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,全球经济展望 “难以忽视的真相”,本报告由UBS Limited编制分析师声明及要求披露的项目从第48页开始,瑞银正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系。因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益冲突。投资者应仅将本报告视为作出投资决策所需考虑因素之一。,Andy Cates高级经济学家2009年3月,本演示材料由UBS Limited编制,1,我是谁？,瑞银全球首席经济学家兼资产配置主管Larry Hatheway(44 20) 7568 4053,美国 Maury Harris,欧洲Stephane Deo,日本Akira Maekawa,亚洲Duncan Wooldridge,全球经济学Andy Cates(全球)Paul Donovan(全球)Jonathan Anderson(全球新兴市场)Kenneth Liew(资产配置)Patricia Richardson(行政经理Business Mgr)Sophie Constable(数据库经理)Lucy Coomer,Philip Wyatt(India)Edward Teather(东南亚)Sean Yokota(香港)Chiou Yi Chang(新加坡、印尼)Amy Tang(亚洲)Isabella Leung(亚洲)Tao Wang(中国)Harrison Hu(中国),Shiono Takashi(日本),Gyorgy KovacMarie Myers(南非) Jen Aslin(EMEA),Martin Lueck(德国、ECB)Reto Huenerwadel(瑞士)Amit Kara(英国)Sunil Kapadia(西欧)Kapil Shukla(欧洲),Claudio Ferraz (Rio)Javier Kulesz(拉美)Gabriel Casillas(墨西哥)Eduardo Loyo(巴西)Bernardo MotaRodrigo MeloAndre Batista,Jim OSullivan(美国)Samuel Coffin(美国)Kevin Cummins(美国)Gary Cooper(加拿大)Jessy Moya,拉美Eduardo Loyo,欧洲、中东、非洲Reinhard CluseClemens Grafe,澳大利亚Scott Haslem,Adam CarrGeorge Tharenou,2,全球经济,为1945年以来的最差表现，几乎所有全球经济指标均处于衰退般水平经济滑坡的速度并无减缓迹象 库存依然很高，各项预期仍未达到可能受就业和资本支出表现疲弱的进一步拖累 需要更多的刺激经济发展的政策全球经济预计会在2009年晚些时候开始复 苏，但在一段时间内，复苏的步伐将会较为温和，并且有所保留,3,世界各区域GDP增幅的瑞银预测值,资料来源：瑞银,2007,2008,2009,2010,GDP, %同比,美国,2.0,1.3,-1.2,2.2,日本,2.4,-0.7,-5.4,0.8,欧元区,2.6,0.8,-2.0,0.5,七国集团,2.2,0.7,-2.2,1.5,北美,2.1,1.2,-1.2,2.2,澳大拉西亚,3.9,2.2,0.4,2.1,亚洲,9.5,6.3,3.0,5.9,中国,13.0,9.0,6.5,7.5,拉丁美洲,5.6,4.3,0.9,2.8,东欧,6.6,5.9,2.2,3.6,世界,4.9,2.8,-0.1,2.7,4,全球GDP增长,资料来源：瑞银,5,库存过剩的情况几乎无处不在,资料来源：瑞银,1.20,1.25,1.30,1.35,1.40,1.45,1.50,1.55,1.60,1.65,1.70,91年1月,93年1月,95年1月,97年1月,99年1月,01年1月,03年1月,05年1月,07年1月,美国商业库存对销售额比率,80,90,100,110,120,130,140,80年1月,82年1月,84年1月,86年