《金融市场学》ppt课件.pptx

金融市场学(Financial Markets),经济管理学院School of Economics and Management,Financial Market,Wayne Wang,1,教师授课信息,姓名：王闻(Wayne Wang)电子邮件：办公室：研究院南楼532答疑时间：待定考核方式：案例论文(50%)+考试成绩(50%),Financial Market,Wayne Wang,2,教材和作者,资本市场：机构与工具（第四版）Capital Markets: Institutions and Instruments中国人民大学出版Frank FabozziJournal of Portfolio Management主编，耶鲁大学教授Franco Modigliani （已过世）1985年诺奖得主，麻省理工教授为何选择这本书？,Financial Market,Wayne Wang,3,目录,第一章导论（第1次课）第一部分市场参与者（第1、2、3、4次课）第二部分市场组织和市场结构（第4次课）第三部分风险和收益理论（第5、6次课）第四部分金融衍生品市场（第7、8次课）第五部分权益市场（股票市场）（第9、10次课）第六部分利率决定和债券估值（第11、12次课）第七部分债务市场（第13、14、15、16次课） 第八部分外汇市场（不讲）,Financial Market,Wayne Wang,4,基本概念,市场(Markets)资产/证券/工具(Assets/Securities/Instruments)机构/组织(Institutions/Organizations)制度或者体系(Systems),Financial Market,Wayne Wang,5,和其它课程的关系,上接课程金融学货币银行学下续课程投资学财务管理学金融工程学金融经济学,Financial Market,Wayne Wang,6,Financial Market,Wayne Wang,Lecture 1,7,内容,Financial Market,Wayne Wang,8,目的、要求、难重点,目的介绍金融市场的主要产品、机构和参与者要求掌握主要的金融资产、金融市场和金融机构类型难重点金融的主要功能不同金融资产、金融市场和金融机构之间的差异,Financial Market,Wayne Wang,9,Financial Market,Wayne Wang,1.1.1金融的角色：在时间上平滑消费,生命周期假说Life-Cycle Hypothesis(LCH): Modigliani (1966),10,Financial Market,Wayne Wang,1.1.2金融的角色：在时间上平滑消费,证券角色Role of securities: Arrow (1951),11,Financial Market,Wayne Wang,1.2资产定价基本原理,12,Financial Market,Wayne Wang,1.2资产定价基本原理,一些经典的价格和报酬关系,13,Financial Market,Wayne Wang,1.3金融资产的种类,什么是金融资产对未来报酬（收益、现金流等）的合法收益权金融资产类型原生资产(primitive assets)权益工具(equity instruments)债务工具(debt instruments)衍生资产(derivative assets),14,Financial Market,Wayne Wang,1.4.1金融市场的功能,价格发现(price discovery)提供流动性(liquidity)减少交易成本(transaction cost)信息成本(information cost)搜寻成本(search cost)区别于交易成本(trading cost),15,Financial Market,Wayne Wang,1.4.2金融市场的分类,按照资产类型划分股票市场(stock market)债券市场(bond market)衍生品市场(derivative market)按照期限(term to maturity)划分货币市场(money market)资本市场(capital market),16,Financial Market,Wayne Wang,1.4.2金融市场的分类,按照资产“新旧”划分一级/发行市场(primary market)初始公开发行(Initial Public Offerings/IPO)增发(Seasoned Equity Offerings/SEO)二级市场(secondary market)主板市场(main board)二板市场(second board/GEM)三板市场(third board)四板市场(fourth board),17,Financial Market,Wayne Wang,1.4.2金融市场的分类,按照市场组织结构划分竞价市场(auction market)交易所市场(exchange market)：纽交所(NYSE)、上交所(SSE)柜台市场(over-the-counter/OTC market)电子交易系统纳斯达克市场(NASDAQ)、银行间市场(IBM)混合市场(Intermediate market),18,Financial Market,Wayne Wang,1.4.2金融市场的分类,按照交易地点划分内部市场/国民市场(Internal/National Market)国内市场(domestic market)：外国市场(foreign market)扬基市场(Yankee market)、武士市场(Samurai market)、猛犬市场(bulldog market)、伦勃朗市场(Rembrandt market)、斗牛士市场(Matador