海通证券(600837)：风格稳健的大型券商-2013-01-10.ppt

08/01/12,08/11/12,08/12/12,08/01/13,08/02/12,08/03/12,08/04/12,08/05/12,08/06/12,08/07/12,08/08/12,08/09/12,08/10/12,27/04/12,27/05/12,27/06/12,27/07/12,27/08/12,27/09/12,27/10/12,27/11/12,27/12/12,评级,10,8,6,(%),10,5,(%),证券研究报告 首次评级股票代码 600837.CH 6837.HK持有 买入收盘价 人民币 10.03 港币 12.90目标价 人民币 10.50 港币 14.70上/下浮比例 5%14%目标价格基础 25倍2013年市盈率 27倍2013年市盈率板块评级 中立 中立股价表现 A 股人民币 成交额(人民币百万)12 2,5002,0001,5001,0005004 0海通证券 新华富时A50指数今年 1 3 12至今 个月 个月 个月绝对-13 6 37相对新华富时 A50 指数-(1)(10)25发行股数(百万)81,081流通股(%)100流通股市值(人民币 百万)81,0813 个月日均交易额(人民币 百万)569主要股东(%)光明食品 4.8股价表现 H 股港币 成交额(港币 百万)15 2,0001,5001,0005000 0,2013 年 1 月 9 日海通证券风格稳健的大型券商在中国证券行业产品创新和放松监管的大背景下，海通证券作为一家大型券商，面临着巨大的发展机遇。我们认为，海通证券是券商行业中相对适合中长期投资的标的，其 H 股估值相比中信证券 H 股折价过高，给予海通A 股持有评级和 H 股买入评级，目标价格分别为 10.50 元和 14.70 港币。支撑评级的要点 充裕的资金和雄厚的资本实力。海通证券资产规模在上市券商中仅次于中信证券，其中自有货币资金在所有上市券商中排名第一。完成 H 股上市融资后，海通证券净资本在上市券商中排名第二。相对均衡的业务结构。海通证券经纪、投行、资管、投资和其他各项业务发展较为均衡，经纪业务手续费对收入贡献在各家券商中处于较低水平，相应受市场成交量波动的影响也相对较小。稳步推进的创新业务。海通证券作为试点券商，参与了各项创新业务的先期准备。目前，在融资融券、约定购回式证券交易、保证金管理、新三板和场外市场等方面处于领先水平。我们认为，尽管长期来看中信证券应比海通证券享有一定的溢价，但短期来看，中信证券的中短期业绩无法支持其对海通过高的估值溢价，且对里昂证券的大额收购存在不确定性，因此海通证券是目前更好的 H 股券商投资标的。评级面临的主要风险 海通证券对市场反弹的敏感性相对弱于中小型券商，流通市值也相对较高，因此其短期弹性可能弱于中小型券商。A 股市场持续低迷。估值 海通证券 A 股股价相当于 31.74 倍 2012 年预测市盈率或 1.64 倍 2012年预测市净率；H 股股价相当于 32.87 倍 2012 年预测市盈率或 1.70 倍2012 年预测市净率。我们预计 2013 年 1 季度 A 股市场仍能有良好表现，同时监管政策的进一步放松也将为券商股表现提供催化因素。我们给予海通 A 股持有评级，目标价格 10.50 元人民币，给予 H 股买入评级，目标价格 14.70 港币。投资摘要 A 股,海通证券 恒生中国企业指数今年 1 3 12至今 个月 个月 个月绝对-21 26-相对恒生中国企业指数-14 7-发行股数(百万)1,493流通股(%)100流通股市值(港币 百万)19,2603 个月日均交易额(港币 百万)120资料来源：公司数据，彭博及中银国际硏究以 2012 年 1 月 8 日收市价为标准中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格金融:证券尹劲桦(8621)2032 证券投资咨询业务证书编号：S1300510120024袁琳,CFA(8610)6622,年结日:12 月 31 日 2010营业收入(人民币 百万)9,768变动(%)(1.7)净利润(人民币 百万)3,686变动(%)(19.0)完全摊薄每股收益(人民币)0.45变动(%)(19.0)全面摊薄市盈率(倍)22.39每股净资产值(人民币)5.40市净率(倍)1.86净资产收益率(%)8.39每股股息(人民币)0.15股息收益率(%)1.50资料来源：公司数据及中银国际硏究预测投资摘要 H 股年结日:12 月 31 日 2010营业收入(人民币 