环保行业投资策略：上兵伐谋：美丽中国说催生环保新机遇0104.ppt

10%,5%,-5%,-10%,-20%,李项峰,、,2012 年 12 月 31 日,环保行业行业策略报告,2013 年策略报告评级：推荐上兵伐谋：美丽中国说催生环保新机遇,重点推荐公司雪迪龙龙源技术桑德环境天瑞仪器铁汉生态东江环保,评级买入买入买入买入买入增持,投资逻辑：政策为纲，价值为目。环保行业具有很强的政策驱动特性，我们认为可以通过解读国家环保政策规划来研判行业前景、挖掘发展前景看好的细分子行业，进而在相应行业里挑选具有领先优势的龙头公司或具有竞争优势和发展潜力的公司，在其估值合理时买入。“美丽中国”提法将环保概念全新升级。十八大首提“美丽中国”概念，其核心是生态文明。十七大报告中提到“环境”和“生态”的地方共计28处，十八大,报告中大幅度增长至45处，同时将生态文明建设提高到与经济建设、政治建设、,相对股价表现,文化建设和社会建设相同的高度，彰显了执政党搞好环境保护、彻底消除环境危机的决心和意志。这为环保产业的大发展奠定了坚实的政策基础。,环保行业中信标普,近 3 个月2.40%5.65%,近 6 个月-4.87%-1.64%,近 12 个月-0.09%3.91%,系列政策规划展现“十二五”环保产业巨大发展空间。“十一五”期间，国家规划环保投资总额1.4万亿，实际投资1.8万亿，十二五期间国家规划环保投资总额,20%15%0%-15%相关研究,%Wind环保概念指数中信标普A股综指,3.42万亿，同比增长143%，相比“十一五”而言，“十二五”期间环保产业面临更好的市场环境和发展机遇。行业投资主线：梳理环保规划，精选细分子行业。回顾环保“十一五”规划预计投资及实际落实情况，对比“十二五”规划目标及预计投资额，我们认为未来几年存在较大增长空间的细分子行业是大气污染治理中氮氧化物治理（脱硝）固废污染物处理和重金属污染修复与监测。大气污染治理中脱硝市场有望爆炸式增长。国家环境保护“十二五”规划要求2015年氮氧化物排放量较2010年下降10%，新版火电厂大气污染物排放标准氮氧化物排放限值标准高于发达国家水平，要求所有火电厂于2014年7月1日前达到该标准，预计未来两年火电厂脱硝市场将呈爆炸式增长。垃圾焚烧发电行业走出低谷，重现高增长态势。根据国务院“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划，到2015年，新增垃圾焚烧能力21.76万吨/日。“十一五”我国垃圾焚烧能力规划新增6.66万吨/日，“十二五”期间垃圾焚烧能力规划增量同比增加227%，市场空间广阔。重金属污染治理市场逐步启动，空间广阔后劲十足。重金属污染综合防治“十二五”规划顺利出台，全国土壤环境保护“十二五”规划预计于2013年上半年出台，这一规划出台有望点燃土壤修复这一千亿级市场。,节能环保行业研究小组S0120512050001,投资评级：给予环保行业“推荐”评级。,联系人何俊锋8621-68761616-8511,风险提示：宏观经济下行超过预期；环保政策推进力度不达预期。重点公司推荐与盈利预测：,重点公司盈利预测（截止日：2012.12.28）,单位：元,重点公司,EPS（最新）,PE,收盘价,评级,2012E,2013E,2014E,2012E,2013E,2014E,雪迪龙,0.74,1.00,1.25,30.64,22.67,18.14,22.67,买入,德邦证券有限责任公司上海市福山路 500 号城建国际中心 26 楼http:/,龙源技术桑德环境天瑞仪器铁汉生态东江环保,0.840.830.451.031.86,1.171.130.621.482.48,1.441.470.782.033.20,25.0528.0626.6230.7731.94,17.9820.6119.3221.4123.95,14.6115.8415.3615.6118.56,21.0423.2911.9831.6959.40,买入买入买入买入增持,2012 年 12 月 31 日,目录,一、2012 年环保行业回顾.1,1、企业经营情况良好.12、环保政策力度加大，美丽中国概念出炉.13、环保板块走势略弱于大市.2,二、借鉴国际经验，剖析行业现状，梳理政策规划，精选细分子行业.4,1、美国环保产业发展经验.42、中国环保产业正在高速发展的路上.53、“十二五”环保政策里寻找“金矿”.6,三、后工业化时代掘金环保业：2013 