market)、熊猫市场(Panda market)外部市场/国际/离岸/欧洲市场(External/International/Offshore/Euro Market)欧洲美元市场(Eurodollar market)欧洲债券市场(Eurobond market)区别于欧元债券市场(euro-bond market),19,Financial Market,Wayne Wang,1.5金融市场的参与者：美国,家庭(Households)政府(Governments)非金融企业(Nonfinancial enterprises)存款机构(Depository institutions)保险公司(Insurance companies)资产管理公司(Asset management firms)投资银行(Investment banks)非盈利组织(Nonprofit organizations)外国投资者(Foreign investors),20,Financial Market,Wayne Wang,1.5金融市场的参与者：中国,家庭(Households)政府(Governments)非金融企业(Nonfinancial enterprises)银行(banks)非银行金融机构(non-bank financial institutions)保险公司(Insurance companies)基金管理公司(Fund/Asset management firms)证券公司(Securities companies)外国投资者(Foreign investors),21,1.5金融市场的参与者：中国非银机构,非银行金融机构金融资产管理公司(asset management company)信托公司(trust company)企业集团财务公司(finance company of enterprise group)金融租赁公司(finance leasing company)汽车租赁公司(car rental company)货币经纪公司(currency brokerage company),Financial Market,Wayne Wang,22,1.5金融市场的参与者：美国政府,美国联邦政府(federal government)政府债券(Treasuries/Treasury securities)财政库券(Treasury bills)：短于1年财政票据(Treasury notes)：两年到10年之间财政债券(Treasury bonds)：超过10年州和地方政府(state & local governments)市政债券(municipal securities)普通债券(general obligation bonds)收益债券(revenue bonds)政府支持企业(GSE)房利美(Federal National Mortgage Association/Fannie Mae)房地美(Federal Home Loan Mortgage Corporation /Freddie Mac),Financial Market,Wayne Wang,23,1.5金融市场的参与者：中国政府,中央政府(central government)政府债券(Treasury bonds/T-bonds)记账式国债(Book-entry T-bonds)凭证式票据(Certificate T-bonds)储蓄国债(savings bonds)央行票据(Central bank bills)地方政府(local governments)地方政府债券(local government bonds)地方政府投融资平台公司债券(LGFV bonds)以企业债券、公司债券等形式发行的地方政府债券主要是收益债券政府支持企业(GSE)地方政府支持机构债券地方政府支持债券,Financial Market,Wayne Wang,24,1.5金融市场的参与者：非金融企业,融资活动发行股票和债券投资活动通过专属财务公司或者附属子公司参与金融活动captive financial companiesaffiliated financial institutions养老金计划,Financial Market,Wayne Wang,25,1.5金融市场的参与者：美国存款机构,商业银行(commercial banks)储贷协会(S&L associations)储蓄银行(savings banks)信用合作社(credit unions),Financial Market,Wayne Wang,26,1.5金融市场的参与者：中国存款机构,国有控股商业银行 (State-holding commercial banks)股份制银行 (Joint-equity commercial banks)城市商业银行 (City commercial banks)政策性银行 (Policy banks)农村银行体系农村商业银行、农村合作银行和农村信用社中外合资银行和外资银行,Financial Market,Wayne Wang,27,1.6金融机构的服务,金融中介(Financial intermediary)经纪和交易(Brokerage and dealing)承销(Underwriting)顾问和咨询(Advising/Consulting),Financial Market,Wayne Wang,28,1.6金融机构的服务：中介服务,期限中介(maturity intermediation)分散风险(diversification)减少订约和信息处理成本(cost reduction)提供支付机制(payment mechanism),Financial Market,Wayne Wang,29,1.7.1金融监管：经济理由,市场失灵金融法规和金融危机之间的互动关系保证有效的竞争水平竞次(racing to the bottom)强化监管和放松监管之间的争论(regulation vs. deregulation debate),Financial Market,Wayne Wang,30,1.7.1金融监管：形式,信息披露监管(disclosure regulation)委托代理问题(agency problem)程序审核vs.