百万)9,768变动(%)(1.7)净利润(人民币 百万)3,686变动(%)(19.0)完全摊薄每股收益(人民币)0.45变动(%)(19.0)全面摊薄市盈率(倍)23.18每股净资产值(人民币)5.40市净率(倍)1.92净资产收益率(%)8.39每股股息(人民币)0.15股息收益率(%)1.44,20119,293(4.9)3,103(15.8)0.38(15.8)26.595.471.836.930.151.5020119,293(4.9)3,103(15.8)0.38(15.8)27.535.471.906.930.151.44,2012 E8,631(7.1)2,814(9.3)0.32(16.2)31.746.121.645.430.111.102012 E8,631(7.1)2,814(9.3)0.32(16.2)32.876.121.705.430.111.06,2013 E10,93826.74,19048.90.4438.322.946.491.546.930.151.532013 E10,93826.74,19048.90.4438.323.766.491.606.930.151.47,2014 E13,80126.25,56332.80.5832.817.286.971.448.620.202.032014 E13,80126.25,56332.80.5832.817.896.971.498.620.201.96,证券投资咨询业务证书编号：S1300510120005,资料来源：公司数据及中银国际硏究预测,中银国际研究可在中银国际研究网站(.)上获取,2,目录长期发展前景广阔，但短期弹性不如中小券商.3H 股：中信，还是海通？.6经纪业务：市场份额稳定，佣金压力相对较小.7投行业务：股票承销面临转型，债券承销进步明显.9资管业务：发展策略相对稳健.12创新业务：资本和资金优势推动业务发展.13估值和评级.16研究报告中所提及的有关上市公司.18,2013 年 1 月 XX 日,海通证券,长江证券,方正证券,西南证券,兴业证券,西部证券,山西证券,国金证券,东北证券,国海证券,太平洋,中信证券,海通证券,广发证券,华泰证券,招商证券,光大证券,宏源证券,长江证券,方正证券,国元证券,兴业证券,西南证券,辽宁成大,东北证券,东吴证券,山西证券,西部证券,国海证券,国金证券,太平洋,中信证券,海通证券,广发证券,招商证券,光大证券,宏源证券,国元证券,1),2),3),500,283271264,218216162,3,长期发展前景广阔，但短期弹性不如中小券商在中国证券行业产品创新和放松监管的大背景下，海通证券作为一家大型券商，面临着巨大的发展机遇。我们认为，海通证券是券商行业中相对适合中长期投资的标的，其投资亮点在于：充裕的资金和雄厚的资本实力。截至 2012 年 3 季度末，海通证券资产总额达 1,168 亿元，在上市券商中仅次于中信证券，其中自有货币资金达315.67 亿元，在所有上市券商中排名第一。海通证券货币资金中，相当一部分来自于 H 股上市融资募集的 143.83 亿元港币资金，随着其中 65%的资金逐渐结汇入境用于业务发展，其资产收益率也将相应提升。完成 H股上市融资后，海通证券 2012 年中期净资本达 393 亿元，在上市券商中排名第二，雄厚资本为海通证券的产品创新和业务拓展提供了良好基础。相对均衡的业务结构。海通证券经纪、投行、资管、投资和其他各项业务发展较为均衡，从 2012 年前三季度数据来看，经纪业务手续费对海通证券收入贡献约 26%，在各家券商中处于较低水平，相应受市场成交量波动的影响也相对较小。稳步推进的创新业务。创新业务的开展，需要强大的渠道和客户基础、雄厚的资金实力、先进的 IT 系统和稳健的风控体系作为支持，大型券商无疑更具优势。海通证券作为试点券商，参与了各项创新业务的先期准备。目前，在融资融券、约定购回式证券交易、保证金管理、新三板和场外市场等方面处于领先水平。,图表 1.上市券商 2012 年 3 季度末总资产排名(人民币亿元)1,600 1,500,图表 2.