.2 货币宽松到信贷宽松货币总量M1同比改善流动性：从货币走向信贷新增信贷回升。,亿元8000,当月新增信贷：同比多增（左轴）当月新增信贷：环比多增（左轴）,5.5%,亿元20000,当月新增信贷：同比多增（左轴）当月新增信贷：环比多增（左轴）10年期国债到期收益率（右轴）,5.0%,6000,10年期国债到期收益率（右轴）,国债收益率回落半年左右，信贷放出来,5.0%,15000,国债收益率回落半年左右，信贷放出来,4.5%,4000,4.5%,10000,2000,4.0%,5000,4.0%,0,-2000-4000-6000-8000,3.5%3.0%2.5%2.0%,0-5000-10000-15000,3.5%3.0%2.5%,资料来源：Wind，海通证券研究所10,03,3/06,03,3/12,04,4/06,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,04,4/12,05,5/06,05,5/12,06,6/06,06,6/12,07,7/06,07,7/12,08,8/06,08,8/12,09,9/06,09,9/12,10,0/06,10,0/12,11,1/06,11,1/12,2.1.3 亮点一：政策吸引资金QFII资金引进步伐加快今年来QFII审批通过额度近60亿元，显著高于历史同期；7月底证监会发布新规：降低QFII资格要求，单一证券持股限制由20%提高到30%，表明政府引入资金态度积极。,7000,QFII当月新批额度（右轴）,亿美元,25,150%,上证综指年度涨幅（左轴）QFII当年新批额度（右轴）,亿美元,40,6000500040003000200010000,上证综指（左轴）,20151050-5,100%50%0%-50%,3530252015105,资料来源：Wind，海通证券研究所,-100%,11,0,1,10/07,1,10/09,1,10/11,1,11/01,1,11/03,1,11/05,1,11/07,1,11/09,1,11/11,1,12/01,1,12/03,1,12/05,1,12/07,10/0,01,10/0,03,10/0,05,10/0,07,10/0,09,10/1,11,11/0,01,11/0,03,11/0,05,11/0,07,11/0,09,11/1,11,12/0,01,12/0,03,12/0,05,12/0,07,2.1.3 亮点二：外围或有变化,欧美量化德拉吉几次讲话透露干预市场意向，后续或采取购买国债、降息和推出新LTRO等为市场注入更多流动性。6月来VIX指数与美元指数背离，美联储望在9月份的议息会议上会宣布类似冲销版本QE3。,秩序反转72,美元指数(左轴）上证综指（右轴）,3300,87,美元指数（左轴）VIX指数（右轴）,60,3100,84,50,778287,29002700250023002100,81787572,403020100,资料来源：Wind，海通证券研究所12,0,00/01,0,01/01,0,02/01,0,03/01,0,04/01,0,05/01,0,06/01,0,07/01,0,08/01,0,09/01,10/01,11/01,12/01,04/02,2,04/08,8,05/02,2,05/08,8,06/02,2,06/08,8,07/02,2,07/08,8,08/02,2,08/08,8,09/02,2,09/08,8,10/02,2,10/08,8,11/02,2,11/08,8,12/02,2,2.2.1 盈利担忧一：价格快速回落价格回落对盈利影响大6月来煤炭、钢铁、水泥价格持续回落，加深市场对企业盈利担忧。,200%,工 业 企 业:利 润 总 额:累 计 同 比(左 轴),15%,1200,平仓价:大同优混:月（左轴）,170,150%,PPI:当 月 同 比(右 轴),10%,1000,钢材综合价格指数(右轴)省会平均价:普通水泥:42.5级散装（左轴）,价格回落,160150,100%50%0%-50%,5%0%-5%-10%,800600400200,14013012011010090,资料来源：Wind，海通证券研究所13,4/03,94,95/03,4/03,04,05/03,4/03,14,92/03,93/03,96/03,97/03,98/03,99/03,00/03,01/03,02/03,03/03,06/03,07/03,08/03,09/03,10/03,11/03,12/03,13/03,2,2000,2,2002,2,2004,2,2006,2,2008,2,2010,2,2012,2,2014,1990,1992,1994,1996,1998,49,2.2.1 盈利担忧二：硬着落经济软着落、盈利硬着落市场对经济中期担忧未消，悲观者认为即使短期经济趋稳，但盈利可能硬着落。