内容审核金融活动监管(activity regulation)内线交易(insider trading)市场操纵(market manipulation)金融机构监管(regulation of institutions)巴塞尔协议(Basel Accord)市场准入监管(entry regulation),Financial Market,Wayne Wang,31,1.7.2金融创新,过程创新(process innovation)产品创新(product innovation)策略创新(strategy innovation)特别话题：资产证券化,Financial Market,Wayne Wang,32,1.7.2金融创新：动因,规避风险(risk aversion)技术进步(technology advance)监管套利和避税(regulation arbitrage & tax evasion)全球竞争(global competition),Financial Market,Wayne Wang,33,Financial Market,Wayne Wang,Lecture 2,34,内容,Financial Market,Wayne Wang,35,目的、要求、难重点,目的了解商业银行的风险和业务经营要求掌握存款机构的资产负债问题、经营、收入来源以及风险管理难重点商业银行的资本监管-巴塞尔协议,Financial Market,Wayne Wang,36,2.1.1存款机构面对的三大风险,信用风险/违约风险(credit/default risk)客户违约带来的风险比较重视市场风险(market risk)金融资产价格波动带来的风险操作风险(operational risk)因为内控失灵、人为错误和外部事件带来的损失全球风险专业协会(GARP)分类雇员、业务流程、关系、技术、外部因素重视不足,Financial Market,Wayne Wang,37,2.1.2存款机构的其他风险,流动性风险(liquidity risk)没有足够现金支付客户取款和贷款需要以及其他的即付现金需求 交易对手方风险(counterparty risk)交易对手违约带来的风险利率和汇率风险狭义的市场风险,Financial Market,Wayne Wang,38,2.2.1商业银行的服务,零售银行(individual banking)：个人金融业务消费贷款(consumer lending)学生贷款(student loan)住房抵押贷款(residential mortgage lending)金融投资服务(financial investment service)私人银行(private banking)批发银行(institutional banking)：公司金融业务公司商业贷款(commercial loan)商业地产贷款(commercial real estate financing)租赁(leasing)保付代理(factoring)全球银行(global banking)公司理财(corporate financing)资本市场和外汇业务(broking and dealing in capital and forex market)风险管理产品(financial risk-management product),Financial Market,Wayne Wang,39,2.2.2银行的资金来源,存款(deposit)无息活期存款/支票账户(demand deposit/checking account)储蓄存款(savings account)定期存款/大额存单(time deposit/certificate of deposit)货币市场活期账户(money market demand account/MMDA)非存款性借款(nondeposit borrowing)联储借款：贴现窗口(discount window)联邦基金市场(federal funds market)：应对法定准备金的不足联邦基金利率（federal funds rate)银行资本(bank capital)一级资本/核心资本(core capital)二级资本/附属资本(supplementary capital),Financial Market,Wayne Wang,40,2.3.1银行监管/管制/规制理论,捕获理论(capture theory)监管者和被监管者之间是猫与老鼠之间的游戏监管对被监管者有利忽视社会大众可以从监管中获利监管新论(new Economic theory of regulation)监管是监管和被监管双方之间的政策程序，是被监管方提出要求二监管方满足要求并从中获利的一种商品监管供求双方的数量函数难以确定，所以这个理论的实际应用不高。