年看好的细分子行业分述.7,1、火电脱硝市场有望迎来爆炸性增长.72、固废处理垃圾焚烧市场重回高增长态势.103、重金属污染治理、土壤修复市场逐步启动.13,四、展望：排污费改环保税建立环保财税调节长效机制.19,1、发达国家、地区开征环保税的经验.192、我国开征环保税已提上议事日程.203、环保税建立环保财税调节长效机制.20,五、重点公司推荐.21,1、雪迪龙.212、龙源技术.213、桑德环境.224、东江环保.225、天瑞仪器.236、铁汉生态.24,图表目录,图 1：Wind 环保概念板块季度收入同比较快增长.1图 2：Wind 环保概念板块季度扣非后归属于母公司净利润同比快速增长.1图 3：Wind 环保概念板块呈震荡走势.2图 4：2011、2012Wind 环保概念指数市盈率（TTM）变化情况.3图 5：Wind 环保概念板块 2012 年涨跌幅前十名.3图 6：美国环保行业产值及占 GDP 比重.4图 7：1993 年美国环境产业 1000 亿美元销售市场的部门分布.4图 8：中国环保投资及占 GDP 比重.5图 9：中国工业污染治理投资结构.5图 10：我国环保行业生命周期图.6图 11：2010 年全国氮氧化物排放来源行业分布.7图 12：预计脱硝装机容量快速增长.10图 13：全球主要发达国家垃圾焚烧占比较高（2008 年）.11图 14：生活垃圾无害化处理率逐年提高.11,请务必阅读正文后的免责条款部分,、,、,2012 年 12 月 31 日,图 15：我国垃圾处理以卫生填埋为主.11图 16：“十二五”规划各地新增垃圾焚烧能力.12图 17：湘江流域重金属污染治理实施方案土壤河泥处理投资计划（单位：亿元）.18图 18：城市污染土地开发相关者关系图.18,表 1：过去一年密集出台重量级环保政策.1表 2：“十一五”“十二五”环保产业发展要素对比.6表 3：主要细分子行业“十二五”预计投资及增速.7表 4：“十二五”期间氮氧化物减排目标.8表 5：火力发电锅炉及燃气轮机组氮氧化物最高允许排放浓度新旧标准对照(单位：mg/m3).8表 6：各地、各单位脱硝执行力度大.9表 7：“十一五”“十二五”垃圾处理规划及实施情况关键数据汇总.12表 8：近年来重大重金属污染事件部分列示.13表 9：中国大米污染不完全分布图.14表 10：中国重金属污染情况统计.14表 11：近年来重金属治理相关政策文件.15表 12：重金属污染综合防治“十二五”规划部分要点.15表 13：湘江流域重金属污染治理实施方案部分要点.16表 14：近年来重金属污染监测逐步加强.16表 15：土壤修复政策文件.17表 16：中国土壤修复项目部分列示.18,请务必阅读正文后的免责条款部分,2012 年 12 月 31 日一、2012 年环保行业回顾1、企业经营情况良好Wind环保概念板块2012年季度收入同比较快增长，一季度增速达22.82%，二、三季度有所下降，呈现前高后低的态势；扣除非经常性损益后归属于母公司净利润同比增速高于收入增速，趋势基本一致。,图 1：Wind 环保概念板块季度收入同比较快增长,图 2：Wind 环保概念板块季度扣非后归属于母公司净利润同比快速增长,14,000百万12,00010,0008,0006,0004,0002,0000营业收入资料来源：德邦证券研究所,增长率,35%30%25%20%15%10%5%0%,1,800 百万1,6001,4001,2001,0008006004002000净利润资料来源：德邦证券研究所,增长率,70%60%50%40%30%20%10%0%,前三季度合计营业收入同比增速15.77%，归属于母公司股东的净利润同比增速17.15%，板块总体经营形势良好。2、环保政策力度加大，美丽中国概念出炉2011年12月，国务院出台国家环境保护“十二五”规划；2012年8月，国务院出台节能减排“十二五”规划，要求控制污染排放加强污染治理和废物循环经济利用，给出了环境保护的五年期工作目标；2012年6月，国务院出台“十二五”节能环保产业发展规划，提出了环保产业五年发展目标，指出了发展方向和实现路径，并提出给予土地、财税等系列政策支持；2012年7月，国务院出台“十二五”国家战略性新兴产业发展规划，把节能环保产业作为首要重点发展方向提出，拟定了产业发展路线图；党的十八大会议上提出了“美丽中国”概念，把生态文明建设放在突出的地位上，凸显了政府对环境保护的重视和大力发展环保产业的决心。