中期未知，参照96年前后短期经济企稳，ROE也趋稳。,18%16%14%12%10%8%6%4%,中国GDP:当季同比(左轴),4439342924191494,全 部 A股 ROE（）,资料来源：Wind，海通证券研究所14,00/01,00/06,00/11,01/04,01/09,02/02,02/07,02/12,03/05,03/10,04/03,04/08,05/01,05/06,05/11,06/04,06/09,07/02,07/07,07/12,08/05,08/10,09/03,09/08,10/01,10/06,10/11,11/04,11/09,12/02,00/01,00/06,00/11,01/04,01/09,02/02,02/07,02/12,03/05,03/10,04/03,04/08,05/01,05/06,05/11,06/04,06/09,07/02,07/07,07/12,08/05,08/10,09/03,09/08,10/01,10/06,10/11,11/04,11/09,12/02,140,2.2.2 盈利调整三阶段盈利回落三阶段：02、05、08年经验,全 部 A股 去 金 融归 属母公 司净利 润同比（%，左轴）,全 部 A股 去 金 融ROE（%，右 轴）,12010080,02年 周 期：001Q021Q,05年 周 期：041Q061Q,08年 周 期：072Q-091Q,2318,量跌价稳量价齐跌,6040200-20-40,138,价跌量稳,-60,25,3工 业 增 加 值 当月同 比（%，左轴）,PPI当 月 同 比（%，右 轴）,15,201510,盈 利下跌 三阶段：,1050,50,量 稳价跌 是盈利 最后一 跌。,-5-10,资料来源：Wind，海通证券研究所15,2.2.2 盈利调整三阶段,历时（月）工业增加值变动幅度%,量跌价稳,量价齐跌00年2Q01年2Q12.0-4.7,量稳价跌01年2Q-02年1Q7.02.6,02年周期,PPI变动幅度%净利润同比变动幅度%ROE变动幅度%毛利率变动幅度%,04年1Q-04年3Q,-5.8-6.40.2-0.204年3Q-04年4Q,-2.9-34.8-3.8-4.404年4Q-06年1Q,历时（月）工业增加值变动幅度%,7.0-3.7,2.0-1.3,16.02.2,05年周期08年周期本轮周期,PPI变动幅度%净利润同比变动幅度%ROE变动幅度%毛利率变动幅度%历时（月）工业增加值变动幅度%PPI变动幅度%净利润同比变动幅度%ROE变动幅度%毛利率变动幅度%历时（月）工业增加值变动幅度%PPI变动幅度%净利润同比变动幅度%ROE变动幅度%毛利率变动幅度%,4.4-1.92.42.107年2Q-08年3Q14.0-6.67.6-63.1-4.3-3.310年1Q-11年2Q19.0-4.19.2-10.62.2-1.4,-1.3-0.12.33.008年3Q-08年4Q6.0-1.8-14.5-24.3-2.9-0.511年2Q-11年4Q6.0-2.3-5.4-12.8-1.4-1.0,-5.2-35.0-4.1-6.008年4Q-09年1Q5.0-0.2-3.7-12.9-2.22.212年1Q-12年2Q6.0-3.3-3.8-23.2（E）-2.8（E）,16,资料来源：Wind，海通证券研究所,09/01,09/05,09/09,10/01,10/05,10/09,11/01,11/05,11/09,12/01,12/05,2.2.2 盈利调整三阶段目前处于“量稳价降”阶段宏观2Q工业增加值同比走平，PPI同比加速回落。工业增加值当月同比（%，左轴）,201816141210864,PPI当月同比（%，右轴）,129630-3-6-9,资料来源：Wind，海通证券研究所17,01/01,01/07,02/01,02/07,03/01,03/07,04/01,04/07,05/01,05/07,06/01,06/07,07/01,07/07,08/01,08/07,09/01,09/07,10/01,10/07,11/01,11/07,12/01,00,0/01,01/01,2/01,02,03,3/01,04,4/01,05,5/01,06,6/01,07,7/01,08,8/01,09,9/01,10,0/01,11/01,2/01,12,2.2.2 盈利调整三阶段目前处于“量稳价降”阶段中观下游可选消费销量同比回升，中游投资品产量同比走平。