上市券商 2012 年中期净资本排名(人民币亿元)444,1,4001,2001,000800,1,168793753751,400300,393,211,600400200,505,151149144119108105,93,46,200100,136 130,112 105,91 85,71 58,45 43 28 27,19 18,0资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究2013 年 1 月 xx 日,海通证券,0资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究,中信证券,海通证券,华泰证券,广发证券,招商证券,光大证券,宏源证券,兴业证券,长江证券,方正证券,国元证券,国金证券,国海证券,东吴证券,东北证券,山西证券,西南证券,太平洋,中信证券,海通证券,招商证券,光大证券,广发证券,宏源证券,长江证券,国元证券,华泰证券,兴业证券,国金证券,西南证券,方正证券,山西证券,东北证券,东吴证券,国海证券,西部证券,西部证券,太平洋,1),2),4,图表 3.上市券商 2012 年前三季度收入分布100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,经纪业务,承销业务,资管业务,投资收益,利息收入,其他,资料来源：中银国际研究另一方面，从短期投资角度来看，海通证券作为大型综合性券商，在股市反弹时弹性弱于中小券商。业绩对市场反弹的敏感性相对较弱。我们估算，如果市场成交量反弹 10%，海通证券净利润约增加 5%左右；如果其股票自营收益率由于股市上涨提高 10 个百分点，其净利润约增加 19%左右。流通市值相对较高。海通证券目前流通市值约 813 亿元，在上市券商中仅次于中信证券，而 A 股投资者在反弹时偏好流通盘较小的股票。图表 4.上市券商 A 股流通市值排名(人民币亿元)1,400 1,2921,200,1,000800,813,600400200,483 465,373,275 222 215 213,192 172 146 146,107 106 98 90 56,29,0资料来源：万得资讯、中银国际研究；截至 2012 年 1 月 4 日,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,中信证券,海通证券,华泰证券,广发证券,招商证券,光大证券,宏源证券,长江证券,方正证券,兴业证券,国元证券,西南证券,东吴证券,山西证券,东北证券,国海证券,西部证券,中信证券,海通证券,华泰证券,广发证券,招商证券,光大证券,宏源证券,长江证券,方正证券,兴业证券,国元证券,西南证券,东吴证券,山西证券,东北证券,国海证券,西部证券,国金证券,国金证券,22%,22%,5,图表 5.市场成交量反弹 10%，各券商净利润敏感性,图表 6.股票自营收益率提高 10%，各券商净利润敏感性,20%,18%,60%,54%,16%12%8%4%,4%5%,9%,6%7%,7%,6%,10%10%,8%8%,5%,11%11%,14%12%11%,50%40%30%20%10%,31%19%20%15%,34%10%8%,28%27%17%,35%24%,8%,11%,1%,0%资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究2013 年 1 月 xx 日,海通证券,0%资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究,1),2),6,H 股：中信，还是海通？目前，国内券商中仅有中信证券和海通证券在 H 股上市。我们认为，长期来看，中信证券凭借龙头地位和机制优势，具有更大的发展潜力，理应比海通证券享有一定的溢价；但从短期来看，目前海通证券是更好的投资标的。中信证券的中短期业绩无法支持其对海通过高的估值溢价。目前，中信证券 H 股估值相当于 45.28 倍 2012 年市盈率或 1.96 倍 2012 年市净率，海通证券 H 股估值相当于 32.87 倍 2012 年市盈率或 1.70 倍 2012 年市净率，中信 H 股市盈率和市净率相比海通 H 股分别有 38%和 15%的溢价。另一方面，我们预测中信证券 2012 年和 2013 年的净资产收益率分别为 4.3%和6.1%，海通证券 2012 年和 2013 年的净资产收益率 5.4%和 6.9%，中信证券的盈利能力在短期内并无明显优势。中信证券为收购里昂证券 100%的股权，将合计支付约 12.52 亿美元，而里昂证券近几年平均年净利润仅在 7,000 万美元左右，如果收购不能产生良好的协同效应，这笔投资的回报率偏低。而一旦整合不力导致里昂证券出现动荡，将导致收购投资出现损失。与之相比，海通证券尽管也有海外收购计划，但在实施上相对谨慎，短期内并无明确的大额海外收购标的。