表 1：过去一年密集出台重量级环保政策,出台时间2011/12/202011/12/302012/3/22012/5/172012/5/4,文件名称国家环境保护“十二五”规划大宗固体废物综合利用实施方案环保装备“十二五”发展规划重点流域水污染防治规划（2011-2015 年）“十二五”全国城镇污水处理及再生水利用设施投资规划1,2,2012 年 12 月 31 日,2012/5/42012/6/132012/6/292012/7/202012/8/212012/8/292012/9/62012/11/12012/12/5,“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划全国城镇供水设施改造与建设“十二五”规划及 2020 年远景目标“十二五”节能环保产业发展规划“十二五”国家战略性新兴产业发展规划节能减排“十二五”规划海水淡化科技发展“十二五”专项规划高性能膜材料科技发展“十二五”专项规划“十二五”危险废物污染防治规划重点区域大气污染防治“十二五”规划,资料来源：德邦证券研究所3、环保板块走势略弱于大市2012年年初至今，宏观经济增速放缓，经济结构转型和体制改革短期前景不明，市场担忧经济增速下滑，A股整体呈现震荡走势，中信标普A股综指从去年底至今累计微涨3.91%。2011年底至2012年2月，受年报业绩担忧情绪、以及中小盘股票整体估值大幅回调影响，环保板块估值出现了大幅下移；3月至7月，政府密集出台环保政策，李克强副总理提出“十二五”期间环保累计投入将超5亿元，超出市场预期，“十二五”城镇污水和垃圾处理专项规划也给出了超预期的投资规划，再加上环保板块一季度业绩优异，整个板块走出了一波大的上升行情，估值水平提升；7月9月，环保板块随A股出现回调，宏观经济下行需求萎缩和中报业绩不达预期是主要原因。图 3：Wind 环保概念板块呈震荡走势20%,“十二五”城镇污水和,“十二五”节能环保,15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%,垃圾处理专项规划Wind环保概念指数,行业一季度业绩超预期,产业发展规划经济下行，中报不及预期中信标普A股综指,资料来源：Wind 资讯、德邦证券研究所请务必阅读正文后的免责条款部分,2011/9/4,2011/10/4,2011/11/4,2011/12/4,2012/10/4,2012/11/4,2012/12/4,2011/1/4,2011/2/4,2011/3/4,2011/4/4,2011/5/4,2011/6/4,2011/7/4,2011/8/4,2012/1/4,2012/2/4,2012/3/4,2012/4/4,2012/5/4,2012/6/4,2012/7/4,2012/8/4,2012/9/4,3,2012 年 12 月 31 日图 4：2011、2012 Wind 环保概念指数市盈率（TTM）变化情况,706050,4.003.503.00,2.50402.00301.50,20100,Wind环保概念指数（左轴）,中信标普A股综合指数成份（左轴）,1.000.500.00,相对比值（右轴）料来源：Wind 资讯、德邦证券研究所个股涨跌幅来看，涨幅居前的有盛运股份、宝莫股份、碧水源、巴安水务、三聚环保、东江环保，碧水源和东江环保主要是基于业绩增长，盛运股份主要是基于重组预期，宝莫股份和巴安水务则是主题投资；跌幅居前的有中电环保、雪迪龙、先河环保、天瑞仪器，主要是受脱硝电价迟迟未出台以及环境监测系统的政府采购招标未启动的影响。图 5：Wind 环保概念板块 2012 年涨跌幅前十名,120,%,1041008062,6040,50 49 48 48,200(20),22,16 15 15,(40),-21-21-22-23-23-23,-25-25-28,-38,(60)资料来源：Wind 资讯、德邦证券研究所请务必阅读正文后的免责条款部分,4,2012 年 12 月 31 日二、借鉴国际经验，剖析行业现状，梳理政策规划，精选细分子行业1、美国环保产业发展经验美国环境治理起步于20世纪60年代，陆续出台的环境法规促成了环保产业的快速发展。80年代初期，环境治理行业产值占GDP的比重约为1.6%，90年代美国环保产业逐步进入成熟期，该比值逐步上升到2.5%左右。美国环境产业1993年销售收入为1000亿美元，其中固体废弃物收集、处理处置和污水处理这两个最大的部门已有较长的历史，其他环境产业部门从1970年的第一个地球日后才开始兴旺发展。