,120%100%80%60%40%20%0%,汽车销量:累计同比商品房销售面积:累计同比,60%50%40%30%20%10%0%-10%,产量:粗钢:累计同比（右轴）产量:水泥:累计同比（右轴）,-20%-20%资料来源：Wind，海通证券研究所18,稳,8.5%,13%,12%,10%,7月25日,区,域,规,划,，,有,助,稳,19,12/02,2.2.3 亮点一：地方稳增长提升需求地方积极性高于中央：考核压力、换届已完,时间,各地稳增长举措,上半年GDP,今年GDP目标,主要领导及上任时间,长沙，195个项目，推介项目总投资达 10.8%7月25日到8292亿元（Q1）直接“7月23日 南京市政府关于进一步扩大内需，10.9%拉动消费的若干意见增 7月20日 宁波26条稳增长调结构促转型 7.1%长”7月2日 广东19条促进稳增长调结构惠民生 7.4%,市委书记陈润儿（06年11月）市长张剑飞（08年1月）市委书记杨卫泽（11年3月）市长季建业（10年1月）市委书记王辉忠（10年10月）市长刘奇（11年2月）广东省委书记汪洋（07年11月）省长朱小丹（12年1月）,广东省建设珠江三角洲金融改革创新综合试验区总体方案,7.4%8.5%广东省委书记汪洋（2007年11月）（广东）（广东）省长朱小丹（12年1月）,7月25日7月18日7月17日7月4日,关于大力实施促进中部地区崛起战略的若干意见上海重大项目启动，包括迪士尼项目、继续推进资产证券化浙江嘉善县域科学发展示范点建设方案浙江省经信委关于支持舟山群岛新区工业和信息化发展的若干意见,中部工业化率与东部相当、城镇化率低15个百分点，城镇化望成中部发展动力。市委书记俞正声（07年10月）7.2%8%市长韩正（03年2月）7.4%10%嘉兴市委书记李卫宁（10年12月）（浙江）（浙江）市长鲁俊（11年2月）市委书记梁黎明（08年2月）10.2%10%市长周国辉（08年5月）,增长,7月3日,深圳前海国务院关于支持深圳前海深港现代服务业合作区开发开放有关政策的批复,8.0%,10%,市委书记王荣（10年6月）市长许勤（10年6月）,6月25日 国务院批设地级三沙市资料来源：Wind，海通证券研究所,（海南）（海南）,8.1%10%,市委书记、市长肖杰（12年7月）,0,09/01,0,09/04,0,09/07,0,09/10,1,10/01,1,10/04,1,10/07,1,10/10,1,11/01,1,11/04,1,11/07,1,11/10,1,12/01,1,12/04,1,12/07,03/04,03/10,04/04,04/10,05/04,05/10,06/04,06/10,07/04,07/10,08/04,08/10,09/04,09/10,10/04,10/10,11/04,11/10,12/04,12/10,03/03,03/09,04/03,04/09,05/03,05/09,06/03,06/09,07/03,07/09,08/03,08/09,09/03,09/09,10/03,10/09,11/03,11/09,12/03,600,500,400,300,9,6,2.2.3 亮点二：资源价格或企稳回升,价格企稳,700,CRB现 货 指 数:食 品CRB现 货 指 数:综 合,CRB现 货 指 数:工 业 原 料,农产品价格已经反弹，望带动CRB企稳。CRB领先PPI3个月。200,60%40%20%,CRB期 货 价 格 指 数:同 比（左 轴，领 先 3个 月）PPI:同 比（右 轴）,15%10%5%,123,PPI（%，左 轴）全 部 A股 去 金 融 归 属 母 公 司 净 利 润 同 比（%，右 轴）,120100806040,0,20,0%-20%-40%,0%-5%-10%,-3-6-9,0-20-40-60,资料来源：Wind，海通证券研究所20,03/06,03/12,04/06,04/12,05/06,05/12,06/06,06/12,07/06,07/12,08/06,08/12,09/06,09/12,10/06,10/12,11/06,11/12,12/06,12/12,2.2.3 盈利渐筑底,110%90%70%50%30%10%-10%-30%,A股归属母公司净利润累计同比(左轴)GDP累计同比（右轴）,16%14%12%海通宏观预测 