,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,中信,华泰,海通,广发,招商,光大,方正,长江,兴业,宏源,国元,东吴,西南,东北,国海,西部,山西,国金,太平洋,1),2),7,经纪业务：市场份额稳定，佣金压力相对较小经纪业务是海通证券的传统优势，截至 2011 年末，海通证券共有营业部 193家，在上市券商中位居第三，仅次于华泰证券和广发证券。近年来，面对激烈的市场竞争，海通证券经纪业务的市场份额基本保持稳定。2012 年上半年，海通证券股票基金交易量市场份额为 4.37%，在上市券商中仅次于中信证券和华泰证券。近年来，券商佣金价格战竞争激烈，海通证券佣金率水平也持续下滑，以“代理买卖证券业务净收入/股基权交易量”来估算佣金率，这一指标已经由 2008年高点的万分之 13.5 下滑至 2012 年上半年的万分之 7.9。展望未来，非现场开户即将推出，我们预计这将使行业的整体佣金率水平进一步下降，但海通证券面临的压力相对较小：海通证券 55%的营业部处于东部沿海地区，由于东部地区的竞争已经较为充分，未来佣金率进一步下滑的空间较小。海通目前万分之 7.9 的佣金率水平，在上市券商中也已处于较低水平。非现场开户推出后，受到冲击的主要是实力较弱的区域性小型券商，大型券商凭借其丰富的产品和较强的研究服务，可能获得更多的市场份额。,图表 7.上市券商经纪业务市场份额（12 年上半年）,图表 8.海通证券经纪业务市场份额变化,6.0,(%)5.7,5.3,5.0,(%),5.04.0,4.4,4.1 4.0,4.5,4.6,4.4,3.0,3.0,4.0,4.2,4.0,4.1,4.1,2.01.0,1.8 1.8 1.7,1.3,1.1,0.9 0.8 0.7,0.7 0.5 0.5 0.5,0.2,3.5,0.03.0,2007,2008,2009,2010,2011,1H12,资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究2013 年 1 月 xx 日,海通证券,资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究,中信,华泰,海通,广发,招商,光大,方正,长江,兴业,宏源,国元,东吴,西南,东北,国海,西部,山西,国金,太平洋,华泰,广发,海通,中信,光大,太平洋,国金,长江,方正,招商,宏源,国元,东北,山西,兴业,西部,国海,东吴,西南,8,图表 9.上市券商佣金率水平比较（12 年上半年）,图表 10.海通证券佣金率水平变化,1815,(万分之一),15.613.1,14.512.5,1513,(万分之一),13.5,13.0,1296,7.7 7.8 7.9,8.7,6.6,7.6 7.7,8.6,5.7,9.7,8.4,10.0,7.1,10.6,10.9,119,11.5,10.7,8.6,3,7,7.9,05,2007,2008,2009,2010,2011,1H12,资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究,资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究图表 11.上市券商营业部数量比较,250200,(家)213,199 193,171,15010050,117,104 95,91 84,76 70,65 60 58 55,48 41,29 22,0资料来源：中银国际研究图表 12.海通证券营业部地区分布西部地区13%,中部地区32%资料来源：中银国际研究,东部地区55%,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,9,投行业务：股票承销面临转型，债券承销进步明显海通证券作为一家总部在上海的大型券商，传统上在上海地区大型项目的承销上具备优势。近年来，大型企业上市项目逐渐减少，审批上也较容易受到市场走势的影响，A 股市场股权融资重心逐渐向中小板和创业板转移。受此影响，海通证券近年来股票承销业务不尽入人意，其 2011 年和 2012 年股票和股票相关承销金额排名分别为第 11 位和第 13 位。2012 年以来，由于市场走势低迷，A 股市场 IPO 融资金额大幅下滑，海通证券 2012 年股权融资额仅为 79 亿元，同比下滑约 51.7%。