大气污染治理系统占总量的14%，其中，汽车污染治理占8%，固定污染源治理占6%；供水和污水治理系统占总量的9%；危险废弃物治理占总量的6%，其中半数左右为非现场处理；咨询服务占9%，其他产品和服务占11%，包括现场废物管理、减少使用石棉、环境监测分析设备、分析实验室服务、药品废弃物管理服务和环境信息系统。美国的环境市场取决于环境法规这一基础，其四大支柱是：法规执行的力度、宏观经济状况、公众压力的程度、公共与私人基金的可能支持。环境法规有自己的生命周期，随着环境法规的成熟，环境市场日益成熟。当新的环境法规颁布后，环境咨询市场形成于法规的开发阶段，在法规的设计阶段，即环境管理人士酝酿执行途径、管理机构考虑某些备选方案时，环境咨询市场迅速发展。在环境法规完善阶段，咨询市场则呈现平稳发展态势，在法规的监督执行阶段，咨询市场便逐渐萎缩。当环境法规完成设计阶段后，设备和治理系统便开始进入市场，在环境法规的完善阶段，设备和治理系统市场迅速发展，而在监测阶段，设备和治理系统市场便逐渐步入高增长的尾声。1993年美国环境产业的多数部门具有下列特征，这些特征清晰地勾勒出美国环境产业的成熟特征：增长率减缓；市场正接近饱和；环境产品与服务正成为普通商品；买方权利正日益增加；企业间的兼并和联合正加速进行；各部门内竞争对手间的财务收支差异正在扩大。,图 6：美国环保行业产值及占 GDP 比重,图 7：1993 年美国环境产业 1000 亿美元销售市场的部门分布,250,000200,000,百万美元,4.0%3.5%3.0%,其他,11%危险废弃物,6%,固体废弃物,29%,150,000,2.5%,2.0%,咨询,9%,100,000,1.5%,50,0000,1.0%0.5%0.0%,污水治理,9%,环保行业产值,占GDP比重,大气污染治理,14%,公共用水,22%,资料来源：美国统计局，德邦证券研究所,资料来源：走向成熟的美国环境产业，德邦证券研究所请务必阅读正文后的免责条款部分,2010,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2011,，,，,5,2012 年 12 月 31 日2、中国环保产业正在高速发展的路上建国后的相当长一段时期里，我们国家没有意识到环境问题的重要性，忽视了环境保护，随着经济、社会的发展，环境问题逐步显现。1973年8月，北京召开了第一次全国环境保护会议，这次会议通过了第一个全国性环境保护文件关于保护和改善环境的若干规定（试行），同年，国务院成立了环保领导小组及其办公室，在全国开始“三废”治理和环保教育，这是我国环境保护工作的开始。经过30多年的发展，我国的环境保护政策已经形成了一个完整的体系，具体包括三大政策和八项制度，即“预防为主，防治结合”“谁污染，谁治理”“强化环境管理”这三项政策和“环境影响评价”“三同时”，“排污收费”“环境保护目标责任”“城市环境综合整治定量考核”“排污申请登记与许可证”“限期治理”“集中控制”八项制度。2000年以来，我国环境污染治理投资额快速增长，环境污染治理投资占GDP比重持续上升，近年来在1.5%左右。在我国环境保护投资统计指标体系包括城市基础设施建设投资、建设项目“三同时”环保投资、工业污染治理投资，其中城市基础设施建设投资和建设项目“三同时”环保投资规模相对较大，以上指标汇总求和得到环境污染治理投资总额。过去若干年，国内城市化进程突飞猛进，城市基础设施建设如火如荼，相关环保投资额规模大增速高。工业污染治理投资主要用于治理废水、废气、固体废弃物噪音等领域，2000年至2011年工业污染治理投资总额年复合增长率5.97%，低于GDP增速。从结构上看，废气治理投资占比较大，而固体废弃物治理投资占比较小。我国工业污水处理率在2003年就达到90%，之后一直维持在90%左右；2003年至2010年则是脱硫高速增长期，因而工业废气处理领域投资增长较快，占总投资额的比重持续上升。从资金来源上看，城市基础设施建设环境治理投资主要来源于财政，工业污染治理投资主要来自于企业自筹。根据国际经验，当环保支出占GDP的比重达到1-1.5%时，可以控制环境恶化的趋势，当该比值达到2-3%时，环境质量可以有所改善（世界银行，1997）。发达国家在70年代环保投资占GDP的比重已经达到1-2%，如日本为2-3%，德国2.1%，当前我国环保投资占GDP的比重只有1.5%左右，未来还有进一步的提高空间。