10%8%6%,2012Q1,2012Q2E,2012Q3E,2012Q4E,2012年E,基本假设,CPIGDP,3.8%8.1%,2.9%7.6%,1.9%8.0%,2.4%8.2%,2.5%8.0%,全部A股净利润同比A股剔除银行净利润同比,0.7%-14.4%,-4.2%-19.1%,1.3%-6.8%,23.9%27.8%,3.9%-4.1%,资料来源：Wind，海通证券研究所21,00-0,03,00-1,10,01-0,05,01-1,12,02-0,07,03-0,02,03-0,09,04-0,04,04-1,11,05-0,06,06-0,01,06-0,08,07-0,03,07-1,10,08-0,05,08-1,12,09-0,07,10-0,02,10-0,09,11-0,04,11-1,11,12-0,06,04/03,04/12,05/09,06/06,07/03,07/12,08/09,09/06,10/03,10/12,11/09,18,16,14,12,64,62,60,2.2.3 盈利渐筑底ROE：改善略艰难ROE略滞后股指，1季度ROE（剔除金融、2桶油）已到8.3%，历史最低6.8%。原材料价格下降推动毛利率回升，杠杆率制约ROE回升斜率。,6000500040003000200010000,上 证综指（左轴）全 部 A股 剔 除 金融 两油ROE（%，右 轴）,1086420,5856545250,全 部 A股 剔金 融两 油负债 率（%，右轴）全 部 A股 剔除 金融 两油财 务费用 率（%，右轴）,2.01.81.61.41.21.0,资料来源：Wind，海通证券研究所22,市场策略：布局反弹,市场方向：基本面变化推动行情,宏观背景：稳增长政策推进下，经济望从衰退步入弱复苏，,估值和盈利由之前的“一升一降”变为“双升”。,流动性宽松从货币走向信贷支持估值，量稳价跌走向量升,价稳盈利见底回升，铸就一波行情。,应对策略：坚定，但不贪婪,经济见底回升的趋势和斜率未知，盈利改善空间未知，坚,定投资时钟拐点后的反弹，但不贪婪。,23,目录,1.回顾展望2.市场策略3.投资主线4.结 论,市场回顾未来展望估值：货币到信贷，流动性宽松推估值盈利：量稳价跌，政策助盈利见底回升需求改善：铁路设备、工程机械利率价格：保险、农业成长跨越：旅游、医疗服务风起时，心随幡动,24,07/01,07/07,08/01,08/07,09/01,09/07,10/01,10/07,11/01,11/07,12/01,3.1 需求改善：铁路设备“稳增长”政策铁路设备需求刺激：铁路固定资产投资上半年仅完成1/3。成本刺激：行业资产负债率最高，降息降低企业费用。,1000090008000,亿元,铁路固定资产投资（左轴）同比增长（右轴）83857013,80%60%,300%250%200%,铁路基建投资当月同比 当月环比,700060005000,4144,5863,5160,40%20%,150%100%,4000,50%,3000200010000,1364,2076,2552,0%-20%-40%,0%-50%-100%,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012E,-150%,资料来源：Wind，海通证券研究所25,05/02,05/08,06/02,06/08,07/02,07/08,08/02,08/08,09/02,09/08,10/02,10/08,11/02,11/08,06,6/01,06,6/04,06,6/07,06,6/10,07,7/01,07,7/04,07,7/07,07,7/10,08,8/01,08,8/04,08,8/07,08,8/10,09,9/01,09,9/04,09,9/07,09,9/10,10,0/01,10,0/04,10,0/07,10,0/10,11,1/01,11,1/04,11,1/07,11,1/10,12,2/01,12,2/04,12/02,55,35,50,45,33,31,3.1 需求改善：工程机械“稳增长”政策 工程机械发改委项目放量增需求、降息降低融资租赁成本。周期波动：偏早中周期，销量增速11年4月就开始回落。,发改委基础产业司通过的重大基建项目数（个，左轴）,挖掘机销量：当月同比（左轴）,装载机销量：当月同比（左轴）,固定资产投资累计同比（%，右轴）,100%,起重机销量：当月同比（左轴）工程机械/上证综指（右轴）,推土机销量：当月同比（左轴）4.5,4035302520151050,2927252321191715,80%60%40%20%0%-20%-40%-60%,4.03.53.02.52.01.51.00.5,资料来源：Wind，海通证券研究所26,07/02/01,07/07/01,07/12/01,08/05/01,08/10/01,09/03/01,09/08/01,10/01/01,10/06/01,10/11/01,11/04/01,11/09/01,12/02/01,07/02/01,07/07/01,07/12/01,08/05/01,08/10/01,09/03/01,09/08/01,10/01/01,10/06/01,10/11/01,11/04/01,11/09/01,12/02/01,3.2 利率驱动：保险保险：基本面渐好转理财产品冲击消退、低基数下12年望恢复。