图表 13.2012 年度股票承销排名,排名123456789101112131415,机构名称中信证券国信证券国泰君安中金中信建投广发证券瑞银证券招商证券宏源证券西南证券平安证券国金证券海通证券中原证券华泰联合,首发17016835143668041160623225051,增发211391636212911110570901033151535620,配股6019356035000040220,可转债360081120000000000,股票和股票相关承销合计3912672171911831781401111061039387797871,资料来源：公司数据，中银国际研究图表 14.2011 年度股票承销排名,排名123456789101112131415,机构名称国信证券中信证券平安证券中金国泰君安中信建投招商证券安信证券广发证券瑞银证券海通证券中德证券银河证券光大证券民生证券,首发260178298637611210811890968759477964,增发2121466010719115711413035257672741749,配股588010900240910000246,可转债038075582026009500000,股票和股票相关承销合计477450358355324289271248217215163131121121119,资料来源：公司数据，中银国际研究,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,10,图表 15.海通证券 IPO 承销金额,图表 16.海通证券 IPO 承销项目分布,(人民币亿元)300250,254,100%80%,0%23%,0%31%,49%,12%26%,27%,24%,200,60%,15010050,121,43,32,87,25,40%20%0%,77%,69%,51%0%,62%,65%8%,62%14%,0,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2007主板,2008,2009中小板,2010,2011 2012创业板,资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究,资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究相比股票承销业务的下滑，海通证券今年债券承销业务进展明显。受益于今年国内债券市场的井喷，海通证券 2012 年各项信用债券承销总额达 740 亿元，同比大幅增长 235.3%。债券承销的大幅增长一定程度上弥补了股票承销下滑的影响，但由于费率相对较低，海通证券前三季度的承销业务收入同比仍下滑 22.6%。图表 17.2012 年度债券承销排名排名 机构名称 短期融 中期票 公司债 企业债 金融债 可转债 政府支持 资产支 债券承,资券,据,机构债 持证券 销合计,1,中信证券 165,367,207,186,935,3,187,75,2,125,23,中金国开证券,380,1470,22527,155607,8920,810,45175,051,1,581860,4,国泰君安 30,0,189,371,13,0,175,61,838,56789101112131415,中信建投海通证券中银国际银河证券瑞银证券国信证券宏源证券平安证券招商证券广发证券申银万国,00000000000,00000000000,180911828417575148317011925,310191200486564244062635315777,1474482030346000000,1200006000000,153033453003033630172,0101500000000,802740634615607559450380287276273,资料来源：公司数据，中银国际研究,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,11,图表 18.2011 年度债券承销排名排名 机构名称 短期融 中期票 公司债 企业债 金融债 可转债 政府支持 资产支 债券承,资券,据,机构债 持证券 销合计,1,中信证券 135,190,105,82,939,38,83,0,1,573,23456789101112131415,中金中银国际国泰君安中信建投瑞银证券银河证券高盛高华平安证券广发证券海通证券宏源证券中德证券招商证券华林证券,830000000000000,2800000000000000,857216536988501581560150380,0741011694221725829946150842169,768490181206117627100175017100,75058209503800000260,335083335050033005033830,00000000000000,1,324686588464401357335273255221215212189169,资料来源：公司数据，中银国际研究展望 2013 年，我们预计海通证券投行业务有望恢复。