,图 8：中国环保投资及占 GDP 比重,图 9：中国工业污染治理投资结构,7,0006,000,亿元,1.80%1.60%,60%50%,1.40%,5,0004,0003,0002,0001,0000,1.20%1.00%0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%,40%30%20%10%0%,环保投资总额,占GDP比重,废气,污水,固废,资料来源：国家统计局，德邦证券研究所,资料来源：国家统计局，德邦证券研究所请务必阅读正文后的免责条款部分,主要目标,盈利模式,6,2012 年 12 月 31 日3、“十二五”环保政策里寻找“金矿”如上节所述，我国环保产业在政策推动下在污水处理、大气硫化物污染治理等细分子行业上取得了长足的进展，但在再生水应用、大气除尘、垃圾处理和重金属污染治理等领域还有大量的工作可做。近年来爆发的PM2.5事件、重金属污染事件引起社会强烈关注，国家进一步提高了对环境治理的重视程度，环保危机倒逼着环境政策的出台和环保产业的发展。图 10：我国环保行业生命周期图资料来源：德邦证券研究所我们认为环保政策和规划框定了产业的发展方向及深度，通过梳理国家环保规划来寻找未来几年环保行业的投资机会则是投资成功的首要法门，是谓扼其要害，必能抢占先机。“十一五”期间，国家规划环保投资总额1.4万亿，实际投资1.8万亿，资金来源以政府投入为主，十二五期间国家规划环保投资总额3.42万亿，同比增长143%，资金来源上则指出同时要引入民间资金，来源更丰富。同时驱动因素更多，驱动力更强，控制目标更加多元化，投资盈利模式更丰富，总的来说，我们认为相比“十一五”而言，“十二五”期间环保产业面临更好的市场环境和发展机遇。表 2：“十一五”、“十二五”环保产业发展要素对比,“十一五”期间,“十二五”期间,驱动因素投资总额资金来源,出台强制政策控制污染物排放规划：1.4 万亿/实际：1.8 万亿以政府投入为主以控制 COD、SO2、粉尘单一污染物为主政府主导的投资下，以工程承包、环保设备销售为主,政策+监管+公共意実+企业责任规划：3.4 万亿（同比增长 143%）政府投入，引入民间资金，强制要求减排，企业自筹资金比例提升控制多行业 NOx、SO2，继续控制 COD、粉尘，向资源循环利用、节能发展BOT 模式增加，综合性产业园区、循环静脉园区数量增加,资料来源：环保部、德邦证券研究所通过梳理政策规划，我们整理出下表，我们认为未来几年存在较大增长空间的细分子行业是大气污染治理中氮氧化物治理（脱硝）、固废污染物处理和重金属污染修复与监测。请务必阅读正文后的免责条款部分,7,2012 年 12 月 31 日表 3：主要细分子行业“十二五”预计投资及增速,“十一五”规划投资,“十二五”预计投资,领域,细分领域,（亿元）,（亿元）,投资增速（%）,数据来源,污水处理厂新建,690,1040,51%,“十一五”、及“十二五”全国,城镇污水处理及再生回用,污水处理厂改造再生水总计,120102863,1373042636,14%198%205%,城镇污水处理及再生利用设施建设规划“十一五”、“十二五”全国城,城市生活垃圾处理设施建设,镇生活垃圾无害化处理设施建设,垃圾焚烧(万吨/日),6.35（实际新增）,21.76,243%,规划根据“十一五”期间新增脱硫装,大气治理,脱硫,807,520,-36%,机 5.38 亿千瓦估算十一五投资,脱硝总计,-,500,1000700,新增40%,根据火电装机及单位投资估算环境规划院预测,环境监测,PM2.5,20,新增,重金属污染治理及土壤修复,3150,新增,环境规划院预测湘江流域重金属污染治理实施,湘江流域历史遗留污染处理,190,新增,方案资料来源：国家统计局、环保部、德邦证券研究所三、后工业化时代掘金环保业：2013 年看好的细分子行业分述1、火电脱硝市场有望迎来爆炸性增长2011年12月出台的国家环境保护“十二五”规划要求继续控制二氧化硫、烟尘粉尘的减排，在2015年二氧化硫排放量较2010年下降8%。同时规划中指出要控制氮氧化物的减排，要求2015年氮氧化物排放量较2010年下降10%。政府在2011年制定的氮氧化物减排目标是同比下降1.5%，而实际结果却是总排量增长了5.74%，给“十二五”规划的减排目标带来巨大压力，这也倒逼脱硝行业投资与市场加快发展。图 11：2010 年全国氮氧化物排放来源行业分布生活21%,其它工业行业13%黑色金属冶,电力52%,炼业5%,非金属矿物制品,9%资料来源：2010 年环境统计年报、德邦证券研究所请务必阅读正文后的免责条款部分,(2),8,2012 年 12 月 31 日从氮氧化物排放来源来看，火电是最大的排放来源，根据2010年环境统计年报的数据，火电氮氧化物排放占比达到52%，火电行业减排成绩讲极大地影响“十二五”氮氧化物减排目标实现与否。