1月,88年1月,90年1月,92年1月,94年1月,96年1月,98年1月,00年1月,02年1月,04年1月,06年1月,08年1月,%,日本库存对出货量比率,比率,0,5,10,15,20,25,-91年5月,-92年5月,-93年5月,-94年5月,-95年5月,96年5月,-97年5月,98年5月,99年5月,00年5月,01年5月,02年5月,03年5月,04年5月,05年5月,06年5月,07年5月,08年5月,欧盟12国库存水平,过剩库存，%占比,亚洲库存对销售额比率，指数,80.0,85.0,90.0,95.0,100.0,105.0,110.0,115.0,120.0,125.0,130.0,01年7月,02年1月,02年7月,03年1月,03年7月,04年1月,04年7月,05年1月,05年7月,06年1月,06年7月,07年1月,07年7月,08年1月,08年7月,6,经济增长持续令人失望仍是问题,资料来源：瑞银,100,105,110,115,120,125,130,135,06年1月,06年3月,06年5月,06年7月,06年9月,06年11月,07年1月,07年3月,07年5月,07年7月,07年9月,07年11月,08年1月,08年3月,08年5月,08年7月,08年9月,08年11月,09年1月,2.0,2.5,3.0,3.5,4.0,4.5,5.0,全球增长意外指数（左轴）,美国10年期债券（右轴）,7,第二轮下跌？,资料来源：瑞银,-3%,-1%,1%,3%,5%,7%,9%,11%,13%,15%,17%,00,01,02,03,04,05,06,07,08,-2.5%,-2.0%,-1.5%,-1.0%,-0.5%,0.0%,0.5%,1.0%,1.5%,2.0%,欧盟出口量增幅（同比）,欧盟就业率增幅（同比）,-3%,-1%,1%,3%,5%,7%,9%,11%,13%,15%,17%,00,01,02,03,04,05,06,07,08,欧盟出口量增幅（同比）,欧盟固定投资增幅（同比）,-5%,0%,5%,10%,15%,20%,97,98,99,00,01,02,03,04,05,06,07,0.0%,0.5%,1.0%,1.5%,2.0%,2.5%,3.0%,亚洲出口量增幅（同比）,亚洲就业率增幅（同比）,-15%,-10%,-5%,0%,5%,10%,15%,20%,97,98,99,00,01,02,03,04,05,06,07,亚洲出口量增幅（同比）,亚洲固定投资增幅（同比）,8,欧美企业可能（和必须？）进一步去杠杆化,资料来源：瑞银,-30%,-20%,-10%,0%,10%,20%,30%,40%,50%,60%,70%,日本,亚洲,拉丁美洲,EMEA,美国,欧元区,英国,银行贷款增幅占GDP百分比（2008年对比2000-03年间低谷期，百分点）,-3,0,3,6,9,12,美国,EMEA,欧元,英国,拉丁美洲,亚洲,日本,私营部门占GDP的百分比,9,中国是（唯一的）亮点！,资料来源：瑞银,0%,5%,10%,15%,20%,25%,30%,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,广义货币M2,银行贷款,同比增幅(%),35,40,45,50,55,60,1月-,05,7月-,05,1月-,06,7月-,06,1月-,07,7月-,07,1月-,08,7月-,08,1月-,09,30,40,50,60,70,80,90,国家统计局 采购经理人指数,里昂证券 采购经理人指数,新华富时指数 当前水平 (右轴),扩散指数水平,扩散指数水平,0%,5%,10%,15%,20%,25%,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,名义,实际,零售额同比增幅（%，3个月移动平均值）,10,政策应对,迄今为止，全球已经出台的财政刺激方案所涉及的金额 = 全球GDP 