股票承销方面，海通证券目前过会待发的项目有 6 个，2012 年 12 月以来 A 股市场强劲反弹，市场氛围转暖，预计证监会将会适时恢复 A 股市场 IPO 发行；债券承销方面，海通证券近期获得了银行间市场短期融资券和中期票据的承销资质，明年债券承销有望继续保持较高水平。,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,12,资管业务：发展策略相对稳健海通证券在资管业务采取了较为稳健的发展策略，目前资管仍以传统的集合和定向资管业务为主，并未积极发展通道类业务扩充规模。截至 2012 年 3 季度末，海通证券客户资产管理部管理规模约 194 亿元，相比年初增长约 57 亿元。其中，集合资产管理规模约 50 亿元，企业年金等定向资产管理规模约 140亿元。除本部的资产管理业务之外，海通证券还持有海富通基金 51%的股权。图表 19.券商受托管理本金余额排名(人民币亿元),国泰君安宏源证券中信证券德邦证券申银万国光大证券东吴证券中金公司西南证券民族证券华泰证券海通证券中信建投齐鲁证券国盛证券,298278260248226224194180177175,425366,815,938,1,306,0,200,400,600,800,1,000,1,200,1,400,资料来源：中银国际研究图表 20.券商集合资产管理净值排名(人民币亿元),国泰君安中信证券东方证券华泰证券广发证券招商证券光大证券第一创业宏源证券中银国际国信证券海通证券兴业证券东海证券齐鲁证券,56555350494845,66,1071009796,128,145,189,0,20,40,60,80,100,120,140,160,180,200,资料来源：中银国际研究,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,2011/12,2012/01,2012/02,2012/03,2012/04,2012/05,2012/06,2012/07,2012/08,2012/09,2012/10,2012/11,中信,华泰,海通,招商,广发,光大,宏源,方正,长江,兴业,国元,西南,东吴,国海,东北,山西,国金,西部,2010/03,2010/05,2010/06,2010/07,2010/08,2010/09,2010/10,2010/11,2010/12,2011/01,2011/02,2011/03,2011/04,2011/05,2011/06,2011/07,2011/08,2011/09,2011/10,2011/11,2011/12,2012/02,2012/03,2012/04,2012/05,2012/06,2012/07,2012/08,2012/09,2012/10,2012/11,2012/12,70,60,13,创新业务：资本和资金优势推动业务发展融资融券融资融券业务自 2010 年 3 月正式启动以来发展迅速，截至 2012 年 12 月 31 日，两市两融余额已达 895.1 亿元，其中融资余额 856.9 亿元，融券余额 38.2 亿元。海通证券是最早开始融资融券试点的券商之一，凭借其强大的资金实力和客户基础，其市场份额一度居市场首位。但 2012 年下半年以来，由于市场低迷，且海通证券对新客户的准入上相对谨慎，其融资融券余额增长明显放缓。截至 2012 年 11 月末，海通证券融资融券余额约 51 亿元，市场份额约 6.6%，在上市券商中份额居于第三位。图表 21.两市融资融券余额(亿元)1,0009008007006005004003002001000资料来源：中银国际研究,图表 22.上市券商融资融券余额和市场份额,图表 23.海通证券融资融券余额和市场份额变化,(人民币亿元)1009080665851 4750403020100,47,35,24,18 15,10 9,5 3 3,3 2 2,1,9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%,605550454035302520,(人民币亿元)3934,39,45,45,55,55,54,54,50,52,51,12%10%8%6%4%2%0%,11月末融资融券余额(左轴),市场份额(右轴),月末融资融券余额(左轴),市场份额(右轴),资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究2013 年 1 月 xx 日,海通证券,资料来源：公司数据、万得资讯、中银国际研究,14,约定购回式证券交易2011 年 10 月，上海证券交易所启动约定购回式证券交易业务试点，中信证券、海通证券、银河证券三家券商作为首批试点券商开展业务。