社会利益论(public interest theory)监管是为了减少渗出渗出破产成本而保护公众利益的手段破产成本源于自然垄断、外部效应和信息不对称有很好的应用,Financial Market,Wayne Wang,41,2.3.2美国商业银行的监管变迁,Financial Market,Wayne Wang,42,2.3.2美国商业银行的监管变迁,Financial Market,Wayne Wang,43,2.3.3商业银行的资本要求,由巴塞尔委员会(Basel Committee)制定的银行监管国际标准巴塞尔协议I (Basel I Accord)关于统一国际银行资本衡量和资本标准的协议International Convergence of Capital Measurement and Capital Control巴塞尔协议II (Basel II Accord)巴塞尔协议III (Basel III Accord),Financial Market,Wayne Wang,44,2.3.3巴塞尔协议的演进过程,Financial Market,Wayne Wang,45,2.3.3巴塞尔协议的演进过程,Financial Market,Wayne Wang,46,2.3.4巴塞尔协议II,三大支柱(3 Pillars)资本充足率(Pillar I)Capital requirements/capital adequacy ratio政府监管(Pillar II)Government regulations市场约束(Pillar III)Market discipline,Financial Market,Wayne Wang,47,2.3.4巴塞尔协议II,风险资本(risk-based capital)分类一级资本/核心资本(tier 1/core capital)普通股一些类型的优先股联营分支机构的少数股权(minority interests)二级资本/附属资本(tier 2/supplementary capital)贷款损失准备一些类型的优先股永久债务工具符合资本工具股权合约次级债务,Financial Market,Wayne Wang,48,2.3.4巴塞尔协议II,风险加权资产(RWA),Financial Market,Wayne Wang,49,2.3.4巴塞尔协议II,资本充足率(capital adequacy ratio)要求最低核心资本(Tier 1)要求4%的总资产（账面）最低总资本(Tier 1+Tier 2)要求8%的风险加权资产(RWA)意义鼓励银行出售贷款银行贷款二级交易市场抵押贷款支持证券,Financial Market,Wayne Wang,50,2.4存款保险,背景20世纪30年代美国经济大危机目的保护小额存款人的利益（当前到10万美元）银行安全网给银行机构带来的“道德风险”问题改革把存款保费和风险状况相连根据预期损失来确定保费,Financial Market,Wayne Wang,51,2.5中国银行业改革历程,Financial Market,Wayne Wang,52,2.5中国银行业改革历程,Financial Market,Wayne Wang,53,Company Logo,Lecture 3,3.1保险公司概述,保险公司是风险承受者(risk bearers)在承担风险的同时获得保费接受风险的过程被称为承保过程(underwriting process),Financial Market,Wayne Wang,55,3.1.1保险公司收入来源,保费利润是保费和承保损失以及支出之差投资收入保费会得到投资收入,Financial Market,Wayne Wang,56,3.1.2保险公司的主要形式,股份制保险公司(stock insurance company)由独立公司所有，并且可以公开交易互助式保险公司(mutual insurance company)保单持有人是所有者,Financial Market,Wayne Wang,57,3.1.3保险类型,人寿保险(life insurance)健康保险(health insurance)财产和灾害保险(property and casualty insurance)责任保险(liability insurance）伤残保险(disability insurance)长期护理保险(long-term care insurance)结构赔付(structured settlements)投资导向产品(investment-oriented products)担保投资合同(guaranteed investment contract/GIC)年金(annuity),Financial Market,Wayne Wang,58,3.1.4保险公司和保险产品,综合保险公司(multiline insurance)人寿和健康保险公司(L&H)专营人寿保险和健康保险财产和灾害保险公司(P&C）专营财产和财产和灾害保险专业保险公司(monoline insurance）专营给证券提供金融担保市政债券资产支持证券,Financial Market,Wayne Wang,59,3.1.5寿险类型,定期寿险(term)固定费率，固定年份，没有现金价值或投资价值现金价值/永久寿险(permanent life/cash)现金价值投资内生息(inside builtup)会增加，同时有税收优势联合寿险(survivorship/second-to-die) 死亡赔偿金直到两位联险人都去世后支付,Financial Market,Wayne Wang,60,3.1.5现金价值/永久寿险,担保现金价值寿险(guaranteed cash value life)终身寿险(whole life insurance)分红保单(participating)非分红保单(non-participating)変额寿险(variable life)现金价值/死亡赔偿金依赖投保人选择的资产配置万能寿险(universal)可变的保费把单纯保险（定期寿险）和投资（现金价值）分离开変额万能寿险(variable universal life)结合了変额寿险和万能寿险的特征,Financial Market,Wayne Wang,61,3.1.6总账和分账产品,总账产品(general account