的3.2%相对于上个世纪80年代早期和90年代早期，本轮经济危机中各国出台的财政刺激政策的规模给人印象深刻（而且确实也需要这样）短期实际利率尚未发生太大变化,11,目前世界各国/地区出台应对金融危机的政策概览,资料来源：瑞银,匈牙利,马来西亚,俄罗斯,新加坡,阿根廷,澳大利亚,巴西,加拿大,中国大陆,捷克,法国,德国,印度,印尼,意大利,日本,韩国,墨西哥,荷兰,菲律宾,波兰,南非,西班牙,台湾,泰国,英国,美国,挪威,瑞典,瑞士,智利,全球,香港,-8.0,-6.0,-4.0,-2.0,0.0,2.0,4.0,6.0,8.0,0,2,4,6,8,10,12,实际利率12个月变动,扩张性财政政策（占GDP百分比）,放宽财政政策,放宽,货币,政策,12,货币政策可能仍显滞后,资料来源：瑞银,-3.5,-3.0,-2.5,-2.0,-1.5,-1.0,-0.5,0.0,0.5,1.0,1.5,2.0,99年3月,99年9月,00年3月,00年9月,01年3月,01年9月,02年3月,02年9月,03年3月,03年9月,04年3月,04年9月,05年3月,05年9月,06年3月,06年9月,07年3月,07年9月,08年3月,08年9月,七国集团名义GDP增幅减去七国公债收益率,货币环境放宽,货币环境趋紧,13,美国经济仍需进一步去杠杆化,资料来源：美联储,-8.0,-6.0,-4.0,-2.0,0.0,2.0,4.0,6.0,8.0,10.0,65年1季度,67年1季度,69年1季度,71年1季度,73年1季度,75年1季度,77年1季度,79年1季度,81年1季度,83年1季度,85年1季度,87年1季度,89年1季度,91年1季度,93年1季度,95年1季度,97年1季度,99年1季度,01年1季度,03年1季度,05年1季度,07年1季度,公共,海外,非金融业的私营部门,金融业占GDP百分比,14,还需做些什么？,1) 各央行继续提供充足的流动性和定期融资支持2) 利用公共资金并且在可能的情况下通过国有化对那些有望成功的金融机构实施资本重整3) 利用一切可以利用的财政政策杠杆，使其给就业和收入带来持续的积极影响4) 在金融政策方面开展国际合作5) “康复”时间,15,从过去经历学到的经验,芬兰、挪威、瑞典及美国在上个世纪80年代晚期和90年代早期的经验使人保持清醒银行业危机是有害的，康复过程是缓慢的过去，银行业资本重整计划并未让资产价格出现快速的翻转,16,以往历次金融危机时股市表现,资料来源：瑞银,80,85,90,95,100,105,110,115,120,125,-8,-7,-6,-5,-4,-3,-2,-1,0,1,2,3,4,5,6,7,8,股价指数，历次危机的平均值,对银行注资,银行注资计划出台前与出台后,的两个季度,指数=进行注资的当季,为100点,17,以往历次金融危机时实际房价表现,资料来源：瑞银,18,以往历次金融危机时实际GDP表现,资料来源：瑞银,19,以往历次金融危机时CPI涨幅,资料来源：瑞银,0,1,2,3,4,5,6,7,-8,-6,-4,-2,0,2,4,6,8,10,12,14,16,18,20,22,CPI涨幅，历次危机的平均值,计划对银行注资,银行注资计划出台前与出台后的两个季度,20,以往历次金融危机时10年期国债收益率,资料来源：瑞银,6.5,7.5,8.5,9.5,10.5,11.5,12.5,-8,-6,-4,-2,0,2,4,6,8,10,12,10年期国债收益率，历次危机的平均值,4.0,4.5,5.0,5.5,6.0,6.5,7.0,-8,-6,-4,-2,0,2,4,6,8,10,12,10年期国债实际收益率，历次危机的平均值,计划对银行注资,银行注资计划出台前与出台后的两个季度,计划对银行注资,银行注资计划出台前与出台后的两个季度,21,看点,在金融行业中，我们希望看到银行间拆借与按揭和信贷之间的利差缩小，同时希望看到商业票据发行增加采购经理人指数是我们最青睐的基本面领先指标美国房价也需找到最低点,22,金融领域值得关注的指标,企业债息差,抵押贷款利率,风险厌恶指标,商业票据发行量,0,200,400,600,800,1000,1200,1400,1600,06年1月,06年7月,07年1月,07年7月,08年1月,08年7月,09年1月,穆迪评级BAA的企业债,美国高收益债券,息差基点,