2012 年 5 月，国泰君安证券、国信证券和招商证券作为第二批试点券商获准开展业务。随着业务的成熟，光大证券、兴业证券、华泰证券、东吴证券、广发证券、西南证券、国元证券、宏源证券等券商也于 2012 年 9 月份和 10 月份先后获准开办约定购回式证券交易业务。截至 2012 年 11 月，已有 29 家券商获准开展约定购回式证券交易，较早开展业务的海通证券交易余额已达 15 亿元左右，市场份额排名第一。创新型资产管理如前所述，海通证券在资管业务上较为谨慎，目前资管业务仍以传统的二级市场投资为主，并未积极通过通道类业务扩充规模。这一方面降低了风险，另一方面也错失了一部分优质的业务机会。我们希望看到海通证券未来能推出更多主动管理型，且投资标的较为灵活的资管产品。保证金管理2011 年 9 月，信达证券获准设立“现金宝”集合资产管理计划，为客户账户保证金提供资产管理服务。面对各类理财产品的冲击，为避免保证金流失，大部分主流券商纷纷跟进推出保证金管理产品。2012 年 11 月 28 日，海通证券推出其现金管理产品“现金赢家”（“日日赢”），成立规模为 22.5 亿元。目前，“现金赢家”产品只在海通证券 51 家营业部试点推广，预计 2013 年将在全国 200 多家营业部开放参与。图表 24.券商保证金管理产品,券商信达证券国泰君安华泰证券银河证券中信证券齐鲁证券国信证券中投证券招商证券宏源证券长江证券中信建投广发证券安信证券申银万国海通证券华西证券资料来源：公司数据，中银国际研究,产品现金宝现金管家紫金天天发水星 1 号现金增值锦泉汇金现金增利 1 号金中投聚金利智远天添利天添利超越理财货币管家智多鑫金管家现金增利天利宝天天增 1 号现金赢家账户管家,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,15,新三板及柜台交易市场目前，新三板已经建立中关村、上海张江、天津滨海和武汉东湖四个市场，挂牌企业达 200 家。尽管短期内带来的利润有限，但各家券商均在积极跑马圈地，储备项目资源。此外，中国证券业协会近期发布证券公司柜台交易业务规范，宣布启动证券公司柜台交易业务试点，海通证券、国泰君安、国信证券、申银万国、中信建投、广发证券、兴业证券等七家券商进入首批试点行列。中小企业私募债中小企业私募债自今年 6 月推出以来，已有 31 家券商承销了 94 支私募债，合计融资金额约 106 亿元。海通证券目前尚无中小企业私募债承销。,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,16,估值和评级我们预测海通证券 2012 年、2013 年和 2014 年的净利润分别为人民币 28.14 亿元、41.90 亿元和 55.63 亿元，每股盈利分别为 0.32 元、0.44 元和 0.58 元。按照1 月 8 日的收盘价计算，海通证券 A 股股价相当于 31.74 倍 2012 年预测市盈率和 22.94 倍 2013 年预测市盈率，或 1.64 倍 2012 年预测市净率和 1.54 倍 2013 年预测市净率；海通证券 H 股股价相当于 32.87 倍 2012 年预测市盈率和 23.76 倍2013 年预测市盈率，或 1.70 倍 2012 年预测市净率和 1.60 倍 2013 年预测市净率。随着宏观经济形势的好转，2012 年 12 月以来 A 股市场强劲反弹，市场情绪明显恢复。我们预计 2013 年 1 季度 A 股市场仍能有良好表现，同时监管政策的进一步放松也将为券商股表现提供催化因素。我们给予海通 A 股持有评级，目标价格 10.50 元人民币，给予 H 股买入评级，目标价格 14.70 港币。图表 25.