根据节能减排十二五规划，火电行业氮氧化物减排目标是2015年排放量比2010年下降29%，远大于总体目标10%，这意味着其中蕴藏着极大的投资机会。表 4：“十二五”期间氮氧化物减排目标,指标工业氮氧化物排放量火电行业氮氧化物排放量水泥行业氮氧化物排放量,单位万吨万吨万吨,2010 年16371055170,2015 年目标1391750150,变化幅度-15%-29%-12%,资料来源：节能减排“十二五”规划、德邦证券研究所2011年9月环保部正式出台火电厂大气污染物排放标准，要求自2012年1月1日始，所有新建火电机组氮氧化物排放量限值为100mg/m3；自2014年7月1日始，重点地区所有火电投运机组氮氧化物排放限值为100mg/m3，非重点地区2003年以前投产的机组排放限值为200mg/m3；新修订的火电厂大气污染物排放标准与2003版相比，氮氧化物排放标准要求大幅提高、更加严格，并且高于世界发达国家水平。表 5：火力发电锅炉及燃气轮机组氮氧化物最高允许排放浓度新旧标准对照(单位：mg/m3),2003 版,2011 版,时段,第 1 时段,(1),第 2 时段,第 3 时段,新建,现有,实施时间,Vdaf10%,2005/1/11500,2005/1/11300,2004/1/11100,2012/1/1,2014/7/1,燃煤锅炉,10%Vdaf20%,1100,650,650,100/200,Vdaf20%,450,燃油锅炉,650,400,200,100,200,燃油燃气轮机组天然气锅炉,150,120,100,天然气燃气燃气轮机组其他气体燃料锅炉其他气体燃料燃气轮机组,8080,50200120,注：(1)1996 年 12 月 31 日前建成投产或通过建设项目环境影响报告书审批的新建、扩建、改建火电厂建设项目，执行第 1 时段排放控制要求。1997 年 1 月 1 日起至本标准实施前通过建设项目环境影响报告书审批的新建、扩建、改建火电厂建设项目，执行第 2 时段排放控制要求。自 2004 年 1 月 1 日起，通过建设项目环境影响报告书审批的新建、扩建、改建火电厂建设项目（含在第 2 时段中通过环境影响报告书审批的新建、扩建、改建火电厂建设项目，自批准之日起满 5 年，在本标准实施前尚未开工建设的火电厂建设项目），执行第 3 时段排放控制要求。(2)采用 W 型火焰炉膛的火力发电锅炉，现有循环流化床火力发电锅炉，以及 2003 年 12 月 31 日前建成投产或通过建设项目环境影响报告书审批的火力发电锅炉执行该限值。资料来源：火电厂大气污染物排放标准2003 版/2011 版、德邦证券研究所2011年12月1日，发改委给予14个省0.8分/度试行脱硝补贴电价，以弥补脱硝运行成本，推动火电行业脱硝发展。从企业运行的实践来看，同步建设脱硝设施的单位总成本约为1.13分/千瓦时，技改加装脱硝设施的单位总成本约为1.33分/千瓦时。这与发改委提出的0.8分/千瓦时的补贴标准相差不少。由于脱硝成本无法疏导，电厂运营脱硝设施积极性普遍不高。市场普遍预期补贴电价会上调。从上市公司的经营情况来看，2012年以来，从事大气污染治理的上市公司脱硫脱硝业务收入增速普遍低于预期，如九龙电力，永清环保，我们认为业绩不佳的主要原因在于：请务必阅读正文后的免责条款部分,9,2012 年 12 月 31 日1）脱硝电价于2012年1月1日在14个省份试运行，执行0.8分/度的电价补贴，在强制减排压力下，存量机组改造订单陆续释放出来。脱硝补贴电价难以弥补成本，企业建设、运营脱硝设施的积极性不高，整体上行业脱硝进展速度低于预期；2）从年初发改委出台补贴电价到三季度，环保类公司主要处于拿项目的阶段，从拿到订单到项目执行、项目结算、收入确认有一段时间。从事脱硝业务的环保公司多数之前以脱硫为主业，目前脱硫业务萎缩，脱硝业务暂时还没有发展起来，导致公司整体收入增速缓慢。对于未来脱硝市场的发展，我们持乐观的态度，理由如下：1）政策高压之下，企业减排压力巨大。2011年氮氧化物排放总量不减反增，未来的政策力度势必进一步加强。五大电力集团与环保部签订减排责任书，地方环保部门也出台减排政策或规划，氮氧化物减排方案逐步落到实处。脱硝补贴电价是否上调，对脱硝订单的市场容量影响不大，但可能影响进度。