400,600,800,1000,1200,1400,1600,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,10,12,14,16,18,20,22,24,26,发行量（30日移动均线）,面额（30日移动均线，10亿美元，右轴）,4.5,5.0,5.5,6.0,6.5,7.0,7.5,01,02,03,04,05,06,07,08,09,1.0,1.5,2.0,2.5,3.0,3.5,美国抵押贷款银行家协会30年定息按揭利率,按揭利率与10年期国债息差（右轴）,%,%,0,10,20,30,40,50,60,70,80,06年1月,06年7月,07年1月,07年7月,08年1月,08年7月,09年1月,80,85,90,95,100,105,110,115,120,125,130,波幅指数,日元（右轴，标线倒置）,23,宏观经济领域值得关注的指标,资料来源：瑞银,美国房价,-20,-15,-10,-5,0,5,10,15,20,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,-3,-2,-1,0,1,2,3,Case-Shiller20大都市综合房价指数（同比，左轴）,Case-Shiller20大都市综合房价指数（月环比，右轴）,%,%,采购经理人调查,2.5,3.5,4.5,5.5,6.5,7.5,45,50,55,60,65,70,75,80,85,90,95,00,05,20,30,40,50,60,70,80,标普500指数底部区,标普500（对数指数）,美国供应管理协会指数(右轴),24,投资结论,资产配置团队仍然非常具有防御性，青睐投资级信贷以及在公债和股票中持有较小的超配头寸依然低配房地产、周期性大宗商品和现金美元拥有进一步的对欧元升值空间在未来的12个月里，人民币将跑赢发达市场及其它新兴市场货币,25,目前市场已消化了大量负面消息,图中由模型推导出的概率基于Probit回归分析，该回归分析认为“全球经济深度衰退（即全球采购经理人指数或美国美国供应管理协会指数低于40、符合全球经济增长低于1%的低迷前景）”假设性结果将导致全球股票价格、美国BAA级债券信贷息差、金属价格以及美国国债收益率曲线形状出现变化。,资料来源：瑞银,0,0.2,0.4,0.6,0.8,1,1.2,81年1月,83年1月,85年1月,87年1月,89年1月,91年1月,93年1月,95年1月,97年1月,99年1月,01年1月,03年1月,05年1月,07年1月,09年1月,实际值,拟合概率,26,在经济周期进入下一阶段后债券收益率通常触底而信贷息差见顶,资料来源：瑞银,0%,20%,40%,60%,80%,100%,120%,70年1月,74年1月,78年1月,82年1月,86年1月,90年1月,94年1月,98年1月,02年1月,06年1月,模型推导出的美国经济陷入衰退的概率,美国债券收益率谷值,0%,20%,40%,60%,80%,100%,120%,70年1月,74年1月,78年1月,82年1月,86年1月,90年1月,94年1月,98年1月,02年1月,06年1月,模型推导出的美国经济陷入衰退的概率,美国信贷息差峰值,27,股票通常是经济周期的先行指标,资料来源：瑞银,28,资产配置建议,资料来源：瑞银,地区性股市,地区性政府公债市场,-5.0%,-2.5%,0.0%,2.5%,5.0%,低配,超配,公债,商品,房地产,股票,企业债,抗通胀债券,现金,-2.0%,-1.0%,0.0%,1.0%,2.0%,日本,英国,欧洲,亚洲,世界其它地区,北美,配置倾向,超配,低配,-2.0%,-1.0%,0.0%,1.0%,2.0%,日本,以“元”为货币单位的国家/地区,美国,欧洲,英国,配置倾向,低配,超配,29,资产配置建议（续）,资料来源：瑞银,商品市场,房地产,企业债市场,抗通胀,-1.0%,-0.5%,0.0%,0.5%,1.0%,英国,欧洲,日本,美国,亚洲,配置倾向,超配,低配,-3.0%,-2.0%,-1.0%,0.0%,1.0%,2.0%,3.0%,英镑投资级,美国高收益,