利率敏感：利率下行有助保费增长、净资产提升。政策驱动：保险投资新政十三条有望陆续推出。,0.350.330.310.290.270.25,保险/上证综指（左轴）,保费收入:寿险:累计同比（右轴）,80%60%40%,0.340.320.300.280.26,保险/上证综指（左轴）,银行间国债收益率曲线:10年（右轴）秩序反转,3.1%3.3%3.5%3.7%,0.230.210.190.170.15,20%0%-20%,0.240.220.200.180.16,3.9%4.1%4.3%4.5%,资料来源：Wind，海通证券研究所27,01/,/01,01/,/10,02/,/07,03/,/04,04/,/01,04/,/10,10/,/01,10/,/10,11/,/07,12/,/04,10/,/01,10/,/03,10/,/05,10/,/07,10/,/09,10/,/11,11/,/01,11/,/03,11/,/05,11/,/07,11/,/09,11/,/11,12/,/01,12/,/03,12/,/05,12/,/07,05/,/07,06/,/04,07/,/01,07/,/10,08/,/07,09/,/04,3.2 价格驱动：农业农业：农产品价格回升因美国受干旱，农产品价格回升趋势不变。美国各主要农作物产区的干旱情况仍在继续恶化，USDA每周公布的大豆和玉米的优良率数据环比还在不断下滑。,26%24%22%20%18%16%,全球粮食：库存消费比,1000980960940920900880860840820800,百万吨,全球玉米期末库存（右轴）全球玉米:产量（左轴）全球玉米消费量（左轴）,百万吨 160150140130120110100908070,14%,780,60,资料来源：Wind，海通证券研究所28,3.3 成长跨越：服务消费,历史回顾每一个阶段超越市场的行业都符合时代特征。,时间19921993年19961997年1999年20032004年20062007年08年10月09年7月09年8月10年12月,背景短缺经济时代新一轮消费升级，家电普及化从普通家电升级到家用电脑/电信重化工业发展固定资产投资驱动经济加速增长四万亿投资、汽车家电消费补贴经济结构转型,领涨板块百货公司家电类网络股汽车、钢铁、石化、电力、有色有色、煤炭、机械、券商有色、煤炭、水泥、汽车电子、医药、白酒,资料来源：Wind，海通证券研究所29,3.3 成长跨越：服务消费消费结构升级商品到服务日本、美国经验：消费结构不断升级。中国：已经从基本消费到耐用品消费，走向服务消费。,45%40%35%30%25%20%,37.9%29.0%,日本职工家庭支出中食品占比杂项占比（医药、交通、教育、娱乐）44.3%40.9%41.4%26.7%25.5%19.6%,100%80%60%40%20%,耐用消费品,美国消费结构演变非耐用消费品,劳务,15%,1970,1975,1977,1989,0%,1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000,资料来源：Wind，海通证券研究所30,3.3 成长跨越：服务消费消费结构升级旅游消费升级和新婚旅游共同驱动旅游成长。短期旅游旺季开启，国家旅游休闲计划纲要及带薪休假等相关利好政策望出台。,重庆澳洲,海南日韩,云南欧美,马尔代夫其他,新马泰尚未旅行,350 2002年100300,人均国内旅游花费人均GDP,蜜月旅行去向,250,200150100,旅游支出落后GDP,云南，26%,海南，37%,500,2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010,资料来源：Wind，海通证券研究所31,0%,0-4,3.3 成长跨越：服务消费消费结构升级医疗服务老年化加速驱动需求：45岁后患病率和就诊率大幅上升。政策：首个“新非公36条”细则，驱动社会资本办医院。