中国上市券商估值表,代码,收盘价 市盈率(倍)(人民币/港币)2011 2012E 2013E,2011,市净率(倍)2012E 2013E,每股收益(人民币)2011 2012E 2013E,每股账面价值(人民币)2011 2012E 2013E,净资产收益率(%)2011 2012E 2013E,中信证券海通证券广发证券华泰证券招商证券宏源证券光大证券兴业证券长江证券方正证券国金证券国元证券西南证券国海证券东吴证券东北证券山西证券,600030.CH600837.CH000776.CH601688.CH600999.CH000562.CH601788.CH601377.CH000783.CH601901.CH600109.CH000728.CH600369.CH000750.CH601555.CH000686.CH002500.CH,13.0510.0314.839.3710.1518.4613.5611.899.094.6117.1910.648.7712.457.9616.277.08,10.58 38.67 26.9326.59 31.74 22.9419.01 36.46 29.2029.41 28.65 23.7023.56 26.37 21.7141.95 36.15 32.0530.13 34.98 28.8859.45 51.23 42.3647.84 30.62 24.5791.47 46.99 36.1374.09 73.43 59.1536.69 43.18 32.8679.73 42.61 31.88103.75 77.81 49.0453.07 52.27 41.94(67.79)87.01 70.7788.50 84.09 70.80,1.661.831.391.581.923.792.163.101.871.985.311.412.063.332.163.372.85,1.68 1.601.64 1.542.62 2.411.53 1.461.83 1.712.49 2.332.10 1.913.03 2.881.78 1.681.91 1.833.48 3.341.38 1.331.99 1.912.20 2.14,1.23 0.34 0.480.38 0.32 0.440.78 0.41 0.510.32 0.33 0.400.43 0.38 0.470.44 0.51 0.580.45 0.39 0.470.20 0.23 0.280.19 0.30 0.370.05 0.10 0.130.23 0.23 0.290.29 0.25 0.320.11 0.21 0.280.12 0.16 0.250.15 0.15 0.19(0.24)0.19 0.230.08 0.08 0.10,7.86 7.78 8.175.47 6.12 6.4910.69 5.66 6.155.93 6.13 6.425.29 5.54 5.924.87 7.42 7.916.28 6.45 7.093.83 3.93 4.134.85 5.10 5.402.33 2.41 2.523.24 4.95 5.157.53 7.70 7.984.26 4.40 4.603.743.694.83 7.40 7.592.48,16.02 4.32 6.086.93 5.43 6.938.85 7.40 8.435.52 5.35 6.008.29 7.00 7.809.03 7.00 7.106.85 6.00 7.025.20 5.75 6.493.92 6.09 7.052.42 5.17 7.337.40 6.99 6.233.80 3.24 3.712.38 4.58 5.002.88 4.84 5.145.53 4.57 6.30(4.64)3.50 3.103.21,太平洋,601099.CH,5.43,52.21,-,-,3.85,-,-,0.10,-,-,1.41,-,-,7.69,-,-,西部证券A 股平均,002673.CH,14.17,64.41 77.64 63.3245.51 49.99 39.35,4.472.64,3.40 3.242.20 2.09,0.22 0.18 0.220.29 0.26 0.33,3.17 4.17 4.374.83 5.68 5.99,7.10 4.10 4.805.70 5.37 6.15,中信证券海通证券H 股平均,6030.HK6837.HK,18.9812.90,12.38 45.28 31.54 1.9427.53 32.87 23.76 1.9019.96 39.07 27.65 1.92,1.961.701.83,1.871.601.74,1.230.380.81,0.340.320.33,0.480.440.46,7.865.476.67,7.786.126.95,8.17 16.02 4.326.49 6.93 5.437.33 11.48 4.87,6.086.936.50,资料来源：彭博资讯，万得资讯，中银国际研究；截至 2012 年 1 月 8 日,2013 年 1 月 xx 日,海通证券,17,损益表(人民币 百万)A/H 股,现金流量表(人民币 百万)A/H 股,年结日：12 月