欧元区投资级,美国投资级,配置倾向,超配,低配,-1.0%,-0.5%,0.0%,0.5%,1.0%,能源,工业金属,贵金属,农产品,牲畜,配置倾向,超配,低配,-2.0%,-1.0%,0.0%,1.0%,2.0%,美国,英国,欧洲,配置倾向,超配,低配,30,汇率预测,资料来源：瑞银,09年2月16日,年末,最近,09年6月,09年12月,10年12月,2008,2009,2010,欧元/美元,1.28,1.23,1.20,1.25,1.39,1.20,1.25,美元/日元,91.8,95.0,95.0,95.0,90.79,95.00,95.00,英镑/美元,1.43,1.50,1.40,1.55,1.46,1.40,1.55,澳元/美元,0.65,0.69,0.75,0.80,0.70,0.75,0.80,新西兰元/美元,0.52,0.58,0.61,0.65,0.58,0.61,0.65,美元/新加坡元,1.52,1.55,1.60,1.45,1.44,1.60,1.45,美元/林吉特,3.6,3.6,3.6,3.6,3.45,3.55,3.55,美元/泰铢,35.19,36.00,36.00,36.00,34.72,36.00,36.00,美元/印尼卢比,11825,11500,11000,9500,11025.36,11000.00,9500.00,美元/比索,47.5,49.5,48.0,48.0,47.49,48.00,48.00,美元/人民币,6.8,6.8,6.8,6.6,6.83,6.80,6.60,美元/港元,7.8,7.8,7.8,7.8,7.75,7.80,7.80,美元/新台币,34.27,34.00,34.00,33.50,32.76,34.00,33.50,美元/韩元,1427.7,1345.5,1300.0,1350.0,1262.00,1300.00,1350.00,美元/印度卢比,48.82,50.00,48.00,45.00,48.58,48.00,45.00,31,人民币走势,6.8,7.0,7.2,7.4,7.6,7.8,8.0,8.2,8.4,7月-,05,1月-,06,7月-,06,1月-,07,7月-,07,1月-,08,7月-,08,1月-,09,兑贸易加权一篮子货币,实际值,人民币对美元汇率,-25%,-20%,-15%,-10%,-5%,0%,5%,10%,7月-,05,1月-,06,7月-,06,1月-,07,7月-,07,1月-,08,7月-,08,1月-,09,一个月,一年,双向变化（年化，同比%）,32,金融及外部脆弱性,杠杆比率、私人储蓄等指标表明，美国、 EMEA及欧洲仍然易受进一步的去杠杆化的影响外部杠杆指标显示，欧洲非常脆弱,33,EMEA短期外债,土耳其, 54.8,波兰, 70.9,俄罗斯,115.2,保加利亚,16.2,其他国家，16.7,匈牙利，,24.0,斯洛伐克, 25.2,罗马尼亚,27.9,捷克, 28.4,乌克兰, 32.7,波罗的海国家, 37.2,斯洛文尼亚,15.2,哈萨克斯坦，,11.2,短期外债，2008年估算值（10亿美元）,资料来源：瑞银,34,瑞银：世界各国/地区风险指数一览,资料来源：瑞银,35,瑞银：金融和外部风险指数,资料来源：瑞银,0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,中国大陆,尼日利亚,台湾,摩洛哥,印度,泰国,埃及,巴西,委内瑞拉,俄罗斯,阿曼,秘鲁,卢森堡,瑞典,日本,哥伦比亚,墨西哥,菲律宾,沙特阿拉伯,新加坡,科威特,香港,印尼,马来西亚,阿根廷,阿联酋,坦桑尼亚,智利,以色列,韩国,卡塔尔,南非,巴基斯坦,塞尔维亚,新西兰,土耳其,斯里兰卡,加拿大,波兰,挪威,捷克,乌克兰,瑞士,罗马尼亚,澳大利亚,克罗地亚,德国,芬兰,美国,法国,丹麦,哈萨克斯坦,英国,斯洛伐克,奥地利,意大利,越南,荷兰,西班牙,立陶宛,葡萄牙,匈牙利,斯洛文尼亚,希腊,保加利亚,爱尔兰,冰岛,拉脱维亚,比利时,爱沙尼亚,外部风险指数,0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