products)保险公司必须对这些产品提供担保和支持终身寿险，万能保险，固定年金（包括GIC产品）分账产品(separate account products)保险产品不能从总账中得到担保変额寿险，可变年金分红保单(participating policy)提供最低红利保证，同时在投资组合业绩良好的时候分红可以增加,Financial Market,Wayne Wang,62,3.1.7保险公司的结构,保险公司组织总部（设计和担保产品）投资公司（投资保费）销售部门/公司银行保险(bankassurance)最近很多投资和销售功能由独立的企业和银行来进行再保险(reinsurance)把风险分散到其它保险公司,Financial Market,Wayne Wang,63,3.1.8保险行业的基础,作为收入的保费可以用来投资，从而获得未来回报理赔支付的时间是不确定的根据灾害的性质，理赔的额度可能很大需要审慎投资管理(prudent portfolio management),Financial Market,Wayne Wang,64,3.1.9保险公司的投资策略,保险公司投资组合需要反映负债或者承保的产品，并且同时考虑预期的平均赔付时间赔付金额和时间估计的精算准确度其它因素人寿健康险和财产灾害险的区别（前者）较少的普通股，市政债和更长期债券较多的私募和商业地产押贷,Financial Market,Wayne Wang,65,3.2保险公司的监管,美国的保险公司是由各州进行监管的1945年的McCarran Ferguson 法各州指定法律和法规国家保险经纪商协会(NAIC)提出示范评级机构对保险公司进行评级穆迪、标普、惠誉和贝斯特(Best)各州施加法定盈余(statutory surplus)或者准备金(reserve)规则是给投保人理赔的资金保证,Financial Market,Wayne Wang,66,3.2保险公司的放松监管,1933年的Glass-Steagall法分离经营1999年的Gramm-Leach-Bliley法消除了反联营限制(anti-affliation)商业银行、投资银行、保险公司花旗集团(Citigroup)保险公司非互助化(demutualization)收购其它类型的保险公司银保(bankassurance),Financial Market,Wayne Wang,67,3.3资产管理行业概况,大型机构会使用多家资产管理公司来管理部分或者全部资产货币管理公司/基金管理公司货币经理/基金经理/资产组合经理可以附属(affiliated)，也可以独立(independent)资产管理企业公司的规模根据名下管理资产(asset under management/AUM)进行排名资产管理公司会收取各种不同类型的管理费(management fee)资产价值导向管理费(asset value-based)绩效导向管理费(performance-based),Financial Market,Wayne Wang,68,3.3.1投资公司,开放式基金(open-end fund)互助基金(mutual fund)封闭式基金(closed-end fund)单位信托(unit trust),Financial Market,Wayne Wang,69,3.3.2开放式基金,投资组合由股票、债券和货币市场工具构成按照净资产价值(NAV)出售新基金份额或者赎回流通份额净资产价值：投资组合的市场价值每个交易日在收市时计算可直销，也可以通过中介机构（通常是银行）进行申购和赎回缺点投资者只能够根据收盘价或NAV进行买卖，无法依据日内价格变化进行即使投资者的头寸保持不变，一些基金也可能会带来税收事件,Financial Market,Wayne Wang,70,3.3.3封闭式基金,投资组合由证券构成基金份额是固定的，并且交易方式类似于股票投资者给经纪人支付佣金在交易所上市交易的基金和开放式基金的区别封闭式基金的份额是固定的交易价格可以和净资产价值不同交易价格小于净资产价值，折价交易(discount)交易价格大于净资产价值，溢价交易(premium),Financial Market,Wayne Wang,71,3.3.4单位信托,通常投资组合由债券构成发行单位信托凭证和封闭式基金一样，凭证数量固定管理的资产交易不活跃通常是持有到期：buy-and-hold有固定的到期日和封闭式、开放式基金均受托人几乎不能改变投资组合只有债券评级急剧下滑时才可出售债券,Financial Market,Wayne Wang,72,3.3.5基金分类：按照投资目标分类,股票基金根据市值(market cap)：大市值、中等市值、小市值根据投资风格(style)：成长型、价值型、混合型(blend)根据行业：高科技、消费类、医疗保健等债券基金根据信用等级：高信用、投资级、高收益根据债券期限：短期、中期和长期根据标的债券类型：市政债基金、可转债基金股债混合基金资产配置型 (asset allocation)、混杂型(hybrid)、平衡型(balanced)货币市场共同基金投资于1年以及1年以下的证券其它类型按照国别：本土(US only)、国际(international)、全球(global)消极型(passive)，指数基金(indexed)；积极型(active)基金的基金/FOF(fund of fund）,Financial Market,Wayne Wang,73,3.3.6投资基金的经济动因,分散投资以减少风险减少交易成本专业化的投资组合管理流动性投资多样化支付结算功能,Financial Market,Wayne Wang,74,3.4基金的费用,股东费/销售费Shareholder fee/sales charge年度运营费用/费用比率Annual operating expenses,Financial