,3000,万人,新出生人口2010-30年成为60岁以上老人,6%5%,两周患病率两周就诊率,慢性病患病率住院率,250020001500,4%3%2%1%,10001954 1964 1974 1984 1994 2004 2014E 2024E 2034E 2044E,5-14,15-24 25-34 35-44 45-54 55-64 65 岁,资料来源：Wind，国家统计局，海通证券研究所32,05,05/03,05,05/09,06,06/03,06,06/09,08,08/03,08,08/09,09,09/03,09,09/09,10,0/03,10,0/09,12,2/03,0,07/03,0,07/09,11/03,11/09,3.4 存量资金博弈下思考短期市场缺乏新增资金10年后基金在流通市值中占比下降，影响力减弱。如但缺乏新增资金入市，市场在存量资金博弈下，基金的配置结构值得重视。,流通市值占比：散户,基金,一般法人持,其它,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：Wind，海通证券研究所33,03,3/06,03,3/11,04,4/04,04,4/09,05,5/02,05,5/07,05,5/12,06,6/05,06,6/10,07,7/03,07,7/08,08,8/01,08,8/06,08,8/11,09,9/04,09,9/09,10,0/02,10,0/07,10,0/12,11,1/05,11,1/10,12,2/03,03/,/06,03/,/11,04/,/04,04/,/09,05/,/02,05/,/07,05/,/12,06/,/05,06/,/10,07/,/03,07/,/08,08/,/01,08/,/06,08/,/11,09/,/04,09/,/09,10/,/02,10/,/07,10/,/12,11/,/05,11/,/10,12/,/03,4,3,8,6,3.4 存量资金博弈下思考机械设备（为证监会分类，含汽车、电气设备）基金连续5个季度减配。基金超配比例为2010年来最低。,机械、设备、仪表仓位变化：本期相对上期(%,右轴）,机械设备(证监会)指数/沪深300(左轴）,1.21.00.80.60.40.20.0,机械设备(证监会)指数/沪深300(左轴）,210-1-2-3-4,1.11.00.90.80.70.60.50.40.30.20.10.0,机械、设备、仪表超配仓位(%,右轴）,420-2-4-6,资料来源：Wind，海通证券研究所34,0,03/06,0,03/11,0,04/04,0,04/09,0,05/02,0,05/07,0,05/12,0,06/05,0,06/10,0,07/03,0,07/08,0,08/01,0,08/06,0,08/11,0,09/04,0,09/09,1,10/02,1,10/07,1,10/12,1,11/05,1,11/10,1,12/03,0,03/06,0,03/11,0,04/04,0,04/09,0,05/02,0,05/07,0,05/12,0,06/05,0,06/10,0,07/03,0,07/08,0,08/01,0,08/06,0,08/11,0,09/04,0,09/09,10/02,10/07,10/12,11/05,11/10,12/03,3.4 存量资金博弈下思考,农业基金连续2季度减仓。基金超配比例回落，相对收益今年持续回落。,农林牧渔(证监会)指数/沪深300(左轴）,农、林、牧、渔业仓位变化：本期相对上期(%,右轴）,0.5,农、林、牧、渔业超配仓位(%,右轴）,0.8,0.6,农林牧渔(证监会)指数/沪深300(左轴）,0.6,0.4,0.5,0.4,0.40.30.2,0-0.4-0.8-1.2-1.6,0.40.30.20.10.0,0.20-0.2-0.4-0.6-0.8,资料来源：Wind，国家统计局，海通证券研究所35,目录,1.回顾展望2.市场策略3.投资主线4.结 论,市场回顾未来展望估值：货币到信贷，流动性宽松推估值盈利：量稳价跌，政策助盈利见底回升需求改善：铁路设备、工程机械利率价格：保险、农业成长跨越：旅游、医疗服务风起时，心随幡动,36,4.结 论,风渐起，心随幡动,宏观背景：稳增长政策推进下，经济望从衰退步入弱,复苏，估值和盈利由之前的“一升一降”变为“双升”。,估值风：流动性宽松从货币走向信贷，支持估值。盈利风：价跌量稳期盈利回落尾声，政策助推回升。坚定投资时钟拐点后的反弹，但不贪婪。,投资主线,需求改善：铁路设备、工程机械。利率价格：保险、农业。,成长跨越：旅游、医疗服务。,37,欢迎交流谢 谢！荀玉根 CIIA 策略高级分析师经济学硕士，3年高校教学科研经验，5年券商宏观策略研究经验，曾任职华泰联合，2011年3月加入海通研究所策略部。,38,38,