,墨西哥,菲律宾,中国大陆,坦桑尼亚,新加坡,卢森堡,马来西亚,香港,台湾,阿根廷,埃及,巴基斯坦,委内瑞拉,阿曼,秘鲁,印尼,泰国,日本,捷克,沙特阿拉伯,智利,澳大利亚,尼日利亚,印度,巴西,乌克兰,斯洛伐克,摩洛哥,波兰,斯里兰卡,土耳其,俄罗斯,瑞士,南非,卡塔尔,比利时,德国,科威特,奥地利,哥伦比亚,美国,加拿大,新西兰,瑞典,塞尔维亚,克罗地亚,丹麦,越南,芬兰,法国,韩国,以色列,英国,哈萨克斯坦,罗马尼亚,希腊,冰岛,挪威,匈牙利,荷兰,保加利亚,阿联酋,意大利,葡萄牙,西班牙,爱尔兰,立陶宛,爱沙尼亚,斯洛文尼亚,拉脱维亚,金融风险指数,36,各国/地区准备金覆盖面缺口,资料来源：瑞银,37,世界各区域私营部门存款,资料来源：瑞银,-3,0,3,6,9,12,美国,EMEA,欧元,英国,拉丁美洲,亚洲,日本,私营部门占GDP的百分比,38,各国/地区私营部门存款,资料来源：瑞银,-25.0,-20.0,-15.0,-10.0,-5.0,0.0,5.0,10.0,15.0,20.0,25.0,冰岛,希腊,新西兰,葡萄牙,哈萨克斯坦,西班牙,澳大利亚,韩国,波兰,丹麦,美国,芬兰,挪威,爱尔兰,意大利,英国,阿根廷,巴西,智利,哥伦比亚,印度,印尼,秘鲁,菲律宾,俄罗斯,捷克,加拿大,比利时,匈牙利,法国,以色列,奥地利,瑞典,荷兰,卢森堡,日本,德国,瑞士,委内瑞拉,泰国,中国大陆,香港,新加坡,马来西亚,私营部门占GDP的百分比,39,世界各区域银行贷款增幅,资料来源：瑞银,-0.3,-0.2,-0.1,0.0,0.1,0.2,0.3,0.4,0.5,0.6,0.7,日本,亚洲,拉丁美洲,EMEA,美国,欧元,英国,银行贷款增幅占GDP百分比（2008年对比2000-03年间低谷期，百分点）,40,世界各国/地区银行贷款增幅,资料来源：瑞银,-20%,0%,20%,40%,60%,80%,100%,120%,140%,160%,马来西亚,泰国,菲律宾,日本,印尼,德国,以色列,俄罗斯,阿根廷,秘鲁,香港,挪威,葡萄牙,新,爱尔兰,墨西哥,智利,奥地利,哥伦比亚,中国大陆,新加坡,加拿大,瑞士,土耳其,南非,捷克,比利时,印度,美国,委内瑞拉,巴基斯坦,希腊,巴西,波兰,法国,冰岛,哈萨克斯坦,匈牙利,芬兰,韩国,意大利,阿联酋,澳大利亚,荷兰,英国,丹麦,西班牙,瑞典,卢森堡,银行贷款增幅占GDP百分比（2008年对比2000-03年间低谷期，百分点）,41,世界各区域经常项目收支,资料来源：瑞银,-6.0,-4.0,-2.0,0.0,2.0,4.0,6.0,美国,英国,EMEA,欧元,拉丁美洲,日本,亚洲,经常项目收支（GDP占比）,42,世界各国/地区经常项目收支,资料来源：瑞银,-25,-20,-15,-10,-5,0,5,10,15,20,25,冰岛,希腊,葡萄牙,西班牙,新西兰,巴基斯坦,南非,土耳其,匈牙利,爱尔兰,澳大利亚,波兰,美国,英国,法国,印度,意大利,哥伦比亚,捷克,秘鲁,巴西,墨西哥,韩国,智利,比利时,印尼,以色列,阿根廷,加拿大,丹麦,菲律宾,奥地利,泰国,芬兰,日本,荷兰,瑞典,俄罗斯,德国,台湾,委内瑞拉,卢森堡,瑞士,中国大陆,香港,马来西亚,挪威,新加坡,经常项目收支（GDP占比）,43,世界各区域的出口依存度,资料来源：瑞银,0.0,0.1,0.2,0.3,0.4,0.5,0.6,0.7,0.8,0.9,美国,日本,拉丁美洲,英国,EMEA,欧元,亚洲,出口占GDP比率，2008年估算值,44,世界各国/地区的出口依存度,资料来源：瑞银,0%,50%,100%,150%,200%,250%,300%,巴基斯坦,美国,巴西,哥伦比亚,日本,印度,土耳其,希腊,阿根廷,澳大利亚,法国,西班牙,印尼,秘鲁,墨西哥,英国,意大利,委内瑞拉,俄罗斯,新西兰,葡萄牙,中国大陆,加拿大,南非,菲律宾,以色列,波兰,智利,芬兰,挪威,冰岛,德国,瑞典,丹麦,瑞士,奥地利,哈萨克斯坦,韩国,捷克,爱尔兰,荷兰,泰国,匈牙利,比利时,马来西亚,卢森堡,香港,新加坡,出口占GDP比率，2008年估算值,45,各国/地区政府债务,资料来源：瑞银,0