表 6：各地、各单位脱硝执行力度大,时间2011/11/12011/6/212011/10/282012/4/132012/5/1,单位环保部、五大电力浙江省环保厅江苏省环保厅甘肃省环保厅山西省环保厅,内容签署十二五脱硝减排责任书，承诺年度减排 6800 万 kw到 2015 年 20 万 kw 以上机组完成脱硝改造全部火电企业在 2013 年前完成脱硝改造承诺十二五减排，限定全省 30 万 kw 以上机组全部按时完成改造，并设定相关时间节点要求省内 11 台未完成脱硝任务的机组停机整治,资料来源：环保部、各省环保厅、德邦证券研究所2）重点区域大气污染防治“十二五”规划提出要分布推进火电厂烟气脱硝加价政策，脱硝电价补贴有望上调。目前，火电企业普遍反映脱硝补贴电价不能覆盖运营成本，未来脱硝电价存在上调的可能性。“十一五”期间，火电脱硫实行1.5分/度的电价补贴后，火电行业的脱硫装机容量迅速上升。若脱硝电价补贴上调，火电脱硝装机容量有望快速上升。3）火电行业盈利情况好转为加快脱硝进程创造了条件。过去若干年，煤炭价格快速上涨造成了火电行业全行业亏损的局面，今年以来，煤炭价格下跌，火电行业盈利情况好转。未来，国际页岩气开发规模会越来越大，页岩气供给增加将有效平抑国际煤炭价格，国内煤层气和页岩气开发也在逐步进行之中，逐步形成的供给将对国内煤炭市场形成冲击，预期国内煤炭价格将在低位徘徊，从而火电行业能继续保持较好的盈利状况。根据环保部2011年的统计，2011年我国已投运脱硝装机容量达到1.3亿千瓦，脱硝装机容量占比为16.9%，提升了5.7%。预计今年新增脱硝装机容量1亿千瓦左右，据此推算的2012年底脱硝覆盖率有望达28%。根据规划，2014年7月1日前要完成全部的存量机组脱销改造。考虑规划不能顺利执行的风险，假定2013年、2014年分别改造存量机组的20%、30%，剩余部分在2015年完成改造，则对应2013、2014年的年均脱硝改造装机容量分别为1.61亿千瓦、2.42亿千瓦。根据中电联发布的2012年1-11月份电力工业运行与供需简要情况，2012年1-11月火电新增装机规模3558万千瓦，同比大幅下降，在建规模5615万千瓦，同比持续下降。假定2013-2015年每年火电装机新增3500、3500和3000万千瓦，再加上目前还需脱硝的5.4亿千瓦机组，2013年、2014年新增脱硝装机容量达到1.96亿千瓦、2.77亿千瓦，年复合增速达到66%。2013-2015年累计还需加装脱硝设施的机组容量达到6.76亿千瓦，涉及工程投资近700亿。请务必阅读正文后的免责条款部分,10,2012 年 12 月 31 日图 12：预计脱硝装机容量快速增长,109876543210,亿千瓦,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,2010,2011,2012E,2013E,2014E,2015E,脱硝装机容量（亿千瓦）,脱硝覆盖率,资料来源：环保部、中电联、德邦证券研究所火电厂脱硝主要有低氮燃烧法和后端烟气脱硝法（SCR、SNCR），其中低氮燃烧法成本较低且脱硝效率较高，SCR脱硝效率高但成本高，SNCR成本较低但效率不高，综合来看低氮燃烧法单用可满足低标准限值区域，与后端脱硝联用可满足高标准区域。脱硝压力进一步加大,在补贴不高的情况下,低氮燃烧器是首选。看好主营低氮燃烧器的龙源技术，该股是A股低氮燃烧唯一标的，且业绩弹性较大，未来前景值得期待。环境监测领域，火电厂烟气脱硝将带来在线监测系统（CEMS）大量需求，推荐在火电厂在线监测领域具有领先优势的雪迪龙。2、固废处理垃圾焚烧市场重回高增长态势（1）垃圾焚烧是最优前景的垃圾处理方式随着我国城市化进程的发展和人民生活水平的日益提升，人均生活垃圾产生量越来越大，垃圾的处理处置成为经济、社会发展过程中不可回避的问题。城市生活垃圾处理产业链包括垃圾的收集、中转运输和处理处置等主要环节，其中垃圾的收集系统一般由政府的环卫部门运营，中转运输和处理处置环节则可以交由企业进行市场化运作，处理处置主要包括卫生填埋、堆肥和焚烧发电三种方法。垃圾焚烧是将垃圾放入焚烧炉内，先高温干燥后再焚烧，焚烧过程中会释放出热能，焚烧产物是烟气和固体残渣。垃圾焚烧处理技术的优点是处理量大，减容性好，焚烧过程中产生的热量可以用来供热或发电，其缺点是排放的烟气含有二恶英（二恶英是一种剧毒致癌物质），会造成大气污染，公众对此十分恐惧。