Market,Wayne Wang,75,3.4.1销售费用,团队推销(salesforce/wholesale distribution)由中介或者股票经纪人进行销售前端手续费(front-end load)：投资时发生后端手续费(back-end load)：出售或者赎回时发生待定递延销售费用(CDSC)：根据投资的时间年限平衡手续费(level load)：每年收取一笔固定费用无费(no load)：没有销售费用直接推销(direct distribution)直接从基金到投资者,Financial Market,Wayne Wang,76,3.4.2年费,管理费(management fee)投资顾问费(investment advisory fee)分销费用(distribution fee)12b-1费(fee)：强制性固定费用其它费用(other expenses)托管费(custody fee)过户代理人费(transfer agent fee)独立会计师费(independent accountant fee)董事费(directors fee),Financial Market,Wayne Wang,77,3.5基金的监管,1933年证券法(Securities Act)要求向投资人提供有关发行人的信息1934年证券交易法(Securities Exchange Act)发行后的交易以及对经纪人/交易商和交易所的监管1940年投资公司法(Investment Company Act)股东超过100人必须注册减少操纵出售行为(selling abuses)向股东准确及时披露信息1940年投资顾问法(Investment Advisor Act)注册要求注册投资顾问 (RIAs),Financial Market,Wayne Wang,78,3.6交易所交易基金(ETFs),在交易所上市交易、基金份额可变的开放式指数基金类似于股票以及封闭式基金的基金和一般开放式基金的不同点：申购和赎回机制(purchase and redemption)可以基于日内价格变化进行交易现金红利需要纳税出售时资本利得需要纳税,Financial Market,Wayne Wang,79,3.6ETF的类型,ETF可以被用来模拟各种股票指数美国股票国际股票行业客制化的股票市场基准其它资产类型指数,Financial Market,Wayne Wang,80,3.7对冲基金,无法给出一个具体定义，用特征来描述：可以承担巨大风险使用广泛的交易策略和技术来获取超常回报率在所有市场和资产种类上进行操作管理费包括固定费用加上一定比例的回报后者称为激励费(incentive fee)投资者关注绝对回报率，而非相对回报率Absolute return vs. relative return,Financial Market,Wayne Wang,81,3.7.1对冲基金的类型,市场导向对冲基金(market directional)对系统风险保留某些敞口类型：权益多头/权益空头策略、权益市场时机、卖空公司重组对冲基金(corporate restructuring)预期公司时间及其影响类型：受困证券(distressed)、兼并套利(merger arbitrage)、一般公司事件收敛交易对冲基金(convergence trading)金融资产价格可以符合(alignment)或背离(misalignment)某种“平价”关系无风险套利策略：背离趋势导向的交易策略（没有风险）风险套利策：背离趋势导向的交易策略（有风险）机会主义对冲基金(opportunistic)投资标的和策略最广泛对于不同资产种类进行“赌博”分散化投资组合,Financial Market,Wayne Wang,82,3.7.2对冲基金引发的关注,对冲基金给特定市场带来流动性和稳定性对冲基金也可以破坏市场稳定杠杆比率可以非常高1998年长期资本管理公司(LTCM)的例子,Financial Market,Wayne Wang,83,3.8养老金,用于支付退休金(retirement benefits)养老金发起人(pension sponsor)建立养老金计划(pension plan)由雇员/雇主的缴款来融资合格计划可以享受税收减免,Financial Market,Wayne Wang,84,3.8.1养老金的类型,固定受益养老金计划(defined benefit plan)基于服务年限以及薪酬水平确定支付固定金额退休金保险公司可以对被保计划提供担保联邦养老金担保公司(PBGC)对法定退休金提供担保固定缴款养老金计划(defined contributions plan)计划发起人只负责向养老金账户缴纳固定金额不担保退休后支付的退休金退休金的发放将根据资产组合的业绩进行发放类型：货币购买养老金计划(money purchase plan)、401(k)计划、员工持股计划(ESOPs)混合养老金计划(hybrid plan)寻求解决固定受益和固定缴款两类计划的缺点事先明确一个最低收益水平类型：养老金平衡计划、养老金补偿计划、现金养老金计划现金养老金计划(cash balance plan)具有某些固定缴款计划特征的固定受益计划未来支付的退休金是固定的，但是雇主定期缴款的金额是不确定的退休金额取决于雇主每年缴纳的金额以及每年得到担保的最低投资回报。,Financial Market,Wayne Wang,85,3.8.2养老金的监管,1974年雇员退休收入保障法(ERISA)建立了最低融资标准(funding standards)给养老金受托人、管理人或顾问设定了“谨慎人”(prudent man)的信托标准(fiduciary standards)确定了最低受益时线(vesting horizon)在劳工部和国家税务局的监管下成立了联邦养老金担保公司(P