,20,40,60,80,100,120,140,160,180,智利,俄罗斯,卢森堡,哈萨克斯坦,香港,澳大利亚,中国大陆,委内瑞拉,新西兰,墨西哥,爱尔兰,丹麦,捷克,冰岛,韩国,秘鲁,南非,印尼,芬兰,西班牙,泰国,土耳其,马来西亚,瑞典,波兰,英国,瑞士,巴西,荷兰,巴基斯坦,哥伦比亚,菲律宾,阿根廷,印度,奥地利,美国,葡萄牙,法国,加拿大,德国,匈牙利,以色列,挪威,比利时,希腊,新加坡,意大利,日本,政府债务总额（占GDP百分比，2007年）,46,各国/地区外债,资料来源：瑞银,0%,100%,200%,300%,400%,500%,600%,700%,中国大陆,印度,委内瑞拉,南非,巴西,墨西哥,哥伦比亚,俄罗斯,泰国,韩国,希腊,巴基斯坦,马来西亚,秘鲁,印尼,波兰,日本,土耳其,智利,菲律宾,新西兰,阿根廷,意大利,以色列,加拿大,西班牙,匈牙利,澳大利亚,新加坡,美国,香港,芬兰,挪威,德国,丹麦,法国,奥地利,葡萄牙,比利时,荷兰,瑞士,英国,爱尔兰,外债总额占GDP百分比，2008年,47,引发本次危机的八大原因,资料来源：瑞银,48,分析师声明,每位主要负责编写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此声明：就本报告中所提及的证券或每家发行人，（1）本报告中所表述的任何观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法；（2）分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无直接或间接的关系。,49,要求披露,本报告由UBS Limited（瑞银集团的关联机构）编制。瑞银集团（UBS AG）、其子公司、分支机构及关联机构，在此统称为UBS（瑞银）。关于UBS（瑞银）管理利益冲突以及保持其研究产品独立性的方法、历史业绩表现、以及有关UBS（瑞银）研究报告投资建议的更多披露，请访问：,1：全球范围内，12个月评级类别中此类公司占全部公司的比例2：12个月评级类别中曾经在过去12个月内接受过投资银行（投行）服务的公司占全部公司的比例3：全球范围内，短期评级类别中此类公司占全部公司的比例4：短期评级类别中曾经在过去12个月内接受过投资银行（投行）服务的公司占全部公司的比例来源：UBS(瑞银)。 上述评级分布为截止至2008年12月31日。,50,要求披露 （续）,主要定义预测股票收益率（FSR） 指在未来的12个月内，预期价格涨幅加上股息总收益率市场收益率假设（MRA） 指一年期当地利率加上5%（假定的并非预测的股票风险溢价）处于观察期（UR）: 分析师有可能将股票标记为“处于观察期”，以表示该股票的目标价位/或评级近期可能会发生变化-通常是对可能影响投资卖点或价值的事件做出的反应短期评级 反映股票的预期近期（不超过三个月）表现，而非基本观点或投资卖点的任何变化例外和特殊案例英国和欧洲投资基金的评级和定义: 买入：结构、管理、业绩、折扣等因素积极；中性：结构、管理、业绩、折扣等因素中性；减持：结构、管理、业绩、折扣等因素消极。 主要评级段例外（CBE）： 投资审查委员会（IRC）可能会批准标准区间 （+/-6%）之例外。IRC所考虑的因素包括股票的波动性及相应公司债务的信贷息差。因此，被视为很高或很低风险的股票可能会获得较高或较低的评级段。当此类例外适用的时候，会在相关研究报告中“公司披露表”中对其进行确认。 对本报告作出贡献的由UBS Securities LLC任何非美国关联公司雇佣的分析师并未在全美证券经纪商协会（NASD）和纽约证券交易所（NYSE）注册或具备这两家机构所认可的分析师资格，因此不受NASD和NYSE有关与对象公司沟通、在公众场合露面以及分析师账户所持证券交易的规则中述及内容的限制。对本报告作出贡献的每一家关联公司名称以及该关联公司雇佣的分析师姓名见下文。UBS Limited: Andrew Cates,51,联系人信息,Andy Cates高级经济学家+65 ,52,本报告由UBS Limited (瑞银集团的关联机构) 编制。