从技术上讲，只要温度控制适当，二恶英的产生量可以控制在合理的范围之内，综合比较固体废弃物的各种处理路线，垃圾焚烧是目前发展最快也是最有前景的垃圾处理方式。垃圾焚烧是世界各发达国家普遍采用的一种垃圾处理方式。中国正处于城镇化进程中，城市生活垃圾产生量越来越大，请务必阅读正文后的免责条款部分,4.32,15.40 1.71,82.85%,85.39%,85.78%,11,2012 年 12 月 31 日垃圾填埋场已经不堪重负，采用焚烧的方式处理垃圾是比较现实的选择。图 13：全球主要发达国家垃圾焚烧占比较高（2008 年）资料来源：德邦证券研究所（2）“十二五”规划增量可观过去若干年，我国生活垃圾无害化处理率逐年提高，处理方式以卫生填埋为主，堆肥方式占比急剧萎缩，同时焚烧发电的占比由2005年的9.9%大幅提高到2010年的18.8%。,图 14：生活垃圾无害化处理率逐年提高,图 15：我国垃圾处理以卫生填埋为主,17000万,80%,12000 万,16000150001400013000,70%60%50%40%30%,1000080006000,4.949.57,5.579.05,9.90 14.523.68,2.68,18.2215.44 1.61,120001100010000,20%10%0%,40002000,81.92%85.49%81.80%,80.17%,02003 2004 2005 2006 2007 2008 2009,生活垃圾清运量,生活垃圾无害化处理率,卫生填埋,堆肥,焚烧,资料来源：国家统计局、德邦证券研究所,资料来源：国家统计局、德邦证券研究所,垃圾焚烧发电过程中可能产生二恶英污染，民众对此非常担心，垃圾电厂的建设往往受到当地居民的强烈抵制。我国垃圾焚烧发电行业在20042007年高速增长，其后几年增速放缓，部分是因为民众对二恶英污染的担忧和抵制。2012年5月，国务院出台“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划，根据规划到2015年，全国形成城镇生活垃圾无害化处理能力87.1万吨/日，新增生活垃圾无害化处理能力58万吨/日，其中选用焚烧技术的达到21.76万吨，相比“十一五”规划增加227%。“十二五”期间，全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设总投资约2,636亿元，其中无害化处理设施投资1,730亿元（含“十一五”续建投资345亿元），占65.6%。从区域分布上看，广东、山东、浙江、上海、江苏新增垃圾焚烧能力较大，均在16,000吨/日以上。请务必阅读正文后的免责条款部分,广东,山东,浙江,上海,江苏,北京,重庆,福建,湖南,陕西,辽宁,湖北,河北,广西,天津,河南,内蒙古,吉林,山西,江西,安徽,云南,黑龙江,四川,甘肃,海南,新疆,宁夏,贵州,青海,西藏,12,。,2012 年 12 月 31 日表 7：“十一五”、“十二五”垃圾处理规划及实施情况关键数据汇总,十一五“规划,”十二五“规划,设定目标,2010 年完成情况,目标,新增,投资（亿元）,垃圾无害化处理率（%）,60,63.5,80,16.5,垃圾无害化处理能力（万吨/日）其中：焚烧,55.65,45.698.96,87.1530.72,41.4621.76,1730,收转运能力（万吨/日）实施存量治理项目（座）新增餐厨垃圾处理能力（吨/日）,45.718823.02,351211109,资料来源：“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划、德邦证券研究所图 16：“十二五”规划各地新增垃圾焚烧能力35000 吨300002500020000150001000050000,2010年焚烧能力,“十二五”规划新增焚烧能力,资料来源：“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划、德邦证券研究所（3）二恶英污染问题和选址困难是垃圾焚烧发电行业发展的首要障碍，这一问题可以通过技术逐步解决根据国际经验，二恶英污染问题可以通过炉温控制和尾气处理得以解决，从而减少对环境的污染。2005年9月，德国环境部在一份报告中指出，“尽管1985年以来，垃圾焚烧规模增加了1倍，但由于生活垃圾焚烧厂严格的排放标准，生活垃圾焚烧已经不是大气中二噁英、重金属和烟尘等污染物的显著排放源。在德国所有的66垃圾焚烧装置中，由于按照法规要求配置袋式除尘器，二噁英年排放量由400g