瑞银集团（UBS AG）、其子公司、分支机构及关联机构，在此统称为UBS（瑞银）。在某些国家，UBS AG 也称UBS SA。本报告仅在相关法律许可的情况下发放。本报告所包含的投资策略或建议并不构成适合接收方的特定情况的投资建议或个人投资建议。本报告仅为提供信息而发表，不构成广告，在任何国家和地区也不应被理解为一项购买或出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或要约。除了有关瑞银证券、其子公司及关联机构的信息外，瑞银没有对本报告所含信息的准确性、完整性或可靠性做出过任何明示或暗示的声明或保证。本报告也无意对文中涉及的证券、市场及发展提供完整的陈述或总结。瑞银不承诺投资者一定获利，也不与投资者约定分享投资收益或分担投资损失。市场有风险，投资需谨慎。任何接收方不应认为本报告可以取代自己的判断。本报告所含的任何意见，可在不发出通知的情形下做出更改，亦可因采用不同假设和标准而与瑞银其他业务部门或单位所给出的意见不同或者相反。研究部门仅基于瑞银投行研究部管理层的判断开始撰写、更新或终止对相关证券的研究。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。负责撰写本报告的分析师可能为了收集、合成和解释市场信息而与交易人员、销售人员和其他相关人员沟通。瑞银没有义务更新本报告所含任何信息或将该等信息保持在最新状态。瑞银利用信息隔离墙控制瑞银内部一个或多个领域，部门、集团或关联机构之间的信息流动 。撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和公司高级管理层（不包括投行部）全权决定。分析师的薪酬不是基于瑞银投行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与瑞银投行整体收入有关，其中包括投行、销售与交易业务。本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售。期权、衍生产品和期货未必适合所有投资者，并且此类金融工具的交易存在很大风险。住房抵押支持证券和资产支持证券可能有很高的风险，而且可能由于利率变化和其他市场因素而出现巨大的波动。过去的表现并不一定能预示未来的结果。外汇汇率可能对本报告所提及证券或相关工具的价值、价格或收入带来负面影响。有关投资咨询、交易执行或其他方面的问题，客户应联系其当地的销售代表。瑞银或其关联机构以及瑞银或其关联机构的董事、员工或代理人均不对由于使用本报告全部或部分内容而遭致的损失或损害负责。对于可在某个欧盟监管市场交易的金融工具：瑞银集团，其关联或下属机构（不包括瑞银证券有限责任公司（美国）及/或瑞银资本市场公司）担任发行人金融工具的做市商或流动性提供者（按照英国对此类术语的解释）时，此类信息在本研究报告中另行披露，但流动性提供者的活动按照任何其他欧洲国家法律和法规的定义开展时除外。 瑞银集团及其关联机构和员工可能对此处提及的金融工具或衍生工具进行長倉或沽空,作自营交易,和买卖.本报告中所述任何价格只作资讯之用而并不代表对个别证券或其他工具的估值. 亦不代表任何交易可以或曾可以在该等价格成交. 任何价格并不必然反映瑞银内部簿记和记录或理论上基于模型的估值, 以及可能基于的若干假设. 基于瑞银或其他任何来源的不同假设可能会产生非常不同的结果.英国和欧洲其他地区：除非在此特别申明，本报告由作为瑞银集团分支机构的UBS Limited提供给符合资格的交易对手或专业客户，且仅能提供给此类人员。本报告中所含信息不适用于私人客户，且私人客户也不应以此为依据。UBS Limited受金融服务管理局(FSA)监管。瑞银研究报告符合FSA所有关于披露之要求和法例，并于适用时在研究报告中显示。法国：由UBS Limited编制，UBS Limited和UBS Securities France S.A.分发。UBS Securities France S.A.受法国金融市场管理局（AMF）监管。如果UBS Securities France 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